譚新強：羅馬假期中 閒談貿易戰
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GS(14)@2018-03-12 02:04:54【明報專訊】繼續歐洲之旅，周三來到「永恒之城」羅馬。1953年，漂亮的柯德莉夏萍憑經典電影《羅馬假期》一炮而紅，當上奧斯卡影后。我姐姐是她粉絲，打算在此行重溫電影每幕場景，包括Piazza di Spagna、Trevi Fountain和最可愛難忘的Mouth of Truth。前天傍晚更在迷人Tiber河畔散步，然後在最漂亮的Piazza Navona晚飯為她慶生。
今年奧斯卡沒爆冷，《忘形水》（The Shape of Water）順利贏得最佳電影，Gary Oldman首當影帝，Frances McDormand第二次做影后。McDormand演技精湛，得獎實至名歸，但論外貌和氣質（我明白這說法政治不正確，抱歉），跟柯德莉夏萍比較簡直是來自兩個不同星球。早前我已指出過傳統荷李活電影業受串流技術挑戰，以及中國電影審查制度令全球主流電影創作空間縮小，正邁向衰落。去年美國上電影院的人次竟是25年來新低！
意政局前景未明 或衝擊歐盟全球化
電影中的羅馬永遠是最羅曼蒂克的，現實中的則永遠是混亂的，尤其政治。上周末意大利大選沒得出明確結果，最大贏家是由只得31歲的迪馬約（Luigi di Maio）領導的民粹黨派五星運動，但未能拿到大多數議席；中間偏右聯盟贏得總席位較多，得票最多是由薩爾維尼（Matteo Salvini）領導的反移民政黨聯盟黨，得票比力量黨還多，所以醜聞永遠纏身的81歲前總理貝盧斯科尼可能回不了朝。仍未知最後誰能成功組成聯合政府，成為下任總理。暫時薩爾維尼答應繼續探討成立中間偏右聯合政府，但不少人認為聯盟黨的政治理念其實跟五星運動更接近，所以改變結盟陣線的機會也不低。意大利是歐盟第三大國，如新政府代表民粹主義，那麼歐盟支持的全球化（globalist）理念將又再面臨衝擊。
無論如何，下一任將是意大利戰後的第66任政府，很多人覺得很奇怪，意大利轉換政府的頻率那麼快，整個國家怎能運作？首先意大利是一個成熟的發達國家，有專業的政府運作機制和架構（professional bureaucracy），是一個法治而非人治的國家。所以就算平均政府壽命很短，只有1年多，但國家的日常運作是完全沒有問題的。
意大利固然有不少經濟問題，失業率長期高企、稅率太高、GDP增長緩慢（仍低於歐債危機前約5%）、人口老化，但這些都幾乎是所有西方成熟國家面對的問題，不見得執政較長的政府就能解決到。成熟西方民主國家的好處在於政策不會長期走向極左或極右，具有經選舉而來的自我修正能力。就算近年冒起的民粹主意，再過幾年，若未能為人民帶來足夠經濟和民生利益，加上過分荼毒年輕人的做人態度，西方選民也必再次改變政治方向，唾棄民粹，所以不用過度擔心。
特朗普當上總統後的美國也不幸逐漸走上民粹主義之路。美國的情况比較值得憂慮，因為它仍是全球經濟和軍事上的大阿哥，特朗普手握全球最多核武，亦即是掌控世界末日的生殺大權！想落都睡不着覺。
特朗普在保護主義問題上忍了1年多，終於回復到選舉時的反貿易強硬立場。貿易戰第一槍無聊地射向早已毫無重要性的鋼鐵和鋁業，特朗普思維仍停留在19世紀，堅持金屬原材料對國家安全非常重要，但其實最大進口來源是最親密鄰國加拿大，何來威脅？本來最想針對的中國只排第11位。况且鋼鐵只佔美國貿易2%，加了25%關稅後，就算成功減少進口，亦對整體貿易平衡幫助極小。
鋼鋁僅佔貿易2% 從中國進口少
關稅另一目的是迫使加拿大和墨西哥重啟NAFTA談判，最新發展是華盛頓似乎答應暫時豁免加拿大和墨西哥，但如NAFTA談判失敗，則重新再加關稅。以這種粗暴的威嚇式外交手段對待敵國如朝鮮可能還有點用（但也非常危險），但用來對付北美、歐洲和澳洲等盟友，則是最愚蠢的行為。除傷害貿易外（歐盟和中國已表明將採取報復行動），亦嚴重損害戰略合作關係——中國能否漁人得利？
貿易保護主義在經濟理論上完全站不住腳，經濟學家李嘉圖（David Ricardo）已老早證明自由貿易能把整個經濟蛋糕做大，每個國家應按相對優勢（comparative advantage）來決定專注的行業。美國的相對優勢怎可能仍是鋼鐵這種古老的重工業？美國的相對優勢明顯在矽谷和西雅圖的互聯網、人工智能、半導體、航天等高科技行業，和紐約的華爾街。
貿易固然對全球經濟仍非常重要，約等於全球GDP的60%，但在約4年前已見頂。我認為「戲肉」是美國最新挑起的稅務戰，美國減稅1萬億美元，財赤也擴大至GDP的6%。中國也企圖減1000多億美元稅，但同時又打算減低財赤至GDP的2.6%，這個平衡不容易且有點矛盾。整體來說，減稅後美國對全球投資者仍有很大吸引力。
稅務戰才是「戲肉」 料美吸引全球投資者
對美國而言，貿易只佔GDP的27%，說到底，龐大的內銷市場才是最重要的，跟較小國家如德國不一樣（貿易高佔GDP的80%）。中國內銷市場亦不斷增長，貿易佔比亦已跌至GDP的37%。美國亦只是全球貿易體的第三名，排在中國和歐盟之後。貿易赤字是否一定是壞事是另一個爭拗點。如果是小國家，沒有投資者願意信任的貨幣，即不能用自己貨幣來借貸，那麼長期大量貿易和經常帳赤字肯定是未來經濟災難的先兆。但美國是老大，美元更是全球儲備貨幣首選，佔比超過一半，所以能夠以非常低的利率來發行大量國債，現金部分更是零息口（主要在非法之徒手中），何樂而不為？就算有一天市場真的擔心美國負債率太高（遠遠未到），債主臨門（最大是中國），你又能做到甚麼呢？
美國軍事和外交力量龐大，總不能如一戰後，勝利盟國強迫德國割地賠款吧；此舉當然也種下二戰的禍根。1944年的《布列頓森林協定》正是企圖把全球貨幣匯率連在一起，奠定了美元為全球儲備貨幣的地位，再以黄金作為美元後盾。但到了1971年，金本位制度已不再適用於急速發展的全球經濟，包括債務（比特幣有同樣缺點），所以尼克遜政府取消金本位，美元正式變成「代幣」（fiat currency）， 但美元的超然儲備貨幣地位仍能保持至今。
不少經濟學家更認為，發行儲備貨幣的國家必須有龐大貿易赤字，這是儲備貨幣榮耀和權利的反面責任。中國人民幣雖成功加入了SDR，但尚未成為主要儲備貨幣，貿易順差太大可能是其中一個主要理由（資本帳太封閉是另一個理由）。儲備貨幣地位有多重要也備受爭議。諾貝爾經濟學獎得主克魯明（Paul Krugman）就認為不是太重要，他指出澳元並非主要儲備貨幣，且澳洲的貿易赤字問題比美國更長久，但不見得產生很大經濟問題，澳洲仍能以澳元在金融市場借貸。無論如何，中國仍是非常看重儲備貨幣所賦予的話語權。
美國白宮官員如車輪轉，連市場較信任的國家經濟委員會主任科恩（Gary Cohn）都因貿易保護主義問題而辭職（國家安全顧問麥克馬斯特及白宮幕僚長凱利也隨時走），但暫時市場反應溫和。科恩既是註冊民主黨員，亦是猶太裔，本來在弗州小鎮夏洛茨維爾種族紛爭事件時就該離去，但勉強忍辱負重留下來完成稅改，可算功成身退。剩下來的是貿易和外交鷹派的商務部長羅斯（Wilbur Ross）和貿易顧問納瓦羅（Peter Navarro）（我下周可能在華盛頓跟他們會面），以及年輕高級顧問米勒（Stephen Miller）等。據聞他們下一個對象將直接是中國，特別針對智識產權和高科技投資、轉移和盜竊等問題。
Micron股價見18年高 估值仍超低
近日Micron股價的突破，升至54美元的18年高位並非偶然，在近日極波動的市况下有如此表現就更難得和值得關注。過去1年多業績愈來愈好，但估值仍然超低，今年預計PE只有約5倍，為標普500指數成分股中最低。本來很多人擔心記憶體仍未能擺脫大宗商品的周期性，以為今年見頂，變回供過於求，尤其手機市場接近飽和，價格將大跌。但今年NAND價格跌幅遠比預期小，DRAM價錢更堅挺，下半年前景仍不錯。有些分析師仍擔心明年DRAM和NAND產能增加，中國NAND也開始投產，但在如今保護主義高昂環境下，中國在提升半導體技術所面對的難度已變得更高。
Micron在新CEO梅羅特拉（Sanjay Mehrotra）領導下，技術上有突破，成功製造比三星面積小的64層NAND閃存，下一目標為96層。商業策略亦盡量走高端「提供問題解決系統」（solutions provider）路線，脫離大宗商品定位。除Micron外，Western Digital可能也值得再留意。經東芝一役後，雖未能爭贏，但合作關係得以確保，估值仍便宜，標普指數內排尾三。近日連韓國供應商如三星和海力士也大力反彈了不少，但仍有極大上升空間。數據中心對記憶體和邏輯芯片（尤其Nvidia的GPU）需求增長仍非常大，跟手機端完全是兩回事。新的用戶（client）端killer apps不容易發掘出來，但監控系統和智能汽車和家居等應用仍在逐漸發展和普及化，數量上雖不可跟手機相比，但也變得日漸重要。
在此擱筆，與家人繼續享受「羅馬假期」。
（中環資產持有Micron、Nvidia、Western Digital、三星、海力士的財務權益）
中環資產投資行政總裁
[譚新強 中環新譚]
來源:
http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 6880&issue=20180309