經濟觀察報 記者 陳旭 黃利明 6月15日，證監會官方網站預披露康新（中國）設計工程股份有限公司首次公開發行股票（IPO）「申報稿」。當本報記者下載該PDF文檔準備研讀之時，卻發現這份本是公開的IPO「申報稿」卻是標註為「已加密」——內文所有文字均無法複製。
這份「被加密的IPO申報稿」這並非是特例，根據本報記者的數據統計，從去年6月17日至今年6月16日，共有30家企業的「IPO申報稿」被加 密。值得注意的是，這30份「IPO申報稿」的被加密公司中，有10家被加密IPO公司在等待審核，18家審核通過，僅兩家被否，被否決率僅為10%，特 別是今年以來的被加密的IPO企業過會率更為100%。這與同期IPO審核22.16%的被否決率降低一半還多。
公開與加密
6月中旬的一天，北京光譜財經的一位研究員發現，廣東台城製藥股份有限公司這只新股的招股說明書被加密，即不能複製招股說明書中的內容。
「招股說明書提供的信息是單一的，很多需要通過公開資料去重新查詢比照，複製都不能複製，要挨個敲文字甚至一些財務數據，還怕出錯。」這位研究員抱怨道。
被加密的文件在文件最頂上會有標註「已加密」，同時在內文左側會有一把鎖的形狀圖案出現。這在一定程度上是人為對公眾特別是投資者設置了閱讀和研究障礙。
與非加密IPO申報稿文檔不同的是，「已加密」申報稿在文檔屬性安全性一欄中顯示——打印不允許、內容複製不允許、頁面提取不允許等限制。
變相的加密文檔卻更為令投資者研讀困難。中金公司保薦的江蘇奧賽康藥業股份有限公司首發招股說明書 (申報稿)並未加密，但其複製之後再粘貼就是一堆亂文，更無法搜索。
實際上，這種近乎於干擾信息披露的手段，在圈內並不是秘密。光大證券一位保薦人給記者舉了一個例子，「你可以看一下中信證券保薦的萬安智能，我估計這是現在最大的招股說明書，有22兆，裡面全部是圖片格式，非但不能複製，也不能搜索。」
根據本報記者的數據統計，從去年6月17日至今年6月16日，共有30家預披露的「IPO申報稿」被加密。其中有20家已上會企業的招股說明書被加密，另有10家已加密的預披露企業則在等待上會過程中。
對於面向公眾信披的招股說明書被加密一事，有「券商之家」稱號的榮達快印有關人士則對本報表示：「可以幫助進行加密，但要收取額外費用。」
加密與過會率
對於普通投資者而言，「被加密的IPO」只是影響閱讀、分析研究而已。但北京光譜財經統計的另一份數據，卻發現「加密者」的驅動力。自去年6月17 日以來，20家已上會企業的被加密IPO中，有18家通過IPO審核，有兩家被否決，被否決率為10%。今年以來的數據顯示，申報稿「已加密」的IPO企 業過會率是100%。
而最近一年，IPO審核結果數據顯示，計算被否決、暫緩表決、取消審核在內，審核「未通過率」為22.16%。即便剔除暫緩表決與取消審核的數 據，IPO審核「未通過率」亦為19.18%。而同期，申報稿PDF文檔「已加密」的IPO企業，審核「未通過率」僅為10%，而且暫未發現有暫緩表決和 取消審核的現象。
「被加密的IPO招股書」中還有未通過發審會的兩家公司，溫州瑞明工業股份有限公司和深圳市淑女屋時裝股份有限公司。前者有本身新增產能不清和募投新增產能盈利不確定的硬傷，後者有募投項目的市場前景和盈利能力存在不確定性的硬傷，問題嚴重且最終被輿論推上風口浪尖。
招股書有加密設置的IPO公司通過率高是偶然還是必然目前無法證實，但是這種「巧合」卻值得注意。
在這些將招股說明書加密的企業中，不乏知名企業，如中信證券保薦的中國郵政和華泰聯合證券保薦的淑女屋。打開這兩份招股說明書，左上角清晰顯示「已加密」，其中的內容都不可複製。
一位財經公關人士告訴本報，某大型券商提供給他們的Word版及PDF版的招股說明書，和預披露期的招股說明書是不同的，「給我們的版本都是可以搜索和複製粘貼的，後來證監會網站上面的招股說明書卻不能夠複製。」
在30份被加密的招股說明書中，國信證券一家就佔據了7份。據Wind數據統計，2011年6月21日至2012年6月21日，國信證券保薦項目上 會家數為42家，這其中，有5家企業的招股說明書被加密，目前國信證券手中仍有2家等待上市公司的招股說明書被加密。此外佔比較多的還有華泰聯合證券（4 個項目招股書加密）和廣發證券（3個項目招股書加密）。
信披的外衣
對於PDF版本招股說明書被加密一事，監管層也很是意外。證監會發行部一位人士表示驚訝，「是嗎？什麼時候開始的？」
北京光譜財經的研究員指出，招股說明書被「做手腳」的時間，恰恰是在證監會初審之後至發審會之前的預披露階段，監管層不知情是因為他們手中的版本是完整的Word版，而預披露時上網的PDF版本並不是他們手中的那個。
一個現實的結果是，「被加密的IPO」公司本身也增加了媒體和社會公眾對材料深入解讀和研究的困難，信息披露中隱含的一些風險也增加了暴露的難度。
證監會發行監管部和創業板發行監管部2011年12月30日發佈的《關於調整預先披露時間等問題的通知》中指出，招股說明書預先披露制度是深化發行 制度改革的一項重要措施，是市場化約束機制的重要組成部分。預先披露制度實施以來，在強化社會監督、提高信息披露質量和審核工作透明度等方面發揮了重要作 用。
今年3月，證監會主席郭樹清對外界表示，要更加專注於以信息披露為中心，不斷提升財務報告的質量，抑制包裝和粉飾業績。「我們已延長了招股說明書的預披露時間，同時推出了專業機構測算的行業平均市盈率。今後，我們還會嘗試更多有針對性的辦法。」
證監會的通知和郭樹清的講話都反映了證監會對於信息披露的重視。但是，公眾與發審委所看到的招股說明書，卻是不同的版本。
據華林證券保薦人吳軍華介紹，擬上市企業上會前需向證監會呈報7套材料，包括紙質材料和光盤，其中的電子版招股說明書一般採用Word格式，而到了預披露期時，證監會會要求發行人方面提供PDF格式的招股說明書，供公眾及媒體查閱。
本報從多個渠道瞭解到，擬上市企業向所聘請的財經公關公司提供的招股說明書一般也為Word格式，而預路演時，擬上市企業提供給買方機構的材料都為 裝幀精美的紙質版招股說明書。而榮達快印等為這些IPO公司製作的PDF版本的招股說明書是掛在證監會網站上提供給公眾和媒體看的。