在曠日持久的政府調控之下，地產業哀鴻遍野，而中國版的禿鷲已經開始起飛，四處尋覓「腐肉」。
「幫忙打聽一下，你熟悉的信託公司裡，有沒有地產類信託項目出了問題的，我們想接。」不到一個月，衛武就接到了兩個同樣的囑咐。發出邀約的兩位朋友，都在專門從事不良資產處置的四大資產管理公司（以下簡稱AMC）工作。
衛武是一家證券公司負責跟蹤上市信託公司的分析師，與各大信託公司相熟。衛武說自己當時放下電話後，在心裡嘀咕了一下，難道中國版的「禿鷲」要開始掠食房地產業滋生的腐肉了？
在美國，這類公司被形象地稱作「華爾街禿鷲」——平時在高空盤旋，一旦發現腐肉，便一沖而下，瘋狂掠食。「腐肉」可能是處於償還危機中公司的違約債券，也可能是破產公司的股權、債權。
華爾街禿鷲們最近的一次飽餐，是在2007年由次債引發的全球金融危機中。其中一家蘭德資本的兩隻地產對沖基金，至今已獲得了10倍以上的收益。不過在中國，由於禿鷲們還處於成長期，成規模的腐肉又在孕育中，因此即便在圈內人看來，也是這一年來才出現的新鮮現象。
這是一場私底下的宴席，沒有任何公開資料顯示，有多少腐肉業已被禿鷲們收入腹中，信達資產管理公司（AMC之一）的一位中層管理者也只是向南方週末 記者給出了一個區間極大的估計——200億到500億元之間，並且既包括接手那些出現兌付危機的地產類信託，也包括直接收購資金鏈斷裂的地產項目。
相對於2011年6萬億的房地產業投資、累積下來7000億元的地產類信託發行，這還遠遠算不上禿鷲們的盛宴，他們的胃口很大。「我們得抓住房地產 這個特殊行業，在遭遇前所未有調控的特殊時期，產生的特殊生意機會。」信達資產這位中層一再向南方週末記者強調，機會的時間窗口已經打開，「最多兩年」。
四大掠食者
2010年開始的史上最嚴厲、時間最長的房地產宏觀調控，為市場化後的禿鷲們打開了第一個難得的機會窗口。
假如機會提前十年，或者不用那麼早，2008年的調控導致房地產業哀鴻遍野之時，景象就完全不同。資金鏈緊張的房企所仰賴的金主，只有同行業的大鱷、剛剛起步的房地產信託，還有分散的民間資本。
1999年，四大資產管理公司誕生之時，目的就是剝離金融業的巨額壞賬。政府給他們每家劃好了一大塊「腐肉」，「保質期」十年。十年後，還沒有消化完也最難消化的「腐肉」，重新被政府拿走，納入到與財政部一起設立的「共管賬戶」上。AMC輕裝上陣，開始商業化轉型。
儘管只有信達一家獲得了處置地產等非金融類資產的許可，缺米下鍋的四大AMC依然熱情高漲，不能直接做地產項目，就接手其上游工程公司的「應收 款」；四大AMC旗下，都重組或收購了一家信託公司，發行地產類信託。融創集團去年年底為天津壹號王府募集的信託，其發行公司大業信託背後的大股東，正是 四大AMC之一的東方資產。
2010年開始的史上最嚴厲、時間最長的房地產宏觀調控，為市場化後的禿鷲們打開了第一個難得的機會窗口。「還真沒有多少人能做這個特殊的生意。」 前述信達資產的中層人士對南方週末記者分析說，「有錢的民間資本，沒有開發資質，想放盤的地產項目不能接；有資質的開發商，現在普遍都缺錢；有錢又有資質 的一些央企，又缺少處置壞資產的經驗。」
同一時期爆棚式增長的地產類信託，給四大禿鷲提供了更簡便快捷的掠食機會。面對到期不能準時兌付的信託產品，AMC出現了。簡單一點的，就在兩個信 託計劃的發行時間差之間，提供一個短期融資，「募集到新一期的資金就可以還我們了，求的是年化率20%以上的固定收益」；複雜一點的，信託公司會專門再給 AMC設立一個第二期信託計劃，「當然收益率要比第一期高出至少5個點」。
其實中國的信託業已經發展了三十多年，但一直陷於大亂大治的循環怪圈之中。直到2007年第六次整頓，信託業縮減成50家左右公司後，才真正進入相 對規範的大發展，其中的地產類信託更是直到2010年宏觀調控，才發行爆棚。之前，每年新增的發行額不到500億元，之後的一年，猛增到了3000億元左 右。
地產類信託的火爆，緣自宏觀調控，其成了除銀行外房地產企業最大的融資渠道；但也是因為宏觀調控，信託到期無法兌付的風險越積越大。平均兩年的信託 產品期限，意味著今年將進入兌付高峰。按照中金公司的估算，全年到期規模超過2000億元；最高峰更是迫在眉睫，2012年5月到7月。
上述信達的中層人士看到了這一點，他在一篇內部交流文章中點出：「機會來了」。
信託危機多嚴重？
當下的機會尚不多。畢竟，除了各種正規非正規的手段，過去四年間，信託公司確實也賺了不少錢，平均盈利的年複合增長接近4成，淨利潤累積超過800億元。
龐大的2000億元中，會有多少無法準時兌付？對於這個問題，各方的看法差距巨大。
安泰盤實房地產基金總裁蓬鋼認為，無法準時兌付的比例將高達四成，中金公司的估算是一成到兩成，另一家房地產投資基金董事長張民耕則認為不會超過5%。
吳鵬曾就職於地產信託發行規模最大的中融信託、如今是一家信託代理公司的合夥人，他年前還憂心忡忡，他預感吹了三年的地產信託泡泡要破；前幾日接受南方週末記者採訪時，他的看法卻變了，認為真正的擠兌危機一單也不會發生。
「產品賣得比去年還火，昨天上午發行的一個信託，9點鐘掛出來，12點就銷售完了。」吳鵬發現，投資者根本不關心信託是為哪個項目募集的，只關心收益率和期限。「只要信託還賣得出去，就可以騰挪資金，就不用擔心到期償付問題。」
這並不是一種違規操作，因為信託產品本身就包括定向和不定向募集兩種，不定向募集來的資金由信託公司自行處置。比如湖南信託發行的「湘財盛」系列，其投向就籠統包括「保障性安居工程、商業不動產、銀行間債券市場、信託計劃等等」，幾乎囊括你能想到所有投資去處。
更多的問題項目在打擦邊球，採用的是業內心知肚明的「借新還舊」。這個新，有的是指同一個地產項目，老的信託公司退出，新的信託公司進入，昔日天津 地王「星耀五洲」，前後就經歷了華能貴誠、華融、中信三家；有的是同一家地產公司，拿另一個開發項目發行的新信託來還老的；還有就是資產管理公司或者地產 基金介入，給他們發一個單一投資人的新信託計劃。
「兌付風險仍然巨大，但目前看來各家公司都有能力應付過去。」 在吳鵬看來，AMC可能有機會，但當下的機會尚不多。畢竟，除了各種正規非正規的手段，過去四年間，信託公司確實也賺了不少錢，平均盈利的年複合增長接近4成，淨利潤累積超過800億元。
果然，證券分析師衛武沒能完成朋友的委託，詢問了三家大型信託公司，答案均是「沒有」，他也就放棄了進一步撒網。「目前的機會，應該還只存在於中小信託公司操作的問題項目或二三線項目中，」前述信達資產中層並沒有否認這一點，「機會窄小，但我們也不能讓它白白溜走。」
搶食的民間禿鷲
當下的市場環境，對於AMC等禿鷲們來說，是難得的機會窗口；放在監管層眼裡，就是不可估量的「滾雪球」風險。
盯上這個機會窗口的，不只是AMC這些大鱷們，還有安泰盤實一類地產私募基金。
蓬鋼曾操盤美林集團亞太投資業務多年，2011年3月，他從恆大、富力等十幾個民營房地產公司處募集了近30億，成立安泰盤實基金，因為發現「對於這些昂貴的錢，機會窗口已經打開了」。
私募基金的錢有多貴？平均年利率25%以上，相當於借10億還12.5億元。蓬鋼發現，2011年項目方還很抗拒這些昂貴的錢，但到2012年為止談的二十多個項目，對方的接受度已經高了很多。
「機會窗口很短暫，今年是個好時機，我們要把所有的30億在2012年裡投出去。」他說。
急需用錢的優質項目也在增多，黃金灣投資集團董事長申威告訴南方週末記者，2012年以來，平台上的項目多了3倍，成功率更是提高了5倍。黃金灣投資集團的業務包括一家地產融資平台網站。
此前亦有媒體報導稱，全國房地產投資基金聯盟3月底就舉行了一次閉門研討會，幾十家房地產信託公司和基金的業務部門負責人湊在一起，討論的就是 2012年信託兌付高峰的應對方案，尋求房地產信託與基金的對接方式。儘管蓬鋼沒有主動去跟信託公司接洽，不過基金成立一年多投資的近十個項目中，有六成 是直接接手項目的信託計劃。
在這場地產禿鷲掠食的遊戲中，信託公司一方面可能因為風險掌控不力被掠食，但更多的時候，他們也在扮演著撿便宜的角色。
一家信託代理公司的合夥人吳鵬剛剛接手的一個山東地產項目，因為其資金量需求少，項目也比較優質，他大膽地開出了年平均30%的資金利率，卻發現對方竟然二話不說迅速簽下了信託合同。
收益越高，風險越大。當下的市場環境，對於AMC等禿鷲們來說，是難得的機會窗口；放在監管層眼裡，就是不可估量的「滾雪球」風險。2011年年 末，銀監會就和財政部聯合下發了《關於規範金融資產管理公司投資信託和理財產品的通知》，限制AMC介入地產信託，2012年上半年又一再地發出窗口指 導，予以警示。
「我不關心雪球是否滾得越來越大，越大我的收益越高；我也不關心誰接盤，最終能給投資人還上錢就行。」吳鵬表示。