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日月光「兒子搬家」搏對岸高本益比

2012-4-2  TCW



一家從南投搬到上海的企業,加上 台灣兩千多名被裁的員工,為全球封測龍頭大廠日月光圓了一個本益比大夢,這個夢,為日月光全體股東,在帳面上創造出近四百四十億元的價值。

但,在長達三年的閉鎖期,日月光帳面上的增值,最後到底能化為多少的實質收益?

扮演關鍵角色的,是在對岸生根的一家台資企業,台灣沒有幾個投資人聽過。它,叫作環旭,一個月前,它以人民幣七.六元、二十三倍的本益比,在上海A股掛 牌,才第一天就大漲五三%。

超過五成的漲幅,是中國股市在前一波低潮之前,新股應該有的蜜月行情,環旭,真正該被記住的是,它創下了一項紀錄,「母公司(台灣)下市,子公司(中國) 掛牌,第一次,」長期輔導台資企業在中國上市的富蘭德林諮詢公司總經理劉芳榮觀察指出。

環旭的母公司環電,一年多前,才在台股,被日月光收購下市,以當時收購價每股二十一元計算,環電的市值約二百三十億元;現在,它的子公司環旭在中國上市, 其市值暴增至六百七十億元。

這一個故事,不免讓人想起當年,私募基金凱雷集團打算收購日月光下市,被外界解讀為是要西進大陸、到海外上市的翻版。

但,日月光身為全球最大封裝測試廠,一旦下市,對產業影響甚鉅,在政府關切下,最後以收購價格談不攏為由,二○○七年雙方宣告破局。

不到一年後,這個「台灣下市、海外上市」的財務操作手法,複製到環電身上。環電,當年是中台灣最大的電子製造服務廠,二○○八年初,悄悄啟動了在中國上市 的計畫。日月光及環電實質控制人張虔生、張洪本兄弟,讓環電走一趟,原本可能是日月光會走的一條路。

四年大工程:做十四次股權轉讓與增資

這一條路,可是一個財務大工程,環電花了近四年的時間,進行至少十四次股權轉讓和增資,調配重組十一家子公司的資產才達成。這一切都是為了追求對岸的高本 益比。

「香港也研究過,但(科技股)股價不好,(環電)中高階主管都知道,未來努力後,要到上海獨立上市,」一位環電前中高階主管透露。

在日月光啟動環電上市計畫前,上海A股本益比曾高達近六十倍,雖然目前A股整體本益比,只剩十五倍,但環旭掛牌的本益比仍保持在二十三倍;相較之下,過去 環電在台灣的本益比,大多只有在十至十二倍之間。

主從大對調:再把母廠資產都讓給子廠

為了赴中國上市,環電傾注資源,把一個上海工廠子公司,變成上市主體。先是把高獲利三大業務,全都讓給環旭。還乾坤大挪移,以中國獲利匯回台灣,加碼投資 為由,其實是讓子公司買下台灣母公司資產,不讓環電跟環旭母子競爭。再把旗下各個海外子公司,全轉移到環旭名下,最後撤銷工廠登記,環電由電子製造業變成 控股公司。

經過這樣大工程,環電這個曾經在台灣最多雇用四千、五千名員工的公司,只剩下少數研發和生產樣品的人員留守。原本位於南投南崗工業區的工廠,關廠前雇用約 兩千多人,現在人去樓空,大門深鎖。

這樣大費周章的把環旭提到A股上市,是因為高本益比能帶來便宜的資金,但,就連輔導台資企業在中國上市的劉芳榮,現在也不再強調「本益比」。

他說,現在來詢問要到中國上市的企業,看的都是中國的內需市場,「因為上市可以為內需市場帶來巨大的品牌利益,如果他是外銷(企業)沒有必要(中國上 市)。」

一位大中華基金經理人也認為,「A股的本益比是『迷思』,因為流通在外的股票不多,有混水摸魚的空間。所以中國才要推動股改。」經過中國股權改革,上海A 股的不流通股數,從五年前占總市場的六成,降至今年的一八%,股市平均本益比也跟著往下降。

下一步挑戰:競爭力沒提升,照樣陪榜

但,在A股掛牌還只釋出約一○.五%股權的環旭,近九成持股仍在大股東日月光手裡,三年後才能賣,即使公布去年財報,淨利下跌了一六%,股價從人民幣十 八.四九元的高點滑落,環旭本益比還保有二十八倍。

不論這個高本益比如何得來,日月光的另一個算盤是,在中國發行股票選擇權,留住當地優秀人才。

吸引人才,股價還是重點。但目前約十六家在中國股市掛牌的台企中,不少股價表現並不理想,更有六家跌破上市時價位。

第一家在上海A股上市的台資企業國祥製冷,更是淪落到被別人借殼上市。當初輔導國祥上市的中國證券業者也認為,台資企業到A股上市,必須要有明確獲利模 式。

環旭到中國上市,砍了兩千多人,財務大搬風,但如果只是把一家公司原封不動的搬到對岸,沒有提升競爭力,還停留在環電當初僅排名全球第十八的電子製造廠, 能不能讓中國投資人產生激情,則是環旭的另一項考驗。

【延伸閱讀】指標性台企陸股,也跌破掛牌價——歷年在陸股掛牌創紀錄台企

指標意義╱公司:第1家掛牌╱閩燦坤掛牌市場:深圳B股上市年份:1993發行價:5.28'12/3/26收盤價:1.20

指標意義╱公司:第1家上海A股掛牌╱國祥製冷 掛牌市場:上海A股上市年份:2003發行價:7.30'12/3/26收盤價:-(註1)

指標意義╱公司:第1家在兩岸上市╱成霖掛牌市場:深圳中小板上市年份:2005發行價:8.60'12/3/26收盤價:3.54

指標意義╱公司:第1家台資PCB廠╱滬士電掛牌市場:深圳A股中小板上市年份:2010發行價:16.00'12/3/26收盤價:7.53(註2)

指標意義╱公司:第1家在中國借殼上市╱華映科技(原名閩閩東)掛牌市場:深圳A股上市年份:2011發行價:20.74(註3)'12/3/26收盤 價:16.20

指標意義╱公司:第1家母公司台灣下市,子公司中國上市╱環旭掛牌市場:上海A股上市年份:2012發行價:7.60'12/3/26收盤價:14.09

註1.2009年重組,被借殼上市,2011年變身地產股 註2.為2012/3/23收盤價 註3.指更名前收盤價 資料來源:Yahoo財經 整理:葉代芝

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