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如何預測公司是否會違約

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一家公司的流動資金、收益率和商業波動率是在短期與長期內都能夠影響其違約概率的重要特徵。

在公司違約之前,瞭解導致這一情況的原因並對這種概率做出評估,對於信用風險管理、宏觀政策的制定和金融監管而言是至關重要的。

然而,在眾多因素影響下,要做到這點可能很有挑戰性。由於存在不同債務結構、波動率和流動資金情況,公司擁有不同的長短期信用風險組合,這些因素反過來可能影響公司違約的概率。此外,宏觀經濟環境在其中也起到關鍵作用。

為了進一步瞭解公司違約的可能性,我們對遠期違約強度這一關鍵衡量指標進行了研究。遠期違約強度指的是基於公司目前的風險概況來預測公司遠期違約的可能性,這一方法與使用即期違約強度的常規做法截然不同。

遠期違約強度的一個關鍵決定因素其實是公司的違約距離(DTD)。違約距離這一衡量指標源自現代期權定價理論,違約距離的遠近取決於公司的資產價值、資產回報波動率和財務槓桿。然而,僅有違約距離這一重要因素仍不足夠。我們的研究顯示,在諸多因素中,公司的收益率、流動資金和規模也逐步對遠期違約強度產生影響。

為理解影響公司違約概率的因素,我們對在美國的金融與非金融上市公司進行了研究,研究範圍不僅包括資產價值、規模和流動資產等公司特徵,還包括股指收益率與國債利率這兩個常見的風險因素。

我們發現,從短期和長期來看,遠期違約強度與公司的違約距離均成反比。這意味著當一家公司的違約距離增加,其遠期違約強度將降低,這使得違約距離成為區別公司信用風險非常有效的考量因素。

除此之外,我們還發現,公司違約距離的趨勢也扮演著一個重要角色,反映了違約強度的勢頭。在其他條件相同的情況下,在同一時間點擁有相同違約距離的兩家公司,若其中一家的違約距離在過去幾個月裡縮短而另一家增加,兩者則將可能存在不同的違約可能性。

我們的分析還顯示,當股市表現良好時公司更可能違約,這個結論似乎有悖常理。這可能是由於股票指數與公司特有的屬性之間的關聯所造成的。例如,一家公司的違約距離可能將股市景氣年間被誇大的公司財政狀況考慮在內。當然,另一個合理的解釋是,這個結果反映了信用市場對股市在早前的過度估價所做出的後續反應。

在其他的研究結果中,我們觀察到,當3個月的國債利率上升時,違約概率會在短期內降低,而在長期內增加。短期利率通常在經濟衰退期時降低以刺激經濟增長,而在經濟增長期則被提高以對抗通貨膨脹,短期結果與這一事實相符,而長期結果反映的可能是經濟週期效應。

另一個可能影響違約概率的公司特徵是流動資金情況——現金/總資產的變量,即現金總量和短期投資與公司總資產之比。我們觀察到,當現金/總資產的趨勢與程度增加,遠期違約強度會減低。這意味著,在同等條件下,一家擁有更多可用流動資金的公司理應能夠支付利息和本金,也就更有可能避免違約。然而,這個衡量指標對短期違約概率有較高的指示作用,對長期違約概率則不然。

公司的收益率,即淨收入與總資產之比,也是一個考量因素。儘管這一指標對短期違約概率更具指示作用,但一家公司收益率越高就越有可能降低遠期違約強度。

公司的規模長久以來一直被視為違約或破產的一個重要指標。人們往往認為大公司比小公司擁有更多樣化的經營範圍和財務彈性,能幫助它們更好地抵禦財務困境;大公司也更有可能獲得政府的救助,因為它們被視為「大而不能倒」。

我們的研究發現,遠期違約強度在短期內的確會因公司的規模而減低,但在長期內則會增加。這意味著,在其他條件相同的情況下,大公司能夠推延而不是完全避免違約。規模這一衡量特徵也可被視為一種公司增長模式的指標。一家公司若成長迅速,可以在短期內減低其違約風險。

另一個在評估違約可能性時需要考慮的特徵是市價與賬面值比率,它是衡量市場估值或錯誤估值以及未來成長機會的指標。當市場對一家公司作了高估,公司的遠期違約強度會在兩年期內提高。我們還觀察到,如果一家公司的現金流波動很大,那麼它面臨破產的概率會上升。(bschool.nus.edu)

作者簡介:段錦泉(左圖)與王濤來自新加坡國立大學管理學院金融系。孫潔任職於華僑銀行。段錦泉還任職於新加坡國立大學風險管理研究所 這篇研究文章榮獲2010年國立台灣大學財務金融國際研討會最佳論文獎。


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