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A股底部重拾信心，政策護航資本市場改革開放

自7月31日中共中央政治局會議作出部署之後，多項宏觀政策落地並明確微調，證券市場立即做出反應，投資者信心得到一定修複。8月9日滬深兩市全線飄紅，上證指數漲逾50點達到2794點，單日漲幅1.83%，創業板漲幅更明顯，單日漲幅3.44%，滬深300漲幅2.5%，恢複至3397點。

“我們認為，中國宏觀經濟政策包括證券市場政策，已經在逐步微調，確認略偏寬松了。這對股票市場而言是正向信息。而且，隨著財政政策趨於積極、貨幣政策穩健充裕，對未來經濟增長下行的壓力也會有所對沖。”海通證券研究所副所長、首席策略分析師荀玉根對第一財經記者表示，無論是五部委聯合下發的降杠桿要點通知，還是證監會公布的改革開放計劃，都是對中央政治局會議要求的執行和落實。

根據清和泉資本策略分析師的觀察，A股市場情緒得到修複並反彈，有多方面原因。該分析師告訴第一財經記者，當前市場估值已經壓得比較低，投資者足夠悲觀，而且7月末以來貨幣政策與財政政策都趨向寬松，利率下降較快，短期回購利率已經下降到三年前水平，政策效果比較明顯。

不過，業內人士也分析，短期市場有基礎反彈，但中期還要看兩大宏觀因素走勢，一是中美貿易關系如何演變，二是降杠桿及信用收縮態勢是否會發生逆轉。瑞銀證券中國首席策略分析師高挺就認為，中央政治局和國務院近期就政策放松釋放明確信號，不過鑒於政府去杠桿的政策立場以及對房地產泡沫的擔憂，此次政策放松力度或將受限。政策可能需要平衡把握以在降低硬著陸風險的同時避免刺激過度。

財政貨幣雙雙微調

8月8日上午，國家發展改革委、人民銀行、財政部、銀保監會、國資委等五部委聯合印發《2018年降低企業杠桿率工作要點》（下稱《工作要點》），提出多項具體政策措施，支持市場化債轉股，推動降低企業杠桿率。同時明確提出，要研究推動私募股權投資基金（即PE）更多參與市場化債轉股。

8月8日下午，證監會公布了近日黨委會和主席辦公會提出的發展要求，即“堅持通過深化改革擴大開放來促進資本市場平穩健康發展”。

證監會表示，堅持穩中求進工作總基調，把“六穩”的要求貫徹到資本市場監管工作的各個方面，在國務院金融委的統一指揮協調下，全面深化資本市場改革和擴大開放，推動資本市場平穩健康發展，更好服務供給側結構性改革和經濟高質量發展。

荀玉根認為，五部委下發《工作要點》是對中央政治局會議要求的落地執行。無論是對降杠桿的提法，國有企業降杠桿的約束，還有市場化債轉股的方式，政策要求都比以往要更加柔和。且五部委聯合發文，強調統籌協調，這就使得政策最終對實體經濟和資金面的影響，不會太過激烈。

7月31日的中央政治局會議提出多項要求，宏觀政策方面，要求“堅持實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，提高政策的前瞻性、靈活性、有效性”。具體而言，財政政策要在擴大內需和結構調整上發揮更大作用；貨幣政策方面，要把好貨幣供給總閘門，保持流動性合理充裕。

同時，會議要求把防範化解金融風險和服務實體經濟更好結合起來，堅定做好去杠桿工作，把握好力度和節奏，協調好各項政策出臺時機；推進改革開放，繼續研究推出一批管用見效的重大改革舉措，以及要落實擴大開放、大幅放寬市場準入的重大舉措。

“現在宏觀政策確認微調，但是貨幣政策總量不會放開，現在調整力度比較大的是結構性角度。”上述清和泉資本策略分析師分析，目前一方面是要將融資利率壓下去，提高企業獲得融資的能力，另一方面要對結構性信用收縮嚴重的領域，進行有針對性緩解。

在他看來，當前宏觀主要存在兩大不確定性，一是中美貿易關系走向，二是降杠桿、信用收縮的時滯影響。從後者來看，又可具體分析。可以確定的是，降杠桿趨勢不變，即使通過放松資管新規等方式緩和降杠桿的過程，但大範圍加杠桿的反轉情況預計不會再出現。而不確定的是降杠桿的執行力度與政策微調“護航”的效果，最終哪邊更加明顯。

荀玉根則認為，自2016年1月份至今，微觀基本面保持穩定，證券市場一直處於“磨大底”的階段。短期政策微調之後，市場相應出現反彈。但是中期，還要看資金供需關系的拐點何時出現。

“A股市場處在歷史底部，但是磨底什麽時候磨完，還要看降杠桿政策拐點何時出現。”他分析，未來針對地方融資平臺高杠桿出臺解決方案之後，可能才會出現真正的拐點，形成真正的行情。

在上述清和泉資本分析師看來，未來降杠桿可能有兩種預期，一是未來兩年內國企杠桿降下來、民企杠桿加起來，社會融資規模、經濟穩定性提升，這是比較好的路徑；另一種是國企杠桿降下來，但民企杠桿加不上去，民企資金傳導效果更加不順暢的話，宏觀環境也會不容樂觀。所以，監管層如何通過協調的政策措施、進行更科學的頂層設計、形成良性的市場機制，將是一個需要解決的重要問題。

資本市場制度完善

今年上半年A股市場表現低迷，相比而言港股表現要更令投資者滿意。8月9日，恒生指數上漲0.88%報收於28607點。

“今年以來，A股要比港股市場表現弱一點。但是港股實際上有六成左右企業來自內地，為何A股會更弱呢？”荀玉根分析認為，通過對比可以看出，兩地的差別主要在於資金環境和制度環境。

從資金環境來看，由於A股主要是境內資金投資，資金的供求關系受到內地貨幣政策影響，而香港是全球性開放市場，資金全球流動。從制度環境來看，香港上市及退市制度要更加法制化、更加市場化，投資者對港股基本面的判斷更具參考價值。同時，香港市場機構投資者占比超過50%，對基本面更加看重，內地機構投資者包括國內和國外總共占比不到25%，投資者結構不夠合理。

在他看來，證監會8日下午宣布的政策措施，正是針對制度不完善推出的綜合性改革措施。

據證監會介紹，有5項內容需要重點推進和抓緊抓實。一是繼續深化發行制度改革，積極推進上市公司並購重組。完善發行審核和並購重組監察機制，進一步提升工作效率和透明度，更好服務實體經濟。不斷完善並堅決實施退市制度。

二是加大相關基礎性制度改革力度。抓緊完善上市公司股份回購制度，促進上市公司優化資本結構、提升投資價值。鼓勵包括國有控股企業、金融企業在內的上市公司依法實施員工持股計劃，強化激勵約束，更好服務深化國有企業改革和金融改革。推動落實好公募基金參與個人稅收遞延型養老賬戶試點工作。

三是進一步擴大對外開放。加快推動證券行業放寬外資股比限制政策的落實落地。抓緊推進滬倫通各項準備工作，爭取年內推出。積極支持A股納入富時羅素國際指數，提升A股在MSCI指數中的比重。修訂QFII、RQFII制度規則，統一準入標準，放寬準入條件，擴大境外資金投資範圍。

四是全面提升投資銀行服務能力。對於相關金融機構提出的整合投行類業務與機構、設立功能突出的投行實體的申請，結合證券行業對外開放積極予以研究推動，努力探索建設富有國際競爭力的投資銀行。

五是強化依法全面從嚴監管。繼續加大稽查執法力度，提升監管科技化水平，嚴厲打擊各類違法違規行為，積極探索完善中小投資者服務中心開展證券支持訴訟示範判決等維權法律機制，切實保護投資者特別是中小投資者的合法權益。

“從證監會政策層面來講，這對內地證券市場也是一個正面的因素。”荀玉根認為，證監會提出改革上市及退市制度，有利於市場環境進化，促進A股優勝劣汰，提升投資者信心。第二條對投資者結構的完善，將有利於提升境內機構投資者比重，逐步培養一批真正的長期價值的發現者、挖掘者和投資者。

同時，通過擴大開放，引入更多外資，也有利於讓以機構為主的外資進入A股市場，提高內地市場投資者機構化、成熟化。

據高挺統計，過去兩周陸港通北向資金的日均凈流入量增至19.8億元，而7月日均凈流入量15.3億元、6月日均凈流入量16.8億元。南下資金在過去兩周日均資金凈流出量為6億元，在7月日均凈流入量為7億元，6月日均凈流入量2.3億元。

第一財經從證監會獲得的數據顯示，今年1~7月份涉外投資者通過QFII、RQFII、滬股通、深股通凈買入金額1696.12億元，其中6月為212.85億元，7月為292.04億元。上半年最高買入凈額是5月的561.89億元，最低則是2月份的-199.85億元。

責編：楊小剛