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太平洋恩利系列 - 營運模式複雜版 會計仔筆記

 http://accountboyhk.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=604858

個太平洋恩利系列得到好多回應,其實這是簡化版,都係想打少d 字,不過依道既讀者質素高,問了很多很精彩的問題,看來都是要寫番詳細點。不過這篇對部份朋友會比較吃力。

 

以下是部份網友的留言:

Abaci : 「RMB appreciation will increase sales but won't reduce expenses, because I'm sure every suppliers who are paid USD will increase their prices accordingly. From my limited experience this type of company (like Chaoda) is prone to manipulation and false accounting. e.g. most of its fish caught and boats are out at the sea all the time. who can really tell the proper value?」

Multirealty: 「 太平洋恩利以1億美元買下秘魯魚粉加工集團不但不是「溢價甚高」,而且是買得非常「抵」,因為另一家規模相若的秘魯魚粉公司,去年在挪威上市,單是賣出39%股權便已集資了1億美元。
http://www.mpfinance.com/htm/Finance/20070109/News/ec_ece1.htm

Economic man: 「I saw from interim report p.20: "The Group's major borrowings are in US Dollars and carry LIBOR plus rates. As the
Group's revenue is mainly denominated in US Dollars and major payments are made in US Dollars, it faces relatively low currency risks."
Any data show that the 1877M revenue was paid by RMB?」

首先要指出,1174 的業務,包括18.7%的中漁、65%的PAH 及100%的CN。中漁大部份sales 都係美金,PAH 80%係港元(但果d sales 係group sales, 已eliminate) , 剩番果d 係美元和歐元,CN 冇個別disclose.

但由於中漁賣野比PAH再賣比CN,果d sales 在做綜合賬時eliminate 左,1174 的理論上sales  其實只包括(18.7% 中漁既sales excluding those to PAH) + (65% PAH sales excluding those to CN) + (CN 既sales).

由於年報綜合賬的原理係將(100%既中漁sales excluding those to PAH )+ (100% PAH sales excluding those to CN ) +(100% CN sales), 最後唔關事既profit 先一野在少數股東權益minority interest 中踢走,年報果個total revenue 其實包左大量不在1174 shareholding 範圍的中漁及PAH美元 sales, 所以真正profitwise thinking, 美元的revenue exposure 其實比賬面低。

所有包含大量少數股東權益的股票(即係子公司shareholding 低果d 呀!) 睇consolidated P&L 都係misleading,  一定要另外按 shareholding adjust 先睇到真正picture,依個方法會計上叫proportional consolidation, 唔會在子公司用, 因為大部份子公司shareholding 都好高,所有問題不大。但係當一間公司hold 住一間好大的子公司好低shareholding 時問題就會出現,好似恩利咁。大家可睇番我只前做的proportional consol, 在file 的 K column, 數字會比L column 的年報數有意義得多。

668682-1174 analysis.xls

宜家講番CN,CN 主要在青島,PAH 賣野比CN 後會再加工賣比客戶。必須要指出: 1)大陸有外匯管制,非進口公司要外匯唔易,2) 人仔對美元必升係共識,正常人都會hold 少d 美元,3) 國內有增值稅17%,而增值稅發票只可用人民幣開。4) 常識話我地知海鮮價好浮動

睇番個file,你個見到J column 的CN profit margin 只有2%左右,海魚價格會唔會只浮動2%呢? 賺2%既公司會唔會有可能幫你承擔魚價成本上漲的風險呢? 兩個答案好明顯都係不可能。個arrangement 只可能係由客戶承擔魚價漲跌,再收一個加工費。由於魚種多,遠在天邊的客戶當然不可能每日 approve quotation是否 ok,營運上肯定行唔通,只可按某個客觀標準去定,例如青島的批發收市價,或某些網站post 出來的魚價加減若干個%,如果當天升超過某%,再require special notice and approval 之類。

用成本cost plus instead of 3rd data? 唔好玩了? CN 是從子公司買貨回來的,點信得過,就算不是,在如此浮動的產品信supplier 的cost, 在幾大幾細的公司,在internal control 方面應該都是不可能的。

用左個客觀data 定左魚價之後,再加一個可能固定,可能成日改的加工費,就係sales price. 個sales price quotation會係美元定人仔呢?因為魚價係參考人仔市場價,加工費只係2-3%,所以係人仔機會都大,不過都可能係美元。Anyway, quotation 個 pricing process 肯定係用人仔去思考,頂多之後 translate 番做美元。用咩rate translate? 你話係1.02 or 1 年前的 0.97? 唔駛問啦掛,正常公司既company exchange rate 都係一個月update 一次,不過衰極應該都冇可能用一年前既美金rate 去translate. 由於pricing 係從人民幣開始、用人民幣去思考,quotation 是人仔或美元其實也分別不大,都係食左人仔升值既 forex boosted profit.

開完張唔知係人仔定美元既quotation 之後,就要開番張人仔既增值稅發票。好了,如果你個quotation 係人仔,你梗係找人仔;如果你個quotation 係美元,咁又點? 之前講過,由於恩利CN唔係外國企業,係國內企業,除非你自己有外幣,如果唔係要買外幣找錢好煩,外管局唔會批。結果你都係會跟住張人仔既增值稅發票找人仔。如果客戶係跨國企業呢? 宜家假設麥當當幫襯佢買魚柳做魚柳包, 麥當當會唔會找美元呢? 這就視乎佢有佢美元淨了,不過,理論上麥當當美國一匯錢入去麥當當大陸就會盡快轉做人仔,如果唔係就會有 exchange loss,不過當然有可能有cash buffer. 以人仔每個月只升值不足0.5%計,正常人都會立即盡轉做人仔。

可唔可以由美國麥當當出面找數呢,要知道,如果CN既增值稅發票開比美國麥當當,就白白浪費了17%既增值稅抵扣額,好蝕章。如果開比大陸麥當當但由美國麥當當以三角債形式找美元,大陸麥當當可能會比稅局查,收益少風險大、又煩,都係制唔過。如果你冇多餘USD buffer係手,那麼理得你quotation 係美元or 人仔,正常公司一定會找人仔。有大陸operational knowledge 的人一定會知道內銷收外幣有幾難。有例外,除非你其實係中介人,即係辦事處果d, 實情係叫人幫襯外國的阿媽,不過CN由於有自己加工,肯定不成立。

究竟PAH 賣比CN個價會唔會食哂RMB appreciation 呢,我估唔會。假設係公平定價,因為唔係所有PAH客戶既貨幣都有升值,所以唔會拉高個價。當然我唔sure,不過最worst 既 case 1174 都share 番65% of forex boosted profit,這個便是垂直整合的好處。 部份眼利的朋友會見到我已在之前的calculation 中留有buffer:「依個forex boost profit 有 1,800m x 0.025 = 45m, 係total profit 194m 既 23%!  」其實又點會用forex boosted profit / new profit 計effect 呢,梗係用之前既profit 計ga ma! 其實都係因為唔想打咁大段野。

其實睇數如要睇埋operation,group structure 同 shareholding 一定要睇,有子公司數就最好睇埋,不過依樣野似乎好少人做。

講埋魚粉,魚粉用於養殖業,價格升得比魚價多。主要原因係魚粉可擺耐d, 而且standardised,邊個有錢就賣比邊個,價高者得,我唔駛比面你。魚就不同了,魚會壞,冇得擺,你始終都唔可以對個客太狼。依個亦係點解石油易炒起過天然汽既原因,石油用船運,價高者得去邊都冇所謂;天然汽被汽管所限,你靠人時人靠你。

恩利在股東特別大會上話倘若採用自家捕獲的魚獲製作魚粉,毛利率達40%,倘若用採購的魚獲作魚粉,毛利率只有多於10%。

 

好多上游食品公司既數都好流,因為應用到HKAS41: Agriculture,中間有大量生物生長的估計及假設,經典係果間超級農業,好聽d 講就係冇人睇得明。根據恩利06年年報, accounting policies 沒有涉及HKAS41,好安全。點解唔駛用呢? 因為佢係大海中捉魚,唔係養魚、唔係種野,HKAS41 主要就係去考慮堆生物生長後不同的估值,恩利捉番黎既魚好快就會死,跟本唔會生長,唯一要考慮既就係死魚減值,而唔係生長升值。所以中魚的cost 主要只為租船費和油費,全部都係好可靠既實數,佢既 inventory value 簡單d 講亦係租船費和油費除魚獲量得成。

既然講左係複雜版,一於玩大佢,先講tax.

中漁盤數,如果唔計秘魯魚粉業務,完全不用比任何稅,因為是在公海作業。香港已算是全世界其中一個稅率最低、稅制最簡單的國家/地方,件野真的在香港做/生意在香港接才收稅。中漁是新加坡公司,新加坡稅我唔熟,望真正的高手出來指正,但恐怕唔會簡單d 魚既定價、交收、admin 、account 總不能全部脫離新加坡,全都在公海做吧... 究竟個arrangement 係點先可以set 到避哂新加坡既稅呢? 我就睇唔明,管理層中可能有一等一的tax planning 高手坐鎮,或比錢買左條絕世好橋。

繼續講稅,之前我講過恩利既operational flow 係  中漁 ----> PAH -----> CN -----> customer, 其實我有合理懷疑有一個更複雜的版本,只係合理懷疑,無確實証據,我估有5-6成機會啱,大家自行分辨。

點解PAH 賣比CN 要用港元? 一定唔係就自己,否則一定係用坡紙,大陸找人民幣數最好就梗係用人民幣,又唔駛唱錢手續費,入賬又方便。如果唔用人民幣既話基本上用咩都冇分別,點解唔用番坡紙? 要用港元?

我估真正的operation flow 實情如下:

Goods flow : 中漁 --> PAH --> CN 青島;Invoice flow : 中漁---> PAH --> HK ---> 青島

雖然貨照運去青島,但開發票就經香港這個中間點,所以PAH 既sales 先會係港元。點解要多此一舉呢? 剛才講過,因香港的稅制之會為香港生產/ 提供服務/ 傾回來的生意課稅,如果這些條件都不成立,就唔駛比稅。所以有d 公司會專登在外國structure 哂成個operational flow, 香港只是按某個固定 % 加個markup開張單,其他咩都唔做。依d 叫reinvoicing,目的係將部份profit book 在免稅的香港,減少其他地方的稅額,依d 係tax planning 中的ABC,基本上所有考過試的數佬都冇可能唔識,更不用說箇中高手的恩利。基於CN係恩利既100% 子公司,賺少d 其實冇所謂,這裡又少了一些難度,所以我覺得這些小功夫應該會做埋。

上面講到的forex boosted profit 其實在成條chain 當中賺在CN,當CN 賺既錢增加,自然可以shift 多點profit 去香港的免稅 re-invoicing,減低平均稅率。這是我的估計only,無確實証據,大家自行分辨。

點解我會對冇期貨的資源特別有興趣呢? 我是一個數佬,當然唔識捉魚,亦無相關知識。我發現這些冇期貨資源既價格好少人會注意,我如果有辦法找到這些資源的價格的話,資源價升可快人一步入貨,跌可以快人一步走鬼。而且由於這些數字冇人會炒,只會在業績反映,最啱數佬。魚價在邊可找到呢? 國家統計局的通漲數據有城市水產品類別,每月一次,但包左海魚和淡水魚,07年3月around 103,(即係比上年多3%) ,4月升到103.9.

http://210.72.32.6/cgi-bin/bigate.cgi/b/g/g/http@www.stats.gov.cn/was40/gjtjj_detail.jsp?channelid=75004&record=25

海魚的升幅遠高於整體水產品,都係根據國家統計局既資料,海魚批發指數 (即係唔計retail level, fit 哂恩利) : 06Q1: 106.96, 06Q2 : 107.41, 06Q3: 102.52, 06Q4 : 112.58, 07Q1 : 102.67.  06年升幅強勁,07年繼續升,但升慢左。可惜這些資料上網搵唔到,要到圖書館找一本叫Monthly Statistics Data 之類既野。4月海魚指數未出到。

未完,待續。另外,如無反對,以後會繼續寫簡化版,野野寫到咁,依道好快拍烏蠅。

太平洋 太平 恩利 系列 營運 模式 複雜 會計 筆記
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