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與土地增值稅一樣，中國資本市場的稅金亦是一個超級富礦。不過，在很長一段時間內，除了印花稅，這還是一個基本被「雪藏」的「金礦」。不光是自 然人的資本利得稅，相當多的資本市場交易都享受著暫不徵稅的政策。不過，這樣的優惠正開始被收回，資本市場稅收的「袋口」正在逐步收緊。
4月15日，國家稅務總局（下稱國稅總局）下發《關於切實加強高收入者個人所得稅徵管的通知》，徵收範圍涉及個人投資上市公司的方方面面。從上 市前的增資擴股、股權轉讓到上市之後自然人股東的限售股轉讓，再到針對利息、股息、紅利的所得徵管，個人參與上市公司投資的方方面面，均將受到稅收的重點 監管。這是對3月國稅總局稱將資本交易項目列為全國稅務稽查工作要點的細化。上市公司和非上市公司的股權項目，將作為2011年國稅總局稅務專項檢查的指 令性項目。
更引發市場騷動的是2月17日，國稅總局向江蘇省地方稅務局下發的《關於個人以股權參與上市公司定向增發徵收個人所得稅問題的批覆》（國稅函 【2011】89號，下稱89號文），明確了一宗三年前發生的交易，即自然人以評估增值後股權參與定向增發的案例，需要繳納個人所得稅。
由此推算，這宗案例的兩位自然人要補交稅款可能高達10億元。此案透露的政策信號，以及稅收徵管政策的歷史追溯的特點，借由89號文傳達的精神，觸動了資本市場的敏感神經。
「手中的股票還沒有變現，就要先繳納巨額稅款，這對於自然人來說，風險太大了：萬一股票出手時貶值還退稅嗎？」一位證券界律師表示。
長城證券併購部總經理尹中余認為，這將改變資本市場的部分交易結構，在重組案例中，有可能採取「股權加現金」的交易模式，「現金部分用來供自然人交稅。」
儘管實施細則尚未出台，「很多省市已經開始核查這部分個人所得稅」。君合律師事務所合夥人王毅透露。
10億元補稅
89號文針對的交易發生在2008年。其年6月，蘇寧環球（000718.SZ）完成了一次定向增發，方式是向公司實際控制人張桂平和張康黎分 別非公開發行股票，用於購買二人分別持有的南京浦東46％和38％的股權，最終實現南京浦東資產注入上市公司。二張實為父子關係。
當時採用這一發行方式的原因是張桂平表示，為優先支持上市公司發展，願將各類資源向上市公司傾斜，推動上市公司發展房地產開發類業務，從而發生了此次資產注入。
南京浦東成立於2002年，註冊資本為2億元。經會計師事務所評估後，南京浦東資產在2008年價值60.66億元，六年間估值增長了30倍。
如果按照89號文的精神，張桂平父子以26.45元/股的價格換得約1.93億股蘇寧環球股票，扣除入股南京浦東公司成本，應納所得額約為50億元，根據個人所得稅20％的比例，張桂平父子在參與完成蘇寧環球定向增發之時，應繳納約10億元的稅款。
此類交易本來是免徵所得稅的。據國稅總局2005年4月出台的《關於非貨幣性資產評估增值暫不徵收個人所得稅的批覆》(下稱319號文)，對個人將非貨幣性資產進行評估後投資於企業，其評估增值取得的所得在投資取得企業股權時，暫不徵收個人所得稅。
而稅務局在這一優惠是否延續上幾經躊躇，2008年正好是這一時間窗口。當年國稅總局出台《關於資產評估增值計徵個人所得稅問題的通知》（下稱 115號文）曾明確標註：「個人以評估增值的非貨幣性資產對外投資取得股權的，對個人取得相應股權價值高於該資產原值的部分，屬於個人所得，按照『財產轉 讓所得』項目計徵個人所得稅。稅款由被投資企業在個人取得股權時代扣代繳。」對此，各大稅務師事務所曾當做重要文件學習，但這一文件隨即被內部收回，並未 執行。
這次江蘇地稅局申報的案例，並非蘇寧環球與張氏父子做成的第一筆換股交易。2007年，蘇寧環球即以定向增發形式收購張氏父子持有的乾陽地產的100％股權。交易金額為3.7億元。若該稅收政策追溯，則張氏父子可能為上市公司注入資產行為面臨更加嚴重的稅負。
稅法界律師表示，稅務政策可以追溯。2008年115號文曾標明：「對本通知發佈之前已經發生的個人以評估增值的非貨幣性資產對外投資暫未繳納 個人所得稅的，所投資企業應將個人股東所投資的非貨幣資產的原始價值和增值情況、個人股東基礎信息等資料登記台賬，並向主管稅務機關備案。」
不過，目前國稅總局尚未發佈細則，比如稅基如何確定，還有待進一步觀察。
瞄準高溢價
投資界人士介紹，該政策出台主要是針對目前中國資產估值經常出現的高溢價現象，「如礦產、房地產等重資產公司，資產評估增值往往都是比較高的。」
「礦業公司幾乎所有的重組和資產注入都涉及資產增值偏高的情況。」王毅表示。例如，在2010年中金黃金（600489.SH）發佈的定向增發 收購控股股東預案中，待收購的嵩縣金牛有限責任公司礦業權賬面價值為150萬元，而收購時的估值已經高達6億元。業內人士介紹，這類溢價過高的情況在礦業 資產的注入中幾乎是100％出現。但也有道理可言。因為有價值的礦業資產如果還沒有大規模開採，賬面價值是有限的，但待開採的礦業資產的估價則相當可觀。
王毅表示，這一政策可能會影響原接受特殊稅務處理的特別重組。《關於企業重組業務企業所得稅處理若干問題的通知》（下稱59號文）規定，當企業 進行重組時，股權支付部分符合一定比例時，可享受特殊稅務處理，即按照原有稅基確定納稅基礎，對評估溢價部分不予徵稅。這一比例被確定為收購或轉讓的股權 或資產比例不低於企業整體股權或資產的75％，且發生該收購時企業的股權支付金額不低於總支付額的85％。
該人士介紹說，上市公司尤其是ST企業，借資產注入而進行重組的背後，既可通過高估資產公允值而使大股東輕易取得股權，又可以促使原低迷的股價暴漲，盡快從市場中套現，達成所謂雙贏。
以*ST威達（000603.SZ）為例，資產重組中被置入資產為北京盛達、紅燁投資、王彥峰、王偉持有的銀都礦業62.96％股權，雖然銀都礦業賬面價值僅為1.9億元，但現在經評估後的資產價值已經高達28.6億元。
2010年5月5日，停牌兩年多的*ST威達初次公佈了重組方案並復牌，連續16天漲停，股價從停牌前的7.72元，漲至16.87元，並於 12月7日達到最高價31.84元，全年漲幅達278％，資產注入對於股價的影響以及礦產資源在評估中的增值程度，在此案中可見一斑。
2011年以來，已經有梅花集團（600873.SH）等四家公司完成定向增發。梅花集團創始人孟慶山在內的七名自然人將淨資產賬面價值為29.75億元的資產最終作價57.87億元注入上市公司，如按照89號文簡單推算，七人將需繳納近4億元現金稅款。
此外，在蘇寧環球交易之後，還完成了很多宗由上市公司定向增發方式向自然人收購股權的交易，涉及三一重工（600031.SH）、東華軟件 （002065.SZ）、濮耐股份（002225.SZ）等多家上市公司，如果均按89號文嚴格繳稅，三一重工董事長梁穩根需要補交的稅款可能過億元，東 華軟件、濮耐股份定向增發中涉及的自然人需繳納的稅款也均超過3000萬元。
此類重組徵稅帶來的巨額成本，客觀上會切斷部分上市公司通過重組而進行的利益輸送。不過，「魔高一尺，道高一丈，稅還沒收上來，避稅的辦法可能已經出來了。」一位券商保薦人如此表示。
爭議與避稅
「目前多個省市都在核查這一所得稅徵收情況。」王毅表示。89號文既出，儘管稅基和徵繳方式、追溯時限均未確定，各地稅務局已經開始行動。由於蘇寧環球案件發生在2008年，部分地方稅務局以2008年為追查始點。
但對於2008年115號文，當時即有稅務專家認為：「個人以非貨幣性資產投資於企業取得股權的價值不是確定的價值，而是一個變動的權益，因此不宜以此作為計稅依據並徵稅。」
「這從稅法上說是合理的，但是在實踐中又有其不合理性。」投資界有人士認為，在股權尚未變現之前，即要負擔如此重的稅負，那麼一旦股權價值下跌，自然人要面臨的風險極大。
孖士打律師事務所高級稅務顧問王青松表示，此前美國即有類似做法，即對於自然人轉讓非貨幣資產獲得股權徵收個人所得稅，這符合稅法精神，因稅法徵收對象為轉讓財產所得，而這一所得形式絕不僅僅侷限於現金。
甚至不少投資界人士也認為，風險比較有限。只因通過參與定向增發獲得的股權變現能力較強，即使在鎖定期內，也可通過用質押等方式變現。
「如果怕冒風險，可以不採取這種交易形式嘛。」尹中余表示。他認為，這對上市公司來講是有好處的，因為現在資產評估過程中增值部分虛高是一普遍現象。包括他在內的多位投資界人士認為，這將推動交易模式的轉變，股權加現金的模式將流行，現金部分即供自然人交稅所用。
「這也是平衡收入差距的一部分。」尹中余表示。從國稅總局的一系列動作來看，2009年出台政策，從對限售股轉讓開徵個人所得稅，到嚴打「大小非」，再到定向增發補稅，都主要是針對資本市場高收入者的平衡與限制。
此類稅收是否是國際慣例？一位香港證券律師表示，香港本身原為「避稅天堂」，並無此類稅收設計。一位熟悉美國重組相關法律的律師告訴財新《新世紀》記者，美國的重組中亦有類似所得稅設計，但規定了重組方持股佔到一定比例，可減免部分相關所得稅。
也有投資人士建議，可以採用在自然人與定向增發的公司之間再設一層法人的方式來避免個人所得稅的沉重稅負。但專家認為這只是改變了徵稅的時點， 因企業也要負擔25％的企業所得稅。可以考慮的辦法是到如上海浦東等對個人所得稅有優惠的地區，這些地區為了招商引資，在地方稅收方面往往有部分返還或其 他優惠政策。
此前，當稅務局嚴打「大小非」之時，就出現了「鷹潭現象」，即由於江西鷹潭等地區提供的地方所得稅部分返還或優惠政策，導致限售股交易在這些地 區的券商營業部扎堆（參見本刊2010年第47期「限售股避稅全攻略」）。據業內人士表示，在89號文出台後，目前尚未出現成規模的「交易轉移」。
本刊記者鄭斐、楊娜對此文亦有貢獻