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投資首現“冰火兩重天” 專家詳解民間投資下滑四大原因

“對民間投資回升的前景，可用一句話來形容：遠水雖清冽，不敷救近渴。”3月29日，在中國社會科學院財經戰略研究院召開的宏觀經濟形勢季度分析會上，財新智庫首席經濟學家鐘正生說。

鐘正生說，梳理制造業各行業的情況可以發現，絕大多數行業目前仍處於去產能進程中，上遊行業因價格大幅上漲，導致其去產能放緩，少數行業產能已接近出清，這也給制造業投資帶來些許上升動能。本輪制造業補庫存周期已經走到中後段，預計補庫存進程到今年下半年就會結束。

他說，從民間投資告急的角度看，制造業投資中接近90%都是民間投資，若民間資本沒有意願和能力投資，制造業複蘇進程勢必嚴重受阻。“企業盈利改善是追加投資的必要條件。然而，從分所有制的企業盈利、投資增速和投入資本回報率來看，國有企業在這一輪去產能和穩增長中受益最多，而民間資本獲得的盈利改善十分有限。”

“一個值得警惕的現象是，投資首現‘冰火兩重天’。”鐘正生說，2016年初以來，民間投資增速首度落後於政府投資增速。他分析認為，有四個方面的原因：

原因一，實體投資回報率下行。實體經濟投資回報率持續低速是近年來民間投資增速下滑的大背景。但這尚不足以解釋2015年以來民間投資由18.1%到8.1%的顯著墜落。

原因二，金融市場的分流作用。民間與政府融資成本裂口擴大，不平等競爭削弱了資金“入實”意願。2016年房市、股票、期貨市場輪番火爆，民間資金顯著分流“向虛”。

原因三，政府投資的“擠出”效應。民間投資主要集中於制造業等一般性競爭行業，而財政發力主要偏重於民間投資涉足甚少的公共服務類部門，因此，財政政策與民間投資難以形成共振。而在高回報的非公共服務部門，出現了政府投資的大舉進軍。

原因四，民營企業家信心不穩。2014年下半年以來，中國的經濟政策不確定性指數持續攀升，民營企業家投資信心勢必受到挫傷。

鐘正生分析說，盈利改善是企業追加投資的必要條件，但目前盈利改善主要集中在上遊行業，而直觀上，上遊又以國企居多。從分所有制類型的投資增速變化來看，2016年只有國企在繼續追加投資。

他說，這輪去產能和穩增長中，國有企業受益最多。大型國企往往“具有先進產能、符合環保標準”，從而得以在去產能中存活下來，成為“剩者為王”的角色。它們不但在原材料漲價中具有更強的議價能力，而且在政府主導的基建項目中也是優先受益者。

“為了驗證上述推演，我們詳細考察了上市公司的投入資本回報率，發現地方國有企業在盈利表現上‘一枝獨秀’，地方國有企業對當地經濟的帶動作用明顯。分行業來看，地方經濟的增長，在很大程度上得益於基建、地產和新興消費。”鐘正生說。

鐘正生認為，總體來看，目前絕大多數行業處於去產能的進程中，2017年制造業去產能的大格局仍將延續。上遊行業因價格大幅上漲，導致其去產能放緩。少數行業產能已接近出清，這也給制造業投資帶來些許上升的動能。

對於制造業複蘇的動能有多強的問題，鐘正生稱，調研結果顯示，中遊制造業企業春節後開工情況好於去年，但仍延續去年“生產熱、投資冷”的格局。在調查的50個企業中，34%的企業預期今年訂單改善，40%的企業會擴大生產。然而，企業對盈利和固定資產投資預期相對謹慎，僅有8%的企業預期盈利改善，14%的企業會擴大投資規模。

“綜合對制造業去產能與補庫存所處階段的考察，我們認為對2017年制造業複蘇的動能不宜抱有過高的期待產。房地產與基建的‘蹺蹺板’仍是決定2017年中國經濟走向的關鍵。”鐘正生說，制造業仍普遍處於去產能進程中。2017年上半年，“投資穩、生產暖”的狀況或許仍將延續。2017年下半年，總需求下滑或將導致制造業投資與生產均轉差。

鐘正生認為，從產能與庫存周期疊加的角度，本輪制造業複蘇的背景與2000年左右最為相似。從當年的經驗來看，在經濟的新增長點湧現之前，庫存周期是典型的弱周期，產能周期所驅使的投資擴張幅度也有限，特別是帶動制造業複蘇的直接力量——工業品價格上漲，可持續性並不強，而是呈現出反複築底的形態。此外，2017年“基建+房地產”投資的下行，亦將制約制造業回升的力度。