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保險股叫好不叫座

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保險公司雖然有巨大的市場空間,但經營模式的轉型與突破也到了臨界點
財新《新世紀》 記者 陳慧穎

 

  清明節假期之後的第一個交易日,在加息消息的刺激之下,中國人壽、中國平安和中國太保三家在A股上市的保險公司股價均有不俗的表現。其中中國平安大漲3.9%,不由讓人想起「加息週期利好保險股」的說法。

  這一提法從2010年提出至今,也算是深入人心,但在加息週期啟動之後,三家上市保險公司雖然偶有表現,但絕大多數時間仍舊和大盤一道沉浮,絲毫沒有躍進的苗頭。

  3月底,保險公司2010年年報陸續公佈。中國人壽(601628.SH/02628.HK)淨利潤336億元,同比增長2%;中國平安 (601318.SH/02318.HK)淨利潤173億元,同比增長22%;中國太保(601601.SH/02601.HK)淨利潤86.65億元, 同比增長16.3%。雖然中國平安與中國太保業績均超出市場預期,但其股價仍難以走出獨立行情。

  一位基金經理坦言「最近較少關注保險股」。他解釋加息正在影響保單獲取成本,投資也缺乏亮點,負債成本影響投資選擇,而投資收益率又是一個長期變量,「看不透」。

  經過2010年,投資者們發現,加息週期與人口結構變化對保險行業的影響,絕非提振投資收益和拉動保險消費這樣簡單,在個險銷售團隊增員困難的背景下,央行加息與調高存款準備金率,制約了銀行、郵儲等機構渠道的保單銷售熱情。今日的保險公司雖然仍有巨大的市場空間,經營模式的轉型與突破卻到了臨界點。

遭遇「增員瓶頸」

  「人力增長是關鍵」,這是國信證券對太保2010年報快評的標題。在過去,很難想像以投資論英雄的保險行業,會出現這樣的標題。通觀本期保險公司的年報點評,銷售團隊的增員能力已經成為市場關注的焦點之一。

  中國平安與中國太保均實現了團隊規模與個人產能雙升的成績,得到市場的肯定。相比之下中國人壽2010年末的代理人數量為71萬人,同比下降了9%;太平人壽2010年末的代理人只有5萬人,同比下降17%。

  來自壽險行業內部的人士表示,泰康、新華等排名靠前的保險公司,均受到增員難的困擾。中國人壽總裁萬峰在接受財新《新世紀》記者採訪時就表示:「增員難已經成為行業性難題。」

  根據保監會提供的數據,保險營銷員數量自2003年的128萬增加到2009年的290萬,年均增長率14.5%,雖然總保費隨著營銷員數量的 增長而增加,但人均產能並未提高,人均年保費徘徊在13萬-15萬元之間。如今增員難的局面,對這種成長模式提出了正面的挑戰。

  「我們判斷代理人數量的增速放緩甚至下降是一個行業性的現象,人力增長作為個險保費增長主驅動力的時代正在發生改變,我們傾向於認為人均產能的增長將接替人力的增長而成為驅動個險保費增長的主要力量。」安信證券分析師楊建海說。

  中國平安個險渠道的人均產能,已經成為壽險業務的亮點。上述營銷負責人談及平安,語氣中不無豔羨。在他看來,「平安在嘗試把壽險營銷員轉化成為 金融產品的營銷員」。平安早年曾經主動縮減了個險渠道,以達到精兵的目的,平安集團近幾年的綜合金融戰略和IT平台發展,給銷售人員提供了銷售多種產品的 可能性。

  除此之外,銀保渠道的監管也在加強,銀監會、保監會紛紛出台文件,規定保險公司不得派駐銷售人員進入銀行網點,每家銀行只能選擇三家保險公司合作等等。另外,由於銀根收緊,一些銀行注意力都放在拉存款之上,對保險銷售缺乏動力。

  中國太保相關負責人在分析師會上表示,近期的一系列銀保政策改變了原來的銷售模式,由此帶來整個行業銀保業績的下滑,今年3月無論躉繳和期繳數據都出現負增長。

  更讓保險公司放心不下的,是銀行入股保險公司已成現實,未來這些銀行系保險公司將如何發力,還不確定。

  2009年12月10日,北京108個網點開始試點銷售中郵人壽產品,當年實現保費收入511.4萬元。2010年,業務拓展至5省市72個地市344個縣市6215個網點,全年保費收入突破20億元,年保費收入同比增長39587.09%。很多保險公司展業多年,保費規模也僅在十億元級別徘徊,中郵人壽的發展軌跡已經充分展示出渠道的威力。

藍籌之困

  個險渠道減員以及與銀郵代理主客關係的轉換,早在2010年就顯露端倪。壽險市場排名前七位的公司,除了中國人壽、平安穩居第一集團,餘下則陷入一種近乎焦灼的狀態。這已經讓人隱約覺得壽險市場競爭的加劇和消耗。

  與此同時,產險走出了長達數年的低谷,開始進入盈利週期。雖然A股的分析師極少寫賣空報告,但他們已經開始在路演中坦言壽險公司競爭的憂慮。

  粗看一下三大保險公司的業務和利潤構成,也可以發現他們之間有極大的差別。中國平安經過多次收購努力,已經於2010年實現了全牌照的綜合金融佈局,非壽險業務提供的利潤已經佔到了整個盤子的一半。其壽險業務2010年的淨利潤僅為84億元,同比下降18.9%。

  同樣的情況也出現在中國太保身上,太保也迎來產險的豐收之年,為公司股東貢獻淨利潤35.11億元,佔利潤的41%,這幫助太保呈現出喜人的業績增長,同期太保的壽險業務盈利46億元,同比下降15%。

  不過,中國平安和太保都在2010年調整了評估利率,分別令稅前利潤減少21.8億元和31.3億元。中金公司在報告中指出,由於中國已經進入加息週期,因此評估利率向下調整壓低了公司2010年的實際盈利水平。

  相比之下,專注於壽險業務的中國人壽則沒有可以騰挪的餘地,2010年中國人壽對於非傳統險採取的評估利率為4.48%-5%,對於傳統險採取 的評估利率為2.61%-5.66%。和2009年相比,非傳統險的評估利率有所上行,而傳統險的評估利率近端下降,遠端上升。因為評估利率的變 化,2010年的稅前利潤增加63.82億元。應該說是盡全力實現了2%的利潤增長。

  不過這種做法遇到了分析師的嚴厲評語。申銀萬國報告指,中國人壽「盈利穩定源於精算假設」,「不考慮評估利率和其他精算假設調整,業績低於預期」。

擇機唱多

  自2003年中國人壽上市以來,投行們就進入長達數年的對保險公司的唱多活動。低滲透率、人口老齡化、高成長空間,是市場鼓吹保險股的第一主 題。2007年,投資收益成為唱多的第二動力。2008年危機來臨,分析師們以低估值推保險股,但也扭轉不了大盤頹勢。不過由於降息週期的來臨,債市上 揚,此後股市回暖,保險股隨大盤反彈。

  但到了2010年,加息週期成為投資報告中的最新常用詞,但央行的行動比預期來得要晚,這實實在在地影響到保險公司上半年的投資表現。

  目前,中國人壽的權益類倉位為15%,反映出下半年公司對權益類資產進行了明顯加倉。相比2008年和2009年,股市波動性對公司淨資產的影響程度更大。中國平安和太保兩家公司則增加固定收益類資產的配置,在總資產佔比中分別佔88%和83.5%。

  依據資產負債匹配的原則,保險公司大舉配置固定收益類資產,但其投資收益的差異則主要來自於權益類投資的表現。在中國A股市場,保險股是高貝塔值的一類股票,波動大於大盤指數。

  正因如此,一位企業年金投資經理表示,他仍舊希望投資保險股,但是要等到大盤上升趨勢確定的時候。至於股票選擇,他傾向於平安,同時又極為擔心平安的再融資風險。

  今年春節前,再融資傳聞令平安A股大跌,闢謠之後也不見反彈。近期,中國平安定向配售股票給香港大亨鄭裕彤,H股配股價格高出A股交易價許多,仍不能刺激A股有所表現。一位分析師表示,市場永遠是對的,這種反應已經說明投資者當前的心態。

  最有趣的分析來自於一家券商營業部的客戶經理:「我們現在較少推薦保險股,現在的保險股很像當初的券商股,之後會有越來越多的保險公司上市,保險股多了就會打價格戰,這就是為什麼銀行和保險股叫好不叫座。」

 

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