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英國降息意外失約 全球央行陷“寬松困境”?

北京時間7月14日19:00，英國央行公布利率決議——意外按兵不動，維持利率在0.5%的水平，預期0.25%，前值0.5%;英國央行維持資產購買規模3750億，並未擴大量化寬松(QE)。大部分官員預計8月或將放松政策。

在6月23日，即英國脫歐當日，全球市場面臨“黑色星期五”，匯市暴動、全球股市暴跌。面對這番亂局，包括英國、美國、日本等各國央行紛紛表示將要開展“大營救”，力圖維穩市場。例如，英國央行行長卡尼此前就表示，未來幾個月(夏季)很可能出手降息，以應對英國公投脫歐結果。

其實不僅是英國央行，日本央行、歐洲央行等近期在貨幣寬松方面也顯得躊躇不前。各國經歷了幾輪QE後，經濟未見複蘇，資產價格卻被不斷推高。BIS總經理海梅·卡魯阿納近期在接受《第一財經日報》獨家專訪時表示，當前各國貨幣政策、財政政策的空間十分有限，因此結構性改革已經勢在必行，他表示“貨幣政策已經負重過度”。

決議公布後，英鎊/美元瞬間暴漲135個基點，美元指數下挫;英國10年期國債延續跌勢，收益率漲5個基點至0.79%。

英國央行意外按兵不動

早在利率決議公布前，彭博新聞社調查顯示，55%的受訪經濟學家預計，英國央行會議將決定2009年來首次降息，多數預計會下調利率25個基點至0.25%。

針對此次英國央行意外按兵不動的事實，牛津經濟研究所全球首席宏觀策略師斯特恩此前對記者表示，除卡尼之外，其他八位英國央行貨幣政策委員會(MPC)委員此前對降息態度尚不明確，可能傾向於等更多數據出爐後再做決定。脫歐真空期內，市場情緒略有緩釋，但警惕隨時發酵，不可低估。

他也指出，“預計英國央行將會在8月議息會議上降息至0%的水平，我們將英國加息的時點進一步推遲至2019年，預計比歐洲央行再晚6個月。”

不可否認的是，英國的前景仍然令人擔憂，不確定性則是市場真正的“殺手”。

英國脫歐以來，先是英國首相卡梅倫宣布辭職，再來便是主張脫歐的法拉奇意外辭任英國獨立黨領袖，這令英國政壇波瀾再起; 眼下，英國內政大臣特蕾莎·梅被正式任命為本國第13任首相，成為了英國歷史上第二位女首相，但她卻表示年內不會觸發歐盟公約第50項條款，這令脫歐進程再添變數。

《里斯本條約》第50條款規定了歐盟成員國退出的程序，任何國家離開歐盟都將觸發該條款。

此外，7月14日，頗受歡迎的英國財政大臣奧斯本辭職，英國內閣出現大改組——原外交大臣菲利普·哈蒙德接任新財長;前倫敦市長鮑里斯·約翰遜為新任外交大臣;大衛·戴維斯為首席脫歐大臣;安布爾·拉德為新任內政大臣。這一“大洗牌”也令市場對於新內閣的政策走向充滿疑惑。

此次英國央行選擇觀望，主流觀點也認為，如果市場在下一個月中出現嚴重異動，不排除央行幹預的可能性。

自從金融危機以來，歐美各國被迫下猛藥自救。2008年11月，英國央行宣布下調基準利率150個基點，從4.5%降至3%，這是英國央行貨幣政策委員會自1997年獲得政策獨立性以來最大幅度的降息。

此後，該行在2009年3月降息0.5個百分點至0.5%——這是英國史上最低利率水平，同時啟動QE。目前為止的QE總規模達到3750億英鎊。

但不可否認的是，盡管金融系統通過當時的幾輪QE獲得了額外流動性，但每次QE的邊際效應都在遞減。

歐美日央行“蠢蠢欲動”?

其實，英國脫歐只是觸發央行進一步寬松預期的因素之一，而長期低增速、高負債、低生產率的現狀，外加結構性改革始終缺位，導致全球經濟複蘇乏力，這才是“始作俑者”。此時此刻，盡管貨幣政策已經過度承壓，但身負法定使命的央行家們也只能艱難地“大步向前”。

除了英國央行，日本央行、歐洲央行等近幾個月來都表示，可能會進一步擴大寬松力度，盡管數次都令市場失望;而對於已經進入加息通道的美聯儲而言，今年的加息大計也有“泡湯”的可能性。

摩根士丹利華鑫證券首席經濟學家章俊對記者表示，“全球持續的政治和經濟風險將是英國脫歐帶來的關鍵影響。摩根士丹利全球團隊已經將美聯儲今年加息的次數預期降到0。”換言之，盡管央行對於進一步寬松有所猶豫，但是長期低利率的寬松環境或將成為常態。

此外，日本首相安倍晉三在7月11日表示，考慮采取10萬億日元的經濟刺激措施，政府可能會考慮在四年來首次發行新的日本國債。

更值得註意的是，全球近期開始熱議日本央行進行“直升機撒錢”的可能性，即日本政府發行非上市永續債券，由日本央行直接購買，以此進行財政刺激，如刺激消費和削減稅收，但日本央行行長黑田東彥多次否定直升機撒錢的可能性。

盡管如此，“由於日元近期大幅升值，不排除日本央行下半年再度加碼寬松。”招商證券(香港)宏觀經濟研究部副總裁宋林對《第一財經日報》記者表示。

轉視歐洲，此前貨幣市場遠匯走勢暗示，歐洲央行在9月會議上或將下調存款利率10個基點，進一步擴大負利率。

眼下，歐洲的情況實在不容樂觀，甚至傳出了“歐洲危機2.0來襲”的預言。上周四，意大利與歐盟委員會關於銀行債務重組談判陷入僵局的消息傳出之後，銀行違約概率激增，市場擔憂進一步加深，德銀股票大跌，意大利第三大銀行西亞納銀行的CDS價格飆升。

全球央行陷“寬松困境”

盡管全球央行在眾多場合表示出了寬松的可能性，但實質上，這可能已淪為了一種“口頭寬松”，因為類似政策的邊際效應正在驟降。

中國社科院學部委員余永定此前在接受《第一財經日報》記者專訪時指出，QE短期可以對刺激經濟增長起到作用，但長期而言，印鈔只是為解決結構性問題爭取到喘息時間。它本身不僅解決不了結構性問題，而且為未來的金融穩定埋下了炸彈。

“比如，美聯儲的資產負債表急劇擴大，但資金並不一定進入實體經濟。一部分會流入金融市場;一部分會作為超額準備金流回中央銀行。貨幣擴張最後進入到資本市場，不是去購買新的投資品，而是推高了已有資產的價格。美聯儲之所以要退出QE是因為工資出現較強增長勢頭，擔心發生通脹;同時也擔心流動性過於充裕導致資本市場不穩。”他稱。

再以日本為例，宋林對記者分析稱，眼下，龐大的量化和質化寬松(QQE)規模已經使得日本央行目前持有約1/3的日本國債，在ETF市場上占據半壁江山，並已經成為日經225指數中的200多家公司的前10大股東。資產價格也由於央行的購買行為被顯著拉升。在此框架下的發展會導致日本經濟和金融體系的扭曲程度繼續加劇。

回顧金融危機以來的這幾年，危機的爆發本應預示著“去杠桿時代”的到來，從而使得全球經濟更為均衡。然而，長期低利率環境導致全球債務水平不降反升，這一結構性問題使得全球經濟更加缺乏韌性。

據BIS測算，截至2015年年末，全球債務已經占到GDP的235%，這一比例在金融危機前約為212%。債務增幅在發展中國家則最為極端，從2007年的121%飆升至去年的179%。在高負債的背景下，私營部門加大投資的意願也持續低迷，這直接造成實體經濟複蘇乏力。

“金融繁榮周期中，信貸大幅增加，期間資源也往往容易轉移到更為低效的部門中，這在無形中拖累了生產率增速。當危機隨之而來後，金融繁榮周期中出現的資源錯配更難以扭轉，其影響可能會持續擴大，進一步打擊生產率。”卡魯阿納對記者稱，眼下，貨幣政策已缺乏回旋空間，各國結構性改革刻不容緩。其實，這也是今年由中國擔任主席國的G20峰會的主要使命。