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保險公司是如何賺錢 巴黎

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=5355

巴黎：

很多人都想知道，我是如何決定買美國保險公司而不選擇買中國之三保。

首先要說，我從來沒有研究三保，所以我沒有資 格批評三保，我不研究它純粹是因為我的直覺，而這個直覺是因為，他們是放在類似高價品的貨架之上，而AIG，PRU...等等的昨日的高價品卻放在一個大 紙皮箱內大賤賣，我就很自然走到那紙箱中，找找有什麼便宜又實用的貨品，我可不是說在高價品上的貨物不實用。

如果你沒有印象如何賤，看看這兩幅圖：







我 們可以從Google Finance看到，以P/E及P/B計，美資保險股票都大幅便宜於中資保險股，而中人壽和平保的過去平均股本回報都很了不起，分別為17%，及 18.6%。可是你也可以在美資股中AFG，CB、ACE、PRU找到，它們的幾年平均ROE，在海嘯期間，成績一樣令人敬畏，而最重要的是，ROE 除以 P/B 就等於你的股票回報，明顯地，以 3.8倍、6.6倍 及4.9倍P/B的中人壽、平保、財險引致的股票回報的減弱，就很難引起我研究它們的興趣。要先聽清楚，我是說呢刻我還未有興趣研究它，如果它大跌，我可 能會反其道而行買入它，我可不是站在投機Blog主那一面，專打落水狗。

有人說，21世紀是中國的，這些說話即使是對，不見得你能輕易在 中國的股票市場賺到錢，一如回顧以往的歷史，我們總聽到一些豪情壯言，例如美國年代、鐵路年代、科技年代、網絡年代.....那些年代，只要那支股票掛上 一個類次名稱的公司名，例如不是公用股的"公用股"，不是科技股的"科技股"，不是鐵路股的"鐵路股"，人們便爭相買入，人們在當時總找不到要拒絕的理 由，情況一如今天的中國年代。鐵路總會發展、科技總會發展、網絡總會發展、中國總會發展，但蠢材卻總要付出代價。

要明白保險公司的估值，首先要明白Economic Value ，EV就是:

除去會計入賬的因素的利潤，減去賺取這利潤的"資本"成本。

這 個Economic Value是近代的名詞，其實它的原理，早在30年代，Graham就已經在Security Analysis書內提出，他發現會計原理、守則的彈性，足夠被有心人變動報表中的盈利到和實際情況很大的出入田地，所以他提出很多實例，和如何調整報表 上的盈利，令企業的賺蝕數字更反映真實。但是他並沒有說要注入Cost of Capital，他認為，以借貸的利息，然後折扣法(Discounting)計算的價值，會受利息上下變化而大幅波動。

事實證明他是非 常對，同一筆未來保險金收入，扣除成本後，保險公司一般都以美國政府30年長債息折扣法計算價值，這個價值就是他們說的內涵值，但是投資界的 Economic Value卻不是以30年長債息折扣，而是以企股本身的借貸息計算，因此，兩間保險公司，相同的保險金收入，相同的成本，相同的內涵值，但乙公司的借貸息 高於甲公司，乙的Economic Value便會低於甲，這就解釋為何美資保險公司在美國的資本主場失效，借息大幅上升，或根本借不到錢時，其經濟價值Economic Value大幅低於水源充足的中資保險公司。

客觀地分析數字，這不是因為中國前景的透麗，因為好前景的背後是代表能賺大錢。而一些能賺大錢，相同的錢的美資保險公司的價格卻受著Cost of Capital影響而走低。