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騰訊能否上500 新手入門

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本人只是一名炒股愛好者，第一次嘗試較深入的分析公司財報，僅供拋磚，希望引玉，不足之處請看客多多見諒。

本文嘗試通過研究騰訊幾個主要業務的未來發展可能性，用倒推法估算700.HK至2015年時，到達500圓的可能性。

眾所周知，所有分析都會對未來進行大量的主觀假設，本文亦不例外。

騰 訊目前價格為253，動態市盈率37（假設2012相對2011盈利增長率為22%），靜態市盈率39（TTM），如果要到達500，意味著在3年內要翻 番，假設2015年市盈率不變，仍然維持37倍，根據72法則，則每年盈利增長率必須為24%，但是24%的盈利增長率，37倍PE，PEG=1.54， 屬於高估。如果PEG為1，則有下列三種可能性

PE高估
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PE低估
查看原圖兩者相等
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也就是說未來3年年均增長率低於25%，EPS翻番可能性為0，最樂觀的假設是增長率回覆到過往的30%以上。而要達到500圓目標價，除了EPS要翻番，還需要PE足夠高。

那麼下面我們將依次預測騰訊各個主要業務的未來增長，看是否能達到25%的最低增長率。下圖為全表（註：以下數據全為中報）：
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騰 訊財報公佈的業務分部主要分互聯網增值、移動及電信增值、網絡廣告、電子商務、其他等5部分，互聯網增值業務佔公司整體收入的75%，包括遊戲及 QZone、會員等業務，其中非遊戲部分持續下降，從2009的42%降低到2012的30%，遊戲部分2008年Q2佔公司總收入45%，至2012年 Q2佔比已提升為52%，最關鍵是互聯網增值業務的利潤率高達66%，是公司利潤貢獻引擎，是影響未來公司盈利增長的主要部分。

下面分部分析各個業務模塊收入：

1.      互聯網增值業務主要看遊戲，遊戲未來是否還會繼續提升佔比？個人認為收入方面肯定會逐漸下降，因為電商業務發展迅猛，而且B2C業務流水相對較大， 很容易降低遊戲的收入比例，而在盈利方面，則需要觀察廣告的成本是否能得到適當控制，以及移動業務是否能保持或有所突破（如微信）。遊戲業務還會繼續高歌 猛進嗎？個人比較悲觀，根據艾瑞諮詢最新發佈的「2012年第二季度網絡遊戲核心數據」顯示，2012年第二季度中國網絡遊戲整體市場規模預計將達到 124.9億元，而騰訊公佈2012Q2財報遊戲營收55.6億，也就是說，騰訊遊戲佔了中國遊戲市場4成以上，天花板依稀可見。艾瑞預測中國遊戲市場 2015年市場規模為755億，假設騰訊屆時佔比為55%，即415億，半年收入為212億，那麼倒推回去2013-2015年年均增長率為 30%/28%/20%。其餘業務每年增長率下降超過10%，假設2013-2015年均增長率為18%/13%/10%，那麼互聯網增值業務增長率大概 為26%/23%/17%；
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2.      移動及電信業務從目前看來持續在走下坡路，近2年年均增長率下降超過5%，保守認為未來3年增長率維持15%不變；
3.      廣告業務增長迅猛，假設其正在進入上升通道，按成長型業務5年高增長期估算，未來3年仍然保持70%/60%/50%的增長率；
4.      電子商務隨著收購而來的B2C業務，收入大幅增加，根據以往經驗，可長期保持50%以上增長；
5.      其他業務不清楚細節，根據以往增長率，給予保守的年均增長50%的預測；

以上預測彙總之後，未來3年騰訊的收入增長應可繼續保持年均28%以上的增長。以上假設的主要風險在於：

1.      遊戲業務發展超乎預料，可爭取更多份額或者市場總規模增加超過預期；
2.      微信、微博、手機搜索能順利商業化，開始貢獻較大份額的收入；
3.      廣告業務不能保持長期高速發展；
4.      電商不能保持長期高速發展；

下面分部分析各個業務模塊支出：

1.      互聯網增值由於收入逐漸下降，支出比例應該會得到一定控制，從以往看成本最低曾經只佔24%，近2年由於建設開放平台有所上升，假設2015能降低至32%；
2.      移動及電信業務隨著業務的成熟，成本應該持續下降，假設2015降到32%；
3.      廣告由於處於高增長期，成本比例短期不大可能降低，假設2015繼續維持在51.9%；
4.      電子商務B2C部分利潤率很低甚至為負，未來即使C2C業務能貢獻更大的利潤，但由於B2C流水增長較易，相信未來3年總體利潤率不會有較大的改觀。從過去幾個季度數據顯示，管理層在努力提高利潤率，期望在2015年，成本能控制在90%左右；
5.      其他業務缺乏數據，按過去5年年均44%的增長率進行假設；

以上預測彙總之後，未來3年騰訊的支出增長應可繼續保持年均30%以上的增長。以上假設的主要風險在於：
1.      管理層有更大決心控制成本；
2.      C2C業務有突飛猛進發展；

在對模型的假設數據進行調整時發現，騰訊利潤增長率與支出的增長率更密切相關，這是由於業務分部開支佔總收入的40%，行政開支佔收入17%，如果能在未來3年保持各項支出的比例，就可以較大幅度提升利潤水平。

以上信息彙總後，得到經營盈利未來3年增長率為25%/29%/24%，滿足本文開頭對於EPS翻番的最低假設，但價格是否能達到500，仍然需要看屆時大盤情緒及市場對騰訊未來發展的信心。