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火線救A股

股市暴跌不僅是一次價值重估，更意味著慘痛的代價。相較於海外以機構為主的資本市場，中國A股的投資者主體為散戶。在這樣一個投資者教育付之闕如的市場，太多匆忙入市的散戶成了犧牲品。

但對於成熟投資者來說，股市暴跌只是市場規律在發揮作用，並不是末日來臨。音樂有停止的時候，也有重新開始的時候。

為恢複市場正常交易，中國證券金融股份有限公司將在繼續維護藍籌股穩定的同時，加大對中小市值股票的購買力度，緩解市場流動性緊張狀況。

2015年6月15日至7月7日，上證指數在16個交易日內狂瀉近1500點，超過28%的跌幅令人咋舌。

杠桿高至1比10的配資抽離，使得股價發生了小面積的塌陷，這種塌陷最先是從創業板和中小板開始的。由於創業板和中小板股票市值低，容易遭到爆炒，深受配資資金的青睞。隨後是1比5、1比4、1比3的杠桿資金在離場。

如果惡意做空並不能被證實，那麽股市止不住的大幅下跌就是典型的“多殺多”，即持有股票的人爭相出逃。在尋找下跌原因的路上，最終，人們找到了自己。

求助電話一刻不停，秦華的手機熱得發燙。電話那頭的人糾結的問題無一例外——是繼續套牢，還是割肉。

秦華股齡10年，他在研究股票上已經花掉了超過一萬小時，並小有所成，他曾經做過一段代客炒股業務，利潤不菲，盡管已轉行，牛市一來，問計於他的人絡繹不絕。

秦華基本不盯盤，另外，他也沒有建立任何相關的微信群，這樣可以減少外界打擾。如果有需要，每天晚上他會把當天整個盤面的走勢分析一遍，他更相信自己。

只有一種情況會讓他提前得知盤況，如果收盤後求助電話一直不停，他就知道，出事了。而最近，這樣令人煩悶的下午似乎沒有盡頭。

2015年6月15日至7月7日，上證指數在16個交易日內狂瀉近1500點，超過28%的跌幅令人咋舌。

音樂突然停止

大家已無心分辨股票是值還是不值，直接摁到跌停賣出。

三周之前或者更早一些，基金產品只要沾上一點股票的邊，都炙手可熱，供不應求。開戶軟件、行情軟件下載量暴升，為了爭搶客戶，券商的傭金費率之戰早已打過幾輪。喧鬧的樂章中止前，似乎沒有絲毫征兆。

來自配資公司的信源稱，資金就是從這里源源不斷地出去的。借助傘形信托和恒生系統，場外資金和券商提供的場內融資，都在為一場牛市狂歡提供超出本金不同倍數的資金支持。錢流向哪里了呢？數倍甚至十倍於本金的錢幾乎是被吸到了被爆炒的股票上，然後把它推向更高。

暴風科技的四十多個漲停板曾讓一名接近紐約證券交易所（以下簡稱“紐交所”）的人士驚訝不已，“同一個東西，沒有任何變化，為什麽短短時間價格就能變幾十倍？難道定發行價的機構不會識別風險嗎？一定是什麽東西錯了。”

“暴跌起點從6月15日開始。”已有12年股齡、運營公眾號“老唐說股”的北大國發院研究員唐傑回憶道。

“6月15日戰略新興板出來，是比較明顯的導火索，那天創業板趨勢走壞了，證監會也開始查配資，然後之前一直唱多的主流媒體不發聲了，很多人心里就開始打鼓了。”他說。

6月13日，證監會通過官方微博發布通知，禁止證券公司為場外配資活動提供便利。其後兩天，上證指數跌幅都在百點以上。清查行動終止了不少配資公司的業務，南方周末記者聯絡的兩家配資公司一家已經關閉，另一家表示，風聲已經很緊。

不過回過頭來看，配資公司被監管部門提前請出場，簡直是萬幸——這就好比在2014年12月31日晚11點看完了上海外灘的夜景之後提前被警察帶離——這里接下來要發生的，是踩踏。

唐傑這樣形容他看到的盤面情況，杠桿高至1比10的配資抽離，使得股價發生了小面積的塌陷，這種塌陷最先是從創業板和中小板開始的。由於創業板和中小板股票市值低，容易遭到爆炒，深受配資資金的青睞。隨後是1比5、1比4、1比3的杠桿資金在離場。

6月25日，浙江一家券商的投資部門負責人肖斌突然發現，這次的下跌並非回調，超額的賣單已經找不到買家。合理的推測是，大量融資主動拋盤或被迫清盤，帶來了股市的大規模踩踏。融資盤平倉潮是下一步最大的風險。這部分場內融資杠桿相對較低，資金量卻更大，波及的股票更多。

基金經理們幾乎同時發現，一些股票很快被賣到跌停，無法變現，只能強行賣出還未跌停的股票以獲取現金，這樣的行動無疑又引發了別的股票跌停，連鎖反應最終波及所有的賬戶。

王濤回憶起6月的最後幾天，下跌的頹勢超乎想象，“大家已無心分辨股票是值的還是不值的，直接就摁到跌停賣出”。

7月的前兩天，保監會已經加入了救市的隊伍。在接到了公司不得凈賣出股票的指令後，他們開始向基金公司凈申購ETF（交易型開放式指數基金）。ETF即一攬子股票，保險資金意圖通過申購ETF來配合基金公司一同在二級市場增持股票。

不過，基金經理在拿到資金後，為了維持自己基金的凈值和排名，紛紛減持股票，握住現金。市場在更大的拋壓下不斷下挫，上證指數當周又完成了一次超過600點的大跳水，千股跌停。

直到7月6日，《財經》報道，社保理事會致電各公募基金，不允許其持有的社保組合賣出股票，只能買進，基金經理可能此時才稍稍停下了減倉的腳步。

分路離場

散戶如浮萍，最易被市場情緒帶動，再反作用於市場，加速其上升或者下降。

秦華說考慮到融資盤風險，自己在5000點的時候就看到了4100，但是沒想到等來的是3600，甚至更低。“融資盤很兇殘。你賺了百分之幾十，我也賺了百分之幾十，割的都是利潤，砸起來都能下狠手。”秦華說。

有人將此前的中國股市比作一個暫時免費的豪華餐廳，顧客可以任意吃喝，但是最後離開的人必須為所有人買單。按照這個比喻，從6月中旬起，人們已經開始站在門口吃了，隨時準備奪門而逃。再接下來，大概就是被擠破的門和倒下的人。

即便是央行6月27日緊急推出了降息、降準的大利好，也止不住這一頹勢。仿佛這是唯一離場的機會，6月30日，大盤低開高走大漲271點。央視主持人白巖松在節目中說，（股票）都紅了，很多大媽在證券交易所里頭已經唱國歌了。

僅過了一天，全線飄綠。

7月3日晚間，著名私募機構清水源通知第三方機構清盤相關產品的投資者解釋會的一份會議記錄表明，有簽訂止損條款的產品基本都達到了爆倉線或者擊穿（即低於爆倉線）。清水源私募成立3年多，一度產品收益超10倍。後其官方發布澄清聲明稱，僅有少數產品觸及止損線，且對網上關於公司團隊管理能力的描述進行了駁斥。

私募人士吳筠對南方周末記者表示，許多私募都出現了類似的情況，4500點以上多達30萬億的套牢盤，不少就來自私募等機構，當然，被套牢的更多是散戶。

散戶如浮萍，最易被市場情緒帶動，再反作用於市場，加速其上升或者下降。3月20日，證監會新聞發言人鄧舸稱，年初以來，股市九成的投資金額來自自然人。他們出逃的方式只能是賣股票，或許還有極少的融券可用。

來自一些專業機構的資金正在股指期貨的市場里，依靠反向做空的收益對沖手頭股票現貨的虧損。

采取風險對沖策略的量化投資也許是受災最小的投資方式。某期貨公司的量化投資經理鄭龍的客戶在這段時間增加了30%-40%，在股票市場和期貨市場上按照既定的套利模型進行反向投資，使得他根本不用關心股票的走勢，可能的收益或虧損都被控制在較小的幅度內。

鄭龍涉足的股指期貨市場正是股票市場的避風港和泄洪口。期貨就是未來的貨物，股指期貨即約定在未來交割的一個特定組合的股票。通過猜測其未來的價格，可以實現獲利或者虧損。在中國金融期貨交易所（以下簡稱“中金所”）里，IF期貨合約的標的物是滬深300指數的300只股票，IH和IC股指期貨合約的標的物是上證50指數里的50只股票和中證500指數里的500只股票。

6月下旬大盤出現大幅波動以來，資金紛紛進入期貨市場避險。中金所的股指期貨交易明顯變得很活躍，日成交量多次超過200萬手，最高在6月29日，達到288.2萬手。前一個月，這個數據最高也只有198.6萬手。

全民尋找“做空者”

中證500指數期貨對應的持倉量才相應於現貨流通市值的1%。

一面逃，一面尋找暴跌的原因，倉皇失措中，人人都以為自己是受害者。

由於盤子小易操控，中金所IC1507合約看上去是期貨市場中最薄弱的一環而備受關註。期貨市場可套利且杠桿遠高於股票市場，人們開始懷疑是不是有惡意空頭在打壓股市並從股指期貨市場牟取暴利，“惡意做空”這個詞一度引發全民搜索。

不過有經驗的市場人士不全這樣看。從市值來看，即便存在大量的賣空單，也並不足以做空正股。“（中證500指數期貨）對應的持倉量才相當於現貨流通市值的1%。現貨市場踩踏，貨根本出不來，想套保的這個量都不夠用，更何況惡意做空。”王濤解釋。

中金所對“裸空者”的調查，似乎也並沒有眉目。鄭龍也說，從體量和市場規律來看，期指市場都難以影響股票市場，相反，一般都是股票市場影響期貨市場。最可能成立的推斷是，空單主要還是各大機構為了規避過大風險而開出，而這是完全符合市場規則的。長年研究期貨的傅林還提出了一個對等的邏輯，既然盤子小，做多不是一樣的容易嗎？

即便如此，中金所還是限制了做空渠道。據鳳凰財經傳出消息，中金所已暫停了19個賬戶開期指空倉，期限為一個月。中金所甚至將中證500的指數期貨一天內的單方向開倉交易量限制為1200手。中證500指數挑選了滬深證券市場內具有代表性的中小市值公司組成樣本股，反映的主要是中小市值公司的整體走勢，也是本次股市暴跌的重災區。

如果惡意做空暫不能被證實，那麽股市止不住的大幅下跌就是典型的“多殺多”，即持有股票的人爭相出逃。在尋找下跌原因的路上，最終，人們找到了自己。

證監會網站6月3日顯示，截至5月28日，滬深兩市的融資融券余額達2.076萬億元，較前一日再度上漲0.52%，與一年前相比，增幅已達423.23%。不過這個占據中國2014年GDP總額3.26%的繁榮僅維持了不到一個月。

唐傑每天醒來的第一件事就是看新出來的前一天融資數據，以此判斷當日的盤面情況。

伴隨著上證指數近三周累計下跌28%，兩市融資余額從6月18日最高峰的2.27萬億陡降至7月2日的1.98萬億，大跌期間的9個交易日內凈流出了2869.7億。其中6月26日和7月2日單日凈流出量均超過500億元，7月6日的流出則達到了天量的1363億元。

“要知道，以前漲的時候，一天漲一兩百億都很少見，如今跌起來一天減少上千億。”他解釋，撫今追昔，已有隔世之感。

而融券規模則一直以來是一個小得多的數字。僅以7月6日為例，融資余額就是融券余額的587倍。

“一個市場只能杠桿做多不能做空，泡沫形成是正常的。在紐交所，你絕對不會看到融資盤幾十倍幾百倍大於融券盤。（最近）境外投資人在離開。”前述接近紐交所的人士對南方周末記者說。

國家隊出手

“國家隊”起初堅守藍籌的戰略，在7月8日發生了改變。

過去幾周，從證監會機關到市場組織再到一線交易所，幾乎每個相關部門都在通宵達旦地工作。救市消息陸續發出，新股上市都已暫停，但人們總希望有更多。

各路大軍起誓護盤。

40家機構和近百家上市公司開始聯合唱多，“看好中國經濟、給投資者帶來回報”。自6月15日以來，A股已有超100家公司宣布增持自家股票。中央匯金公司也宣布，近期已在二級市場買入交易型開放式指數基金（ETF），並將繼續相關市場操作。此前，中央匯金公司分別在A股市場和港股市場減持股份套現。

此前，20家浙江上市公司董事長表示將“維護資本市場繁榮”，有上市公司已經開始回購本公司股票；北京創業板上市公司老總集體發聲，看好中國資本市場，並倡議“全體上市公司實際控制人竭盡所能，積極采用公司回購、大股東增持、高管暫不減持等措施，切實維護全體股東的利益”。

7月4日，21家證券公司聯合宣布以2015年6月底凈資產15%出資，合計不低於1200億元用於投資藍籌股ETF。多方看上去正在有組織地恢複元氣。

滬上資本大鱷劉益謙也加入到“護盤”隊伍中，他曾用2.81億港元拍下著名的明成化鬥彩雞缸杯，並用它來喝茶。7月3日，他對南方周末記者表示，已經通過個人賬戶和旗下公司賬戶投入二級市場十幾億，後續的投入“不會少於這個數”。

7月6日，星期一，戰鬥真正開始了。

7月6日，大盤高開低走，勉力上揚。到了7號，“國家隊”的資金堅定“護住”上證50指數的大市值標的。與創業板、中小板股票，大面積持續跌停相對照，中石油、中石化，以及各大上市銀行，漲多跌少，甚至出現漲停的局面。

“國家隊”起初堅守藍籌的戰略，在7月8日發生了改變。

當天上午，中國證監會新聞發言人表示，“為恢複市場正常交易，中國證券金融股份有限公司將在繼續維護藍籌股穩定的同時，加大對中小市值股票的購買力度，緩解市場流動性緊張狀況。”

這天，創業板在大幅度低開後，開始走高，收漲0.51%。同期，上證綜指大跌5.90%，收於3507.19點。與往日不同的是，很多連續跌停多日的小盤股從跌停價爬了起來，恢複了流動性。

與此同時，外資投行紛紛開始唱多中國A股。

據鳳凰網報道，高盛分析師劉勁津表示，對中國股市的看法仍然樂觀，因未來6-12個月間會有較大力度的金融、財政和國企改革，經濟基本面環比將好轉。高盛預測滬深300指數12個月目標位為5000點。

盛寶金融亞洲宏觀策略師彼得森（Kay Van-Petersen）對南方周末記者表示，A股市場在年底時會更高。中國的資本市場仍然很年輕，所以它一定會更具波動性，也在學習需要做什麽。中國市場最需要做的是放松管制和解放市場，提高公司報告的透明度，以及法律的可信度。

國務院總理李克強，在7月6日，會見首屆世界華僑華人工商大會的全體代表時，也表示，中國上半年經濟運行保持在合理區間，主要經濟指標趨穩向好，“我們有信心、有能力應對各種風險挑戰”。

（應采訪對象要求，秦華、肖斌、王濤、吳筠、鄭龍、傅林均為化名）