我的投資邏輯:【第四篇：內在邏輯】 呂健中
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人的一生，就像在蹺蹺板上尋找平衡。總是得從低的那一頭開始往高處走。每走一步，下一步就變得更加困難。越往高處走時，便越難找到平衡。害怕和恐懼會使得內心不由自主的往後退去尋找支點，但是當內心出現無比掙扎的時候會發現想要站在最高點是多麼的困難，因為始終找不到平衡點。市場也是這樣。這個市場如同一個巨大的蹺蹺板，在緩慢的爬坡中尋找支點，不由得後退之後才發現這個支點其實就在腳下，如果想要繼續平衡，就必須大膽的向前走….
上面是我們生活中非常淺顯的道理。大家可能都會明白。幾個月前，在一些列的事件驅動下（滬港通+降息+一路一帶）強週期的企業估值從以前的被低估以45度角的斜率快速拉回到了中位數。因為前方迷霧不明，不得不停下車來打開導航，尋找方向，（可以理解為短期的估值修復結束，此前的第二篇投資邏輯文章系列已經預判到了這個節奏的輪換）而這時，被錯殺的白馬們已經得到了更多人的認同。而白馬所具備的成長+估值的優勢這個時候就體現出來，所以最近的一個半月時間，我們看到的白馬們猶如奔騰韁馬，高速馳騁。成長驅動超越了價值驅動。到底是市場欺騙了投資者，還是投資者沒有看懂市場？
今天想要和大家聊一聊內在邏輯。其實這一大思維的轉換我們都應該想到，我們在國家大力倡導結構轉型的今天，在希望以科技和金融服務為驅動力取代週期性行業的大背景下，過去傳統的經濟週期行業的投資邏輯已經是簡單的估值修復，而去重新尋找新的市場邏輯。過去的十年，是以重工業化+城鎮化為大背景，以房地產+相關產業上下游為主要驅動拉動經濟增長，獲得每年這樣9%以上的增速是需要資源和環境破壞為代價，我們在過去的三十年裡國家的高速發展我們已經解決了衣食住行的問題，（衣：消費，食：食品飲料，住：房地產，行：汽車）所以，從大方向來看，能源類，資源類，地產類，等週期性行業他們的估值將很難發生系統性的提升。也就是說類似十年前的五朵金花起舞情形未來很難再次復刻上演。未來隨著人均收入的提高和老齡化的提升，我們對醫療保健，高科技通訊，電子商務，移動金融，互聯網相關，體育，文化娛樂的需求將是非常巨大的。所以作為價值投資者，我們必須非常清醒的認識到：在一定的時刻，我們要放棄原來以宏觀週期為主要依據的投資思維，取而代之的，是以新型經濟為驅動力產生的投資機會。
看到這裡，有人一定會問，那麼現階段你為何堅守金融股，保險股和地產股呢？
我的大思維是這樣的：首先要確定目前的全球宏觀背景。第一：美國經濟的復甦已經成為必然，中國經濟將受益於全球經濟復甦。第二，牛市的充要因素是改革，如果沒有改革或者說改革遇到很大的阻力，未來牛市的進程會怎樣那都是未知數。第三，中國未來一段時間貨幣政策性逐漸趨向明朗。而政策性風險帶來的溢價市場目前還沒有反應充分。短/中期盈利改善的驅動型因素並非槓桿的提高而是成本的降低。（利率，大宗商品，稅收）從而引導生產率提升，寡頭壟斷和壟斷性競爭的企業將享受更多的估值提升機會。在國企改革的預期下，藍籌標的的估值水平和高分紅具備很高的投資價值，將進一步吸引海外投資者的長期投資吸引，目前銀行的估值水平大致是介於6-7倍左右。已經隱含了未來對宏觀經濟最悲觀的預期。不知我這種理解是否可以得到更多人的認同。因為我站在的角度是本金絕對安全的位置上。可以寄希望時間成本換來的未來的相對確定。
當然，目前階段我的自信建立在兩個事件性驅動上：第一，深港通。第二，國企改革。
滬港通已經是過去的事情不提了，未來開通的深港通所帶來的機遇不僅僅是拉平估值，估值水平的接近是兩個市場融合的基礎，而更多將是人民幣國際化和連接香港成為離岸人民幣中心。所以這就猶如一個雙刃劍，是便宜是貴一目瞭然。
任何制度方面的變革再資本市場上都會帶來巨大的財富效應，而真正國企改革帶來的機會則是再經濟轉型的目前具備一定話語權的地方國企的和擁有一定壟斷地位大國企估值體系和效率體系的雙重提升。我最大的觸動，就是南北車的合併和今晚王夢茹再兩會中提到的中鐵與鐵建的合併。從過去國際上歷史經驗看，國企改革的深入會帶來估值+業績雙提升，英國在1980年代初推行的國企改革，明顯推升了英國股票的估值水平。受益於改革紅利，絕對估值從9倍PE提升到18倍PE，推行改革之後，英國股市相對美國股市的估值從1倍快速提升至1.4倍，相對估值提高40%。國企上市公司中，ROE水平偏低者較多，未來可以通過提供激勵機制，或者引進優秀的民營資本以構建混合所有制，從而提高管理效率。從行業角度來看，在向民營資本部分放開壟斷行業的背景下，能夠獲得跨越準入門檻的公司將明顯受益。
說了這麼多，基本上算是吧系統全面性的邏輯都講到了，最後講一點：垃圾股，題材股，和短期內大幅炒作的小票很有可能再註冊制+深港通估值拉平的預期下價值重新定位。雖說船小好掉頭，但一旦不小心撞到冰山，再好掉頭的船也會沉沒。
關於指數：我個人認為接下來一段時間市場將再次選擇平衡，由於蹺蹺板效應的存在短期內藍籌股的機會多過於成長股。銀行股地產股的估值修復將繼續。
呂健中2015年3月8日 凌晨