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【A股期權時代來臨】上證50ETF期權首日操作策略

上證50 ETF期權本周一（2月9日）正式上線交易，券商們也紛紛發表了自己的交易策略。

國泰君安首日交易策略：

一級投資者交易策略：
    
（1）備兌開倉策略：在認購期權合約價格偏高（例如隱含波動率達60%以上）時，可擇機賣出3月份認購期權合約，以獲取較高的權利金，達到增強收益的目的。
    
（2）保護性看跌策略：如果投資者預計上證50ETF價格將下跌，可在認沽期權合約價格偏低（例如隱含波動率在30%以下）時，擇機買入3月份平值或略微虛值的認沽期權合約，以規避標的資產上證50ETF價格下跌的風險。

（3）動態平倉策略：在已經備兌賣出認購期權開倉或者買入保護性認沽期權開倉的情況下，如果所持倉的認購期權或認沽期權的價格向有利自己持倉的方向變化並有達到預期浮動盈利時，可考慮平倉以獲取高賣低買或低買高賣的價差收益。

二級投資者交易策略：

由於二級投資者的交易權限覆蓋了一級投資者的交易權限，投資者除了可以使用一級投資者的交易策略外，還可以實現如下交易策略。

（1）買入認購期權交易策略：如果投資者預計上證50ETF價格將上漲，或者上證50ETF認購期權價格偏低（例如隱含波動率在30%以下），可考慮買入認購期權，以期標的資產上證50ETF價格上漲或者隱含波動率上升時，獲得認購期權價格上漲的收益。

（2）買入認沽期權交易策略：如果投資者預計上證50ETF價格將下跌，或者上證50ETF認沽期權價格偏低（例如隱含波動率在30%以下），可以買入認沽期權，以期標的資產上證50ETF價格下跌或者隱含波動率上升時，獲得認沽期權價格上漲的收益。

（3）買入跨式交易策略：如果投資者預計在期權合約到期之前上證50ETF的波動率將顯著上升，可考慮買入跨式期權策略（既買入認購期權又買入認沽期權）。鑒於買入跨式期權策略交易成本較高，建議擇機分步完成各邊（Leg）期權合約的買入。

三級投資者交易策略：

（1）賣出認購交易策略：若投資者有將來要以某既定較高價位賣出上證50ETF現貨的意願，可以采用賣出認購期權的交易策略。

（2）賣出認沽交易策略：若投資者希望低位吸籌上證50ETF，可以采用賣出認沽期權的交易策略。

（3）牛市價差策略、熊市價差策略：若投資者認為上證50ETF未來會溫和上漲（或下跌），可以采用牛市（或熊市）價差策略。

（4）PCP套利策略、單調性套利和凸性套利策略

註: 上交所規定單日買入開倉的最大限額為100張。

齊魯證券模擬場景交易策略：

場景介紹：2015 年 2月 6日，上證 50ETF期權收盤價為 2.291 元，上證 50ETF發布利潤分配公告， 每一份基金份額將分配 0.039元的紅利，除息日是 2015 年 3 月 5 日，分紅前一日收盤價為 2.321 元，合約單位為 1萬份，權利金為 0.1元。 

初始掛牌的行權價格：共 5個。 

保證金的計算：

以 2015 年 2 月 9 日模擬交易的期權為例：2 月 6 日收盤價為 2.291 元，2月 9日收盤價為 2.311 元。 

分紅變化： 

合約單位調整：2.321*10000/(2.321-0.039)=10171。 

平值合約行權價格：2.30*10000/10171=2.26 元。 

2月9日期權合約內容： 

分紅後合約調整：

不同場景下的期權投資收益曲線

■簡單組合

（1）  預期證券價格會上漲 

場景介紹。為說明上證 50ETF期權的套期保值功能，我們假設一定的場景，介紹其組合收益率。場景為：2015 年 2月 6日，上證 50ETF 期權收盤價為 2.291 元，合約單位為 1 萬份，權利金為 0.1 元，執行價格為2.3元。
 
■策略 1：買入一份認購期權。小王預期上證 50ETF會上漲，以 2.3元的執行價格買入 1萬份認購期權。 

到期後，小王有權力買也有權力不買。 

如果 50ETF期權如期上漲， 價格為 2.6元， 則小王的獲利為： （2.6-2.3）*10000-0.1*10000=2000 元。 

如果突然遭遇較大利空事件， 價格為2.1元， 則小王有權利不執行合約，損失僅為期權費。而加入沒有使用期權合約，損失為： 

（2.1-2.3）*10000=-2000 元。 

可見，期權具有在獲得較大收益的同時，又能使損失降到最低，損失僅為期權費。 

■策略 2：買入 50ETF，同時買入賣出期權。 

如果 50ETF 如期上漲，價格為 2.6 元，則小王的獲利為： 

（2.6-2.291）*10000-0.1*10000=2090 元。 

反之，如果證券下跌，價格為 2.1 元，則小王有權力不執行合約，損失為：

（2.3-2.291）*10000-0.1*10000=-910 元 

■策略 3：買入 50ETF，賣出買入期權。 

如果 50ETF 如期上漲，價格為 2.6 元，則小王的獲利為： 

（2.3-2.291*10000+0.1*10000=1090 元。 

如果 50ETF 下跌，價格為 2.1 元，則小王的損失為： （2.1-2.291）

*10000+0.1*10000=-910 元。 

圖 5為 3種不同投資策略的收益曲線，從圖中可以看出，如果證券如期上漲，則可以獲得較高的收益。同時，價格下跌時，又能將損失降低在一定水平，所以期權具有較強的套期保值功能。

（2）  預期證券價格會下跌 

類似的，可以得到三種不同的投資組合收益曲線。其中策略（1）為買入賣出期權；策略（2）賣空 ETF，賣出賣出期權；策略（3）為賣空股票，持有買入期權。 

■價差組合 

（1）  預期證券價格會上漲，即多頭價差組合 圖 7 為多頭價差組合。

其中策略（1）為持有買入期權，賣出買入期權，兩期權的執行日相同，但持有的買入期權的執行價格低於賣出的買入期權的執行價格。策略（2）持有賣出期權，同時賣出賣出期權，但持有的賣出期權的執行價格低。 

（2）  預期證券價格會下跌，即空頭價差組合 

圖 8 為空頭價差組合。其中策略（1）為持有買入期權，賣出買入期權， 並且持有買入期權的執行價格高於賣出期權的執行價格。 策略 （2）為持有賣出期權，同時賣出賣出期權，但持有達到賣出期權的執行價格高於賣出的賣出期權的執行價格。

（3）  預期價格波動不大，即蝶狀價差組合 

圖 9為預期價格波動不大時的投資組合收益曲線。其中策略（1）為買入期權組成的蝶狀價差組合：持有一個執行價格低的買入期權，一個執行價格高的買入期權， 同時賣出兩個執行價格相同且偏中的買入期權。策略（2）為賣出期權組成的蝶狀價差組合：持有一個執行價格高的賣出期權，一個執行價格低的賣出期權，同時買入兩個執行價格相同且偏中的賣出。

（4）  預期價格波動較大 

圖 10為三明治價差組合，其中策略（1）為賣出兩個執行價格不同的買入期權，同時持有兩個執行價格相同的買入期權，但持有的買入期權的執行價格介於賣出的兩個買入期權的執行價格之間。策略（2）為賣出兩個執行價格不同的賣出期權，同時持有兩個執行價格相同的賣出期權，但持有的賣出期權的執行價格介於賣出的兩個賣出期權的執行價格之間。

圖 11為跨式組合收益，其中策略（1）為多頭跨式組合：同時持有履約日相同、執行價格也相同的買入期權和賣出期權組成。策略（2）為空頭跨式組合：同時賣出履約日相同、執行價格也相同的買入期權和賣出期權組成。

圖 12為平底組合收益曲線。其中策略（1）為多頭平底組合：持有一個到期日相同的買入期權和賣出期權，但買入期權的執行價格高於賣出期權。策略（2）為空頭平底組合：賣出一個到期日相同的買入期權和賣出期權，但賣出期權的執行價格高於買入期權。

圖 13為帶狀組合收益曲線，其中策略（1）為上升帶狀組合：售出到期日和執行價格相同的一個買入期權，兩份賣出期權。策略（2）為下降帶狀組合：持有到期日和執行價格相同的一份買入期權，兩份賣出期權。

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