12月的金融數據頗讓人意外，新增人民幣貸款和M2增速令人失望，但社會融資規模卻意外大幅膨脹。這意味著，在央行降息後，影子銀行扭轉了數月來萎縮的態勢，重新“死灰複燃”。
究竟是什麽因素擾亂了當月的融資數據？這種情況是曇花一現還是長期趨勢？未來的貨幣政策會怎麽變化？
新增貸款令人失望
央行周四公布的數據顯示，去年12月中國新增人民幣貸款為6973億元，低於11月8527億元的規模，也不到8800億元的市場預期。
但是這一數字依然是2009年以來的同期最高值，去年全年9.78萬億元的新增貸款規模也創下年度新高。
《華爾街日報》引述澳新銀行的經濟學家劉利剛觀點稱，去年12月份新增貸款減少表明，雖然監管機構在鼓勵銀行業增加放貸，但經濟增長放緩仍令中國銀行業對不良貸款感到擔憂。
在新增貸款中，企業中長期貸款明顯上升，非金融性公司新增中長期貸款5289億，創下歷史新高，而票據融資大幅萎縮1400多億元。
多家機構認為，這種變化背後是企業票據融資轉移到了中長期貸款，反應出銀行在為表內中長期貸款騰挪額度。
“考慮到12月份整體經濟並未有明顯複蘇，表內中長期貸款的放量主要是因為地方政府在1月債務認定前大規模擴量引起的。”國信證券在點評中寫到。
此外，12月居民戶中長期貸款增長近1700億元，創2009年以來同期最大值，遠好於前幾年。
招商證券金融市場部高級分析師劉東亮認為，這表明降息及放松限購對居民購房刺激作用較為明顯，利於緩解地產下行壓力。
此外，12月的M2增速連續三個月下降至12.2%，低於預期的12.5%。按照央行調統司司長盛松成的解讀，M2的增速比較低有很多原因，主要包括：
1，外匯占款明顯減少；2，同業業務監管加強導致貨幣派生能力下降；3，存款偏離度考核指標實施導致銀行沖時點積極性降低。
表外融資“虛假繁榮”
12月信貸報告最大的亮點在於，表外融資突然回暖。但是這種現象是否可持續？
數據顯示，當月中國社融規模達到1.69萬億元，而11月融資總量只有1.146萬億元，此前，經濟學家預測12月社融規模只會小幅增長至1.2萬億元。
社融總規模環比增長了47%，這是去年6月以來的最大值，但新增人民幣貸款只占了總量的41%。
“表外融資增長較強，帶動社融顯著超預期。”中金研究團隊表示。
招商證券計算發現，12月的委托貸款、信托貸款、新增未貼現銀行承兌匯票分別為4582、2102和606億元，大幅超過市場預期，委托貸款本月的增幅超過前三個月的總和。信托貸款和新增未貼現銀行承兌匯票在連續五個月負增長之後轉正。
招商證券首席宏觀分析師謝亞軒認為，表外資產突然出現擴張，這背後的原因在於根據43號文的要求，地方政府債務甄別結果將在今年1月初上報財政部之前，政府平臺有做大基數的意願，表內貸款限制較多，融資需求轉向表外。
被業內稱為“43號文”的文件是國務院辦公廳10月初發布的加強地方政府性債務管理意見，標誌著中國地方政府融資模式的徹底變革。意見稱，要硬化預算約束，防範道德風險，地方政府對其舉借的債務負有償還責任，中央政府實行不救助原則。（具體解讀華爾街見聞曾寫過文章，點這里查看）
10月底，財政部發布通知，明確截至2014年12月31日尚未清償完畢的地方政府存量債務，按照先清理、後甄別的順序，將地方政府債務分門別類納入全口徑預算管理。
此文件對市場產生了巨大的影響。《經濟參考報》曾報道，地方在上報數據時傾向於做大現有債務的盤子，致使從上報的結果看，近期政府債務激增。同時，多地城投公司上報兩套債務數據，這兩套數據最大相差30％。
“地方政府存量債務上報截止日前，銀行都在搶著搭上地方融資平臺項目的“末班車”。畢竟，這在目前看來還是兼顧了低風險和高收益的一塊資產。”民生證券認為。
此外，其還提到了資金流入股市對融資數據的影響。“銀行同業創新參與兩融和傘形信托進入股市也是推漲表外融資的一大動力。”
但這種繁榮景象恐怕不會持久。
民生證券稱，表外融資擴張不具備可持續性，房地產投資還看不到上升的拐點，地方投資沖動也會因財稅改革而收斂，制造業沒有補庫存和擴產能的動力，表外融資反彈註定曇花一現。
寬松之劍遲早“出鞘”？
考慮到12月表外融資的“虛假繁榮”，不少機構都認為，今年1月的社會融資規模預計會縮窄。
國信證券表示，最後兩個月地方政府的新增債務可能不會納入債務規模統計，部分銀行出現了收貸跡象，這可能會導致1月社融出現超預期的回落。
而在經濟下行和通縮壓力之下，民生證券稱，貨幣寬松只會遲到，但不會缺席。
浦發銀行金融市場部宏觀分析師曹陽認為，央行在春節前仍會通過MLF、SLO等創新工具保證流動性平穩，但此後隨著海外市場動蕩帶來外圍流動性趨緊、“穩增長”基建投資融資需求增加、托底地產需要的寬松信貸條件，未來降準、降息仍可期待。
在1月13日至14日召開的貨幣信貸與金融市場工作會議上，央行提到，今年將繼續實施穩健的貨幣政策，更加註重松緊適度、定向調控和改革創新。
保持流動性合理充裕，引導貨幣信貸和社會融資平穩適度增長，為結構調整和轉型升級營造中性適度的貨幣金融環境。在區間調控的基礎上加強定向調控，促進信貸結構優化。
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