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銀行股投資第一課（14）PB與ROE估值法 那一水的魚

來源: http://xueqiu.com/2074020838/35233621

上一節我們講到了《五年回歸估值試算表》，這個表也適合除銀行外的其他很多行業。在學習試算表的時候，需要註意改變思想。試算表並非是要計算出某一只股票“應當”值多少錢，而是評估一只股票在股市這個鐘擺的什麽位置（溫度計）。如果按照假定的增長率，市場五年內回到估值中樞，今年以最高多少PE買入，5年內能夠“解套”。

本節將要講到的PB（市凈率）和ROE（凈資產收益率）估值法，適合銀行業，以及其他有資本要求的金融業。不一定適合其他行業，請知悉。

此外，該方法主要用於銀行股之間的估值比較，也就是適合銀行股之間的切換（換股）。

銀行業適合用PB來估值（按中國會計準則，國外不一定），為何？
1、銀行的絕大部分資產，都是用貨幣計量的金融資產。不像機械設備存在折舊問題，不像知識產權、專利等無形資產存在評估困難問題，不像某些待攤費用如研發成本存在費用資本化問題。
2、銀行的固定資產，如土地和房屋，即使增值，也按照購買成本計入資產，而後按年進行攤銷，不存在投資性資產公允價值變動的問題。
3、受到於核心資本充足率的限制，核心資本充足率的分子是核心資本，這需要凈資產做補充，真金白銀以人民幣計價。

有人說，XX銀行今年業績增長40%，其他銀行平均水平才增長15%，至少應當比其他銀行高一倍，趕緊買入！對此，你只要“呵呵”就行。銀行是不適於用PEG來估值的。

還有人會問，為何不用常用的PE估值？
為何不用PE？因為PB和ROE已經包含了PE的信息在里面，所以沒有必要再考慮一次PE。
好了，重點來了，先上一張表：

註：以上ROE為報表列示的ROE，也就是年度加權凈資產做分母的ROE。

【估值和切換原則】
如果某一銀行X的ROE長期保持在20%，而另一家銀行Y的ROE長期保持在24%，而且預計這種情況還會持續下去，那麽合理的估值是Y的市凈率為X的1.2倍。

簡言之，用PB代表銀行股的價格，用ROE代表他的盈利能力。盈利能力強（ROE長期高）的銀行，自然可以配得上更高的市凈率。

如果一家銀行B的凈利潤增長超過（ROE減去分紅），也就是超過利潤滾存的速度，自然就會提高B銀行的ROE，此時應當：
1、  評估這種增長是可持續的（經營能力增強，如非息收入占比增加，成本收入比減少，並且這種情況可持續）；
2、  還是一次性的（如減少撥備計提力度）；如果不明白到底撥備計提多少，才算是減少了計提力度——那麽這里還有更簡單粗糙的方法，就是拿凈利潤增速與營業收入增速比較，凈利潤增速高於營業收入增速，但非息占比，成本收入比等條件沒有明顯改善的，可以視為一次性做業績。
3、  評估核心資本充足率下降情況。也就是說，評估這種增長，是否因為加杠桿而帶來的。（風險加權資產的增速，超過核心資本的增速）

如果是第一種情況，那麽應當相應提升對該銀行未來的盈利能力判斷，也即提升該銀行未來的長期ROE水平。例如X的未來長期ROE估計提升到22%，那麽Y銀行的市凈率應當【大約】高於X銀行1.1倍，而不是之前的1.2倍。

如果是第二種情況，則忽略這一次的利潤增長，按照對比銀行的撥備情況，對該銀行進行價值重估。

如果是第三種情況，那麽這種增長也是不可持續的。一旦核心資本充足率受限，就需要再融資，攤薄收益。也正是因為這個原因，需要在PB和ROE估值的條件下，進行核心資本充足率拉平，再比較。這一點在下一節中會講到。
而且告訴大家另一個訣竅：就是資本新規後，銀行在滿足核心資本充足率的條件下，最優秀的銀行，ROE也就能做到25%左右，超過這個水平，就必須得再融資。當然，部分銀行發行優先股後，以及采取高級法後，這個能力可能會突破。

好了，這一節是基礎知識，下一節講如何將核心資本充足率、撥備及壞賬情況拉平，來對比幾家銀行的估值。

註意，該方法適合平常年度銀行股之間的估值和切換，如果惡劣年度，如壞賬大範圍爆發，則不適用。屆時應當以資產質量作為最關鍵的評估因素。


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下一節預告：PB和ROE估值法的拉平與修正

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