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陽光油砂（2012）：只要不死，就會出頭？

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=1098

本帖最後由 jiaweny 於 2015-1-13 08:24 編輯

陽光油砂（2012）：只要不死，就會出頭？

作者：格隆匯 汪然



油價跌破50美元後，關於能不能抄底石油成為市場議論的熱點，那麽，如果油價反彈，哪些標的可以去關註也是大家所關心的，本期港股那點事分享一篇來自格隆匯會員汪然對陽光油砂（2012）的一些思考，供大家參考。不過正如作者所提示的，雖然中石化、中人壽、中投、中銀集團走到前臺，但是市場並沒有打消對他的疑慮，這也是投資者需要去註意的。

先簡要介紹一下陽光油砂（2012）


簡單概括：
1: 兩地上市：香港（代碼2012）與加拿大（代碼SUO）；
2: 曾經是民營大股東，四大中資央企（中石化、中人壽、中投、中銀集團）參股，但就是看看戲，打醬油的；
3: 在加拿大擁有巨量油砂資源（據第三方評估）；
4:上市兩年，花光了募集資金，沒有產出一滴油；
5: 沒有現金流入，目前賬上有1個多億加元現金，但有2億美金的三年期債券欠賬；

資產在海外（實地調研需要飛越半個地球），而且在地下（看不見，摸不著），至今也沒出油，還欠著外債。怎麽看怎麽覺得不靠譜。

所以就算有四大央企背書，而且四大央企持股成本都高高在上，但市場的結論仍很簡單：


得，可能就一騙子公司。

鑒定完畢。


然後你也看到了市場表現：2012年3月上市，最高價4.92元，一路跌到現在，最低0.53元，市值從接近200億，跌到25億，只剩下一點殘渣了：這種估值，市場基本就當是一要破產的公司了。（見下圖）

我為什麽會琢磨他呢？


理由也很也很簡單：


1: 石油跌破50美金了，再極端點，跌到40美金吧，所在行業爛大街了吧？還能壞到哪里去？石油難不成一直趴在這個水平？不光俄羅斯人不答應，奢侈慣了，喜歡在沙漠里建綠草地的阿拉伯人也斷然不會答應的。


2: 這公司是騙子公司也就算了，萬一不是呢？據說擁有700億桶原始石油地質儲量啊，中石油、中石化也不過如此吧？可幾大石油巨頭市值是幾萬億，這公司才25億港幣市值啊。那幹嘛不看看，看看又不會死人；


3: 這公司從來沒出油，所以連帶大夥懷疑它的原油儲量也是假的。但，原油儲量是不是假的，畢竟沒證實過啊（當然也沒證偽過）。萬一是真的呢？這哥們兩地上市，尤其加拿大，對礦藏類公司，必須提供嚴格的，官方認可的極少數獨立專業第三方評估機構的儲量評估報告才能上市。查了查，給陽光出具儲量報告的評估機構具有極其卓越的全球地位：其中之一是 DeGolyer and MacNaughton （www.demac.com），中石油紐約和香港上市的顧問；另外一個是 GLJ Petroleum Consultants （www.gljpc.com），中海油151億美元收購尼克森的顧問。難道，這麽小一家公司，能夠同時買通香港、加拿大兩家證監會，也同時買通這兩家以專業聲譽混飯吃的國際儲量評估機構，然後兩地上市？


4: 這公司剛上市時是民營大股東，四大中資央企（中石化、中人壽、中投、中銀集團）參股，估計就是看看戲，打醬油的。現在的問題是，四家央企改變了看戲角色，全部站到了前臺。根據最新公告，2014年最後兩月，公司連續任命了新的CEO，COO，並調整了董事會。新任命的董事會主席劉廷安為中國人壽保險（海外）股份有限公司副董事長及總裁，算是人壽海外一哥。新任命的CEO原為中石化加拿大公司常務副總經理羅宏，是中石化加拿大而哥。新的COO蔣琪則是我國海外高層次人才引進計劃“千人計劃”中的一員，卡爾加里油氣界華人一哥。四個央企和三個主要的中方投資人通過不斷增資，其總股份已占公司總發行股份的54%。這是要鬧哪樣？為了一個25億港幣市值的騙子公司，四大央企大打出手，並把自己最核心精英，都是有頭有臉的人物派上第一線？至於嗎？


5: 財務遠沒有那麽慘不忍睹。賬上還有一個多億加元現金，外債就是一筆2個億美金的3年期債券。對於這幾家央企大股東來說，這麽點債，也叫債？


6: 最大變數：萬一，我是說萬一，公司產油了呢？是不是所有懷疑全部打消？cash flow的生意模式就成立了。公司不是說第一個日產一萬桶能夠在2015年中出油嗎？不就是半年嗎？這個哥還是等得起



油砂是個什麽玩意？




油砂（Oil sands）是一種黏土、水、石油和瀝青的混合物，膠狀的黑色物質，可以用來產生石油液體燃料。加拿大是世界上油砂儲量最多的國家，世界上80%的油砂分布在加拿大。也正是因為加拿大油砂儲量多，所以它是世界石油儲量第三的國家，僅次於沙特、委內瑞拉之後。



加拿大石油儲量的97%為油砂，油砂行業貢獻財政收入14%，解決大約3%的就業人口，但加拿大石油產量中只有70%為油砂。因為加拿大對油砂的開發還處於一個很初始的階段，目前累計產量只占到了探明儲量的4%多，未來發展空間很大。


陽光公司的地質儲量
加拿大全部油砂資源中的85%分布於阿薩巴斯卡區域（擁有約700億桶原始石油地質儲量 )。阿薩巴斯卡是加拿大石油公司密度最大、基礎設施最好、桶油現金操作成本較低的區域 。陽光油砂占阿薩巴斯卡區域全部已授出用地的7%,公司理論上持有相當於加拿大已公布石油地質儲量的3%以上，原始石油地質儲量超過中國大陸總和。



從上圖可以看出，阿薩巴斯卡區域的油砂租賃協議基本已經售出，其中基本上都是各大國際巨頭,也有中國三大巨頭參與，但開發比例極低。目前的階段就是一個跑馬圈地的過程，賣出一塊少一塊，以後等技術成本下去，石油價格上來，你想拿地就基本拿不到了。目前阿薩巴斯卡已沒有更多、更成形的油砂區塊售出。而陽光油砂擁有目前區塊大約7%的土地，起碼在目前圈地運動中是成功的。一般來說，圈完地之後勘探，然後就看自己買的地下有多少可以開采的了。


那麽公司買的地底下有沒有油，下圖是公司網站上的評估報告。報告並不是公司自己弄的，而是獨立評估機構GLJ petroleum consultants (GLJ)與DeGolyer and MacNaughton (M&D)（這兩哥們我在前面有介紹，都是儲量評估領域的絕對大佬）。從報告看，探明及基本探明的儲量為4.4億桶，而中石化2011年的剩余油氣探明儲量約為40億桶。對比中石化的市值過八千億，陽光油砂市值20億。當然，陽光油砂的油砂不同於中石油的石油和天然氣，在開采技術和成本上完全不一樣。陽光油砂這4.4億桶的儲量開采難度有多大不得而知。





保守估計公司基本探明可采資源量也有14億桶



上圖的小點是勘探分布，黃色區塊為公司資產 。說明公司還有很多地區都沒有勘探。


公司目前三大作業區：



Westells，產能11萬桶，目前1萬桶在建

Thickwood，產能7萬桶，目前1萬桶批文已經獲取，籌備資金之中

Legendlake，產能12萬桶，目前1萬桶生產批文申報中


公司治理結構徹底調整

市場有人把公司遲遲不出油，慢於預定進度的原因歸為公司治理結構和管理人的問題。以前的管理層或董事會有什麽問題不得而知，但結果是擺在這里的。2014年最後兩月，公司連續任命了新的CEO，COO，並調整了董事會，之前也有不斷的調整董事會成員。新任命的董事會主席劉延安為中國人壽保險（海外）股份有限公司副董事長及總裁，算是人壽海外的一把手。新任命的CEO原為中石化加拿大公司常務副總經理。新的COO蔣琪則是我國海外高層次人才引進計劃“千人計劃”中的一員。公司的主要股東有四家國企（中投公司、中石化、中國人壽、中銀集團投資）和三個主要的中方投資人，他們的總股份占公司總發行股份的54%。可以說中資方基本上控制了公司，使它變成了一家中國企業，現在不論管理層水平還是董事背景都要明顯強於過去，都是在當地石油界有頭有臉的人物，而且都具有中資背景，各位中資股東從後臺走向前臺，總不至於只是玩玩過家家的遊戲？


中國國家層面會不會看重這些資產機會？


中國60%原油靠進口，這麽高得依存度，對一個大國來說很難接受：很容易就被人捏住七寸。

怎麽辦？除了來源多元化，就是自己多控制資源。

中國在海外收購原油資產是被老外盯得很緊的，中海油收購尼克森鬧得沸沸揚揚。陽光油砂作為加拿大本土上市公司，卻可以成功規避這種身份限制——這，會不會是陽光油砂公司的另外一層附加價值？


而且，加拿大石油運往中國有天然地理優勢。以前加拿大石油產出的97%都是輸往美國，美國也一直致力於修建加拿大至美國的輸油管。但由於油砂中產生的汙染等問題，這些項目一直遭到環保人士的反對。並且加拿大也意識到客戶單一化帶來的危害，於是加拿大就開始打亞太的主意。其中之一就是修建往西海岸的輸油管線。


該管道全長1177千米，管徑是36英寸，運力為52.5萬桶每日，再通過港口運往亞洲。加拿大西海岸到亞太約只有5000海里，而中東，非洲，南美到亞太均超過1萬海里，最遠的委內瑞拉超過2.5萬海里，加拿大的石油還是很具有吸引力的。


石油價格會跌到什麽水平？
麥肯錫咨詢公司的分析表明，艾伯塔省新油砂項目的成本已達到每桶65美元到70美元，而目前最新的油價已經跌破了50美元。其實個人覺得油價不是問題。沒有油價暴跌，公司估計也很難跌倒這份上。這種時候，反而應該是開始尋找這個領域投資機會的時候。

其實，公司目前一滴油都沒有產出，所以公司目前的第一大敵人是產油，能產油的陽光油砂和不能產油的陽光油砂完全是兩家不同的公司。只要有產出，就可以產生現金流，能完全扭轉市場對這家公司的誤解與懷疑。我是石油外行人，對能不能產油也只有依據公司自己的判斷，我能做出的選擇則是相信現在管理層和董事會。

從投資角度考慮，現在價格很殘，就當做PE了。如果要控制風險，那麽或許等公司正式出油之後再介入或許是一個比較穩妥的方法——按照公司指引，這個時間節點在今年的年中到三季度之間。


（文中觀點代表作者看法，僅供參考）

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