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解讀房貸松綁：不要小看此次房地產政策向正常化回歸 作者：王漢鋒 9月30日下午央行、銀監會等機構聯合宣布調整對房地產貸款政策。具體包括：1）重申首套房最低首付比例30%，利率下限為基準利率的0.7倍；2）對於擁有1套房，並結清相應購房貸款家庭再購房，執行首套房貸款政策；3）對於非限購城市，第三套及以上住房購買需求，如果結清購房貸款，各地銀行自行把握；4）允許給予非本地居民按揭貸款；5）繼續支持房地產開發企業的合理融資需求。對此，中金策略王漢鋒認為，地產政策進一步糾偏，其影響不容小覷。這次政策的放松，是在向正確的方向上繼續前進了一步，將有助於消除中國經濟面臨的“尾部風險”。後續繼續關註市場資金利率的下行趨勢。 以下是他的觀點： 2014年10月2日 不要小看此次房地產政策向正常化回歸！ 各位： 9月30日下午央行、銀監會等機構聯合宣布調整對房地產貸款政策。具體包括：1）重申首套房最低首付比例30%，利率下限為基準利率的0.7倍；2）對於擁有1套房，並結清相應購房貸款家庭再購房，執行首套房貸款政策；3）對於非限購城市，第三套及以上住房購買需求，如果結清購房貸款，各地銀行自行把握；4）允許給予非本地居民按揭貸款；5）繼續支持房地產開發企業的合理融資需求。 另外，今天中央宣布十八屆四中全會將於10月20-23日召開，時間點基本符合我們之前的預期（10月中下旬）。 我們對這些消息快評如下： （1） 地產政策進一步糾偏，其影響不容小覷。我們從2014年年初開始獨樹一幟在市場上看多地產股(《2014:以地產開局》)，原因在於我們預期自2010年以來扭曲的地產調控從2014年開始有望逐步回歸正常化。自今年年初開始，各地陸續取消限購政策。到如今，地產貸款認定政策進一步向正常化回歸，邁出實質性的一步，正式宣告之前持續多年的扭曲式的房地產調控政策逐步回歸正常。對應地，地產市場有望逐步回歸正常。地產個股已經出現了明顯的漲幅，但到目前為止依然存在低估，仍有較為明顯的向正常化回歸空間。 （2） 地產政策調整不容小覷另一方面原因在於：以持續的改革及對不恰當的地產政策的糾正為基礎，長期“病態運行”的中國經濟有望進入真正正常運行的“新常態”。2010年之後中國面臨的諸多挑戰，包括地方政府債務問題、影子銀行問題、金融系統風險問題等等，都直接或間接地跟房地產不太恰當的調控方式帶來的全社會資金周轉趨緩有關。換言之，對地產不恰當的調控直接導致了中國經濟隱藏的各種風險暴露。如今政府一方面在通過持續的改革（財稅體制改革、國企改革、地方政府行為的糾偏等）來糾正導致風險的結構性問題，另一方面在通過周期性的放松來釋放被壓制的需求。這兩種手段並行的方式，有望使得中國經濟擺脫過去四、五年“病態運行”，進入真正的正常運行的“新常態”。而目前市場上，較多板塊所隱含的估值水平對應的是“病態運行”的估值水平，這些綜合的措施將有望消除這些板塊所面臨的“尾部風險”，其估值還有較大的向正常化回歸的空間，如地產投資相關板塊、銀行板塊。 （3） 我們相信，此次地產放松，一定會在後續充滿爭議，引發討論。就如之前的歷次放松一樣，市場一定會有類似“政府又放水”的論調。我們一直強調，該放松時就放松，把結構性的問題留給結構性的手段，而不必陷入窠臼，死死抓住貨幣政策不放以至於“自廢武功”。這次政策的放松，是在向正確的方向上繼續前進了一步，將有助於消除中國經濟面臨的“尾部風險”。後續繼續關註市場資金利率的下行趨勢。 （4） 十八屆四中全會：“依法治國”將降低中國資產風險溢價。我們看多市場，但我們並不低估中國市場面臨的挑戰。十八屆四中全會以“依法治國”為主要議題，直接針對中國的主要矛盾，有望使得政府與市場、政府與企業、不同類型的企業之前的關系和界限更加清晰界定，大大降低企業經營所面臨的不確定性，從而逐步降低中國資產目前所隱含的較高的風險溢價。詳細請參看我們之前發表的《十八屆四中全會：依法治國將降低中國資產風險溢價》） （5） 維持看多，不排除上調目標漲幅的可能。我們在《2014：我們轉為樂觀》的年度展望報告中預計市場在2014年將實現20%左右的漲幅（目前上證指數已經實現11.7%的漲幅）。我們依然維持這樣的漲幅判斷，但不排除後續上調目標漲幅的可能。總體上，我們認為市場的重估才是剛剛開始，越來越多的跡象表明，2014年有望成為中國股票市場向上的長期拐點（參見2014年3月4日《中國的“老經濟”與“新經濟”》）。 （6）板塊配置：繼續超配地產，關註地產鏈條的反轉機會。從操作的層面上，我們繼續建議配置地產、金融等之前被“病態經濟”壓制的藍籌板塊。同時建議關註地產投資鏈條相關板塊在經歷多年的低迷和調整後可能會迎來反轉的機會，包括原材料、資本品等。 最後，感謝您持續的支持和關註，祝各位節日愉快！ 王漢鋒 於北京 2014年9月30日 |