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預算法修正深度點評:城投債將成消失的恐龍

來源: http://wallstreetcn.com/node/207646

華爾街見聞周日曾提到,醞釀十年,跨越三屆人大,歷經四審,素有“經濟憲法”之稱的預算法終於完成首次大修,並將於明年1月1日開始施行。本次修訂對未來地方債和城投債的走向具有深遠的意義。

法案雖然對地方政府發債開啟了大門,但是卻只允許省級地方政府發債,且發債規模受到國務院控制。此外,舉債資金只能用於公益性資本支出,不得用於經常性支出。

中信證券固定收益研究主管、首席分析師鄧海清認為,未來地方政府發債將趨於謹慎,地方債務籌資被關進籠子,城投債恐龍將會消失,省及省會級平臺將會大幅受益,但弱勢平臺面會臨較大風險,工業園區類的城投平臺或受到更大的沖擊。

以下是他的完整解讀

(一)政府的資產負債表將或公開,政府預算全口徑體系建立,地方政府預算約束強化,地方政府發債將趨於謹慎:

在新預算法中,規定將“政府的全部收入和支出都納入預算”。即在收入端將一般公共預算、政府性基金預算、國有資本經營預算和社會保險基金預算都納入到地方政府預算中進行考核。按照傳統的核算方式,國有土地出讓金收入被統計在政府性基金預算口徑下。而財政專戶的設立則需有法律規定或者國務院批準,冗雜的財政賬戶或得以簡單化,財政收入的不透明性大大降低。在這一全口徑的考核模式下,地方政府收入來源較為明晰。而從支出方面,規定一般是不列赤字,若出現短收,可以增列赤字,報國務院財政部門備案,並應在下一年度預算中予以彌補。從收支兩個層面來看,收支均納入全口徑的核算,並且輔以信息公開程度和透明度的增強,將有助於地方政府預算約束的強化,解決地方財政軟約束的詬病。

對於資產負債表是否會公開的事項,也是投資者討論的熱點。針對此,財政部部長樓繼偉在接受《新京報》采訪時解讀說,“這次預算法中也規定要建立以責權發生制為基礎的政府財務報告制度,政府的資產負債表要向社會公開,引入評級”。地方政府資產負債表的公開將更一步有助於財政約束的強化。而從另一個方面來說,收支的透明化和資產負債表的公開化,將促使地方政府舉債更為謹慎以規避資不抵債、出現償債壓力的風險。

(二)省級地方政府被賦予發債權,存量省級及省會級融資平臺走向顯性擔保,獲益最多

本次四審稿的修訂,被認為是“開正門、堵偏門”的重要法律依據。按照新修訂後的預算法:“經國務院批準的省、自治區、直轄市預算中必須的建設投資的部分資金,可以在國務院確定的限額內,通過發行地方政府債券以舉借債務的方式籌措”。此次對於地方發債的規定,需要註意的是:第一、發債權當前僅限於省級政府;第二、省級政府能否舉債、舉債額度由國務院進行審批。在這種情況下,省及省會級平臺將會大幅受益,地方政府可以通過發行利率較低的地方債來替換存量的城投債,地方政府對其的擔保由隱性擔保走向顯性擔保。而對於地市級的爛平臺,地方政府沒有擔保償還其的必要性和積極性,將難以從預算法修訂中獲益。

(三)政府舉借債務天花板由國務院設定,多方共同監督,地方債務籌資被關進籠子。城投債恐龍將會消失,低等級弱勢平臺隱性擔保證偽,對其借新還舊可能性小

新預算法對於城投債的態度,與《關於2014年深化經濟體制改革重點任務的意見》脈絡一致,即剝離城投融資功能,大多數向產業債進行轉型。新預算法規定,國務院財政部門對地方政府性債務實施監督,而人民銀行經理國庫則對地方政府的財政賬戶進行監管。而新預算法同時規定,“除了法律規定的形式外,地方各級政府不得以任何形式舉借任何債務,除了預算法和其他法律規定以外,地方政府及其所屬部門、單位不得以任何方式,為任何單位和個人債務提供任何擔保”。我們認為,不得以任何方式舉借任何債務、不得提供任何擔保、土地出讓收入納入預算的情況下,地方政府通過土地財政鏈,以信托或者城投債方式籌措資金的可能性大大降低,城投恐龍時代將會結束。而同時,這種提法意味著,低等級弱勢融資平臺原來隱含的隱性擔保遭到證偽,由於發債機制的規範化,難以再通過城投債方式借新還舊,而地方債安排受到國務院發行規模的限制又難以惠及這些平臺。最終這些平臺的償還取決於地方政府財力及還債意願,這類平臺的風險需要引起投資者關註。

那麽,有多少城投債或受到隱性擔保證偽的影響呢?根據我們的分析,截止2013年6月全國政府性債務余額大審計的時點,至少有6000億的城投債(僅指企業債和中票)未被統計到政府性債務余額中。這部分城投債具有政府的隱性擔保或許只是投資者的一廂情願而非事實。市場需結束對城投債的單相思狀態,對低評級的城投債予以規避或進行風險甄別。

(四)公益性支出才可舉債,工業園區城投平臺或受更大沖擊

新預算法中規定,舉債籌措的資金“只能用於公益性資本支出,不得用於經常性支出”。人大財經委副主任尹中卿在談到地方債分類時,將其劃分為三類,第一類是政府的直接債務;第二類是地方政府當初承諾代為償還或已經履行了擔保責任的;第三類是政府承擔救助責任的。比如公立的醫院和大學。從中不難看出,對於救助責任,政策當局或理解為具有外部性的與民生工程有關的資金需求。而我們認為,這意味著商業性資金需求如開發區開發建設費用難以再通過舉債籌集。在此情況下,工業園區類的城投平臺若無自身的運營能力,而政府隱性擔保又消除的情況下,或受到更大的沖擊。

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