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空中網：下一個20億的端遊公司？

來源: http://xueqiu.com/3978896441/30769289

空中網是誰？

在熱鬧的中國互聯網行業，空中網（NASDAQ:KZ）像是一家被遺忘的公司。這家公司由周雲帆和楊寧創辦於2002年，僅僅兩年後即以無線增值業務在美國上市，這種速度也成為一段傳奇。後來因為運營商的政策變化，無線增值業務受到極大的沖擊。2008年，王雷雷空降空中網任CEO，同時也成為公司最大的單一大股東，也就說空中網的實際控制人和管理層都發生了變更。

在王雷雷的領導下，空中網成功地從原來的無線增值業務向網絡遊戲業務拓展，截止到2013年，來自網絡遊戲的收入已經占到公司總收入的65%。空中網目前的業務結構如下：端遊占55%、手遊占9.5%、無線增值占35%，而且無線增值業務在持續下滑中，遊戲業務則維持良好的增長態勢。

空中網自主研發的端遊產品包括《龍》、《聖魔之血》和《功夫英雄》，但這些遊戲影響不大。讓空中網在格局基本穩定的端遊市場站穩腳跟的主要是公司引進白俄羅斯遊戲研發商Wargaming的戰爭遊戲——《坦克世界》。公司從2011年推出《坦克世界》，到2013年，這款遊戲占據其端遊收入的95.5%。據空中網2013年年報，《坦克世界》被下載了1380萬次，有3670萬註冊用戶。

空中網今年4月份宣布推出“戰爭傳奇War Saga”品牌，今年將推出Wargaming開發的另兩款戰爭遊戲：《戰機世界》（14Q1推出）和《戰艦世界》（14Q4推出）。

公司今年還推出了代理的3D魔幻熱血網遊《激戰2》（Guild Wars 2），采取了全新的買斷制收費模式，買斷價格88元，4月2日開放買斷預售。2014年5月15日中國大陸運營將正式上線——傳統的端遊采取兩種收費模式：一種是按時間收費，另一種是道具收費。目前，從市場的反饋看，這款遊戲銷售不錯，玩家反饋也屬正面。據公司透露，在一個月的預售期內，CD-Key銷量突破50萬。

《激戰2》（Guild Wars 2）由網遊業界巨頭NCSOFT旗下的北美子公司ArenaNet開發，遊戲以眾多顛覆性的創新精神被媒體與玩家認為是網遊歷史上一座新的巔峰，並榮獲美國《時代》雜誌授予的“2012最佳網絡遊戲”。

綜上所述，空中網並不具備成功自主開發大型網絡遊戲的經歷，但在成功代理海外優秀遊戲方面有不錯的經驗，而且公司已經與多家遊戲開發公司簽約了多個遊戲在中國大陸的獨家代理權。值得註意的是，公司與Wargaming的合作並不僅僅是代理，而且讓Wargaming持有公司股份，這種深度合作避免了第九城市（NASDAQ:NCTY）當年《魔獸》被網易橫刀奪愛之後，面臨無米下鍋的局面：收入突然歸零，市值大幅下跌。

空中網目前的年收入僅6億元左右，比在香港上市的另一家中型遊戲公司網龍（0777.HK）還小了很多，同時因為以代理遊戲為主，所以公司的毛利率也不像自主開發遊戲的公司那麽高，一般自主開發的遊戲毛利率高達80%以上，而空中網總體毛利率只有45%。

中國網遊行業

關於中國網遊行業，網龍2013年年報有很好的介紹，特引述如下：

二零一三年，中國遊戲市場整體收入達831.7億元人民幣，較上一年度增長了38.0%。其中，網遊市場占有率雖有所下降，但依舊占據了遊戲市場總收入一半以上的份額；移動遊戲呈現收入增速明顯加快的趨勢，使二零一三年成為「手遊元年」；而頁遊則在上市產品數量下降的同時保持了收入的增長。

在網遊市場方面，二零一三年，在引擎技術升級、硬件設備圖形處理能力增強、研發及運營人員對玩家的深入研究和滿足需求能力不斷提高等因素的共同作用下，端遊產品的質量得到穩步提升，用戶數量約達1.5億人，較上一年度增長了8.6%；整體收入達536.6 億元人民幣，比二零一二年增長了18.9%，顯示其網絡遊戲依然占據著中國網遊市場的主力地位。相對而言，移動互聯網遊戲市場規模的突飛猛進，網絡遊戲的市場占有率同比下降了10.4%，回落到64.5%。按銷售收入計，中國網遊市場上兩類遊戲－角色扮演類網絡遊戲（實際銷售收入352.9 億元人民幣）和休閑競技類網絡遊戲（實際銷售收入183.7 億元人民幣）分別占據了65.8%和34.2%的市場份額。

在手遊市場方面，由於其門坎相對較低，發行渠道規模日益擴大及中國的移動互聯網環境不斷完善，擁有多年研發及運營經驗的大型網遊公司、具備強大資金實力的傳統企業以及大量以「輕資本」為特征的中小創業團隊不斷湧入，使移動遊戲市場的用戶數、市場占有率及市場規模這三個核心數據呈現高速增長趨勢。

二零一三年，中國移動遊戲用戶數約為3.1 億人，實際銷售收入約112.4 億元人民幣，較二零一二年度分別激增248.5%和246.9%；而移動遊戲市場占有率達到13.5%，較上一年度提升了8.1%。

在頁遊市場方面，隨著瀏覽器性能的不斷提升，網頁遊戲質量逐漸向網絡遊戲看齊，這成為支撐網頁遊戲市場穩步增長的重要支點。二零一三年，中國網頁遊戲用戶數量約為3.3 億人，實際銷售收入約127.7 億元人民幣，市場占有率則達到15.4%，同比增長了21.2%、57.5%和1.9%，網頁遊戲收入總量基數增大，而增幅由此前的急速增長階段步入穩定增長階段，頁遊市場競爭也逐步由無序轉向有序，並基本確立起成熟的競爭規則和市場格局。

綜上所述，當下的中國遊戲行業正在持續高速增長的同時發生著顯著的變化。遊戲產品多元化、多終端化發展的趨勢越發顯著，移動互聯網為遊戲玩家所提供的新玩法和新體驗，使網遊作為絕對主流的格局正悄然松動，「多端並存、多元發展」成為未來中國遊戲行業所面對的新環境。可以預見，在國家文化產業政策、民眾需求以及各遊戲廠商不斷努力的共同推動下，中國網絡遊戲行業的未來仍具有極大的成長空間。

總體而言，端遊仍然是網絡遊戲的主體，占據65%的市場份額，而手遊增長速度非常快。但遊戲行業內的普遍看法是，端遊的生命周期更長，而手遊的生命周期較短，而且一個團隊持續開發出高品質的手遊非常困難，因此手遊的不確定性更高。

在傳統的端遊市場，競爭格局基本確定，第一梯隊是騰訊一騎絕塵，其市場份額還在節節攀升，原因在於它占據了遊戲推廣的渠道，騰訊的即時通訊產品幾乎覆蓋了所有的遊戲用戶，因此，其具有獨特的競爭優勢。

第二梯隊包括網易、暢遊、盛大遊戲、完美世界、巨人網絡等，這些公司來自端遊的年收入超過20億元，具備較強的自主研發和代理運營能力，在行業有較長時間的積累，有穩定的用戶基礎。

第三梯隊包括金山軟件、網龍、空中網等，這些公司具有一定的市場地位，年收入在10億元左右。

中國端遊市場份額分配如下：



總體而言，能力圈（微信號：AbilityCircle）認為端遊仍然是網絡遊戲行業最具確定性的投資領域，而且隨著大量開發者湧向手遊市場，端遊反而有可能從原來的紅海變為藍海市場。我這個觀點與網易CEO丁磊、空中網CEO王雷雷以及暢遊管理層對於端遊的態度是一致的。

季度運營數據



空中網季度運營數據如下：


股權結構

截止14年3月31日，空中網的股權結構如下：


方勛為家族基金持股，方氏原來是通用電氣的高管，他現在是中國建材的獨立董事。

盡管空中網在2013年4月以每股6.14USD回購了195.5股，但公司稀釋後的總股總仍然從13Q1增加了500萬股。這可能是因為Wargaming2013年5月行使購股期權獲得300萬股，以及公司與Wargaming達成進一步合作，授予Wargaming200萬股的購股期權。

估值對比






以上為我認為估值比較低的四家網遊公司的估值對比。均是以2013年的盈利計算的PE。

暢遊從今年一季度開始以虧損為代價在發展手機平臺業務，截止一季度平臺業務有2.39億活躍用戶。暢遊管理層可能是看到了手機遊戲的推廣平臺具有巨大的價值，因此才開始大力投資於此。不過，暢遊最近爆出了高管內鬥，總裁陳德文在內網上發的“戰鬥宣言”泄露到了媒體上，高管之間的矛盾公開化，同時也表明公司的轉型戰略還沒有得到管理層的一致認同。

網龍去年將旗下的91無線以19億美元賣給了百度。91無線正是智能手機上的應用分發平臺，包括對手機遊戲的分發。關於網龍我曾經寫過一篇分析文章，可參考（http://zhouzhanhong.baijia.baidu.com/article/18719 …）。

空中網與上述兩家公司相比，業務比較純粹，簡言之就是代理海外比較成功的網絡遊戲，當然代理業務也不簡單，需要做很多本土化的工作。從公司今年將發布的重磅遊戲看，今年業績有望保持較快的增長。

完美世界公布了亮麗的14Q1業績，收入和利潤同比分別增長了44%和54%，超預期，公司的PB（1.2）、PE（4.4）均低於空中網，但業績公布後股價反而下跌了。完美世界挺能賺錢的，但是，管理層對小股東不算友好，複星國際現在是完美世界的大股東，但似乎也改不了公司管理層喜歡四處撒錢的毛病。完美世界與網龍和暢遊比，今年業績應該不錯，因為年內有多個優質大型遊戲推出。

總體上，僅僅從價格的角度看，網龍的安全邊際最高，暢遊次之，完美世界再次之，空中網安全邊際最弱。投資空中網應當主要看重其增長的潛力。公司今年的三款重磅遊戲有兩款（即《激戰2》和《戰機世界》）已經上市接受市場檢驗，需要密切關註。

風險因素

空中網的成功主要是找到一個細分市場，才得以在端遊基本格局已定的情境成功突圍。公司在戰爭遊戲市場獲得了巨大的成功，不過，其成功也引起了其他巨頭的關註，包括騰訊、暢遊今年都推出了類似的遊戲，其中騰訊也是代理了俄羅斯的一款二戰題材的遊戲——《戰爭雷霆》，暢遊則是與海外團隊合作開發了一款二戰遊戲——《海戰世界》。值得一提的是，騰訊、暢遊都是有自己遊戲推廣平臺的公司，這是他們與空中網相比的優勢。

因此，今年戰爭題材遊戲的競爭會非常激烈，空中網能否保住其領先地位是我比較擔心的風險。

當然，騰訊和暢遊這樣的巨頭大概不會吞噬掉空中網通過《坦克大戰》積累的客戶基礎，但我判斷戰爭遊戲這個細分市場不被空中網所獨享則是肯定的。

最新進展

5月29日，空中網發布了14Q1的業績，在業務展望中，空中網預計第二季度會產生50到150萬美元的虧損，原因在於公司在二季度推出《激戰2》和《戰機世界》，銷售營銷成本大幅上升。公司同時預計隨後的季度里，銷售營銷成本會恢複正常。

正如一位投資者所言：“如果空中網能夠再有一兩款遊戲大作成功運營，那將會上一個臺階，躋身20億俱樂部，成為網遊市場的新生力量”，躋身中國端遊的第二陣營。但是上一個臺階的風險也是顯而易見的，如果接下來推出的遊戲表現平平，則只能繼續忍受作為一家默默無聞的三流網遊公司的市場地位。

本文首發於《財經天下》雜誌

【申明：作者為職業投資人，文章所提到的公司他可能投資了也可能沒有。投資有風險，本文不構成對任何人的投資建議。】

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