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六月中下旬的時候，一批企業趕搭香港IPO列車，其中一家是預計在本週上市的天合化工（1619）。 招股文件顯示，天合從事特種化工業務，主要產品包括潤滑油添加劑及氟化物，都是依據客戶需求訂製。這些產品的功能是什麼，第一手的行業狀況是怎樣，自問皆不懂。有興趣的讀者，宜多做功課。這裡短短的文字，純粹從財務數據作分析，寫出一點看法。天合計劃向市場發售28.2億股，每股最高售價為2.25港元，集資約63億港元，或約50億人民幣。以天合2013年稅後盈利26.3億人民幣來看，這個集資水平看來有點手輕，集資金額只是最後一年盈利兩倍也未到。同期也在進行IPO招股的綠色動力（1330），最後一年盈利1.9億人民幣，卻集資11.1億港元（或8.7億人民幣），集資金額是最後一年盈利的四倍多。以此作標準，天合看來有點妄自菲薄，未有盡用集資的空間。但投資者更須留意的，是天合發售的28.2億股份，有大約7.7億股（約27%）是舊股，由大股東出售套現，不屬於公司籌集的資金；而公司集資的部分，約4成也是用來償還股東貸款。七除八扣後，拿來擴充業務的資源並不多，只有約24億港元。當然，招股書的附錄三有詳細列出大股東跟幾位IPO前期投資者的融資情況，讓投資者得個明白。但心水清的話，可以留意到天合最後三年的稅後盈利分別是9.5億、21.9億及26.3億人民幣（下同），營運現金流亦錄得12億、21.5億及24.9億的淨流入，數字上是有能力償還IPO前的融資。天合大股東不利用營運現金流還款，爭取財務上的主動才考慮IPO，反而以賣股來還債，在策略上好像有點蝕了章。
天合賺取的現金流投放在哪裡，也是值得考量的範疇。最近的三個財政年度，天合分別投入了13億、19.5億及25.2億，在廠房設備等非流動資產。錄得高現金流，但沒有累積，反而積極投放在非流動資產上，在個人而言，是一個不理想的理財方向。之前見過幾家財務輪廓相似的企業，像兩週前談及的雨潤（1068），經歷幾年的營運後，問題往往便陸續浮現。對於焦點放在長線的投資者，天合的這個現象需要再三留意。天合的一些2013年度營運數據，也是標青得令人極度羨慕。像特種氟化物業務分部，29.7億的營業額，帶來24.7億的貢獻，分部盈利率高達83%，利潤可謂非常豐厚；但這也深化了為何大股東在IPO蝕章的疑竇。應收貨款和票據是1.4億，周轉期只是10天，但賬齡在31至365天的款項卻佔62%。這是反映營業收入內有很高比例的現金銷售，大幅拖低了周轉期的天數，在談雨潤時也談過了。大比例的現金銷售，似乎隱約反映另類投資疑慮。這款財務格局的企業，是不是閣下那杯茶，相信是各人心裡的問題。 鄔碩晉Wilfred Wu 資深會計師，現任貝德富理的執行董事，在不同的會計範疇歷練廿多年，近年專注企業重整及法證會計的專項工作。曾在不同報章撰寫財經專欄，喜歡從財務報表，發掘被數字隱藏的現象。 | ||||||