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全球最便宜油價：用錢堆出來的委內瑞拉福利

委內瑞拉國民享受著地球上最便宜的汽油，而代價就是該國政府必須為此犧牲高達13%的GDP。（更多精彩財經資訊，請到各大應用商店下載華爾街見聞App）

按照巴克萊近期的分析報告，委內瑞拉的汽油零售價僅為每加侖0.05美元，折合人民幣約為每升1.17元。這是按照官方匯率計算的，若按照黑市匯率計算，該國公民僅需為每加侖汽油支付0.01美元。

這個價格大概會讓很多國家的人民震驚，比如挪威、土耳其、香港和以色列，因為他們承受著世界上最貴的汽油費。

巴克萊預計，這種便宜的幾乎不要錢的汽油是委內瑞拉政府犧牲了將近270億美元的外銷石油利潤換來的。這筆巨資相當於該國12.5%的GDP，以及超過90%的公共部門赤字。

這也正是委內瑞拉政府為何長期以來都想減少汽油補貼的重要原因，甚至連激進的民粹主義領袖、已故總統查韋斯都認為汽油應當漲價。委內瑞拉新任總統馬杜羅也令開車的人們意識到，他想提高燃油價格。

不過，委內瑞拉政府可不敢輕舉妄動。他們不會忘記發生在1989年的那場大騷亂，導火索正是汽油漲價。

上世紀80年代，國際油價大跌，導致極端依賴石油出口的委內瑞拉出現財政危機，外債高企。1989年，委政府推行新自由主義改革，減少國家支出、緊縮社會福利，其中就包括上調燃油價格，最終引發民怨。2月27日，大批國民走上街頭遊行示威，但這卻演變成了一場暴亂。抗議者焚燒汽車，四處劫掠。他們被稱為“加拉加索（Caracazo）”，其含義為委內瑞拉首都加拉加斯的“暴力風暴”。3月1日，政府出動軍隊鎮壓。官方統計數據顯示，有數百人喪生。而民間則預計有上千人死亡。

然而，當前的委內瑞拉政府再度面臨經濟重壓，經濟改革的動機仍存。華爾街見聞網站早前提及，截止今年1月下旬，該國黃金與外匯儲備已降至210億美元，流動資產僅剩20億美元。而當時該國非金融性應付賬款總額超過500億美元。

為緩解經濟壓力，委內瑞拉在今年7月開征奇葩稅種——機場呼吸稅。這就是說，每名乘客都要為他們呼吸到的空氣繳稅20美元。

委內瑞拉長期處於高通脹環境。5月，該國年化通脹率高達61%，比阿根廷還糟糕。高通脹也是導致該國政府和民眾關系緊張的重要原因。今年以來，委內瑞拉已經爆發了一系列抗議活動。

換句話來說，無論委內瑞拉政府漲不漲油價，大街上總少不了高聲抗議的人群。

懸崖邊的委內瑞拉：石油換衛生紙

由於油價下跌且國內經濟面臨崩潰，大量生活物資依賴進口的委內瑞拉不得不接受鄰國提出的緩解措施：以石油換衛生紙。

據彭博社報道，本周二，在西班牙港見完委內瑞拉總統馬杜羅(Nicolas Maduro)後，加勒比海島國特立尼達和多巴哥(Trinidad & Tobago)總理比塞薩爾（Kamla Persad-Bissessar）在新聞發布會上提出石油交換計劃。她表示，這項交易將有利於這兩個國家。
 
比塞薩爾說，“商品共享的概念很簡單。特立尼達和多巴哥政府將從T＆T生產商采購由委內瑞拉政府認可的商品，例如紙巾，汽油和部分機械產品。”

比塞薩爾說，我們可以用紙巾等商品同委內瑞拉交換一些工業需求品，尤其是瀝青和原油。

委內瑞拉超過90%的外匯來源於石油出口，大量國內基本商品依賴進口。去年油價急跌六成，令外匯收入大減。委內瑞拉正面臨國內物資嚴重匱乏、物價飛漲的局面。總統馬杜羅已經實施外匯管制應對，影響外國貨進口。

根據布魯金斯學會發布的數據，糖、面粉和其他日常必須品進口，在委內瑞拉消費商品中占據70%的份額。1月份，由於土豆庫存告罄，委內瑞拉的100多家麥當勞餐廳已停止供應薯條，轉而提供油炸阿瑞巴玉米餅和木薯等南美傳統食物。

盡管委內瑞拉擁有世界最大的石油儲備，但其民眾卻要為尋求一袋衣物洗滌劑、衛生紙或食用油而在超市外排數小時的長隊。由於價格管制以及進口商缺乏美元，許多商店的基本用品被搶購一空。委內瑞拉馬杜羅政府稱私營部門投機和囤積物資的行為是造成物資短缺的罪魁禍首。

根據國際貨幣基金組織(IMF)數據，受油價暴跌的沖擊，今年委內瑞拉的經濟將萎縮7%。而其通脹率，在去年12月份時就已高達69%，是全球通脹最嚴重的國家。

就在上個月，中國決定向委內瑞拉提供200億美元融資，並向厄瓜多爾提供75億美元貸款。至此，自2007年以來，中國已向委內瑞拉提供了500億美元貸款。

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【財富】都在談論的委托“贖回潮” 和“投基”有什麽關系？

“一行三會”統一、從嚴監管思路之下，多年來持續增長的資產管理行業的體量極有可能面臨“回撤”。

60萬億大資管如今面臨著去通道、去杠桿、打破剛性兌付等考驗，隨之發生的是批發式通道、保本產品、分級基金、委外定制等一系列產品逐漸走向沒落，而另一些順應監管潮流的創新型產品則有可能大行其道。比如，即將出爐的公募FOF（基金中的基金）產品被業內寄予厚望。

監管風向變化

最近兩周，資本市場風聲鶴唳，股債期貨市場無一幸免。A股市場概念股熄火，雄安新區概念稍一擡頭，便遭遇大資金出貨遂偃旗息鼓;創業板個股延續久跌之勢，平均市盈率回到50倍，低於歷史平均水平;債券市場各類指數普跌。

對於上述頹勢，市場將其歸因於銀行委外資金回流，小規模贖回一些資管產品引發一定的恐慌效應。截至目前，這種跡象已經在公募基金凈值異動中得以顯現，有10多只基金在單一交易日出現凈值暴漲。有兩只基金在單一交易日凈值翻倍，一只基金單日上漲49%。接受第一財經記者采訪的多位基金業內人士均指出，凈值異動是因為遭遇了大規模的贖回，也有相關產品的基金公司人士向記者證實了這種說法。

委外回流銀行體系的直接原因是監管政策的變動。一季度央行推行MPA（宏觀審慎評估體系）考核政策，將表外理財納入廣義信貸，限制了銀行理財規模與負債的擴張。4月起，銀監會又發布了多項政策，重點調控的方向為同業業務、委外等。

接受第一財經采訪的多位資管界人士表示，目前委外資金贖回跡象已經顯現，但絕沒有達到“贖回潮”的地步，不過委外也存在未來逐步收縮的可能。

實際上，上述變動也被業內解讀為蓬勃發展的資管行業出現“回撤”的一個信號。證監會副主席李超曾在公開場合提及資管行業的總規模。他稱，截至2016年6月底，各大類資管產品的規模為：銀行理財26.3萬億元、信托計劃15.3萬億元、公募基金8.4萬億元、基金專戶16.5萬億元、券商資管計劃14.8萬億元、私募基金5.6萬億元、保險資管2萬億元，簡單相加後的規模總計88萬億元。由於在實際運作中，部分資管產品互相借用“通道”，產品互相嵌套、交叉持有等，剔除這些重複計算因素，資管業務規模約為60萬億左右，大體接近上年GDP總量。

監管對於同業、委外市場的治理，體現了去通道、去杠桿等多種意圖。在資管大發展的同時，也出現了一些風險因素。始於2015年年中的一場股災讓各類市場參與主體記憶深刻。股票牛市一定程度緣於杠桿的助漲效應，但一旦市場轉向，杠桿也會引發極具沖擊力的殺跌效應，以致釀成流動性危機。

自那之後，監管對於去杠桿的工作幾乎從未間斷過。按照最新的央行牽頭的“一行三會”的統一監管政策，公募、私募的負債杠桿比例分別不得超過140%、200%;固收類、股票類分級產品杠桿分別不得超過3倍、1倍;資管機構不得提供規避監管要求的通道業務。

沒落的分級基金

資管產品去杠桿過程中，牛市時大行其道的分級基金成為被監管的對象。為抑制杠桿基金的助跌效應、確保市場穩定，監管層叫停了分級基金發行。中融白酒等10只最後一批深交所分級基金不能上市交易。

中融白酒分級基金成立於2015年9月30日，它是分級基金產品中最晚成立的一只基金，也是最快清盤的分級基金，從成立至清盤歷時不到8個月。

中融白酒的“黴運”始於募集期。由於不能上市交易，又趕上A股市場的劇烈震蕩，中融白酒分級在發行中大受市場冷遇。基金募集始於2015年6月25日，卻意外三度延期，直至2015年9月24日募集結束，歷時92天，募集金額僅2.03億元，勉強過了2億元和募集最長3個月的成立門檻。

盡管在成立之際，中融白酒曾公告稱，基金合同生效後6個月內在符合規定情況下，白酒A份額與白酒B份額將在深交所上市交易，但最終未能如願以償。上海一家公募基金內部人士對第一財經稱，發行那會兒業內差不多都知曉最後一批分級基金是特事特辦，不能上市交易，等同於指數型基金，交易方式僅限於申購和贖回。

從最後一批分級基金的境遇來看，主要存在兩種趨勢，一是類似於中融白酒般清盤，另一種是轉型為LOF（上市型開放式基金）。中融白酒、銀華一帶一路、建信有色、銀華國防四只基金清盤，而國泰新能源車、融通大農業、鵬華醫藥、交銀環境治理、信誠基建工程、前海農業6只基金轉型為LOF產品。

分級基金雖然在A股市場中並非主流產品，但其在牛市泡沫破滅後的虧損效應震驚業內。一大批並不熟知分級基金操作策略的散戶投資者成為了分級B的持有人，並在股票暴跌中陷入分級B下折的噩運，一夜遭遇百分之幾十的資產損失。

下折是當B份額的凈值下跌到某一價位(普遍為0.25元)，為了保護A份額持有人利益，基金公司按照合同約定對分級基金進行向下折算，折算完成後，A份額和B份額的凈值重新回歸初始凈值1，A份額持有人將獲得母基份額，B份額持有人的份額將按照一定比例縮減。下折一般都發生在熊市當中，下折之前基金公司都會發布提示公告，並在產品名稱前標準星號。

考慮到大量投資者並不符合分級基金專業度的要求，監管層發布的分級基金新規，確立了30萬股票持倉的最低要求。上交所4月25日公告稱，分級基金的投資者必須滿足如下條件：申請開通分級基金相關權限的個人投資者及一般機構投資者須滿足“申請開通權限前20個交易日其名下日均證券類資產不低於人民幣30萬元”、“在營業部現場以書面方式簽署《分級基金投資風險揭示書》”等條件。2017年5月1日《指引》施行後，未開通分級基金相關權限的投資者將不能進行分級基金子份額買入和基礎份額分拆操作。

在杠桿放大風險以及監管高要求下，分級基金如今正在走向邊緣化。據Wind資訊統計，4月25日，159只分級B中，100只產品成交額不足100萬，18只在當日零成交，僅有4只軍工B(150182)、中航軍B(150222)、券商B(150201)、國防B(150206)四只產品成交額超過億元。

一位熟悉分級基金投資的業內人士張華(化名)對第一財經稱，分級B在牛市之後，已經走下了神壇。它的交易機制存在問題，介於B基金一級市場的波動幅度不受限、二級市場有漲跌停板限制，在市場發生劇烈波動時，它會產生明顯的折溢價率，尤其是在市場行情不好時會引發下折事件巨虧的情況。

如今，在二級市場上，分級基金的杠桿效應時常會有失真的時候，長期跟蹤分級基金的人士也會發現有時在指數上漲的時候，分級B的波動抵不過指數漲幅;但在市場暴跌時則跌幅遠超指數。

分級B也被打新一族所嫌棄。分級B盡管像股票一樣可以在二級市場自由買賣，但卻不能成為打新股的底倉。張華稱，如今的打新一族，他們更願意持倉龍頭股票而不是分級B。即便不打新，從當前的情況來看，龍頭股的波動幅度不會比分級B低。“行情好的時候，它們的漲幅時常超越分級B，但行情差的時候它們也沒有杠桿助跌效益。”

分級基金成為邊緣產品的另一個例子為有較高的溢價空間，但卻無人參與套利。據集思錄統計，4月25日1000分級(162413)、帶路分級(502016)、高鐵分級(502030)、互聯金融(502036)、泰信400(162907)五只基金整體溢價率均超過3%，但卻吸引不了套利資金的入場。

張華稱，A、B子份額一天的成交及其低迷。剔除申購費，即便代表套利空間的溢價率為3%，但申購套利最快為T+2，三天時間3%的收益正常是可以考慮的，但是慘淡的成交意味著申購母基金拆分A、B後，極有可能賣不出去，如果要快速賣出的話，那就要打折賣，極有可能套利失敗，另外還得承擔指數的波動風險。以華寶興業中證1000分級(162413)的B份額1000B為例，據Wind資訊統計，4月25日，該基金僅成交6.97萬元，截至收盤買一和賣一委托單分別為0.49元、0.508元，兩個價格之間存在3.67%的差距。

除了去杠桿外，去通道也成為了調控重點。作為去通道業務的先鋒營，基金子公司身先士卒。去年12月，一份號稱“最嚴基金子公司監管新規”出爐，其開展業務將受到凈資本束縛，同時也將計提風險準備金。比如，基金子公司凈資本不得低於1億元、不得低於凈資產的40%、不得低於負債的20%，調整後的凈資本不得低於各項風險資本之和的100%。

在此之前，基金公司曾經依靠“萬能牌照”的紅利，大肆發展批發式通道業務，基金業協會數據顯示，截至2016年9月平安大華匯通財富、招商財富、民生加銀資產管理規模高達7902億元、6859億元、6811億元，這些公司實現體量飛躍的時間約為3年。

基金子公司通道業務中，名義管理人通常將資金管理的權限拱手交予投資顧問，以獲取低廉的管理費，對風控和管理上幾無作為。海量的業務規模造就了一大批批發式通道產品。

2015年股災爆發後，大量基金子公司陷入爆倉危機，而一批與二級市場投資無關的計劃也在其前後的到期清算高峰中被爆出剛兌風險事件。動輒上億元的資管計劃一旦遇到爆倉或者剛兌問題，已經完全超越了子公司的應對能力，於是基金母公司甚至是公募公司的股東方參與調節。

在最嚴子公司監管新規出爐近半年後，子公司體量勢必急劇收縮。一方面是子公司為了應對凈資本的要求，選擇產品到期不續，而另一方面在委外新規的要求下，資金提供方也不願意過多牽扯通道業務。

在基金子公司通道業務受強監管後，基金公司專戶通道業務被業內認為是未來監管的另一個抓手。近日，中信建投基金專戶因專營通道業務，投資顧問因資金需求也大肆拋售個股，引發興業銀行、中國平安兩只藍籌股價短時間閃崩，並一度引發市場恐慌。上交所對中信建投基金旗下相關專戶產品限制交易，對中信建投基金的限制期限擬為一個月(4月24日至5月23日)。期間不得買入和賣出任何在上交所掛牌交易的所有證券。

強監管時代，打破剛性兌付或將成為未來的一種常態。近日，中國銀監會召開一季度經濟金融形勢分析(電視電話)會上，明確提出規範理財和代銷業務，規範銷售行為，充分披露產品信息和揭示風險，嚴格落實“雙錄”要求，做到“買者自負”，切實打破“剛性兌付”。這也意味著，未來投資者購買銀行理財產品到期後，如遇市況不佳，他將面臨虧損的風險，銀行不再自掏腰包，為投資損失埋單。

而在此之前，保本基金打破剛性兌付的政策也已落地。證監會今年2月份發布規則稱，避險策略基金(更名後的保本基金)按照“新老劃斷”原則進行過渡安排。其中,在存續期的“保本基金”無需更名,仍按既定合同運作。但在到期前不得增持不符合規定資產,不得增加穩健資產投資組合剩余期限和加大風險資產放大倍數等。到期後,“保本基金”可重新修訂註冊變更為“避險策略基金”,也可進行轉型或清算處理。

截至日前,尚在托管的56只保本基金中,有19只在2017年到期,其中上半年將有9只到期。2018年與2019年的到期基金只數分別是20只與10只。在業內人士看來，這些到期的產品中絕大多數將進行轉型，通常為普通的混合型基金。未來保本基金將成為消亡產品。

FOF崛起

華泰證券稱，近期一系列新規體現了監管層“打破剛兌”和“杜絕套利”的監管思路。在這一監管思路下，現有委外模式面臨轉型。剛性兌付和資金池業務模式互為表里。剛兌是銀行理財產品相較於基金、私募產品的最大優勢，而剛兌的實現有賴於資金池業務的運營模式。未來隨著上述監管思路細則的逐步出臺和最終落實，銀行理財產品的剛兌優勢將最終消失，這意味著現有的委外投資模式也將面臨轉型。

在債市不確定性較高的背景下，委外資金過往秉承的“固定收益+”策略或將發生變動。華南一家大型公募基金經理稱，作為替代，機構會選擇PE（市盈率）、PB（市凈率）較低及股息率較高的權益類標的，其中以港股通標的為主。該基金經理向記者分析此類投資組合道：“按照每個月重新篩選標的方式回測，三年組合收益近50%，在95%概率下三年最低收益為1.54%，風險較低。”

在中國內地市場表現平淡之際，港股市場走勢則明顯強於A股。伴隨著滬港通、深港通的開通，投資香港市場的資管產品暴增。以滬港深基金為例，2016年共有74只基金(A/C分別統計)成立，而算上正在發行的，截至目前滬港深開放式基金數量達到了108只。若再加上ETF、分級基金、LOF以及QDII產品，投資港股的基金數量約為200只。

強監管時代，快速擴張的滬港深基金也將成為被監管的標的。有業內人對第一財經稱，滬港深基金申報節奏有所放緩，但已上報的存量產品還在正常審批。未來一段時間之後，滬港深基金將有投資港股的最低倉位限制。

當通道產品走向沒落、委外逐漸收縮之際，A股市場與債券市場缺乏明顯賺錢效應的背景下，未來資管行業FOF業務被寄予厚望。截至目前，券商、私募行業的FOF業務均已開展，而公募基金的首單FOF不久之後亦將出爐。

上海證券統計稱，截至2016年底，券商集合市場以公募基金作為主要配置標的FOF共有43只。2016年底公募類FOF集合的規模大約為57億元，而整個券商集合計劃規模為2.2萬億，僅占萬分之二點六。未來發行產品的特色將從傳統廣義的基金組合朝著更加特色化、精細化方向的發展，運作模式、投資偏好、目標風險均是FOF特色的突破口，如量化FOF、股基FOF以及低目標風險的FOF相繼破殼而出。

公募基金FOF產品尚在申報中。自去年11月30日證監會開始接收公募FOF產品申報材料後，29家基金公司申報了60只FOF產品;其中招商基金和華夏基金申報了4 只FOF 產品;匯添富、長盛、諾德、富國、廣發、南方、建信、國泰及博時9家基金公司均申報了3 只FOF產品。按照正常審批的流程，若不出意外，首批公募FOF將於今年5月誕生。

華泰證券稱，總體而言銀行理財在投資的專業性上不如公募基金等投資機構，但銀行可以利用其資金體量和渠道優勢，成立FOF產品，直接購買基金。在穿透原則和不得嵌套規定下，未來銀行理財無法再購買銀行理財。但成立FOF一來不違反對嵌套的規定，商業銀行也可以直接通過基金公司就看到底層資產投向。

或許，繼保本、QDII、定制產品之後，FOF或成為公募基金甚至是整個資管市場的新風口。