美國升息「債市巴菲特」如何布局？近60年操盤經驗丹法斯大幅減持債券部位

2015-12-14 TWM

被封為「債券天王」的丹法斯，經歷過一甲子景氣循環與利率週期。美國升息氣氛之下，他認為債市基本格局不變，流動性疑慮仍是當前問題。未來投資方向，他看好美國高收益債，但強調要做好長期抗戰的心理準備。

當今投資市場，被封上「債券天王」名號的人物約有四位：駿利資產管理公司的比爾．葛洛斯（Bill Gross）是台灣投資者最熟悉的天王；富蘭克林坦伯頓的哈森泰伯（Michael Hasenstab），被稱為「債券小天王」；美國雙線資本創辦人傑佛瑞．岡拉克（Jeffrey Gundlach），則是「債券新天王」。

上述眾王之外，操盤經驗更加資深的債市耆老——盧米斯賽勒斯資產管理公司副主席丹法斯（Dan Fuss），同樣是全球投資市場認定的債券天王之一。他所掌管的盧米斯賽勒斯債券基金，規模接近二百億美元，近五年，績效打敗九六％同類基金；二十四年來，基金的年複合報酬率高達九．七％，與標準普爾五百指數績效相當。

論資歷，他在債市打滾已經有五十七年，幾乎經歷了一甲子的景氣循環與利率週期；論績效，他的「債券基金」表現不輸股票。也因此，除了天王稱號，他還享有幾個更具有分量的形容詞：對其人，他被稱為「債市巴菲特」；他的基金，則被稱為「打了類固醇的債券基金」。

他建議別壓向極端標的：

最安全、最會賺都可能翻船各界預料，美國聯準會主席葉倫（Janet Yellen）將在十二月十七日宣布十年來的首度升息。如同諾貝爾經濟學獎得主羅勃．席勒（Robert Shiller）所說，在長達七年的零利率環境後，這次升息不止「前所未見」，對於市場的衝擊效應也難以預測。也因此，雖然眾家天王各有觀點，但累積了一甲子功力、看盡債市百態的丹法斯，其後市看法在當下環境中或許更具考價值。

「這將是一趟非常漫長的升息循環。」丹法斯先為這次升息循環的基本模樣定調，「可能必須耗時四到五年，聯準會的基準利率與十年期債券殖利率，才能緩緩漲到四％水準。」這個說法，與多數投資機構的判斷相去不遠。

基於「緩慢升息」的步調判斷，不少業者因此樂觀預估升息衝擊不致過大，而丹法斯也認為，債市現階段的基本格局不會改變；但令人意外的是，他眼中的「目前格局」，並非偏向樂觀的「牛市」。

「債券的牛市，早在三年前就已經結束啦！」丹法斯篤定的說。他對牛市宣判死刑的依據，是債券市場的流動性出現重大疑慮，簡單的說，就是債券的買盤逐漸減少。

十一月中旬，高盛證券首席信貸策略師希默伯格（Charles Himmelberg）發出警告，表示美國債市流動性已經「亮紅燈」，此話一出，立即引發市場對於債市流動性的高度討論，至於丹法斯，話說得更重：「在長期債券的部分，流動性早就已經乾涸啦！」當缺乏買盤的債市，遇到聯準會十年以來的第一次升息，即使這一趟升息循環的步調是微幅而緩慢，丹法斯也不敢小看對整體市場的負面衝擊；他認為，債市出現劇烈震盪恐難避免，據此，他也對一般投資人做了「基本原則」的建議：「市場狀況越糟，就有更多資金會集中在某些避風港，隨著市場風向快進快出，造成震盪加劇，因此，你必須更加謹慎。」進一步的，他詮釋了「謹慎」兩個字的意義；首先，是保持「中庸」，「你的資金最好別往任何極端靠攏，避免單獨重壓某種『最安全』或者『最高報酬』的資產，否則，很有可能一夕翻船。」至於債券部位，丹法斯以自己的調整原則說明，「先降低手中債券的存續期。」為了因應市場流動性危機，他將手中長期公債存續期，從原本平均十二年多，下調到六年半；短期債券，則僅持有一年半至兩年左右。

他最看好美國高收益債：

風險雖高但價格相對便宜事實上，丹法斯今年的操作績效並不算好。截至今年十二月四日，基金報酬率約為負五％；但績效暫時失色的主要原因，來自於他對債市的基本判斷；由於看空後市，他大幅減持債券部位，而盡量保留美元以外的貨幣債券；也就是，丹法斯正在大量準備現金。

今年年中，升息氣氛最濃厚的時候，丹法斯就開始儲存大量流動性，現金或短期票券等流動性資產占近五分之一，這部分幾乎沒帶來任何報酬；而手頭上超過三分之一的五年內到期債券，報酬率也少得可憐；但是他看似保守的投資策略，並非真的保守，丹法斯在等待的，就是葉倫宣布升息、債市出現劇烈震盪之後的「危機入市」機會。

畢竟，他的基金是「打了類固醇的債券基金」，丹法斯總在追求創造更積極報酬率的機會，他說，「一旦市場因升息動盪，將引發一波修正，我就會趁機蒐購超值的債券。」在這樣的前提下，今年難看的報酬率，只是為了日後更大獲利機會，而做的暫時性沉潛。

那麼，他最看好的「危機入市」標的是什麼呢？熱愛美國職棒波士頓紅襪隊的丹法斯，以一個調皮的玩笑起頭：「如果我只能選擇一個投資標的，我不會挑波士頓紅襪隊的門票，我會選的是，美國高收益債。」這是一個相當違反市場直覺的答案，因為隨著美國升息腳步日趨逼近，高收益債基金始終面臨投資人大量贖回基金的困擾，而這個現象截至今年九月底都仍然十分明顯；光是九月底那一周，美國高收益債基金資金淨流出就高達二十二億美元。

「但是，從歷史均價的角度來看，相對於高品質公司債或國庫券，高收益債相對是比較便宜的。」丹法斯也強調，高收益債的確存在較高風險，「但重點在於你是否做足功課，並且，手中的資產配置已經做好面對極端波動的準備。」簡單的說，手中現金滿滿的丹法斯，已為自己「逢低買進高收債、並且承受劇烈震盪」而做好準備了。

他不看好美元：

基本面沒變終將回歸常態另一個與市場看法相左的預期，則是美元。

「如果某項投資標的不停的往上攀升，除非是出現全新的經濟模式，否則它終究會停止。」而目前的強勢美元是由於全球資金不停湧入的結果，是投資人尋找投資避風港的後果，經濟基本面並沒有相應的增長變化，「美元不會始終保持強勢，在不久的將來——我無法確切的給出一個時間點，但美元終將回歸常態。」這個說法，與商品投資大師吉姆．羅傑斯（Jim Rogers）的看法一致；他曾表示，美國宣布升息，可能也是美元加速泡沫化的開始。畢竟，美國至今仍是債務大國，撐不起超強格局的美元。

他數十年的致勝心法：

長線投資市場震盪時進場當然，無論是高收債的「震盪後轉強」，或者是美元「強升之後泡沫破滅」，都需要一段時間的發酵，也因此，丹法斯仍然不忘提醒投資者，在這個變動難測的年代，「長期投資，這是投資致勝的不二法門。在市場震盪時進去買，短期績效一定不好看，但是對長期績效一定有所助益。」丹法斯也知道，長期投資是一趟「知易行難」的過程，「最好是能買進資產後，就到山洞裡躲一段時間。

假設投資者像巴菲特一樣，住在一個小城市，不去管短期的批評，才能真正讓長期績效成長。」不愧是「債市巴菲特」，操作手法固然積極，但老先覺的沉穩心態仍然完美把持。

債券3大天王，這樣看升息

葛洛斯

聯準會百分之百會在十二月升息。

我會增持低風險的資產，也就是說，不會投資太多股票，也不投資高收益債。

哈森泰伯

聯準會如果真的升息，將幫助新興市場復甦。

現在市場已經過度反應，當聯準會真的升息，市場將意識新興市場仍具成長潛力，到時價格將反彈。

岡拉克

我相信聯準會如果升息，市場波動會加劇，經濟也會更加脆弱。

長期債券承受的壓力將加大。

撰文 / 蔡曜蓮