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合生元：公司聚焦線上布局 新素加有望成為增長新引擎

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1813

本帖最後由 晗晨 於 2015-3-30 10:21 編輯

合生元（1112）：公司聚焦線上布局 新素加有望成為增長新引擎

公司加快改革步伐以應對市場格局的快速變化

2014 年核心凈利潤同比降 18.0%至 8.06 億元，H2 僅跌 5.5%，優於預期：公司 2014 年收入增 1.7%至 47.3 億元人民 幣，其中占公司收入 84.1%的嬰幼兒奶粉增長 6.1%至 39.8 億 元，收入增速大幅下滑。股東應占利潤同比輕微下跌 1.7%至 8.06 億元。如果不計算 13 年 H1 的一次性費用--反壟斷罰 款，則公司 14 年的核心凈利潤同比降 18.0%，好於我們之前 預期(下跌 33%)，其中上半年同比下跌 32.2%而下半年僅下跌 5.5%，反映公司已經控制費用效果明顯。

公司將聚焦線上布局以應對市場變化：截止 14 年底，已有 約 20000 間會員店加入了公司 O2O 平臺，媽媽 100APP 日均活 躍人數達到 85000 人，其 O2O 業務已貢獻了公司 10.1%的會員 總積分數，未來公司將逐步向第三方品牌開放其媽媽 100 O2O 線上平臺，並積極尋求投資者註資以打造國內領先的垂直母 嬰平臺，預計這將為公司未來的長期增長帶來動力。  庫存已恢複正常水平，新素加有望成為增長新引擎：由於 庫存的有效控制，14 年公司及渠道分銷商的庫存水平已恢複 正常水平（176 及 31 天）。公司已於 14 年 Q4 推出 200 元以 下的素加新產品，借助於持續拓展的分銷網點（14 年： 60%）、中端市場的龐大需求以及已有的素加團隊、品牌，預 計 15 年將貢獻 10%左右的奶粉銷售，未來有望成為公司增長 的新引擎。

奶粉成本以及歐元匯率下降將利好公司 15 年毛利率：鑒於 6-8 個月的采購期，我們認為公司 15 年下半年毛利率將會獲 得較大改善，以反映歐元匯率下跌及奶粉成本的大幅下降， 預計 15 年整體毛利率將同比提升 2.6 個百分點至 63.5%。

調整至買入評級，目標價 36.9 港元：盡管由於競爭激烈以 及消費者購買力渠道轉移等原因，公司 14 年的銷售表現差強 人意。但我們看到公司已開始采取多項措施以進行變革，並 取得了一定效果，我們看好公司的未來恢複，預計公司 15 和 16 年收入同比增長 10.2%和 9.6%，並調高公司 15 和 16 年的 盈利預測至 9.43 億元和 10.38 億元。我們調高公司目標價至 36.9 港元，相當於 15 年盈利預測的 19 倍市盈率，較昨日收 市價 32.0 港元還有 15.3%的上升空間，調升至買入評級。



公司加快改革步伐以應對市場格局的快速變化

2014 年核心凈利潤同比降 18.0%至 8.06 億元，H2 僅跌 5.5%，優於預期

公司 2014 年收入增 1.7%至 25.4 億元人民幣，其中占公司收入 84.1%的嬰幼兒奶粉增 長 6.1%至 39.8 億元，收入增速大幅下滑。其中 13 年 9 月推出的素加奶粉於年內的收 入達 7.1 億元，但也因為公司在素加上市初期將資源傾斜於素加，致使合生元品牌嬰 幼兒奶粉 2014 年的銷售收入同比下降 12.9%至 32.7 億元。另外占公司銷售收入 9.0% 的益生菌產品，也同樣因為資源不足致使收入同比下降 7.2%至 4.3 億元。

由於調價、增送額外積分和產品組合的綜合影響，公司毛利率同比下降 3.3 個百分點 至 61.9%。盡管期內大力推廣素加品牌，但公司銷售費率僅微幅上升 0.4 個百分點至 33.6%（14H1：36.6%），而行政費率更是下跌至 3.7%（14H1：3.9%），相比上半年有 大幅度的好轉，可以看出公司營運效率提升明顯。綜上所述，14 年股東應占利潤同比 輕微下跌 1.7%至 8.06 億元。如果不計算 13 年 H1 的一次性費用--反壟斷罰款，則公司 14 年的核心凈利潤同比降 18.0%，業績好於我們之前預期（下跌 33%），其中上半年同 比下跌 32.2%而下半年僅下跌 5.5%，反映公司控制費用效果明顯。

公司將聚焦線上布局以應對市場變化

公司順應在線銷售的大趨勢，通過將網上訂購平臺結合 VIP 嬰童專賣店的線下物流資 源，創立了在線到線下（「O2O」）業務模式。於 14 年，O2O 業務為公司總會員積分數 貢獻了 10.1%，而截至 14 年底，媽媽 100 流動應用程序註冊用戶及媽媽 100 微信用戶 累計約 1.9 百萬人，日均活躍用戶達約 85,000 人。總共約 20,000 間已會員店加入公 司 O2O 平臺。

除現有的 O2O 業務模式外，公司在 14 年 8 月月推出了企業對客戶（「B2C」）業務模 式。截至 14 年底，公司已與國內主要電子商務平臺展開合作，包括京東、天貓、一號 店、亞馬遜、蘇寧及當當網等。  

庫存已恢複正常水平，新素加有望成為增長新引擎

公司於年內積極控制存貨水平，使得 14 年上半年的庫存積壓問題出現好轉，全年庫存 天數僅輕微增加 6 天至 176 天，而渠道庫存也已經恢複正常水平（31 天）。

截至 2014 年底，公司 VIP 嬰童專賣店數量增加至 24,615 間，VIP 藥房數量增加至 2,824 間，而商場超市數量則增加至 6,659 間，分別較 13 年增加 76.4%、85.5%及 27.2%。與此同時，公司已於 14 年 Q4 推出 200 元以下的素加新產品，借助於持續拓展 的分銷網點（14 年：60%）、中端市場的龐大需求以及已有的素加團隊、品牌，我們預 計 15 年該產品將貢獻 10%的奶粉銷售，未來有望成為公司增長的新引擎。

奶粉成本以及歐元匯率下降將利好公司 15 年毛利率

鑒於 6-8 個月的采購期，我們認為公司 15 年下半年毛利率將會獲得較大改善，以反映 歐元匯率下跌（9.5%以上）及奶粉成本的大幅下降（40%左右），預計15年整體毛利 率將同比提升 2.6 個百分點至 63.5%。

調整至買入評級，目標價 36.9 港元
盡管由於競爭激烈以及消費者購買力渠道轉移等原因，公司 14 年的銷售表現差強人意。 但我們看到公司已開始采取多項措施以進行變革，並取得了一定效果，我們看好公司 的未來恢複，預計公司 15 和 16 年收入同比增長 10.2%和 9.6%，並調高公司 15 和 16 年的盈利預測至 9.43 億元和 10.38 億元。我們調高公司目標價至 36.9 港元，相當於 15 年盈利預測的 19 倍市盈率，較昨日收市價 32.0 港元還有 15.3%的上升空間，調升 至買入評級。

重要風險
我們認為以下是一些比較重要的風險: 1)行業競爭加劇、2）銷售恢複不如預期，以及 3）線上渠道的投入超出預期。


（第一上海）



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【飲食籽】金融才俊×黑帶高手　新素專員

1 : GS(14)@2015-03-17 02:08:37





（左起）Angela、Ken和Carter都希望多茹素，保護環境。



【飲食籽：清恬淡食】愛因斯坦於開始茹素時說：「我的三餐沒有動物油脂、沒有肉、沒有魚，可是我覺得這樣相當好。我總覺得人類天生不是肉食動物。」我雖非全素者，偶爾茹素也如愛因斯坦般自我感覺良好，部份茹素者可能基於宗教原因，近年掀起的素食潮卻以環保、健康行先。年輕人更是熱潮先鋒，像Ken和Carter，前者是位二十六歲的廚師，卻已茹素三年；後者則是位三十歲不到的食肉獸，只因一碗素燉湯令他對素食改觀，為素食行出一大步。


「這碗湯不下肉竟然有種喝肉湯的感覺！」這碗湯被食客Carter喻為魔法燉湯，只不過是野竹笙松茸紅棗養生燉鮮百合湯，呷一口，味蕾先嚐到甜再來是鮮，這種鮮，神奇地帶着肉的複雜味道，有種滿足感，還有種一喝而盡的慾望，的確特別，「這兒的菜式不像以往吃的羅漢齋般又油膩又濃芡，最特別是吃完整頓飯後，沒有吃肉的慾望，我記得曾經有次病倒，打算清淡點吃碗蘿蔔冬菇車仔麵，怎知最後還是忍不住吃了隻炸雞髀滿足那慾望。」加上Green Monday的明星效應下，Carter這位食肉獸開始思考環保問題，覺得要為環保出一分力，開始接受無肉菜式，亦開始成為餐廳「悠蔬食」的捧場客，除了每星期到餐廳一至兩次外，還偶然帶食肉獸朋友前來光顧。



芝士番茄焗意大利飯配日本南瓜以蔬菜高湯煮成的飯粒極香，加上芝士令整個飯更惹味。（晚餐菜式）

香芒牛油果苜蓿芽手卷即叫即做，苜蓿芽爽脆又帶草青味，加上牛油果及香芒變得鮮甜味美。（晚餐菜式）

野竹笙松茸紅棗養生燉鮮百合燉足四個鐘，入口鮮甜中竟然有點肉的複雜味道。（晚餐菜式）



「食肉獸偶然吃一頓素，由100%肉類變成99%，雖然只是1%，但將每人的1%合計起來，對環保已有很大幫助。」Carter說。

環保彷彿成為了年輕一輩茹素的理由，悠蔬食至今開業約一個月，已成為素食界的追捧對象，開業不足一星期已經爆場。餐廳走年輕化路線，Tiffany Blue襯白的色調，員工穿上白裇衫掛着杏色圍裙，有種年輕人的衝勁感。曾於private bank工作的鄭慧嬙（Angela）是餐廳老闆之一，毅然放棄高薪厚祿只為將素食的老舊形象改觀，繼而推動素食文化，菜式走fusion口味，而且絕不加入帶化學物質的素肉，希望讓年輕食客吃到蔬果最原始的清甜。
Fusion菜式易做難精，若只用素食材的話，偶一不慎便會落得「騎呢」收場，這兒的菜式創新度拿揑得相當準確，全因坐鎮的數位廚師各司其職，大廚康師傅曾於功德林擔任行政總廚二十年，愛創作菜式，不過最引人注目的是副主廚鄺梓罡（Ken），這位二十六歲的小伙子是空手道黑帶高手，熱愛烹飪之餘曾於佛堂做義工，佛堂師姐眼見這小子滿腔熱誠遂介紹他往台灣的春天素食餐廳做學徒學藝，「台灣的素食文化與香港完全大相逕庭！」Ken道出兩地的區別。



「香港年輕一輩的素食文化很特別，Green Monday當天茹素的多為男士，在台灣則男女也很平均。」Ken說。

台灣，是道教與佛教為主的國家，素食文化可謂多姿多彩。一趟台灣學藝之旅，Ken意外地成為了茹素者，「台灣的素菜店競爭很大，誇張點的話一條街有一半也是素食店，即使是一般餐廳也有素食餐單，不像香港般在粥麵店想吃素，勉為其難叫碗淨米粉及油菜也會被夥計鄙視。在台灣吃素實在是太方便，有點像便利店般梗有一間喺左近，我便漸漸習慣了茹素，一吃三年多了。」方便，正是年輕人茹素的最佳推動力，不像香港般想吃一餐素菜，可能處處碰壁，或者讓你想起那佈滿油光的芋頭魚。
Ken在台灣工作的餐廳是一間提供素食自助餐的餐廳，讓他可以學到中西日各地素菜，加上年輕人的好奇心及拼勁，一年後回港便於本地的新派素菜館The Herbivores擔任主廚，將台灣學到的改良再創作，就像簡單的日式手卷，以為紫菜裹着的是日本飯，怎知滿口爽脆清甜，原來是苜蓿芽、椰菜絲、牛油果、芒果等，帶點草青的香氣亦帶點甜味，不像一般手卷般膩滯。還有那個焗意大利飯配日本南瓜，意大利米以蔬菜高湯煮至八成熟，加自家打成的茄汁、香草等再焗，讓飯粒更加鮮味豐富。為了吃一口清新素菜，Angela銳意控制食物質素，由供應商提供部份外地及本地有機食材，午餐及晚餐以套餐為主，「素食講求的除了慈悲（不殺生），健康、環保亦是重要課題，不設散點避免囤積食材做成浪費。」餐廳亦會由細微之處出發，像那個具有三層過濾膜的濾水器、沒有刀片的慢磨果汁機、於日本選購的製冰機，務求以健康的角度出發，「我只希望推廣健康的飲食文化，為保護環境出一分力。」





木糠布甸用上較矜貴的天然呍呢拿油，味道天然還隱隱嚐到橙香，嗜甜者必食。

前菜有芝麻醬甘筍拌粉皮、田園鮮蔬沙律及紅甜菜合桃蘋果，最愛紅甜菜合桃蘋果，上了糖漿的合桃又脆又香口，伴蘋果粒清新又特別。（晚餐菜式）





杞子小木耳浸勝瓜釀露筍Ken將勝瓜釀入露筍後蒸熟，把汁加入上湯及奶打芡而成，味道很香很滑，而小木耳則夠爽口。（宴席菜式）

雀巢士多啤梨咕嚕猴頭菌用上入秋前的四川猴頭菌，其菌身的毛較短，口感更佳，炸香後加上自調的咕嚕汁，夠醒胃。（宴席菜式）



素食者分類

素食者有四種不同類型：





悠蔬食銅鑼灣渣甸街50號渣甸中心25樓晚餐（包前菜、手卷、湯、主食、甜品及飲品），每位$218十二人宴席套餐（十道菜），$3,888起




食素減溫室效應

據聯合國報告，生產肉類食品產生的溫室氣體（如二氧化碳等）佔全球18%，加上畜牧業要開墾荒地破壞樹林，自然加劇溫室效應，茹素便有效減低溫室氣體排放。據估計，一個牛扒飯盒，會產生2.45公斤二氧化碳，若一萬個學生同時食素，就可減少近24.5噸二氧化碳，相等於一個貨櫃可裝貨物的淨重量，有助緩減氣候變化。




台灣VS香港素食

只要一看素食者的數字，便知道台灣的素食文化比香港更成熟。據2008年香港素食會報告資料顯示，香港素食人口約2.4%（約17.2萬人），而台灣則超過10%（約250萬人），當中19歲至44歲的年齡層中亦有10%的人茹素。除因宗教信仰外，台灣更於2010年開始推行「周一無肉日」活動，部份學校也開始推行素食行動，相信台灣的茹素人口將會繼續上升。



記者：區佩嫦攝影：譚建章編輯：劉健華美術：孔文彬





來源: http://hk.apple.nextmedia.com/su ... t/20150316/19075099
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