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千萬不要說格雷厄姆的時代一去不復返 李白雨的投資博客

  證券分析之父格雷厄姆一直強調投資者要挑選便宜的股票。在《聰明的投資者》中，他對積極型投資者和防禦型投資者都分別提出了很多條挑選股票的標準。比如對於積極型投資者，要尋找符合流動資產與流動負債之比至少達到1.5倍、債務佔淨流動資產的比例不高於110%（對工業企業而言）等指標的股票；對於防禦型投資者，要尋找符合流動資產至少是流動負債的兩倍、當期股價不應該超過最後報告的資產賬面值的1.5倍等指標的股票。

   但價值投資者的腦海裡浮現最多的，我想還是其著名的廉價證券標準，也稱之為格雷厄姆最嚴苛的選股標準，他提出「最容易識別的一類廉價證券，其售價比公司扣除所有優先債務後的淨營運資本本身還要低。」格雷厄姆所說的淨營運資本，指的是公司的流動資產減去全部負債，意味著買入這樣價格的股票沒有支付任何固定資產以及商譽的價格。格雷厄姆-紐曼公司在其30年的投資業務中，經常挑選這種「淨流動資產證券」，並且購買價一般都是淨營運資本價值的三分之二或更低一些。

   光陰荏苒，現在很多人都認為，經過幾十年的經濟發展，證券市場越來越發達，市場信息傳遞的速度加快，特別是近年來投機之風盛行，像格雷厄姆提出的這些嚴苛標準，已經不適合當今的股票市場，那個經常能碰到特別便宜的股票的時代已經一去不復返了，在現在的股票市場上，已經無法找到符合格雷厄姆要求的極端便宜的股票了。

   真的是這樣嗎？我想大多數人並沒有真正耐心按照格雷厄姆的標準仔細的翻閱全部的股票資料，而目前就有一家企業的股票已經跌進格雷厄姆最苛刻的標準，股價低於淨營運資本的三分之二。

   在香港上市的通天酒業近期公佈了2012年的年報，由於受中國經濟下滑及進口葡萄酒競爭激烈的影響，其營業收入6.58億，同比下降了20.7%，淨利潤0.89億，同比下滑了52.9%，其股價受多重因素的影響，從2012年3月的1.18港元到現在，短短一年的時間已經下跌了56%。

   細讀年報，其流動資產合計14.49億，其中存貨2.55億、應收帳款0.78億、按金及其他應收款0.08億、預付租賃款0.03億、銀行結餘及現金11.05億。非流動資產4.85億，其中物業廠房及設備2.87億、預付租賃款0.81億、收購物業、廠房及設備的已付按金0.17億、可能收購事項的已付按金0.95億、生物資產0.05億。流動負債0.41億，非流動負債0.42億。

   按格雷格姆標準，通天酒業昨天的收盤價0.52港元，總股本20.1億，市值僅為港幣10.45億，而其淨營運資本13.66億，按照1：1.25換算成港幣為17.08億，市值只相當於淨營運資本的61.2%，居然真的低於三分之二了。

   說到這裡，有些讀者恐怕要激動起來了，可大家別忘了，極其廉價的股票往往意味著公司的經營出現了問題，比如通天酒業的利潤同比下滑就非常厲害。格雷厄姆在提出這些標準的同時，一直強調必須通過購買很多便宜的股票來分散風險，他在《聰明的投資者》裡說過「大多數年份裡，我們都在這方面做到了充分的分散化--至少包含有100種不同證券。」找出一個都很不容易了，我們要去哪裡找出100個像通天酒業這樣跌破淨營運資本三分之二的股票呢？

   目前價值投資者有兩大投資風格：一是尋找出現問題，股價特別低的股票買入，通過充分分散的方式控制風險，在股價回歸正常的時候賣出；二是選擇優秀的企業，在合理的價位買入，適當集中並長期持有。第一種風格主要就是繼承了格雷厄姆的投資思想。

   千萬不要以為格雷厄姆的時代已經過去，他提出的選股標準依然有適用的可能，情緒變化無常的市場先生一直都在，當他過度悲觀的時候，機會就可能悄悄出現。所以，關鍵在於，作為一個價值投資者，你選擇哪一種投資風格。

   註：此文章不構成任何買入建議，股價便宜的同時，仍需考慮企業的基本面、行業未來發展前景、財務數據的真實可靠性等等，並且企業的經營和財務數據每個時點都在發生變化，股市有風險，投資需謹慎。

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北京地鐵運1人虧5.9元 「2元票時代」或將一去不復返

據京華時報官方微博消息，北京市軌道交通指揮中心介紹，按2013年不完全統計，考慮軌道交通建設財務費用和日常運營維護費用，北京地鐵每乘客人次成本在7.9元左右。在目前單一票價2元情況下，運營企業每運送一名乘客，虧損為5.9元每人。

對此，北京市軌道交通指揮中心建議，針對北京公交地鐵調價，將現有的基礎票制由單一票制改為計程票制。其表示，北京市軌道交通運營里程已達465公里，乘客在路網中的乘車距離從最短的400米到最長的88公里相差220倍，但所付票款相同，沒有體現出「多乘坐，多付費」的公平性原則。

對於計程票制的起步價格，北京軌道交通指揮中心建議，考慮軌道交通以吸引中長途乘客為主功能定位，起步價不宜設置過低，對於起步里程和加價里程的對應價格，應按照遞遠遞減的原則，也就是運價率隨著乘坐里程的延長而降低。

此外，針對北京公交地鐵調價，應形成週期性浮動性的價格調節機制。北京軌道交通指揮中心建議，政府價格主管部門每3-5年按照當年線網規模和物價水平研究票價是否調整變動。或者在批覆基礎票價的同時，給予運營企業一定範圍的價格浮動自主權，使運營企業可採用營銷手段，設置動態價格或發行優惠票種等以吸引或均衡客流。

「2元時代」或將一去不復返

1971年，北京地鐵開始運營，憑證件買票，票價1角，一直持續到1987年底，一線及環線兩線地鐵票分別調價為2角，但若連續乘坐兩條線其票價則3角。之後二十年，北京地鐵票價緩步上漲，直到2007年，北京地鐵票價正式實行「一票制」，無論乘車距離長短和換乘次數，票價統一為2元。當時定價的主要目的是為了緩解大量小汽車出行產生的交通擁堵，但這也為日後公共交通大額虧損，市民乘車環境越來越差埋下伏筆。

北京地鐵運營有限公司7月8日表示，2007年至2013年，政府共計補貼該公司各類財政資金221億元，主要用於彌補線路基本運營虧損、設備設施更新改造支出。其中2013年財政補貼基本運營虧損26億元，更新改造支出近20億元。

據《新京報》消息，今年年初，北京市交通委新聞發言人馬伯夷透露，經測算，每張2元通票背後，都有近2元政府財政補貼。交通專家徐康明認為，持續的大幅度的財政補貼對於城市交通發展並沒有可持續性。

另一方面，北京地鐵客流過大已成一大難道，安全隱患不容小覷。2013年3月，其客運量首次突破1000萬人次。

今年3月，北京市發展改革委和北京市交通委聯合開展「我為公共交通價格改革建言獻策」活動，就公共交通票價問題向市民徵求意見。這被廣泛解讀為調價勢在必行，「2元時代」或將一去不復返。

「不同的調整力度導致的結果也有差異。」中國道路運輸協會副會長王麗梅認為，北京公交調價面臨兩難，調整幅度小，其發揮的作用就不明顯，但調整幅度大也難以讓公眾接受，中等步伐比較合適。她指出，票制調整要有依有據，設置一個季度或者半年的調價窗口期，然後對調價效果進行評估，有必要的話要進行微調修正。

“債王”格羅斯：美聯儲今年會加息 好時光一去不複返

被稱為“債券之王”的投資大鱷Bill Gross周三(1月28日)接受CNBC采訪時稱，他認為美聯儲將在今年6月左右象征性的升息25個基點。

當前全球貨幣戰烽煙正起，但美聯儲暫且隔岸觀火，本周的議息聲明只略提到註視國際動向，另對美國經濟甚表樂觀，似乎蓋過對通脹低的憂慮，所以市場普遍認為年中加息的預期不變。

“債王”格羅斯（Bill Gross）也認同市場預期，他估計美聯儲6月將加息0.25%，且具“象征”意義。格羅斯認為，全球股市仍受到支持，但全盛時期已經結束。

債王認為，美聯儲想藉這次加息向市場傳遞信息，不希望資本主義市場再繼續受超低息環境扭曲，令資金只流向金融市場從事套利活動，而僅有很少資金流入實體經濟刺激投資。

現行的市場利率極低，銀行存戶和小投資者的回報可能不足以對抗通脹，所以美聯儲冀望改善他們的實質回報，由負轉正。

此外，債王認同市場預期美國的加息步伐十分緩慢。市場現預期到2019年2月，聯邦基金利率只會升至2%。目前債市收益率亦反映這預期。美聯儲周三公布議息聲明後，美國10年期國債收益率下滑，昨日續跌至1.712%，即接近本月中的20個月低位1.7%。

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賈躍亭，一去不返？

智谷趨勢 2017-07-14 14:38

來源 | 智谷趨勢（ID：zgtrend）

作者 |  DJ

賈躍亭還沒有回來，距離他在微博上發表“我會盡責到底”已經整整一個星期。

他說，他要去美國繼續圓他的造車夢。

美國加州時間2017年7月4日晚，賈躍亭帶著老婆抵達洛杉磯。那個晚上，躺在樂視大廈門口地板上的人，在北京入夜的高溫里恐怕很難入夢吧。

去美國，賈躍亭似乎沒有通知任何人，尤其是那些或坐或臥的債主們。那個微博是在被人爆料他已經跑到美國後的次日發出來的。

然後，樂視方面隨即提供消息稱：“賈總將於近期回國，極有可能在一兩周內，具體時間根據美國事宜進展而定。”

今天是7月13日，賈躍亭還在美國。而且有很大的可能，他短期內不會回來了。

01

奔跑吧！賈躍亭

盡管創業英雄的光環已經褪色了不少，但仍有人相信他自始至終並非在玩一出“龐氏騙局”，他只是過於激進，過於心急。

不過，時間早已經不站在賈躍亭的一邊了。

他去美國的時間充滿了吊詭。賈躍亭夫婦及樂視體系三家公司的12.3億元資金被司法凍結的消息是在他跑路前一天被爆出的，他的保密工作做得很不錯。同樣被保守的秘密還有，六地方法院曾多次凍結樂視系資產。

回顧“樂視危機”過去這五十天，除了繼續畫著“樂視汽車”的大餅外，賈對於究竟如何負責從未做出過計劃。也許，這五十多天，他的心思全都用在如何平安抵達美國了。

讓我們來回顧一下過去五十多天危機中的賈躍亭。

5月21日

賈躍亭申請辭去總經理職務，專任董事長一職。

據南方周末的報道，這似乎是被孫宏斌逼的。孫入主後，一刀分割出了樂視僅存的優質資產，使得賈躍亭10個鍋五個蓋的遊戲再也無法繼續，從而一舉成為了賈決意跑路避難的導火線。

5月25日

由於樂視陷入財務危機，法樂第已開始接觸潛在投資者，計劃融資10億美元。

想起14年12月，賈躍亭還信誓旦旦地推出公司的SEE計劃，現在連跟他合夥的公司都跑了。

6月6日 

深交所終止樂視網發行20億元“小公募”公司債。該債券於2016年8月由樂視網臨時股東大會通過，擬發行總額不超過30億元的公司債券，本次發行規模為20億元，所募集資金將用於補充公司流動資金。

6月11日

樂視員工組團投訴，爆出員工社保已被悄悄斷繳兩個月。

6月13日

賈躍亭姐弟悄無聲息從樂視控股（北京）抽身，賈躍亭不再擔任法人代表，他的姐姐同時也不再擔任樂視控股的經理。

6月26日

招商銀行上海川北支行向上海高院發起了對賈躍亭等進行財產保全的申請。

6月29日

上海高院凍結了樂視控股在大聖科技股份有限公司的全部股權及紅利。

7月3日

賈躍亭夫婦及樂視體系三家公司的12.37億元資產於上周被司法凍結的消息，以及地方法院曾多次凍結樂視系資產的消息，終於爆出。

賈躍亭在加州時間7月4日晚上（北京時間7月5日中午）抵達美國洛杉磯。

7月5日

爆出消息，賈躍亭已將樂視控股持有的幾乎全部樂視影業股權，質押給孫宏斌旗下的融創。

7月6日

就在賈躍亭微博發帖的當天下午，賈躍亭辭去樂視一切職務！

7月10日

由賈躍亭個人提供資金支持的加州電動汽車公司法拉第未來(Faraday Future)宣布，暫時停止此前內華達州建設10億美元工廠的計劃。

7月11日

美國電視制造商Vizio以“商業欺詐和違約”為由向美國加州聯邦法院起訴樂視，稱樂視制定了一項秘密計劃以營造其資金面健康的假象，同時還竊取了Vizio的用戶資料。

同一日，樂視忙於對幾個月來公司員工不斷累積的怨氣急救消火，發布公告將鍋甩給了招商銀行：此次樂視非上市體系員工工資發放推遲，其中重要原因就是招行惡意超出債務二十倍凍結樂視財產，導致樂視非上市資金卡死，對本就資金危機的樂視雪上加霜。

招商銀行則馬上回複，凍結的部分是依法應當受償的債權金額——這個鍋，我們不背。

樂視最後這一步棋下得簡直出奇，將發不出工資怪責到銀行頭上，被人家輕松反制，留下的尷尬局面，讓樂視在公眾心中的印象更下一層樓。

02

這不是他第一次跑路了

賈躍亭去美國，有意無意地瞞住了幾乎所有人。連樂視內部的爆料人，都是在他動身之後才放出消息。

一個正四面楚歌的焦點人物，能做到神不知鬼不自覺地“跑路”，這得多麽精心地準備。

別說，賈躍亭在這方面還真有經驗。

賈躍亭已經不是第一次出走。早在2014年6月，“賈布斯”就開始在海外滯留數月不歸，最後確認回歸則是到了那一年的11月26日。那一年對於賈來說，樂視的形勢就如同坐過山車。

當時有一件大事，山西省政協副主席因涉嫌嚴重違紀被立法案調查，樂視網被深深卷入其中。這成為樂視危機的起源。

賈躍亭以身體不適（當時確實患病）為由，躲到海外。期間僅用微博與樂視粉絲們互動。

說起賈躍亭，也是一個微博控，許多與公司策略相關的重大決策，常常是連公司董事會都不怎麽清楚就通過他的個人微博發布了，比如啟動SEE超級汽車計劃、還有上述提及的，將“盡責到底”的宣言……

賈躍亭在海外修養期間，通過微博透露了他對智能汽車的投資意向。11月回國後，即刻向全國宣布：我不是白去的海外，我是學了東西回來的！賈躍亭所學到的，就是所謂的樂視生態化反概念。

歸國後，賈躍亭分別在2014年12月，2015年3月與4月先後發布了超級汽車SEE計劃、樂視音樂以及樂視手機產品計劃，打開了樂視的汽車、手機平臺業務，從而將樂視打造成電視、手機、音樂、影業、體育、汽車和內容的七大生態的模式。

“賈布斯”想效仿喬布斯的蘋果式的生態圈，開發各類產品並在只提供一個系統支持的情況下，把整個產品線做成閉環。

但是，就如華為在樂視剛剛發完硬件免費的公開信後，回嗆樂視，“免費的，可能是最貴的。將用戶放在中心，層層圓圈都是快刀哇”，樂視多金而急於求成的心態，未必能讓賈躍亭心想事成。

在經歷一系列財務危機後，華為一語成讖。

媒體披露，一家金融機構對樂視系的調查報告中顯示，樂視系的年報中難尋盈利點，截至2016年9月，整體虧損高達97.3億元。其中，手機為最大虧損源（56.6億），其次是樂視體育（26.3億），再來是樂視汽車（13.4億元）。

外人難以理解的是，從國外歸來的第一回合，賈躍亭怎麽就繼續風光了起來。他在靜候某一個轉折，或者某一個合適複出的時機嗎？

總之，似乎讓他等到了。他回來了，樂視和賈躍亭一時風光無限。2015年，賈躍亭還獲評當年的“中國互聯網經濟年度人物”。

不過，風光僅僅延續了一年，“樂視大廈”便搖搖欲墜了。

上一次，賈躍亭出走的時候，樂視公司曾一再對外公布，賈將馬上回國，從9月推到10月，再從10月推到11月。

這一次，還會重複同樣的戲碼嗎？

一個值得註意的事實是，2016年賈躍亭及其姐姐給樂視網的借款余額分別為20.7億元及14.01億元，頗有一股破釜沈舟與企業共存亡的架勢。不過到年底的時候，樂視網賬戶上賈躍亭的借款僅剩260萬元，向賈躍芳的借款僅剩4.33億元，這就意味著樂視網在資金最困難的時候優先向賈躍亭姐弟倆合計償還了約30億元。

錢都已經還給賈家了，拿錢跑路似乎更合情理一點，吼？

03

賈躍亭若一月未歸，他或將信用全無

2017年7月13日的吳曉波在他的微信公眾號“吳曉波頻道”發文《回來吧，賈躍亭》。文中提到，請友人發微信給賈躍亭“請他回來吧”，賈躍亭很快回信，避而不談回來，只是讓“曉波來看一下我們的汽車工廠吧。”

沒有人知道，賈躍亭這次出走究竟是為了什麽？真的為了他的造車夢，或者捅了一個天大的窟窿之後，他現在有了讓他更害怕的顧慮。

2015年7月，在樂視處於拆東墻補西墻的窘境中，央視財經頻道曾公開質疑：賈躍亭一邊堆概念一邊套現，是創業失敗還是涉嫌欺詐？

如果真的是欺詐，那可能是要坐牢的。

賈躍亭捅的窟窿實在太大。上一次出現類似的危機，還要追溯到2012年的無錫尚德案，尚德破產案最終涉及529個債權人174億元的債務。當時尚德的掌門人施正榮最終選擇了失信棄盤，由無錫地方國企接手。從此施正榮再難重返中國主流商界。

在現代中國的改革開放史，因為法律跟不上經濟發展形勢而坐牢的商業巨子、金融大佬有不少，褚時健、牟其中、管金生……盡管對於判決，他們未必心服口服，但在行動上他們會絕對尊重和遵守，因為他們知道有一些後果必須由自己來承擔。

真正成功的商業人士，看重商譽重於一切。很多時候坐牢也是保留自己商業信譽的一個選擇，因為時代的發展會證明這一切。

因分錢給自己一同打拼的兄弟而被判處無期徒刑的褚時健，2002年保外就醫。70歲的褚時健承包了2400畝荒山種橙子。14年後，84歲的褚時健種橙子再次成為億萬富翁。中國商界從未喪失對他的尊重，對他的回歸表示了由衷地歡迎。

但不回國的賈躍亭，絕不會得到這樣的尊重，雖然他的身上也許依然有創業英雄的光環。

他現在已經從樂視業務主體業務出局，樂視動蕩波及到了眾多普通人，有樂視的員工也有小債權人，樂視已經引發了整個供應鏈條的恐慌。而賈躍亭除了躲起來，繼續拿造車來搪塞，並無實際的盡責安排。最致命的是，整個過程中，唯一沒有受損的似乎就是他個人與家庭的利益。

賈躍亭是否能避免失信於人的局面，得看他能擔起多少的責任。

想到吳曉波在自己的公眾號里苦口婆心地勸他，“回來吧！”先把欠那些過往一起上學的兄弟姐妹們的錢還了！的時候，心中不禁一緊。

2015年，賈躍亭用他最擅長的PPT打出“讓我們一起，為夢想窒息！”，宣告著他的樂視手機計劃時，很多人都在為他歡呼。

現在，在美國的賈躍亭依然有夢，而曾經為他歡呼、鼓掌，尤其是為他出錢的人，都快窒息了。

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去不去也一樣 方思捷