📖 ZKIZ Archives

【深度報告】IGG(8002)：全球領先的手遊開發商，後期可待

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1680

本帖最後由 jiaweny 於 2015-3-20 17:01 編輯

【深度報告】IGG(8002HK)：全球領先的手遊開發商，後期可待
作者：楊培欽

位列全球第9大手機應用商，「本土化」策略制勝
根據distimo的資料，以14年第四季度銷售額計，IGG位列全球第9大手機應用發行商，反映IGG的全球性的經營及市場進入能力，並已逐步建立國際知名度。為提升「本土化」方面的經營優勢，IGG針對亞洲市場的高成長潛力，已先後於美國、韓國、泰國及加拿大等地建立業務據點，相信有助促進集團將「本土化」概念融入現有和未來開發的遊戲。

有效措施緩和手遊的短生命周期憂慮
我們相信遊戲開發商可透過更新現有遊戲及推出新遊戲等措施，來緩解手機遊戲的生命周期短暫的問題。集團的城堡爭霸於14財全年都能維持在900萬以上的月度活躍用戶數、每月流水值可超過1,000萬，值得集團繼續深度挖掘用戶資源。IGG對城堡爭霸的季度收入依賴性有下降的跡象，主要原因是集團於14下半年推出了多個遊戲，帶動集團內其他遊戲的收入增量。

14財年業績亮麗，上調15、16財年收入及盈利預測
考慮到城堡爭霸的壽命延長和新遊戲推出的正面影響，我們上調IGG的預測15和16財年總收入至2.86、3.31億美元，比去年的預測數字分別高6.7%、23.5%。預測15和16財年的股東凈利潤上調至0.81、0.91億美元，，比去年的預測數字分別高2.5%、5.8%，對應凈利潤率分別為28.4%、27.4%。

經營手遊能力優異，上調至「買入」評級，目標價5.67港元
IGG已向聯交所提出轉往主板交易的申請，有利提升公司的形象和公眾知名度、以及增加股份的交易流通量，正面利好股票表現。我們相信全球手遊市場仍處於增長階段，IGG作為行業內的領先遊戲開發商，具備較出色的研發和行銷能力、以及較龐大用戶基礎，未來推出新遊戲能較容易取得成功。目前公司股價尚未完全反映公司的真實價值，我們將IGG目標價由5.50港元上調至5.67港元，比目前股價呈45%的上升空間，評級由「增持」上調至「買入」。

(一)投資要點：

(1)全球第九大手機應用商，持續受惠全球手機市場增長
根據distimo的資料，以14年第四季度銷售額計，IGG位列全球第9大手機應用發行商；其中包括在美國、俄羅斯在內的全球17個國家及地區排名前三；全球34個國家及地區排名前五；全球48個國家及地區排名前十。雖然IGG的主要開發及營運團隊位於中國境內，但上述數據反映IGG的全球性的經營及市場進入能力，並已逐步建立國際知名度。

按地區劃分的14財年總收入顯示，來自北美洲、亞洲及歐洲收入比重分別為38%、28%及27%，而有剩下的6%則包括了大洋州、南美洲及非洲的收入。另一方面，集團的遊戲移動化進程明顯，移動遊戲占總收入的比重從13財年的51%，上升到14財年的85%，基本上完成手機遊戲商的轉型。

總括而言，IGG已成為一家全球化手機遊戲公司，收入來源遍布全球，映集團沒有對個別國家存在收入依賴性，降低收入的集中性風險；另一方面，IGG業務面向全球，收入基礎大於一般港股同業。





(2)「本土化」概念開發全球市場，亞洲市場成重點

根據distimo的資料，2014年全球總手遊用戶超過15億人，其中付費用戶達到32%；移動遊戲總營收為250億美金，占全球遊戲營收的29%，此占比至2017年將提升至37%。全球手遊市場正處於增長勢頭，亞洲是2014年增長最快的手遊市場，根據distimo的資料，占據全球遊戲市場的45%；由於網絡、智能手機的滲透及經濟的快速增長，至2017年，亞洲等增長型地區的遊戲市場收入將達590億美元，占據全球遊戲市場的57%。

我們認為一個遊戲如果要於國際不同市場大賣，「本土化」可算是遊戲公司的其中一個經營策略，例子包括遊戲語言的翻譯、遊戲界面設計、市場營銷、支付渠道或客戶服務等方面。為提升「本土化」方面的經營優勢，IGG針對亞洲市場的高成長潛力，已先後於美國、韓國、泰國及加拿大等地建立業務據點，在加上原有的中國和新加坡業務基地，相信有助促進集團將「本土化」概念融入現有和未來開發的遊戲，體現深耕當地細分市場的策略。

(3)新遊戲的推出可逐步淡化集團對「城堡爭霸」的依賴
目前市場投資者普遍憂慮移動遊戲的生命周期短暫，不利遊戲經營者(尤其是遊戲開發商)的長遠盈利表現，因此對手遊股的估值折讓嚴重。我們認同手機遊戲的生命周期較短，一般遊戲的壽命大概為一年。盡管如此，面對短生命周期的負面影響，我們相信遊戲開發商可通過以下兩方面來緩解問題，分別是1)更新現有遊戲及2)推出新遊戲。
首先以城堡爭霸為例，其壽命自推出至今已超過一年半，並且截至2014年底，用戶人數並沒有明顯的下降跡象。城堡爭霸的生命周期得以延長，主要是集團持續對遊戲進行資料和玩法上的更新，為新舊用戶帶來新鮮感，成功保持遊戲的市場滲透率。
集團的城堡爭霸於14財全年都能維持在900萬以上的月度活躍用戶數，也打破了手機遊戲壽命過短的迷思。由於城堡爭霸擁有龐大的用戶基礎、每月流水值可超過1,000萬，值得集團繼續深度挖掘用戶資源。

另一個緩解的方法是透過定期推出新遊戲來補充舊遊戲流失的市場份額。環顧14財年的季度數據，我們清楚發現IGG對城堡爭霸的收入依賴性有下降的跡象，主要原因是集團於14下半年推出了多個遊戲，帶動集團內其他遊戲的收入增量，導致城堡爭霸的收入比重，從14年1季度的66.3%下降至53.5%。



(4)轉往主板上市消息正面，短期可視為股價催化劑

IGG於2013年10月正式在香港股票市場的創業板上市。由於IGG的財務業績已滿足成為聯交所主板上市公司的要求，因此公司於今年3月宣布已經向聯交所提出轉往主板交易的申請，預期該申請將會順利獲得通過。

我們相信市場投資者普遍對創業板股票存在「業績不穩、高風險」的印象，轉往主板上市可大大消除部份投資者的疑慮。另一方面，機構投資者於投資創業板股票往往會受到明顯的限制，轉往主板後可立刻消除機構投資者的規限。

總括而言，轉板上市有利提升公司的形象和公眾知名度、以及增加股份的交易流通量。另外，主板上市公司的融資靈活性亦普遍較強。我預期主板的上市地位對IGG股票表現起明顯的正面作用，短期內將可作為IGG股價的催化劑。

(二)盈利預測與估值：

收入預測

收入驅動因素：活躍用戶(MAU)及用戶平均收入(ARPU)

傳統上遊戲公司的1)付費人數(payinguser,”PU”)及2)用戶平均收入(averagerevenueperuser,“ARPU”)是決定收入水平的重要因數。由於IGG沒有公開旗下付費用戶數據，因此我們用業績公告中的月度活躍用戶人數(monthlyactiveuser,”MAU”)作為替代參數。
截至14年4季度，IGG的MAU達到2170萬人，其中城堡爭霸的MAU約930萬人；其他遊戲合共貢獻1,240萬MAU。我們從集團的收入及MAU數據計算出ARPU水平，14年4季度的集團ARPU為，其中城堡爭霸的ARPU約為1.16美元/人；其他遊戲的ARPU總額約0.76美元/人。


MAU增長持續；ARPU因遊戲組合擴張而沖淡

目前「城堡爭霸」貢獻了集團活躍用戶總數的一大部份，我們預期該遊戲的用戶增長主要依靠持續促進滲透率或進入新地區市場，15財年底可望達960萬人，比14年底的930萬人輕微上升3%。雖然城堡爭霸的用戶數增長並不顯著，但隨著IGG推出新遊戲，可帶動其他遊戲的用戶數增長，展望集團的活躍用戶總數於15年底可達至3,070萬人。

ARPU方面，城堡爭霸的MAU雖然增長放緩，但集團承諾持續對遊戲進行更新，並推出新玩法，意圖維持現有用戶的貨幣化水平，因此預期城堡爭霸的ARPU水平波動不大。至於其他遊戲的ARPU則會出現較大的波動性，主要取決於新遊戲的市場反應，因此我暫時假設其ARPU水平持平。整體而言，雖然除城堡爭霸以外的遊戲貢獻將越見重要，惟由於其他遊戲的整體ARPU水平與城堡爭霸有明顯的差距，因此會拉低15財年IGG的綜合ARPU水平。

綜合以上的假設，我們預測IGG的15/16/17財年總收入分別為2.86、3.31、3.62億美元，其中15及16財的預測數字比去年的預測分別高6.7%、23.5%。


成本預測

我們對IGG的成本預測主要基於以下假設：

毛利率
銷售成本主要來自於IOS/Android生態系統的渠道費用，即集團產生自手機平臺的收入需要分成30%予Apple或Google。研發遊戲的前期人力成本通常就計入即期損益，不會遞延至遊戲推出市場並產生收入後才作計提，因此對銷售成本的比重不大。除渠道費用外，銷售成本還包括營運遊戲的日常開支、折舊及攤銷等，但比重相對微量。

綜上，假設銷售成本的主要元素「生態系統分成」維持於30%的比例，我們預測集團的毛利率可望維持於67-70%的水平。

經營利潤率
預測公司其它經營開支與營業收入金額大致穩定；隨著運營規模效應，成本占應收比例呈小幅下降趨勢。

資本開支及其他因素

我們預測IGG的15/16/17財年資本開支分別為185、221、262萬美元，投資規模明顯少於集團盈利水平，因此可預期集團能保持理想的自由現金流入。有效稅率會維持在7-10%的區間波動。

利潤表預測

綜合以上分析，我們預測IGG的15/16/17財年的經營利潤分別為0.88億、1.02億、1.08億美元，對應經營利潤率分別為30.9%、30.7%、29.8%；15/16/17財年股東凈利潤分別為0.81、0.91、0.98億美元，其中15及16財的預測數字比去年的預測分別高2.5%、5.8%，對應凈利潤率分別為28.4%、27.4%、27.1%。

目標價預測
我們利用現金流折現模型(DiscountedCashFlow,“DCF”)來估算IGG股票的公允值。

IGG與一般科網股一樣，並沒有重大的借貸活動，因此可假設IGG的目標股權占資本比例為100%；綜合彭博的資料和我們的預測，假設IGG的Beta系數為1.2；港股市場收益率為10%；無風險利率為2.0%，計算出加權平均資本成本(WACC)為11.6%。稅率方面，集團理論上雖然屬新加坡的企業，目前集團享受當地政府的優惠稅率，收入來自全球各地，不排除未來被收入來源地政府征稅。因此，我們假設長遠稅率為20%。

綜合以上假設及分析，我們計算出IGG的每股權益價值為5.67港元。


同業比較
環顧港股的網絡遊戲板塊，我們認為IGG的全球化和遊戲移動化程度兩方面都是同業中最高，於國際市場的知名度最高。財務數據方面，IGG的毛利率、經營利潤率、凈利潤率都高於行業中位數。

至於估值方面，目前IGG的15財年預測市盈率略低於行業中位數，反映估值仍尚被低估。


期待主板上市好消息；長遠看好全球手遊市場發展

IGG的14財年業績亮麗，有助打破市場對手機遊戲股增長不穩的迷思。我們憧憬轉往主板上市是短期股價催化劑。長遠而言，我們相信全球手遊市場仍處於增長階段，IGG作為行業內的領先遊戲開發商，具備較出色的研發和行銷能力、以及較龐大用戶基礎，因此相信其未來推出的新遊戲能較容易取得成功。

上調至「買入」評級；目標價5.67港元

綜上，我們看好IGG的手遊業務，目前公司股價尚未完全反映公司的真實價值。根據我們的DCF估值模型，我們給予IGG目標價5.67港元，比去年的目標價5.50港元高3%；比目前股價呈45%的上升空間，評級由「增持」上調至「買入」。


(三)14財年業績點評：

皇牌遊戲帶動收入增長，交出高增長、高利潤的業績

IGG於14財年共錄得2.04億美元收入，同比增132%，主要由於手機遊戲「城堡爭霸」的強勁收入所致。作為集團的重點遊戲之一，城堡爭霸年內錄得1.27億美元收入，比上年同期上升3.38倍，收入占比達58%。

集團14財年毛利達1.46億港元，同比大增122%；毛利率約71%，同比下降4個百分點。管理層解釋毛利率下降與手遊收入比例上升有關，因為手遊付費用戶的充值流水要分成30%予蘋果或安卓手機的生態系統作為渠道費用。因此隨著手遊業務擴張，手遊渠道費用將成為集團業務上最主要的銷售成本項，整體毛利率水平也將趨向70%。

雖然業務收入規模迅速擴張，集團仍能適度控制經營性開支的增長，體現規模效應，引致銷售費用、行政費用及研發費用分別僅按年增長85%、54%、84%，帶動14財年經營利潤同比增加2.05倍至0.70億美元，經營利潤率高達34%，比去年同期上升8個百分點。
最後，集團年內並無利息開支，並受惠政府的稅務優惠，再加上13財年的利潤基礎較小，最終促成股東凈利潤暴漲8.6倍至0.66億美元。

挾「城堡爭霸」之強勢，躋身全球10大的手機應用發行商

IGG已成為一家全球化的手機遊戲公司，集團收入來源呈現了高度地區性分散，來自北美洲、亞洲及歐洲的收入比重分別為38%、28%及27%；就遊戲平臺而言，90%的14財年總收入來自手機遊戲平臺。

旗下重點遊戲「城堡爭霸」已發展為一個月流水量超過1,000萬美元的大遊戲，截至14年底，月度活躍用戶數達930萬人；並於33個國家的GooglePlay收入排名前十。獲益於城堡爭霸的成功，根據distimo.com的資料，IGG躋身全球第9大手機應用發行商，並且在包括美國、俄羅斯在內的全球17個國家排名前三。此外，集團年內推出多款新手機遊戲，進一步推動用戶數增長。IGG月度活躍用戶數從13年底的1,310萬人，大幅增加至2,170萬人，收入基礎於14財年進一步擴大。

分派豐厚股息

考慮到14財年業績理想和坐擁充足的現金儲備，IGG宣布向股東分派14財年末期息0.057港元/股、以及特別股息0.113港元/股。計及0.056港元/股的14財年中期股息，14財年股息總額達0.226港元/股，明顯高於13財年的股息總額0.016港元/股。按3月10日的股價計算，對應股息率高達6.1%。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=136609

IGGInc(8002)會議摘要:業績好於預期，遊戲開發增速

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2425

IGGInc(8002)會議摘要:業績好於預期，遊戲開發增速
作者：陳宜彪

  • 手遊收入占比從2014年4季的90%續升至2015年首季的93%，仍為香港同類公司之首；旗艦《城堡爭霸》收入占比持續下跌，顯示收入結構穩步改善
  • 若排除歐洲地區的增值稅變動影響，公司1Q15業績較4Q15環比增長
  • 公司將於6月發行3款新遊戲，全年預計將發行30款新遊戲
  • 集團主席認為公司在適應文化、在全球進行手遊產品設計的能力，目前為中國同行難以匹及；此外，公司遍及全球的渠道網、強大的跨國研發團隊和高效的團隊合作都有助於更好地捕捉行業需求
  • 公司轉主板流程未見困難，如無意外將於6月中轉主板。我們預計成功轉主板將帶來更大的流動性驅動力，特別是在較為樂觀的市場氣氛之下，將有助於提升其估值水平。我們重申“買入”評級，上調目標價至7.1港元，對應15倍2015年預測市盈率


IGG管理層在公布2015年首季業績後舉行了分析師會議，以下是會議內容摘要：

公司2015年首季（1Q15）業績好於預期。1Q15手遊收入占為為93%，較4Q14的90%繼續提升。公司在200多個國家共擁有2.4億註冊用戶（4Q14：2.1億註冊用戶），月活躍用戶數超過2千萬。財報披露的凈利潤為1390百萬美元，較2014年同比升2.2%，較4Q14環比跌9.2%。環比下跌主要原因：1.4季為行業旺季，1季為淡季；2.歐洲的增值稅改革對公司有負面影響；3.俄羅斯盧布貶值，對首季收入仍然有負面沖擊。如果扣除歐洲稅改影響，公司1Q15經調整凈利潤將達到1620萬美元，環比增長約2%。

對旗艦遊戲依賴繼續降低。1Q15的總收入同比增長21.5％；其中，前六名收入最高的遊戲貢獻為89％（4Q14為86％，2014財年為91％）。旗艦遊戲《城堡爭霸》（CC）的收入占1Q15總收入57％（4Q14為58％）。集團今年將發行約30款新遊戲，至少有3個新產品在六月推出。

進一步全球化。集團成功進行全球研發團隊布局，建立了全球銷售渠道，管理層認為公司在適應不同文化的手遊方面，在全球分發和研發方面均有中國同行難以匹及的能力。下一步重點將加強全球渠道。公司在5月6日年公布擬收購一家國際網絡遊戲發行商。我們相信這一策略如果成功的話，將提升其長期營收能力。

如無意外，將在六月中旬轉主板。轉主板將提升流動性，此外樂觀市場情緒、第二季度旺季等因素均有助於推高估值。維持“買入”評級，目標價升至7.1港元，對應15倍FY15預測市盈率。不過投資者需警惕短期價格波動，並關註並購的具體條款。

風險因素：1）手遊行業整體波動風險；2）行業過度競爭及產品同質化風險；3）公司產品銷售情況面臨不確定性；4）跨國經營的法律風險；5）公司未能順利轉主板產生的風險。(農業國際證券)

格隆匯聲明:本文為格隆轉載文章，不代表格隆匯觀點。格隆匯作為免費、開放、共享的海外投資研究交流平臺，並未持有任何關聯公司股票。


PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=143640

IGG(8002)1季度業績略遜色，前景依然樂觀

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2475

IGG(8002)1季度業績略遜色，前景依然樂觀
作者：楊培欽

稅制與匯率削收入；盈利能力再微跌

集團15財年1季度總收入達5,359萬美元，按年增22%，其中來自手機平臺的遊戲收入占比約93%，基本上完成進軍手遊業務的轉型。按季度環比計，期內收入較14年4季度下滑11%，主要受到(1)歐盟加征增值稅、(2)美元相對強勢及(3)每年的1季度淡季因素等因素影響。

手機遊戲平臺的渠道費用較高，因此進一步削弱季度毛利率至68.9%。期內行政開支及研發開支分別同比上升85%及72%，反映集團仍積極投放資源於新遊戲研發。在整體營運開支增加的情況下，季度股東凈利潤同比增2%至1,395萬美元，對應凈利潤率約26.0%。

重點遊戲於下半年才能面世；並購活動漸見活躍

管理層預期今年將推出30款左右自主開發及外包的手機遊戲，類型包括策略、卡牌、ARPG等中度遊戲及射擊和彈珠類等休閑遊戲。惟年內重點遊戲均留待下半年才推出。

IGG今年已收購一家美國遊戲開發商NerdKingdom，該公司擅長開發沙盒遊戲(Sandboxgame)。另外集團於5月6日宣布擬收購一間海外遊戲發布商，若果交易完成，將對集團收入水平產生明顯的正面影響。

維持「買入」評級；上調目標價至6.91港元

盡管網遊市場對IGG於2014年的新遊戲反應暫時未達如期，導致1季度業績遜預期，但我們認為屬於手機遊戲公司的正常業務波動，在財務模型預測中也已計入該等風險因素，所以我們維持對IGG的未來各財年的預測數值及財務模型。

我們長遠依然看好IGG的研發能力和全球化經營政策，並預料新重點遊戲推出和並購活動可望成為刺激股價的催化劑。假設IGG合理市盈率達19.6倍(同業估值上遊區間16.7倍至22.4倍的中點值)，我們上調IGG的目標價至6.91港元，相對目前股價的潛在增幅約21%，維持「買入」評級。


15財年1季度業績摘要：

一季度業績遜預期

稅制與匯率削收入

集團15財年1季度總收入達5,359萬美元，按年增22%，其中來自手機平臺的遊戲收入占比約93%，基本上完成進軍手遊業務的轉型。

按季度環比計，期內收入較14年4季度下滑11%，主要原因包括歐盟自2015年1月1日起，對集團來自歐盟國家的收入征收增值稅，直接削弱IGG所錄得的收入。此外，美元今年略呈強勢，導致歐元和俄羅斯盧布的計價收入金額相對貶值。最後，1季度傳統上也可視為網遊市場的淡季。

盈利能力再微跌

考慮到手機遊戲平臺的渠道費用較高，因此隨著手遊收入占比擴大，結果進一步削弱季度毛利率至68.9%。期內行政開支及研發開支分別同比上升85%及72%，反映集團仍積極投放資源於新遊戲研發方面，有助培養新的收入貢獻點；行銷開支則同比下滑2%。在整體營運開支增加的情況下，季度股東凈利潤同比增2%至1,395萬美元，對應凈利潤率約26.0%。




4款新重點新遊戲預計下半年上市

管理層表示今年的重點遊戲包括《GameofKings》、《假面童話》、《BraveQuest》及《王國紀元》等。雖然新遊戲可為集團收入添加新驅動力，惟以上四款遊戲均留待於今年下半年才能推出市場。

整體而言，管理層預期今年將推出30款左右自主開發及外包的手機遊戲，類型包括策略、卡牌、ARPG等中度遊戲及射擊和彈珠類等休閑遊戲。

並購活動漸見活躍

IGG今年已收購一家美國遊戲開發商NerdKingdom，該公司擅長開發沙盒遊戲(Sandboxgame)，此類別遊戲的創新度和技術含量較高，屬近年新興遊戲類別之一。另外集團於5月6日宣布擬收購一間海外遊戲發布商，目前雙方正處於談判階段。我們判斷該並購事項能對集團收入水平產生明顯的正面影響。

估值與評級：

同業估值比較

估值方面，IGG目前15財年預測市盈率約16.2倍，略低於16.4倍行業中位數。另一方面，集團目前15財年預測市凈率約4.9倍，處於行業高位，但考慮到集團在全球市場的行業領先地位、中外文化互補的研發團隊和強大執行力；加上其預測ROE達行業最高的29%，足夠支撐目前估值水平。

綜合以上因素，我們相信IGG的估值水平依然具備上升條件，並應更貼近目前估值上領先的數名同業，合理估值區間可介乎16.7倍至22.4倍。


新遊戲因素待下半年反映；短期有調整壓力

我們可以預期1季度業績將削弱市場對IGG的憧憬；再加上傳統手遊市場的旺季未主要集中在下半年，預料今年2季度業績尚未必能扭轉目前困局，導致其股價將面臨短期的下行壓力。

另一方面，自我們於今年3月19日上調IGG至「買入」評級為止，IGG於少於2個月內累升44%，大幅跑贏同期恒生指數的12%增幅，目前股價(5.71港元)已突破我們上次訂立的目標價(5.67港元)，加重股價調整的可能性。


維持「買入」評級；上調目標價至6.91港元

盡管網遊市場對IGG於2014年的新遊戲反應暫時未達如期，導致1季度業績遜預期，但我們認為屬於手機遊戲公司的正常業務波動，在財務模型預測中也已計入該等風險因素，所以我們維持對IGG的未來各財年的預測數值及財務模型。

我們長遠依然看好IGG的研發能力和全球化經營政策，並預料新重點遊戲推出和並購活動可望成為刺激股價的催化劑。

假設IGG合理市盈率達19.6倍(同業估值上遊區間16.7倍至22.4倍的中點值)，我們上調IGG的目標價至6.91港元，相對目前股價的潛在增幅約21%，維持「買入」評級。


來源：齊魯國際


PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=144429
Next Page
ZKIZ Archives @ 2019