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投資無永恆皇道 黃國英 (Alex Wong)


http://hk.myblog.yahoo.com/alexwongkwokying/article?mid=13083


公司早前請了新同事,並非金融系畢業。Interview後,另一位同事笑吟吟地,把彼德林治(Peter Lynch)所著《One Up on Wall Street》的一段覆述給我聽:

 

As I look back on it now, it’s obvious that studying history and philosophy was much better preparation for the stock market than, say, studying statistics. (回首舊事,要投身股海,修讀歷史與哲學,遠比統計學等,更能完備身心。)

自己服膺的投機哲學,科斯托蘭尼解釋得淋漓盡致:「大家不須無所不知, 而是要理解一切,在關鍵時刻,指出正確的內在關係,並採取相應動作。大家必須像雷達一樣捕捉重要事件,正確解釋內在關係,並且獨立思考。」現今的投資世 界,步速快到爆,如果思維太多過時陳腐的框框,人云亦云,卻乏獨立思考,生存委實堪憂。而要理解主宰股票的人,歷史、心理、哲學和兵法,遠比死咕咕,違反 人性的CAPM和有效市場假說(efficient market hypothesis),更為 有用。

其中一個要反思的框框,是格拉罕的「價值投資」理論。低價買入比價值低 的股票,理論上,應是無懈可擊的投資皇道。但據倪德厚夫的著作,格拉罕的投資理論, 很可能是「講就天下無敵」。格拉罕本身管理的 基金,1928年賺6成,29年輸2成,305成,31年輸16%。格拉罕每逢道指在100點樓上, 就周身唔聚財,投資取態變得保守,深怕回調慘劇重演。但道指在42年後,從未低於100點。到56年指數升破500點,就高處不勝寒,金盤洗手,笑傲江湖享樂去,錯過了之後廿載榮景。

 

格拉罕的Graham-Newman Partnership36-56年,年平均回報14.7%,比大市的12.2%為高。「都話價值投資係至高無尚嘅皇道啦!」。但格氏原來也曾破戒,不理估值,買入保險 公司GEICO。看過《雪球》的朋友,應該了解GEICO的威 水史。諷刺的是,破戒買入的GEICO,回報竟然遠超以「價值投資」操作組合的回報! 

更令原教旨主義者氣餒,是實戰上「格拉罕式價值投資」的回報,是持續不斷地跑輸增長股。美國研究機構Value Line65年起,每月按不同的估值標準(PB, PE), 嚴選價值股,如是者月復一月。到2002年三月,增長股的回報,比最優秀的價值股群組(low prices/sales),高出23倍!

價值vs增長(已計入股息 再投資)

初始值

增長股

P/S

P/E

P/B


1970/1

216

191

205

188



1980/1

2,782

815

1,450

1,086



1990/1

16,540

1,326

3,034

1,296



2002/3

46,885

1,698

1,555

1,250









資料來源: Victor Niederhoffer , Practical Speculation 


記得去年八月,在本刊談及PEG估值法的 局限。有林治粉絲留言,表示對自己的看法不完全贊同,認為PE較低的網遊股,比PE較高的騰訊(700)和百度(BIDU),更為值博。現在回看,騰訊至今(13/4)回 報36%,百度80%,完美时空(PWRD)-7.6% 金山軟件(3888)-24%。高PE的騰訊和百度,暫較得寵。

想表達的,是投資是没有永恆不變的皇道規條。市場高手如雲,2年前有效的,今天可能錯到無影。長江後浪推前浪, 才是歷史發展的模式, 斷不會近百年來, 無人能找到比「格拉罕式價值投資」回報更強的戰法。 正如10年生聚, GoogleYahoo徹底擊潰

 

圖:少年格拉罕

 



 

 

1930 vs 2010

 



 





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