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50周年回顧:巴菲特最值得一讀的致股東信

來源: http://wallstreetcn.com/node/78722

北京時間今晚9點,巴菲特執筆寫給2014年伯克希爾哈撒韋公司(Berkshire Hathaway,伯克希爾)股東的公開信全文就將公布。它之所以比以往更引人註目,不僅因為是巴菲特執掌伯克希爾以來寫下的第50封致股東信,也是因為巴菲特去年12月透露,信中會描繪伯克希爾未來50年的藍圖。

彭博報道稱,巴菲特以往的股東信約有1.4萬字。而今晚公布的這封信在編輯以前約有2萬字。MarketWatch網站高級市場撰稿人William Watts認為,84歲高壽的巴菲特有很強的反思心態。他預計今年這封信的主要看點是:此前犯的錯、巴菲特的繼承人、怎樣使用伯克希爾截至去年9月累計624億美元的資金、是否考慮縮小伯克希爾的管理規模。

在我們通過股東信跟隨巴菲特的眼光展望未來五十年以前,不妨先回顧下此前巴菲特股東信的經典。它們不僅僅是向股東通報及解說業績的文件,更是眾人了解巴菲特各種深刻見解的媒介。多年出席伯克希爾哈撒韋股東年會、研讀過巴菲特35封股東公開信的Steve Ritter此前推薦了五封自認為最值得一讀的公開信,即巴菲特1977年、1983年、1984年、2001年和2008年致伯克希爾股東信。

以上五封信的看點在哪里?華爾街見聞將其中部分節錄與大家重溫,僅供拋磚引玉。以下均來自伯克希爾網站公布的股東公開信,點擊紅色字體處可查看相應公開信全文:

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首先是網上可以查詢到的最早期公開信——1977年致股東信,當時巴菲特在信中提出,盈利如何是衡量管理表現的好方法:

除了特殊情況(比如企業的負債權益比異常高,或者資產負債表顯示,企業重要資產的價值並未實現)以外,我們認為管理經濟的表現更適合用股權資本的回報來衡量。

1977年,我們的營業收益與期初股權資本比率達到19%,略高於上年,也高於我們自己的長期平均水平和美國業內總體水平。

我們的每股營業利潤同比增長37%,但期初資本也增長了24%,每股收益增幅顯然沒有數字乍看上去的那麽多。

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在1983年致股東信中,巴菲特提到,伯克希爾投資的公司應具備重要的“經濟商譽”(economic goodwill):

我們擁有多家具備經濟商譽(其中自然包括內在的商業價值)的企業,他們的經濟商譽遠超在我們的資產負債表和面值中體現的財會商譽。

……即使永遠都不考慮商譽及其攤銷,你也可以衣食無憂。可投資和管理領域的學生應該了解有無考慮商譽的微妙區別。

我自己的想法和35年前已經完全不同,當年我受到的教育是要看重有形資產,關閉那些價大部分值取決於經濟商譽的公司。

因為那樣的偏見,我疏忽大意,犯了許多經營企業的關鍵錯誤,不過錯誤的數量在所有決策中只占很小一部分。
 

 

第二年,在1984年致股東信中,巴菲特特別提到了伯克希爾收購內布拉斯加家具賣場(NFM)的交易。巴菲特是這家企業的董事長——91歲的Rose Blumkin的超級粉絲,他在信中稱Blumkin為“B女士”:

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很多人問我,Blumkin一家人做生意有什麽秘訣,其實那些訣竅沒有多深奧難懂,這家人全都:

1、懷有極高的熱情、投入極大的精力,(美國人學習的楷模)富蘭克林(Ben Franklin)和阿爾傑(Horatio Alger)和他們相比就像逃學生;

2、很現實,清楚地知道自己的特長是哪個領域,果斷處理該領域的所有事務;

3、即使是上述特長領域以外最吸引人的地方,也視而不見;

4、對任何人都以誠相待,(B女士將行為準則歸納為“說老實話、賣便宜貨”)

我們對B女士及其家族的評估結果可以從我們收購他們公司90%的股權中體現:

NFM從未做過審計,我們也沒有要求過;我們既沒有做財產清查,也沒有核實收據真偽;我們沒有核查產權。

我們就給了B女士一張5500萬美元的支票,她給了我們她的承諾。這是一場公平的交易。

由此足見巴菲特當年對NFM的管理層有多麽信任。

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巴菲特是保險業的長期投資者。在2001年致股東信中,他描述了保險業的經濟形勢,這樣寫道:

保險是我們的一項重要業務,不過其他方面也很重要。因此,要了解伯克希爾,有必要了解怎樣評估一家保險公司。

巴菲特在信中回顧了2001年的“九·一一”事件,還提到這次恐怖襲擊怎樣改變了保險行業:

“九·一一”表明,我們的General Re 公司實行的第1和第2項規定存在嚴重的弱點。設定價格和評估累計風險方面,我們要麽高估、要麽否認大規模恐怖事件導致損失的可能性。我們還忽視了相關的承保因素。

例如承保財產定價,我們過去考察及考慮的只有預計可能因風暴、火災、爆炸和地震產生的成本。

但歷史上最大的投保財產損失全都並非源於以上因素。簡言之,我們在保險業承包方面的根本錯誤在於我們把焦點放在過往經歷,並沒有側重於危險。所以我們會假定,如果存在大的恐怖主義風險,我們不會收到分毫保費。

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最後值得一提的是2008年致股東信,那年投行雷曼兄弟倒閉,此後全球金融危機爆發。考慮到投資者在那一年接受了一些教訓,巴菲特在信中談到很多方面,比如提及衍生品的危險,它是影響危機的一個主要因素。

既然是保險業的長期投資者,巴菲特也有不少衍生品工具方面的經驗。

他這樣寫道:

實際上,近來的事件體現出,大型金融機構的某些大腕首席執行官(或者前首席執行官)無法管理一家衍生品業務龐雜的公司。

查理和我不幸都是這類人:伯克希爾1998年收購General Ge,我們知道沒法對賬面上2.3218萬份衍生品合約拿主意,那些合約有884位對手方(其中許多我們聞所未聞)。

所以,我們決定結束這些業務。當時我們沒有任何壓力,在我們退出的時候市場運行良好,可我們還是花了五年時間才了結了大部分生意,損失超過4億美元。

完全退出以後,我們對衍生品的感覺可以用一句歌詞來形容:我比認識你之前更喜歡你了。

“透明度”提高了,衍生品產生的問題不會解決。我對通報機制一無所知,那種機制會說明並衡量龐大又複雜的衍生品投資組合里存在的風險。

審計師無法審計這些合約,監管機構也不可能監管它們。

當我讀到一些公司的財報“披露”內容涉及這些衍生品工具時,我最終只是覺得自己不曉得他們的投資組合在發生什麽情況(然後我就會去吃點(消熱鎮痛的)阿司匹林)。

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