毋庸置疑的，大立光過去十年之所以大賺，主要是拜智慧型手機普遍之賜；不過隨著市場飽和，智慧型手機銷售成長率也有走緩之勢，且競爭對手也頻頻追趕。

林恩平在繳出亮眼的接班成績單後，如何帶大立光再創高峰，是他最大的挑戰。

撰文‧謝富旭、宋和謙

股價二千六百多元的大立光還能漲到哪裡？這是投資機構與投資人對大立光前景的疑慮。然而，如果深究照相鏡頭產業，外資普遍看好大立光今年目標價可達三千至三千二百元不是沒有道理；但大立光前景也非晴空萬里，對手的追趕以及「晶圓級光學鏡片」這個新玩意兒，可能是未來的兩大威脅。

毋庸置疑的，大立光過去十年能大賺，主要是拜智慧型手機普遍之賜。不過，隨著市場飽和，智慧型手機銷售成長率也走緩。根據市調機構Strategy Analytics調查，二○一三年全球智慧型手機出貨量高達九．九億支，年增率高達四二．三％；一四年出貨量達十二．八三億支，年增率走緩至二九％。

引擎1.多鏡頭手機

六鏡頭手機問世

林恩平砸二○五億擴廠搶商機至於一五年的智慧型手機出貨量，各家市調機構預測的中間值則是成長二○％，約十五．四億支。從這個趨勢看來，智慧型手機的銷貨紅火歸紅火，年成長率下降亦是不爭的事實；九八％營收來自智慧型手機照相鏡頭的大立光，還能維持過去的高成長嗎？

既然如此，為何大立光執行長林恩平無視這股趨勢，還計畫大買設備，砸下新台幣二○五億元，等於是大立光過去十年的資本支出總和，準備大幹一場？

原因就在於，儘管全球智慧型手機銷售量趨緩，但每支手機搭配的照相鏡頭數呈倍數增加。目前一機兩鏡頭(前置鏡頭用來自拍；後置鏡頭用來拍別人)逐漸成為主流。因為，自從宏達電推出Ｍ８ 手機，搭載三鏡頭，在市場掀起照相規格大戰，大立光前景的想像空間就出來了。

根據研究機構Ｏ２針對智慧型手機使用者的調查顯示，七五％的受訪者表示，他們最常使用的手機功能是拍照，其次才是用來打電話(七二％)，可見拍照已成為智慧型手機功能中的主角。宏達電抓住這股趨勢，推出Ｍ８旗艦型手機，搭配兩個後置鏡頭，一個前置鏡頭，可讓拍照品質更逼真，看起來就像用高畫質相機拍出來的一樣。

就連對前景一向守口如瓶的林恩平，也在去年第四季電話法說會中表示，一五年大立光營運最強的驅動力就是三鏡頭的設計。「兩個後置鏡頭的設計在市場上愈來愈流行了！」林恩平說。

一支手機搭載三鏡頭還不夠看，六鏡頭才令人驚訝，這不是癡人說夢，而是事實。為了讓手機拍照看起來有立體效果，亞馬遜去年推出一款叫Fire Phone的新玩意兒，搭載四個後置鏡頭、兩個前置鏡頭。雖然亞馬遜手機在全球智慧型手機市占率微不足道，但是這種力求突破的策略，會不會引起蘋果、三星、小米、索尼、宏達電跟進，也引起話題。

引擎2.車用鏡頭

一車配多鏡頭成趨勢

大立光切入車用無門檻

除了智慧型手機搭載的鏡頭愈來愈多，大立光未來再造巔峰的第二個機會則在車用鏡頭。以大立光的技術而言，車用鏡頭並非難事，公司也於數年前開發就緒，目前已送樣品至全球各大車廠認證。不過，車用鏡頭迄今占大立光總營收還不到○．五％。

鏡頭應用在汽車上，主要是用於倒車與停車輔助系統，大型車輛如大卡車、大客車，駕駛時視線容易產生死角，需要裝鏡頭來克服這個問題。韓國去年立法規定，未來新出廠的大卡車須加裝防死角鏡頭，降低交通事故發生率。許多重視安全的高級房車，如裕隆Luxgen MRV休旅車，就至少安裝八個鏡頭。

車用鏡頭的功能要求雖不如智慧型手機高，但對抗高低溫、抗震、抗撞等要求，卻遠高於智慧型手機。大立光擅長的是塑膠鏡頭，而為了達到環境適應要求，車用鏡頭未來可能以玻璃鏡頭為主流。即使鏡頭從塑膠改為玻璃，對大立光也非難事，因為大立光就是製作傳統數位相機的玻璃鏡頭起家。不過，通過車廠認證測試耗日費時，車用鏡頭為大立光貢獻明顯營收與獲利，並非短期間可達成。

即使如此，車用鏡頭大餅依舊令人期待。因為全球一年約賣出六千萬輛新車，如果一輛車搭配八個鏡頭，一年就有四．八億顆的規模。目前車用鏡頭仍處於百家爭鳴的時代，以大立光的技術及成本優勢，勝出機率不低，這也是林恩平積極布局的新領域。

引擎3.隱形眼鏡

布局十一年開始收割

大立光拚低價高品質搶市

另外，大立光布局十一年(也虧了十一年)的隱形眼鏡業務，預計今年開始進入收割期。林恩平指出，大立光投資星歐光學，跨足隱形眼鏡市場經營，在技術開發甚至製造設備，均是自行研發。

目前大立光有台中一中店一家門市，第二家逢甲店也剛開張；然而大立光的隱形眼鏡採用與市占最高的嬌生公司（Johnson & Johnson）同樣的「三明治」(在鏡片兩側均進行色層加工)製程生產，卻打出震撼市場的超低價，不到知名品牌的三分之一。

工研院旗下產業研究機構ＩＥＫ的分析師張慈映指出，一四年全球隱形眼鏡產品市場規模在七十六億美元上下。當中歐美地區又是主要消費市場，占比高達七○％以上，市占率第一的嬌生就拿下三八％，如加上排名第二到第五的隱形眼鏡業者，總計拿下全球高達八○％的市場占有率。「隱形眼鏡使用重視舒適度，消費者不輕易更換品牌，大立光要靠自己品牌突圍不容易，靠代工比較有機會。」張慈映說。

這也是為何大立光把重心放在歐洲市場，目前已取得歐盟的認證，伺機切入代工市場。並強打自家隱形眼鏡是市面上最低價，而且品質不打折。這種策略已讓同業坐立難安，金可董事長蔡國洲透過助理表示：「我們希望這個市場是以品質勝出，而不是陷入殺價惡性競爭！」向對手喊話意圖明顯。

不能忽視的威脅：

合作夥伴變競爭者 原有對手步步逼近大立光未來有「三支箭」加持，同時也有兩個威脅逼近。首先是「晶圓級光學鏡片」的挑戰。大立光照相鏡片（塑膠）是採開模、利用機器射出方式生產；然而，隨著鏡片愈來愈小，要求的誤差率愈來愈低，數年前已有部分廠商採用半導體製程製作鏡片。

晶圓級光學鏡片廠商以索尼（Sony）、美光科技集團旗下的Aptina（以光學感測器製造起家），以及美商豪威科技（Omnivision）三家公司為代表。這些公司原本是大立光的上下游夥伴，未來可能因為晶圓級光學鏡片而變成勁敵。

不過，馬來亞銀行金英證券研究大立光的分析師William Yang認為，晶圓級光學鏡片最大的問題在良率不穩定，尤其現在鏡頭採多鏡片設計，如八百萬畫素手機照相鏡頭至少就要五個鏡片，每片的曲度設計又都不一樣，這讓優勢在大量標準化生產的晶圓級光學鏡片製造難度更高。「這個威脅短期內不會發生，但長期而言卻是隱憂。」另一個威脅則是對手的追趕。不僅台灣的玉晶光與先進光，甚至鴻海集團也摩拳擦掌想吃照相鏡頭大餅，更遑論有大集團撐腰的韓國光學鏡片公司如Parton、Dalen，以及研發技術不輸大立光的日本光學廠如索尼、康達智（Komatsu）、松下集團。在手機照相鏡頭已來到一千二百萬畫素，往一千六百萬及二千萬畫素邁進，因接近極限而開始放緩之際，大立光的對手未來相對較有時間，趕上大立光的技術與製造良率。或許這是大立光董事長林恩舟憂心忡忡地認為，大立光處境艱難的另一層深意吧。

大立光能否再創巔峰，端視它能不能掌握上述三個機會，並克服兩個威脅，沒人可以給答案；但確定的是，這家公司在林恩舟與林恩平帶領下，絕對會努力不懈。

4.8億顆車用鏡頭

全球一年賣出六千萬輛車，幾年後，車用鏡頭每年需求將達四．八億顆。

2400億元隱形眼鏡

全球一年消費

2400億元隱形眼鏡。

七月一號下午，遠東國際大飯店三樓的宴會廳擠得水洩不通，人潮比固定在這辦法說會的晶圓代工龍頭台積電多上近一半。一位有十四年經驗的證券分析師說：「很久沒看到這種盛況了」。

這是低調的興櫃股王聯亞光電，首次對大眾的公開業績說明會。大家都在問，這家興櫃股價近四百元的公司，會是下一個大立光，或者，會像半導體設備廠漢微科一樣，成為下一支千元飆股嗎？

十四年前，身處光通訊產業最上游、生產磊晶的聯亞光電，曾因網路泡沫化，光通訊市場規模驟減，幾近倒閉。它如何又翻身成當紅炸子雞？

答案很簡單，它在所處的磊晶代工市場中，取得寡占地位，僅有英國磊晶廠IQE與其直接競爭。這市場技術密集，但總產值僅約一百億美元，是其他砷化鎵或半導體大廠不會想切入的小池塘。

但小池塘裡，有著大題材。聯亞光電的大客戶之一是國際大廠英特爾。這給予股本小的聯亞光電很好的想像空間，股本僅六億元的聯亞光電，去年已淨賺一個股本。

若聯亞光電與英特爾合作、尚在開發的「矽光計畫」成真，將會再改變我們的上網習慣。「矽光計畫」，是一種以矽光束取代銅纜線的傳輸技術，每秒可傳輸的資料量最高可達一百GB，是現行銅線技術傳輸極限的三到四倍，等同一秒內，就可以下載好一部高畫質（HD）的電影。

物聯網世代中，大家都希望更快更穩定的傳輸。但，這就代表聯亞光電會成為下一個大立光或漢微科嗎？

前頭仍有三個考驗。

第一關：計畫未成定局英特爾誤判前例，是大變數

第一個考驗，是它的題材，壓寶在尚未確定的技術上。

大立光的高獲利來自蘋果，漢微科的好成績則來自台積電。兩者所處的產業，相對可預測、能見度高。聯亞光電雖然一樣有技術優勢，不過，它被資本市場賦予的高成長想像，卻是英特爾尚未成定局的矽光計畫。

英特爾過去推行新規格時，有許多踏錯步的前例。最顯著的例子，便是逾十年前推行WiMAX（全球互通微波存取）通訊規格，讓許多相挺的台廠，最後血淚收 場。約二○○○年時，也曾誤判DRAM主流規格，二○一一年強推的超輕薄筆電（Ultrabook），最後也未成筆電市場主流。

一位研究光通訊傳輸的大學教授認為：「矽光的成本太高，要成功商業化、普及，最快可能還要五年。」而據了解，聯亞光電內部高層也曾對法人透露：「矽光計畫 不是一百，就是零。」翻開聯亞光電財報，矽光計畫的營收占比，已從去年的近三成，降至今年第一季約一成五，若今年底至明年，矽光計畫仍於試產階段，營收比 重未能拉升，恐怕將影響市場信心。

對此，總經理林蔚強調，矽光技術不是僅有單一客戶，若大客戶計畫有變數，仍能出貨給其他客戶。

第二關：中國市場多變成長動力趨緩，恐拖累出貨

第二個考驗，來自多變的中國市場。

目前占聯亞光電營收約八成的光通訊磊晶代工業務，出貨量不斷增加，主要受惠於中國市場近兩年蓬勃發展。

中國國務院自二○一三年八月發布，提升中國寬頻網路普及化的八年政策「寬帶中國」之後，便帶動台灣光通訊產業鏈的成長。

但，觀察光通訊產業的分析師直言，中國政策的實施力道，向來會隨時間遞減，當中國市場成長減緩的時候，聯亞光電能不能分散客戶區域，找到其他市場來補足缺口，將是觀察指標。

第三關：營收過度集中前三大客戶占65％，怕抽單

第三個考驗則是，聯亞光電的營收能否長出第三隻腳？

客戶與市場集中，風險相對增加，目前聯亞光電前三大客戶，便合計約占其六五％營收。如果切入下游的晶粒製造發展，不僅產品單價馬上成長十倍，產品也將更多元，並可增加新客戶，但現有客戶也可能抽單。

左右為難的局面，聯亞光電目前仍澄清，將切入下游的傳言。財務長楊吉裕說：「我們就是一個專業的磊晶製造廠。」

然而，即將轉上櫃的聯亞光電，仍逃不掉此疑慮。若後續不能提出更好的策略以維持穩健成長，千元股價的夢，恐是曇花一現。

【延伸閱讀】聯亞光電從倒閉邊緣，坐上興櫃股王?聯亞光電大事紀

1997年｜聯亞光電成立，生產以砷化鎵和磷化銦為基板的磊晶片2000~2001年｜網路泡沫，連帶衝擊光通訊產業，單月營收僅剩六分之一，一度面臨倒 閉危機，獲佳和紡織（佳和實業）入股得以續命2008年｜因市場對光通訊需求興起，公司營運開始損益兩平2009年｜開始與英特爾合作開發， 用光取代電子束傳輸的「矽光計畫」2014年｜7月15日以168元登錄興櫃掛牌2015年｜395.06元穩坐興櫃股王，7月底將掛牌轉上櫃

註：股價統計至2015年7月7日 整理：吳中傑

有沒有可能，在遙遠的某顆星球上，外星人觀賞的電視訊號、撥打的電話訊號，逸散傳播到宇宙這方的角落，被地球上的科學家接收到？

電影《接觸未來》（Contact）中，奧斯卡影后茱蒂．佛斯特（Jodie Foster）飾演的SETI（搜尋外星文明）計畫女科學家，堅持不輟觀測來自外太空的無線電波，想尋找外星人發射的訊號，以證明外星人存在。劇中，由於 多年皆無突破，美國政府刪除預算讓計畫斷炊，最後在神秘富豪的資助下，女主角終於成功接收訊號，促成了與外星文明的第一次接觸。

俄富豪，砸32億找外星人揪全民參與，家用電腦就能追蹤

其實，SETI是個真實存在的機構，由加州大學柏克萊分校（UC Berkeley）依據一九七○年代的研究計畫，於一九八四年發起設立。

俄羅斯創投天王米爾納（Yuri Milner）七月二十日宣布投入一億美元（約合新台幣三十二億元）鉅資，進行長達十年的「突破聆聽」（Breakthrough Listen）外星文明搜尋計畫，就是在SETI基礎上加碼擴大的研究案。與電影劇情巧合的是，由於美國削減政府支出，SETI計畫真的在四年前一度中 斷。如今米爾納竟也如劇情諭示般，扮演起神秘富豪角色。

台灣天文界對SETI並不陌生。身為電影女主角原型的SETI「教母」──前主持人塔特（Jill Tarter），今年六月甫在中研院邀請下來台演講。而台灣也有不少民間人士，讓自家電腦在閒暇時幫忙SETI運算所蒐集的太空訊號。台灣人集結而成的代 表隊「BOINC@Taiwan」，在十萬多個協助SETI在家運算資料的團隊中，貢獻度全球排行第十八，表現不差。

自家電腦也能參與SETI？是的，就像米爾納極為推崇的集體智慧（collective intelligence），讓全球人類一起貢獻自己的大腦與電腦，解決過去因為太龐大、太艱困而無法處理的問題。SETI目前已經號召了九百多萬台家用 電腦，一起分攤運算任務，堪稱全球最大的超級電腦之一。

由於無線電波頻段很寬，台大天文物理所教授、國立自然科學博物館館長孫維新分析，不知道外星人用的是廣播AM、FM、電視還是高頻訊號，加上電波望遠鏡每指向一顆星，就要掃描多段的頻段，到底要掃描幾顆星星、掃多廣的頻段、每頻段要掃多久時間，一直受到經費限制。

有了米爾納提供的經費，突破聆聽計畫將動用全球最大可轉向的無線電波望遠鏡──美國西維琴尼亞州（West Virginia）綠岸（Green Bank）望遠鏡，直徑長達一百公尺，比過去SETI使用的望遠鏡還要靈敏數十倍。南半球則由澳洲南威爾斯（New South Wales）直徑六十四公尺的Parkes望遠鏡負責。

「這是史上涵蓋最廣的搜尋計畫，只要一天，這個計畫所接收的資料，就比過去蒐集一年還要多，」米爾納說，搜尋的星空範圍比過去擴增十倍、監聽的頻段增加五倍、速度快一百倍。

而且，所有的資料都向大眾公開，提供更強大的分析軟體，廣邀大眾用自家電腦一起參與，軟體並採開源方式讓高手一起參與修改。米爾納強調，不論軟、硬體資料 都能與其他電波望遠鏡相容，所以這些天文台也能據此一起追蹤外星文明，「這是將矽谷的做法帶進科學領域，結合社群網路力量一起解答問題，」他說。

為了進一步與外星人的接觸，米爾納還打算向全人類徵求「地球人對外星人發送的訊息內容」，最後獲選代表全人類向外星人傳訊的人，將獲得米爾納捐贈的一百萬美元獎金，但細節仍在研議中。

馬斯克，瞄準貨運商機研發低成本火箭，已開始送貨上太空

事實上，米爾納並不是唯一一個擁有太空夢的網路相關產業大亨，也不是網路巨擘第一次把矽谷作風引進太空業。

進度最快的莫過於特斯拉（Tesla）創辦人馬斯克（Elon Musk），他的SpaceX公司以矽谷式的公司組織、網路業的創業精神加快研發，開發出低成本火箭，二○○八年成功試射火箭後，目前已開始經營發射火箭載運人造衛星、為國際太空站運送補給的生意。

貝佐斯，看好旅遊熱潮造太空計程車，還想推long stay

亞馬遜購物網站（Amazon）創辦人貝佐斯（Jeff Bezos）的藍源公司（Blue Origin）則甫於今年四月成功試射第一枚火箭，並計畫與波音（Boeing）等公司合作打造太空計程車、新型氫燃料太空梭引擎。

而就在亞馬遜火箭試飛前夕，微軟（Microsoft）共同創辦人之一的艾倫（Paul Allen）宣布成立瓦肯太空公司（Vulcan Aerospace），研發「太空母艦」，以超大型飛機將火箭送到九千多公尺高空，再向太空發射，不只節省燃料，還能讓發射地點不受限，預計在明年試飛。 值得一提的是，艾倫也是SETI計畫的支持者，個人與家族已累計捐了數千萬美元。

這三位創業家都不諱言，最想做的，是讓太空旅遊成真。目前SpaceX正在測試的載人太空梭，若運轉成功，送一個人上太空的成本將只需兩千萬美元，比現在 俄羅斯太空船一人要價六千三百萬美元，便宜許多。藍源公司想法更先進，依據營運計畫，未來不只提供旅遊服務，還將朝向打造人類可以永久居住的太空基地為目 標。

由於從二○○○年開始，美國太空總署（NASA）預算被大幅刪減，美國轉為與民間公司合作推動商用太空載人服務。凡人們想上太空，就要寄望網路大亨們真能美夢成真。

有趣的是，讓他們對太空魂牽夢縈的，都跟科幻影集《星艦迷航記》（Star Trek）有關。貝佐斯在參加去年漸凍人慈善活動冰桶挑戰後，點名接力的，不是網路同業，而是他童年的英雄──星艦系列的三位演員。

馬斯克則曾數次對外表示，自己是星艦與《星際大戰》（Star Wars）的超級粉絲。至於艾倫呢？早將星艦影集中艦長坐的道具椅納為蒐藏。

相較之下，米爾納的太空夢務實多了。他說，自己不算是星艦或星戰影片的超級粉絲，但很欣賞電影《星際效應》，從這部依據科學理論拍攝的影片可得知，想旅行 到另一顆有外星文明的行星，是非常、非常、非常困難的，「也許要旅行八萬年才能到達。還好無線電波不用太空船就可以傳輸，我認為，若有外星文明，雙方會先 用便宜的無線電波對話。」

那麼，到底米爾納相不相信有外星人？SETI教母塔特來台時曾表示，如果說未來要探索的太空訊號量像大海，人類過去五十年只完成大約一杯水的量。

「在一杯水裡面沒找到魚，並不代表海裡面沒有魚，」米爾納指出，自己並沒有答案。但要是十年後，突破聆聽計畫還是沒找到來自外星人的訊號，他將會出資再支持十年！

【延伸閱讀】太空計程車、星際之旅，將因他們成真

俄羅斯創投家 米爾納 (投資1億美元)目標》尋找無線電波訊號，證明外星人存在

˙贊助原始SETI計畫，已監測近50年

˙2016年發動擴大搜尋

特斯拉創辦人 馬斯克 (投資20億美元)目標》找出最便宜的成本，送人類上太空

˙提供載運人造衛星服務

˙4年完成18趟太空站補給任務

˙即將測試載人升空

亞馬遜創辦人 貝佐斯目標》製造便宜太空計程車、建立太空基地

˙與波音等公司結盟

˙4月完成首次火箭試射任務

微軟共同創辦人 艾倫目標》研發太空母艦，提供便宜太空旅遊

˙甫成立公司，以Ｘ科學獎（X Prize）得獎作品為基礎進行研發

整理：蔡靚萱

「我們能從金融危機裡學到什麼？」這是馬丁．沃夫(Martin Wolf)想探討的問題。身為倫敦《金融時報》首席經濟學家，他的最新著作《面對轉變與衝擊的年代》，用大量數據來解釋危機為什麼發生，以及未來我們該怎 麼辨。本刊摘錄這本新書的精華內容，讓讀者一窺這位當代著名經濟學家，是如何思考問題的。

趨勢觀察1

看新興市場：都中了「縮減恐慌」魔咒「史上擴張性最強的貨幣政策，加上民間部門積極尋求投資收益，一定會造成某種經濟脆弱性。」

二〇一三年五月，聯準會主席柏南奇公開談到聯準會減少購買資產的可能性，當時聯準會是以每月八百五十億美元的速度購入美國公債。請注意，當時柏南奇並非宣 布聯準會馬上就要放慢購買資產的速度：聯準會要到二〇一三年十二月，才宣布降低每月的資產購買額一百億美元。也請注意，聯準會並非真的緊縮貨幣：柏南奇不 過是公開提到，聯準會未來可能減慢增持資產的速度。

儘管如此，長債殖利率仍應聲大漲：五月初到六月底期間，美國十年期公債殖利率升至二.五％，升幅略高於八十個基點。這引發一場「縮減恐慌」 (tapertantrum)，世界各地的市場對超寬鬆貨幣政策將結束的可能性，均有顯著反應，新興經濟體可能因此受到特別嚴重的衝擊。

海外舉債，買賣方同謀高風險賭注雖然沒有事情發生(柏南奇發言後，聯準會在接下來的六個月中並未改變任何做法)，市場卻大受衝擊，原因之一是柏南奇的發言顯示，美國貨幣政策的轉捩點可能就在眼前。但更重要的是，它暴露了新興經濟體的弱點。

此外，普林斯頓大學教授、世界頂尖金融經濟學家申鉉松指出，國際上對新興經濟體民間債券的需求增加，已導致這些經濟體出現新的外部弱點。

這些債券的買方，希望藉由承擔較高的放貸風險，在超寬鬆貨幣環境裡獲得較高的收益。賣方則把握以外幣舉債成本較低的好處。賣方因此承擔起幣別錯配的風險： 債務以外幣計價，資產則以本國貨幣計價。這些借款人等同壓注他們的本幣不會顯著貶值。研究一九九七至一九九八年亞洲金融危機的人，會覺得這情況似曾相識， 令人不安。

隨著聯準會收緊貨幣政策，美元可能將進一步升值，美元債券的價格則料將下跌，而美元資本的流向可能一如二〇一三年夏天那樣逆轉(見上固)。

隨著美元債券價值下跌，這些債券的發行者將被迫拿出更多本幣做擔保品。這會擠壓現金流，促使資本支出下跌。本幣貶值，將使這些公司承受更大的壓力。背負重債的非金融企業可能因此破產，危及包括銀行在內的本地債權人。

史上擴張性最強的貨幣政策，加上民間部門積極尋求投資收益，一定會造成某種經濟脆弱性。除此之外，我們還看到什麼政策啟示？啟示之一是，如果企業獲准在海 外舉債，政府對資本流入的管制將幾無作用。另一啟示是，貨幣方面的調整，將暴露出幣別錯配的問題。雖然一如IMF指出，這種調整對管理我們這個波動的世界 至關緊要。最重要的是高所得國家要恢復正常的貨幣環境，同時避免導致全球動盪，將是十分棘手的事。

趨勢觀察2

看中國經濟：失速將比預期猛烈「長期而言，投資成長快於消費是沒道理的。那很可能是投資過度、產能過剩，且投資報酬正在下跌。」

新興經濟體面臨的挑戰，不僅是應付全球經濟尋求新平衡狀態的調整，還包括適應中國經濟可能出現的嚴重放緩。新興經濟體在危機爆發後表現優異，原因之一是中國經濟表現優異。

二〇〇八年爆發的危機，讓淨出口不再是中國經濟重要需求來源，而中國政府馬上意識到此一變化。那麼，什麼取代了淨出口？

中國緩成長，打翻一船新興經濟體

中國政府的應急方案，是藉助信貸膨脹大量增加投資，使得投資毛額占GDP的比率增至近五〇％。與此同時，二〇〇七至二〇一二年間，民間消費占中國GDP的比率保持在三五％左右，以所有其他經濟體的標準衡量，這都是極低的水準。

好在投資大增，完全抵銷了淨出口萎縮對中國經濟的負面影響，尤其是在二〇〇九年。此後投資對經濟的貢獻降低了，而中國的經濟成長也放緩了。這種高度仰賴投 資，做為中國經濟需求來源的異常情況無法長久，原因有兩個。先講長期原因：生產的最終目的是消費，而投資不過是生產的一種中間形態。長期而言，投資成長快 於消費是沒道理的。如果出現這種情況，那很可能是投資已變得過度，產能嚴重過剩，而且投資的經濟報酬正在下跌。再講短期的原因。投資的規模本身取決於經濟 成長率：經濟成長率越高，投資占GDP的比率通常也越高。隨著中國經濟成長放緩，一如所有人(包括政府)的預期，中國的投資需求很可能將急跌，而這將令中 國經濟需求失去一股重要的支撐力量。

金融壓力很可能將導致中國經濟加速放緩。中國近年快速的信貸擴張，是受經濟持續高速成長產生豐厚盈利的預期驅動。如果經濟成長令人失望、資產價格下跌，許 多新貸款可能將變成壞帳。雖然中國政府無疑有能力應付想像得到的損失，這種經驗將使它在未來對信貸擴張的態度變得謹慎得多。簡而言之，中短期而言，中國頗 有機會出現比預期猛烈的經濟放緩，而趨勢成長率隨後將顯著降低。

趨勢觀察3

看德國後市：經濟出現超大外部失衡「高儲蓄率，手段是抑制德國人的消費以補貼製造業，結果是常常打擊到世界其他各國的製造業者。」

德國經濟出現顯著的外部失衡，也就是出現了巨大的經常帳盈餘。下圖簡單的呈現了這一點。

第一面，呈現在該國的總體經濟收支上：民間部門維持大幅的財務盈餘(民間儲蓄超過投資)，由經常帳盈餘吸收過剩的民間儲蓄。這不是德國決策當局刻意造成的，但它發生了。

另一面，則是提升競爭力，而這確實是決策當局曾想過的事：將薪資成長率壓制在微不足道的水準，確保實質薪資成長落後於生產力成長。假以時日，德國向來強大的出口導向製造業之競爭力將進一步增強。企業盈利和儲蓄對GDP的比率，也將因此上升。

北京大學的佩蒂斯教授對德國的政策是這麼說的：「德國的高儲蓄率，主要是政策的結果：這些政策旨在產生快速的就業成長，手段是抑制德國人的消費以補貼德國製造業，結果是常常打擊到歐洲和世界其他國家的製造業者。」這是以鄰為壑的政策，效應正是令德國的鄰國變窮。

現在該走的路，是大力刺激經濟

想像一下，我們有兩種政策可選：大力刺激經濟，以及執行緊縮政策。如果經濟體中有大量產能閒置，而我們選擇大力刺激經濟，結果將是經濟更強勁的復甦。

因此，如果我們犯了樂觀的錯誤，代價將是通膨超出預期，然後我們將修正政策。但如果我們犯了悲觀的錯誤，代價將是經濟規模永久萎縮。後者的代價比前者慘 重。因此，我們應該冒的風險是大力刺激經濟，因為緊縮政策的代價比較大。而且，在經濟產出如此大幅下跌後，經濟體中確實很可能有大量產能閒置。我們因此更 有理由冒險執行擴張政策。

我們必須盡全力恢復經濟成長，從需求面和供給面雙管齊下。我們也應盡全力確保類似的危機不會重演，同時設法保存開放的世界經濟體和整合的金融體系的益處。 這需要超出多數人認知的激進改革。我們不能只是從世界經濟的錯誤裡記取教訓，還必須據此有所作為。如果我們不這麼做，下一場大危機爆發時，我們開放的世界 經濟體可能將毀於大火。

書名：面對轉變輿衝擊的年代作者：馬丁．沃夫(Martin Wolf)出版社：天下文化出版日期：2015年9月30日

整理．楊少強