在外資的推波助瀾下，日本不動產景氣呈現近八年來的榮景。但是這樣的狂熱，是否會一路漲到二0二0年東京奧運前，恐怕得取決於全球經濟的表現。

譯者.江裕真

日本不動產市場的漲勢會持續下去，還是已達高點要開始往下了？現在的行情，隱隱地籠罩在一層教投資人難以掌握方向的迷霧中。

根據日本國土交通省在九

月發表的標準地價，東京都內所有用途的平均地價，已連續三年上漲，其中成長幅度最大的，是靠近東京metro表參道站附近的港區南青山五丁目。這已帶的精品店因中國觀光客的「爆買」，業績暢旺，由於店面需求大，當地租金成長率達二0.二％。

不動產投資的熱潮不僅限於東京，外縣市的大都市也受到影響。JR名古屋站前的名站三丁目，創下全國第一上漲率四五.七％，附近正推動包括二0二七年新幹線車站啟用在內的都更計畫，商辦與商業設施的需求很大。名古屋和大阪的商業地段，地價也都是連續三年上漲。

海外資金質變

長期投資成為目前主流

在景氣平緩回復、空前的貨幣寬鬆以及日圓貶值下，目前各界對商業不動產的投資，成長態勢已迫近0七年「迷你泡沫經濟期」的水準，漸漸引發資產價格的上漲。據國際不動產仲介公司JLL最新預估，一五年各界的不動產最大投資額可達五.五兆日圓(約一.

四八兆新台幣)，超越一四年，並無退燒現象。

然而，不動產價格的先行指標——東京證交所REIT 《不動產投資信託》指數卻透露出截然不同的訊息：自一月十六日創下迷你泡沫期以來的高點一九九0.四五點(收盤價)後，就一直呈下滑趨勢，這代表大家對相當於REIT 收入來源的租金收入缺乏上漲的期待。

關於商業不動產，大家原本討論的焦點是，在二0年東京奧運為止能否持續活絡？奧運後又會下滑多少？不料，今年夏天卻出現新狀況：上海股市暴跌，引發全球股 市走軟與日圓走強的趨勢；再加上美國可能調漲利率，以及因移民問題對歐洲經濟的不安，投資人迴避投資風險的需求變高。

據JLL的資料顯示，外資購買不動產的金額，在迷你泡沫期占比曾達三五％，一一年時已驟減至四％，海外資金呈抽手狀態，但一四年時又回到一九％，海外資金再次成為左右行情的一大因素。

不過，也有市場人士持樂觀態度，其根據有二，第一是海外投資金出現質的變化。JLL 指出，都心五區的優資商辦大樓空屋率在六月底時為三.三％，大幅低於被視為租金變動指標的五％，租金仍處漲勢。

雖然物件取得價格增加，租金投報率變低，但由於貸款利率也低，與長期利率間的差距穩定維持在四％左右(德意志證券的調查數據)。

這使得東京都心的不動產成為適於長期投資的「中風險、中報酬」的投資對象。雖然活絡狀況迫近迷你泡沫期，但和香港、紐約等主要都市相比，仍未過熱。

投資客換人做

從歐美人士轉為亞洲人

迷你泡沫時期的投資者，主要是定短期轉售的海外投資人，但不動產顧問公司星號總經理伊藤幸彥說，「現在主要為政府體系的年金與年金基金等走長期投資路線的投資人。」從地域來看也有變動，過去投資人以歐美為主，現在轉至亞洲。

日生(NLI)基礎研究所副主任研究員增宮守說，「人口的增加使得亞洲各國的年金規模擴大，資金也流入日本不動產市場。近五年左右，這樣的態勢逐漸明 顯。」第二個因素是，提供投資資金的金融機構，在放款態度上也有變化。雷曼兄弟風暴後，不動產價格之所以暴跌，是因為投資客以高槓桿投資，一旦價格自頂點 開始下跌，他們全部被迫必須賣房使然。但現在投資客的槓桿串都控制在六成，就算買賣價格下滑，也不會發生大規模的市場崩跌。

不動產價格究竟是往上還是往下定？專家各有不同見解。

JLL研調事業部長赤城感志認為，東京的不動產投資，就算放在全球來看，依然大有可為。若把都市的租金動向做成時鐘的樣子，東京現在大概快要到九點，也就是正要逼近租金成長率的高點。

一五年第二季時，都心五區的空房率低到只有三.三％，租金也比前年同期成長五％，其中的丸之內、大手盯、澀谷等地更是成長達八％之譜。赤城認為，再來到一 六年，東京的租金會到達巔峰。由於一三至一五年的新建大樓供給量低，空房率仍會持續下探。考量到今後的供給量與景氣循環，租金成長率在一五至一六年可能上 看近一0％。

行情往上？往下？

全球經濟是關鍵因素

一七年四月有消費稅再次

調漲的需求面影響因素；王於供給面，雖然一七年供給量仍少，但一八年預計可增加供給。

由於這部分已開

始提前招租，一

七年可能成為判

斷租金動向的關

鍵時期，也就是

租金成長率可能

會跌到五％。但

由於一八王一九

年空房率預計會

維持在五％以

下，也就是租金成長速度雖減，但仍持續上漲，可視為到二0年為止，

東京租金都不會走

到時鐘的右半。

另外，赤城認為，對於東京奧運

過後的行情也不必

太悲觀，成熟都市

的不動產時鐘通常

是七至八年跑一

圈，而東京距上回的租金高點已經過七年，但因為東日本大震災，周期可能延長。至於東京以外的大都市，大阪在一四年後半已通過相當於租金底部的六點鐘，剛好進入租金上漲的局面。

不過，增宮守對行情有不同看法：資產價格將在一六至一七年到達頂點。原因有三：首先是一七年的消費稅再次增加而拉低景氣;接著是美國調漲利率，雖然不清楚 何時會調，但正式影響到日本利率與金融環境，應該在一六至一七年左右；最後是新商辦的供給會集中在一八至一九年。

增宮守表示，每年NLI 都會針對投資人、開發商、銀行等對象，調查其對於日本國內不動產的看法。在一五年初的調查中，大家基本上都回答「現在市況非常好」;相對地，約八成受訪者 覺得一七年之前就會到達頂點。會有這樣的答案，在於他們認知到，眼前的不動產取得價格已達高水準。

至於會影響到不動產市況的因素，最多受訪者認為是「全球經濟」。雖然不動產向來是本地產業，以往都是受到國內的利率因素影響，但現在已變成對國際投資動向 很敏感。這次的上海股市暴跌所引發的日本股價下跌，導致不動產價格比年初時的判斷提早由漲轉跌，正是一大例證。

陸股再現漲勢，但這波行情延續多久？ 專家認為，上証指數能否站穩四千點，是下一波多頭指標， 而十大新興產業，則是個股觀察重點。

十一長假後，陸股跟隨全球股市的腳步，再度啟動漲勢。由於中共五中全會將召開、預計正式提出「十三五」規畫，人民幣有望被納入全球貨幣「特別提款權 (SDR)」，以及「雙十一」光棍節等題材相繼登場，投資人若對上半年陸股狂飆記憶猶新，不禁要問：這是新一波大漲行情的開始嗎？

研究中國股市超過二十年、青曦資本合夥人洪周泰認為，現階段中國股市所處的位置，是繼去年第三季後、又一次長線布局的大好機會，他甚至以「錢不夠買」來形容目前情況，「這和我在去年八月、上証指數二四○○點左右時，感覺完全一樣」。

不過，洪周泰特別提醒，相比去年七月到今年六月、上証指數一年內狂漲三千點的行情，這一次很不一樣。他指出，由於中國各項經濟數據仍未好轉，整體經濟成長放緩已是事實，壓抑了指數上漲空間。

新興產業權重低

指數難大漲

更重要的是，政府持續推動「穩增長、調結構」政策，也就是繼續限制或整頓金融、房地產、原物料等以往過度投資的產業，並積極扶持如電動車、生技醫療、環保 等新興產業；而金融、房地產等，是現階段占陸股權值較高的類股，因此他認為，上証指數狂飆走勢，在短期內不大可能重演，緩漲機率較高。

資深投資專家鄭超文也認為，就技術分析而言，目前上証指數僅是中級反彈，「長線來看仍在築底」。他指出，上証指數從去年七月二千點附近，站上年線後起漲， 到今年六月的五一七八點，漲了十二個月，很接近「費波南希係數」的十三；依此係數推算，回檔需五至八個月，才有機會展開新一波長多行情。

再從均線來看，鄭超文認為目前上証指數上方，還有季線、年線等兩道中長期壓力；即使突破，三五○○至四千點還有龐大的套牢量等待解套，以目前成交量，很難迅速消化、突破。因此鄭超文推估，未來一季上証指數將在三千至四千點區間震盪，「明年第一季才有機會正式上攻」。

布局中小型股 波段操作

若陸股暫難如以往強勢，後續應如何操作？洪周泰認為，陸股投資將是「輕指數、重個股」的局面，尤其是國家重點發展的新興產業，更是未來幾年的亮點。洪周泰分析，這些新興產業中，績優且具代表性的公司，經歷大幅修正，目前幾乎都回到起漲點附近；而且，這些公司占指數權重都不高，十月以來，上証指數雖然僅漲一○％左右，但這些公司漲幅達三、五成者比比皆是。所以現階段布局這些中小型股、波段操作，獲利空間可望大幅高於指數漲幅。

然而，陸股生態與台灣大異其趣，當然要先做功課，尤其是附表中的產業，有些對台灣投資人來說並不熟悉，洪周泰指出，新浪財經、東方財富網等財經網站，包含研究報告、個股財報與公司動態，個股資訊豐富完整且完全免費，值得台灣投資人好好利用。

陸股ETF 可分批布局

雖然洪周泰樂觀認為，這些新興產業的龍頭公司，未來年獲利成長幅度將很可觀，但仍得定期檢視公司狀況。他建議投資人，以該股的「歷史本益比」為操作準則，在本益比低檔區布局，進入高檔區則可考慮減碼。

他以上半年為例，當時這些新興龍頭股的本益比，很多都飆到一百倍以上，「即使前景再好，也實在太離譜，不崩盤才怪」；目前則普遍回到五十倍以下，甚至更低、進入相對低檔區，此時就可以逢低布局。

至於操作指數、買賣ETF為主的投資人，鄭超文則提醒四千點大關的重要性。除了套牢賣壓罩頂，上証指數從五一七八點回檔到二八五○點，反彈五成剛好來到四 千點附近；若這波反彈能站上四千點，即使再拉回築底、打第二隻腳，原先低點二八五○點也不易跌破，投資人可趁回檔分批布局，參與下一波行情。

撰文 / 唐祖貽

近期能源與商品原物料價格持續暴跌，猶如隕石炸地球般地帶來大滅絕威脅，大型跨國企業連續爆發重組事件。眼前，一波一波的能源企業債務危機，究竟要靠什麼來救火？

最近兩個禮拜，導因於原物料價格重挫，連續爆發的金融動盪與超大型跨國企業重組事件，怵目驚心的程度，讓人不禁聯想起「恐龍大滅絕」的災難。

十二月八日，英美資源集團（Anglo-American Plc）宣布了一項「窒息性」的重整計畫。這家成立於一九一七年、擁有近百年歷史的超級跨國集團，由傳奇鑽石商人歐本海默爵士（Sir. Ernest Oppenheimer）與美國金融巨擘摩根（J.P. Morgan）創設；集團擁有壟斷全球鑽石產業的戴比爾斯（De Beers），在全球四十五個國家，掌控鉑金、鑽石、有色金屬、黑色金屬和煤炭礦場，高峰時期雇用近二十萬名員工，二○○八年公司總市值超過新台幣三兆元。

效應一︾百年企業大瘦身

美國19家能源公司破產

難以想像的是，這個經歷過兩次世界大戰與經濟蕭條的不倒翁，卻在十二月八日宣布，一口氣將現有近十四萬名員工砍除三分之二，剩下五萬三千人，並將關閉或出售旗下大多數礦場，只留下南非、智利及澳大利亞等鑽石、鉑金與鎳礦。

集團提列損失金額高達新台幣一千二百億至一千六百億元。這家百年企業，今年股價重挫七七％，與五年前相較，大約只剩下十分之一。

英美資源集團在兩、三年之間賠掉近百年的積蓄，算不算劇烈？窒息性的緊縮，病灶何在？

煤、石油、基本金屬等大宗物資價格的重挫，對於全球企業的衝擊，令人想起六千五百萬年前，那顆直徑十公里、直接從外太空撞擊墨西哥猶加敦半島的超大隕石，撞擊的灰塵遮蔽陽光長達一年，引發地表物種大量滅絕。

除了英美集團，同樣位居礦業龍頭地位的嘉能可（Glencore），也已宣布重大的瘦身計畫，公司大砍資產降低負債，保全珍貴的現金；這些跨國巨獸的病因，都是商品價格崩跌，目的則是斷尾求生。

然而，英美集團或嘉能可都還算是強者，許多體質較弱、年資較淺的礦業、石油或者能源公司，早已不支倒地。

光是美國的統計，去年就已經有十九家石油企業聲請破產保護，更多的石油公司宣布重整計畫。

從一四年十一月至今，美國有一千二百個油井、大約是總數的三分之一，已經暫停開採或者直接封存，今年美國石油與能源企業砍掉二十五萬名員工，預計未來幾個月還要再砍九萬人。

油價與大宗商品價格的重挫，正如同外太空的隕石，觸發了大宗物資與能源公司的倒閉潮。根據產業資訊公司IHS的統計，從○五年至一四年期間，總共有七四五○億美元的資金，投入了石油、天然氣以及礦業公司，龐大的資金投入，正需要巨額的營收來償還不斷擴增的債務。

效應二︾知名基金清算

市場賣壓排山倒海

對於能源產業的極度悲觀，引發了這一輪「滅絕危機」的第二道衝擊波。十二月十日，美國知名投資機構「第三大道資產管理（Third Avenue Management）」宣布，旗下高收債基金Focused Credit將進行清算，並且禁止投資人贖回。

這是○八年金融海嘯以來，最大規模的共同基金清算案例，導火線是今年以來慘跌二七％的績效表現，以及投資者排山倒海的贖回壓力；至於績效崩潰與賣壓蜂擁的根源，則與能源產業的悲觀前景脫不了干係：據統計，美國能源企業債券，約占高收債市場的三分之一。

如今，在高收債市場扮演要角的能源企業，正面臨油價崩跌與債壓逼人的雙重夾擊。美國能源統計局（EIA）統計顯示，在一二年之前，美國能源企業所獲得的營業現金，約有四○％必須拿去繳付債務利息；隨著頁岩油產業擴張，這個比率在一四年第三季增加到六成，之後油價重挫，到了今年第二季，石油與天然氣企業的營業現金流入，竟然有超過八○％必須拿去償債，無法支應債務的能源企業，只有被迫倒閉、瘦身、出售資產之途。

根據惠譽國際信用評等公司旗下的BMI研究公司資料顯示，今年全年有七二○億美元的石油類債務到期，一六年有八五○億美元、一七年暴增到一二九○億美元，全體石油類債券與貸款總額高達五五○○億美元。一五年到期的石油債務，比率最高的是美國頁岩油公司，達到二○％，其次是中國的石油與天然氣企業，占比一二％。

高收債醞釀風暴

利率已攀上歐債危機高峰

彭博資訊到十月的統計則顯示，發債利息成本在一○％以上的石油企業，已經增加到一六八家，是去年同期的三倍，油價的持續重挫，可能引爆新的債務風暴。

在過去，中央銀行的量化寬鬆，讓金融市場資金氾濫，掩蓋了能源與原物料產業債務暴增的問題；如今，市場用價格崩跌來戳破泡沫，如同外太空的巨大隕石，引爆了滿天烏雲。

標準普爾信評公司在十一月底統計，一五年全球企業債務違約達到○九年以來的新高，總數九十九家倒債企業，有六十二家是美國企業，而且其中超過一半都是原物料與能源廠商。

在此之下，能源與原物料產業的高收益債券殖利率隨之攀升，在十一月底已經升抵一二％；這個數字，意味相關企業更難「借新還舊」，未來幾個月，恐將會有更多能源企業倒債。

現在大家關注的是，能源企業的倒閉潮，對於整體金融市場會有多大的衝擊？穆迪信評公司說，美國的高收益債券存量，在○八年金融海嘯時有九九四○億美元，之後因為QE造成利率大降，大量資金追逐高收益債券，目前的美國高收益債券存量，已經倍增到一兆八千億美元了。

美林證券則說，近日大量資金逃出高收益債市場，公司編製的高收益債券利率指數（BofA U.S. High Yield Master Index）已經突破八％，而去年中才只有四．三％（編按：利率越高、債券價格越低），低於投資等級五階的CCC債券，平均利率更突破一七％，已經是○九年歐債危機後的最高峰。

高收益債券的崩盤越來越像事實，現在的問題，只在於高收債危機，是否會擴及到股市與整個金融體系。

效應三︾財政壓力破表

OPEC無法減產撐油價

在此同時，也有越來越多人開始談論金融市場遭到「油元抽離」的衝擊，甚至，悲觀者更已預期石油輸出國家組織（OPEC）將有崩解可能。

去年十月，當國際油價從一百美元跌至六十美元後，財經網站MarketWatch的能源專欄作家阿薩埃爾就高喊OPEC即將解體，他在當時的專論說：「石油輸出國家組織已死——是的，那個曾經總是能夠威逼超級大國，攪亂金融市場，讓全球的汽車駕駛員都不寒而慄的卡特爾（Cartel，指壟斷利益的聯盟），已經名存實亡了。」OPEC在一九六○年九月十日成立，主要目的是將石油的利益，從英美等國的跨國石油公司手中奪回，包括沙烏地阿拉伯、伊拉克、伊朗與委內瑞拉等十二個國家，將石油產業國有化，逐漸取得全球油價的主導權。

一九七三年，當時OPEC拒絕運送石油給支持以色列對抗埃及和敘利亞的西方國家，造成油價飆漲四倍，就成功展現了完全壟斷的主導力。

如今，雖然OPEC十三國的部長們，仍然定期聚集在維也納開會，維持一個包含會計師、律師、統計人員、媒體聯絡人的龐大組織，但是OPEC操縱石油價格的能力已經崩解了。

三十年前，當他們擁有全球三分之二的已知石油儲量時，他們可以恣意向市場施壓，敲詐各國政府，但是他們控制的石油儲量已經縮小到了三分之一，於是，一切也就自然變得有所不同了。

更糟糕的是，在阿拉伯世界，OPEC壟斷價格所賺取的石油美元，被大量浪費在軍隊上；阿拉伯國王、王子、酋長與軍官們過著奢華無比的生活，底層民眾卻淪為失業與難民，憤怒的阿拉伯青年發動革命，已經推翻了五個政權。

另外，也是創始國之一的委內瑞拉，因為貪腐與分配不均，淪為通貨膨脹、街頭暴力充斥，與經濟衰退的火藥庫。如今的OPEC國家，為了填補龐大的國家與國營企業債務，必須不斷增產來飲鴆止渴，這正是持續一年的油價崩跌，OPEC石油部長卻無法達成減產協議的根本原因。

財政赤字擴大

產油國動蕩成為不安因子

今年十二月初，OPEC部長會議再度無法達成減產協議，油價以崩盤的速度跌破每桶四十美元新低價位，關於OPEC解體死亡的論點傾巢而出；最驚悚的言論，是預言實力最堅強的領袖國沙烏地阿拉伯，「可能在二○一八年財政破產」。

美國有線電視新聞網CNN說，因為油價崩跌，沙烏地阿拉伯政府今年收入大減八二○億美元，外匯存底劇減六二○億美元，並且在今年十一月首度向本地銀行舉債四十億美元，今年全年，政府財政赤字將占GDP的二○％。

除了沙烏地，巴林、阿曼也在去年開始出現財政赤字，並且迅速擴大當中。國際貨幣基金（IMF）預估，今年波斯灣成員國收入將較去年劇減近二八○○億美元，政府財政壓力史無前例。

實際上，沙烏地阿拉伯財政破產的言論被誇大了，沙烏地去年底的外匯存底仍然有六千六百億美元，要支應財政赤字還有餘裕，真正站在政府財政倒閉前線的是委內瑞拉、俄羅斯（非OPEC國家）等。

然而，石油輸出國的財政壓力終究為這世界的動盪增添不安因子，除了油元抽資、地緣政治風險之外，當OPEC基於財政壓力無法以減產作法緩解油價跌勢，前面提到的動盪、滅絕，也就會有繼續上演的可能。

能源與商品原物料價格的暴跌，猶如隕石炸地球般地帶來大滅絕的威脅，在這當中，礦業巨擘可以斷然砍掉三分之二的員工斷尾求生，石油輸出大國可以靠著高油價時代累積的外匯儲備撐過寒冬；但在眼前，一波一波的能源企業債務危機，要靠什麼來救火？至今仍是未知。

（本文作者為紐約大學金融碩士、曾任金控公司副總經理）

撰文 / 乾隆來

每年的元月行情，是決定年度行情格局的重要開端，今年全球卻股災遍布，陸股尤其是重災區。2016年最大隻的黑天鵝將如何攪局？相對抗跌的台股，又顯示出什麼現象？

我在微博上連結的好友「天津股俠」，在微博留下這樣一段話：「中國股票史上，公元二○一六年元月，終將被歷史所記住。開市十九個交易日，跌幅超過二○○八年，史上最大熊市中的最大單月下跌幅度，這是所謂的大盤上證指數跌幅，中小創業板跌幅更大，慘不忍睹……。」我們先前說的一六年全球最大隻黑天鵝，果真在中國出現。每年元月行情，幾乎是決定整年度行情格局的最重要開端，中國股市跌幅到底有多慘？

元月上證指數慘跌二二．六五％；上海B股跌幅是一九．一三％；深證指數跌幅是二五．六四％；深圳B股跌幅是一二．九三％；但是更敏感的中小板指數跌幅達二五．二七％；創業板跌幅是二六．五三％。不論是什麼指數，中國股市跌幅都高居全球之冠。

慘烈陸股》深滬元月跌幅直逼金融海嘯「天津股俠」用「慘烈」兩個字來形容，是因為上證在一六年元月下跌的跌幅，直逼○八年十月，那一年金融海嘯爆發，上證跌幅是二四．六三％；這次因熔斷機制，比當年同期少兩個交易日，深滬股市跌幅竟不在金融海嘯之下，這透露了什麼樣的訊號？

全球投資人都十分重視每年開年第一個月的資金行情，但今年元月可說全球股災遍布，中國是最大重災區。

上證指數去年在超級大牛市中，最高漲到五一七八．一九點，後來中國證監會整頓兩融（融資、融券交易），造成股市狂瀉，在八月二十六日最低跌到二八五○．七一點，最後動用公安站崗，展開所謂國家隊「暴力救市」，才把股市拉出困境。但這次從元月熔斷機制促發的股市大跌，上證一口氣慘跌到二六三八．三○二點。

很多具代表性的個股跌幅都極慘重，例如，來台購併喊聲很大的紫光股份，元月股價跌幅高達三一．三三％；日月光在上海掛牌的子公司環旭電子，元月慘跌三一．八％；鼎捷軟件下跌三○．九七％；觸控面板的歐菲光電慘跌二九．二％；知名電影公司華誼兄弟重挫三四．九六％；德賽電池重挫三五．五四％；中國最大證券公司中信證券下挫二五．○六％。

這些大家熟悉的公司，股價跌幅至少三成，若加上人民幣貶值因素，中國當然是一六年元月的重災區，而且災情還蔓延到香港，不論是香港恆生指數、國企指數，甚至港幣，都被撼動了。

全球股災》資金從東協出走 歐美也走跌元月，香港恆生指數跌幅達一○．一八％；香港國企跌幅達一四．六九％。香港國企指數是以中國國企為主組成的，代表中國的國家級產業，從銀行到石化、鋼鐵、玻璃、水泥等幾乎都成了重災區。國企指數去年五月創下一四九六二．七四點的高價，如今最低跌到七八二三．八六點，指數幾乎是呈現腰斬的狀態。

除了股市下挫，香港的聯繫匯率也一度面臨沉重考驗，港幣一度急跌到七．八二九兌一美元，讓一九九七年索羅斯拋空港幣、港股的惡夢再度浮現。

人民幣貶值衝擊了香港聯繫匯率，另一方面，國際資金從移動最方便的香港、新加坡移出，新加坡也成了重災區。

今年元月，東協各國經過去年一年股價修正，泰國與印尼都收紅，印尼股市元月逆勢上揚，漲幅○．四八％；泰國小漲一．○一％，在全球大跌勢中，表現相對可圈可點。但同樣是東協成員的新加坡股市，元月大跌高達八．八％，從去年高點三五四九．八五點跌到二五二九．○一點，跌幅也高達二八．七％。

從這個現象可以看出，活躍資金從亞洲移出的現象。

今年元月全球股市幾乎都是跌勢，最核心的美股，道瓊下跌五．五％，沒有跌破去年八月的低點；那斯達克因為蘋果下挫，跌幅高達七．八六％。比較可怕的是，過去幾年大漲的生技股在元月跌幅十分可觀，美國NBI生技分類指數大跌二一％；BTK生技指數大跌二四％，跌幅和中國股市的慘跌可以比擬，也印證了漲得多，跌得深的道理。

歐美成熟市場在元月也出現不小跌幅，像德國股市慘跌九四四．九點，跌幅達八．八％；瑞士跌五．六五％；法國跌四．七五％；最慘的是希臘及義大利都下跌超過一成；比較輕微的是英國股市，只小挫二．五四％。

亞洲股市除了泰國、印尼外，真正比較抗跌的市場，居然是韓國及台灣。三星公布去年第四季獲利減少四成，元月股價從一二六萬韓元跌到一○八．八萬韓元，最多下跌一三．六五％；但生技股、文創股表現出色，韓國綜合指數只小跌二．五％。

值得一提的是台股。今年元月外資在台賣超逾十六億美元，但台股表現相對抗跌。台股加權指數元月下挫一九二．八五點，跌幅是二．三一％；櫃買（OTC）指數下跌四．○二點，跌幅是三．一二％；摩台指數下跌五．三點，跌幅是一．七四％。

元月全球金融市場黑天鵝滿天飛，但是台股跌幅相對縮小，現象值得大家注意。

因為從證所稅實施以來，台股並沒有跟上國際股市上漲的腳步，除了去年因為外資大舉加碼，台股瞬間登上萬點之外，大多數時間都是緩步上漲。

尤其是證所稅上路後，資金出走，造成台股周轉率下降，本益比壓縮的景象，如今在全球股災中，台股相對展現出物美價廉的優勢。

逆勢抗跌》蘋概股利空出盡 物美價廉例如，最近蘋果電腦公布前一季淨利，造成股價下跌，但是台股相關的蘋果概念股，卻呈現利空出盡的抗跌，代工的和碩股價從六十三．九元反彈到七十七．八元。和碩去年EPS（每股稅後純益）可能將近十元，股價跌到六十三．九元，本益比（P/E）不到七倍，結果在蘋果公布業績後，股價反而逆勢走揚。

相機模組的大立光公布去年全年EPS高達一八○元，股價卻重挫到一七九○元，本益比也掉到十倍以下，結果隨後逆勢上漲一三○元，股價從一七九○元反彈到二五五○元。

當鴻海股價跌到七十二．七元，其實去年EPS可能達九元，本益比也剩下七、八倍左右，所以台股物美價廉的特質，在一六年也許值得大家高度注意。

一六年是台灣巨變的一年，一方面是台灣政黨第三次輪替，尤其是國會首度輪替，民進黨出現首度完全執政、完全負責的新局面，新的總統蔡英文會帶給台灣什麼樣的未來？若從股市的反映來看，頗有「弱中透強」的味道。

台股新局》資金外逃緩和 台商現回流潮其中有幾個關鍵因素，一是過去台灣資金外逃可能趨緩和，一方面是造成股市不安的證所稅已下架；另一方面，中國經濟出現巨大調整壓力，過去台灣資金大舉西進，如今隨著中國經濟調整，台商再大舉西進的機率不大，反而出現回流潮。

像最近秋雨宣布結束中國的業務，很多在中國喪失競爭力的台商，結束中國生產基地，重返台灣，可從台股成交量看出一些端倪。台股在封關前夕，元月二十九日出現單日一千一百億元的成交量，在外資沒有大幅度加碼的情況下，台股出現大量，是很好的現象。

另一個角度是，過去三年，全球股市大漲，台股並未跟上，堪稱是泡沫最少的市場，在本益比相對低，殖利率又高的情況下，台股展現抗跌的力道。

例如台積電去年全年EPS高達十一．八二元，目前本益比大約十二倍，以全球最大晶圓代工廠而言，這樣的本益比水平仍然相當低；又如聯電EPS一．○八元，本益比不到十二倍。從「晶圓雙雄」的本益比來看，台股實在不貴。

同樣是在大中華市場，在中國股市大跌，新加坡、香港也遭到外資套現而大跌的衝擊下，台股能逆勢穩住陣腳，十分不容易，也許這會是台股一六年的新契機，在新政局中，也許台股有機會出現驚爆行情。

後勢指標》緊盯黑天鵝：油價、人民幣不過，除了股市的全球跌勢，大家必須注意原物料的變化，元月最可怕的是BDI（波羅的海乾散貨指數）重挫三三％，從歷史最高峰一一七九三點跌到三一七點，跌幅達九七．三％；加上最具代表性的CRB（全球商品指數）從四七三高點跌到一五四點，顯示全球通貨緊縮的態勢仍存在。

另一個與中國並稱一六年最大隻黑天鵝的油價，西德州原油元月仍跌九．二三％，北海布蘭特原油跌一一．八三％，依然是跌勢；不過在俄羅斯等產油國有意減產的訊息傳出後，油價能否持穩在三十美元以上，將是今年全球金融市場的重要觀察指標。

還有一個焦點是匯市，美元指數在元月升值一．一三％，但全球貨幣相對美元都是跌勢，新台幣在元月貶值一．七七％，人民幣也貶一．三二％，人民幣跌到六．六二八兌一美元，終於穩住跌勢，下一個焦點，要看中國公布元月分外匯存底流失了多少？

而日銀宣布負利率之後，日圓最低貶到一二一．六八九兌一美元，元月日圓小幅貶值○．七七％。

日圓在元月成為避險貨幣，一度升值到一一五．九七四，這次日本銀行總裁黑田東彥奇襲，日圓會不會回探去年一二五．八五六的新低，要看日本政府的企圖心。

油價反彈後，也使得油國及原物料生產國貨幣逐漸穩定，兌一美元匯率，俄羅斯盧布一度急貶到八十五．九，如今回到七十七；南非幣一度重貶到十七．四三七，今年回升到十六元左右；加幣也從一．四六八回升到一．四左右；巴西里拉從四．二四四回升到三．九五左右。

比較意外的是英鎊，在元月急跌至一．四二；紐幣下挫五．○三％；澳幣也跌二．八三％，看起來一六年通縮壓力仍籠罩，原物料生產國的經濟，仍面臨嚴厲的考驗與挑戰。

撰文 / 謝金河

專家表示，短期有機會搭配政策利多搶陸股反彈，長線則要選十大新興產業個股；並從本益比歷史區間，尋找適當的進場點布局。

中國兩會（全國人大、全國政協會議）將在三月三日起陸續召開，由於今年是「十三五」起頭年，能否釋放政策利多、再啟陸股行情，投資人皆屏息以待。

兩會前夕，上證指數二十五日、二十九日跌幅各為六．四一％、二．八六％，儘管中國人民銀行在三月一日祭出降準兩碼救股市，重燃兩會行情，至少當日已止跌；不過，市場仍將觀望政策，決定下一步方向。保德信投信中國產品首席石永平認為，去年下半年上證指數從五千點高檔重挫後，不少股民在陸股損失慘重，投資信心並未完全恢復。

政策利多若發布

反彈行情可望延續

尤其中國經濟數據表現持續疲弱，包括採購經理人指數（PMI）低迷、出口訂單衰退，以及產能過剩問題，都使得製造業前景堪慮。另外，中國外匯占款持續降低，去年中國境內金融機構對外直接投資淨流出，金額較前年大增近九成等，種種資金外流的疑慮，皆加深股民不安情緒，加上高檔區又有沉重的套牢賣壓，短期內較難期待大漲。

在經濟數據未有好轉前，指數雖難有大幅度回升，但還是有機會出現反彈行情，尤其在兩會過後，若中國發布政策利多，行情可望延續。未來市場重點還是聚焦在供給側的結構性改革，先前探底的原物料等重點產業，行情或有反彈空間；而兩會過後，政策落實程度、詳細計畫，以及後續時間表，就成重點觀察方向。目前釋出的政策，雖有利短期股價上揚，但因改革需要時間，屬於長期性政策目標，因此實際成效才是投資人的核心指標。

研究中國股市多年的青曦資本合夥人洪周泰則認為，陸股從高點下跌以來，跌幅已超過五成，布局風險降低不少，且指數已回到長期底部區，目前屬於反彈的回檔整理階段。

從籌碼面看，滬深兩市近期成交量約在六千億元人民幣上下，與去年第三季相比，幾乎減少一半，且融資餘額持續下降，顯示籌碼回歸穩定，未來若有題材炒作，拉抬指數也較容易。

那麼，現階段該如何選擇陸股標的？洪周泰表示，由中國內需、政策支持的十大新興產業，包括醫療、環保節能、機器人及精密加工、資訊安全、互聯網+、科技及電信產業、軍工國防、電動車、傳媒娛樂及高鐵關鍵零組件等，都是未來幾年中國備受關注的發展重點。

尤其在指數重挫過後，許多業績持續成長的新興公司，股價也回到歷史本益比的低檔區間。但陸股目前仍屬空頭的築底過程，投資人應深入研究績優公司在產業的核心競爭力，若預期未來營運規模可跳升五成以上，現階段不妨陸續布局；否則考量到資金效益、空頭反覆打底可能性，也可以耐心等待更好的布局時點。

娛樂、環保產業

不受國際連動影響

例如，傳媒娛樂與環保節能業，中國本土市場成長可觀，與國際政經動盪關聯性不大，一旦國際上有利空消息衝擊股價時，因不影響後續基本面的表現，反而可伺機進場。

石永平也同樣認為，相較於傳統行業，新興產業在中國獲利增長性高，尤其新能源為政策主導的趨勢產業，包括電動車、太陽能、風力發電等族群，都具未來成長潛力。

在投資策略上，他提醒：「買股不能永遠期待買在最低點，反而是要思考買在相對低點。」換句話說，由於中國股市震盪幅度劇烈，反彈格局時可能單月上漲一成，而反彈一旦結束，也可能再次重挫。因此投資中國股市要有心理準備，在相對低檔買進後續抱。

以去年第四季上證指數走勢為例，三六○○點屬相對高點，現階段的二六○○點則是相對低點，因此最簡單的操作方式，就是以中間值三二○○點為參考指標，三二○○點以下找買點，三二○○點以上找賣點，再把持有時間拉長，長期而言，還是有賺錢機會。

儘管全球股市並不平靜，間接影響陸股表現，但中國市場相對封閉，股市動能還是以信心面及政策面為主。投資人可從成交量是否提高、融資餘額是否上升，以及新戶開戶數等來觀察信心指標；至於政策面的觀察重點，則可留意十三五規畫、一帶一路最新進展、深港通的實施時點，以及新上任的證監會主席劉士余有何政策動向。一旦股民信心回穩，政府又出台長期政策加持，指數底部逐漸墊高時進場，投資勝率也會提高不少。

撰文 / 黃瑋瑜