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德銀：債市—又一個大泡沫

德意誌銀行(德銀)策略主管Jim Reid及其團隊近日發布一份長達104頁的“鴻篇巨制”，探討了這樣一個問題：債券市場處在泡沫之中嗎？

答案是：很有可能。

Reid在報告中寫道：

我們一直的觀點是最近幾十年里全球經濟總是從一個泡沫走向另一個泡沫，市場的過度行為從未真正消失過。每次出現積極的政策都最終鼓勵市場進入了新的泡沫中。無需爭議，這樣的現象在現代金融系統中是確實存在的，並且愈演愈烈。

顯然，歷史中總是有泡沫的，但是過去20年間一個泡沫的破裂緊接著另一個泡沫就形成這樣的情況常見嗎？

這是一段很有趣的評論-現代金融系統不只是經歷了眾多泡沫，而且是事實上是需要它們。我們可以理解為泡沫是金融系統存在的特性，而不是系統中的bug。

最新的一個泡沫似乎來到了債券市場，全球債券收益率持續下跌，尤其是歐洲的國債，已經到達500年來的地位。

Reid在報告中寫道：

我們發現泡沫已經轉移向了債券市場。並不是說債市的泡沫即將破裂 - 相反，離破裂還很遠 - 過去20年間重大危機管理帶來了依賴債務的金融系統，債市的泡沫反而成為維持該系統的必要條件。

令人擔心的是這些泡沫下一步已經無處可去，因為它們現在已經落在了最後借款人的手里（政府及央行等）。我們認為這些泡沫應該繼續維持，以保證當前金融系統的償付能力。最好的情況是等真實回報率降至負值以後，這些泡沫自然緩慢化解。最差的情況的是整個市場洗牌重組。

德意誌銀行的各國國債收益率圖表顯示它們全部都處在極低的水平：

不過，僅僅看債券收益率無法提供足夠的說服力證明泡沫存在。Reid認為還需要觀察通脹情況，因為如果我們處在一個長期結構性低通脹背景下，這也將證明債券的低收益率。

回顧歷史，Reid統計了800年來的通脹數據，他發現現代社會的通脹更多是正值，因為現代的貨幣系統與貴金屬之間的聯系越來越少。

Reid寫道，長期投資者有證據表明我們生活在一個有正向通脹趨勢的世界中，這種情況當前小心翼翼的向低水平的債券收益率靠攏。

你是否認為債券市場處在泡沫之中還取決於你認為世界經濟的未來會是怎樣的。

Reid表示，全球經濟面臨長期低增長的現實，這將支持未來的低通脹，結果帶來低債券收益率。

美國前財政部長Larry Summers曾提出“長期性經濟停滯”的觀點，他去年在講話中稱“自然利率”即投資和儲蓄在相等時的利率，現在可能已降為負值。Reid也相信這一觀點，他表示債券市場已將這一可能性大部分計入了價格。

Reid寫道，我們生活在低增長世界中的時間越長，就會使財政目標變得更難完成，導致可能有越多的債務出現，政府也更難找到真正還清投資者錢的方法。

1+1大於6？德銀告訴你美聯儲維持低利率的理由

新一次的美聯儲決議即將重磅來襲。在美國數據持續強勁的背景下，市場對於美聯儲提前加息的期待日漸高漲。不過德意誌銀行經濟學家Torsten Slok羅列了美聯儲加息或者維持低利率的幾大理由之後，認為更多理由暗示美聯儲還將傾向於保持現狀。

在支持美聯儲加息的理由上，美國經濟持續向好和美聯儲內部更加鷹派是市場普遍認同的。但是依然有很多因素支持美聯儲按兵不動。包括：全球央行購買國債以保持新興市場的競爭力、地緣政策引發的避險需求、歐元區的低增長讓美國的低利率更具競爭力、美國經濟盡管複蘇但是全球滯漲風險猶存、養老基金和保險公司賣出股票買入固定資產、利率投資者的厭惡情緒(長達五年期待美聯儲加息而失望而歸）。

Torsten Slok相信，“一鼓作氣、再而衰、三而竭”的投資心理將是讓美聯儲堅定保持低利率的關鍵理由。

德銀5大理由看多美元 瑞信說先別著急做空歐/美

當前在長線上看跌歐元/美元已經成為市場共識，德意誌銀行和瑞信也不例外，但在短線走勢上，瑞信“逆市”提出了要逢低做多的觀點。

德意誌銀行(Deutsche Bank)宏觀策略師Alan Ruskin周二(9月23日)表示，目前全球通脹水平偏低，美元或將“大放光彩”，原因包括以下五點：

1.低通脹將鼓勵歐元區和日本采取非傳統的寬松措施，這與美聯儲緩慢的緊縮周期形成鮮明對比。

2.同樣，更多的央行面臨通縮風險，例如歐洲央行(ECB)和日本央行(BOJ)，他們更有可能通過不那麽敏感的口頭幹預鼓勵貨幣走軟。

3.大宗商品價格走低與美國貿易向好呈現緊密的聯動關系。

4.強勁的股票收益率(特別是其與大宗商品比)過去20年來一直與美元的走強緊密相關。

5.在當前的周期下，能源價格走低將促使日元和歐元(及瑞郎)成為融資工具，能源價格走低也將促進美股繼續上漲，兩者都將支持美元走強。

美元指數（藍線）與美股/油價比率（紅線）間的走勢呈現較高正相關性

Alan Ruskin表示：“未來一年的表現將進一步驗證上述數據，歐元兌美元今年年底前料跌至1.25，到2015年年底前進一步下滑至1.18；美元兌日元今年表現出更大的貶值空間，在2014和2015年年底料分別為112和120。”

不過瑞信(Credit Suisse)在同日的報告中表達出另外一種觀點：歐元/美元目前回調幅度不足，應該逢低做多。

瑞信認為，歐元/美元在1.3110處存在大量限價賣單，歐元有望在當前價位築底，然後反彈修正。

瑞信表示，歐元/美元需保持在1.2865/69以上，此處存在13日均線阻力，突破後上看1.2931，之後再看近期高點1.2996。

一旦修正結束，瑞信預計歐元/美元將繼續恢複下行至1.2787/55目標，甚至可能跌至2012年低點1.2042。

瑞信表示自己在1.28處放置了限價買入單，目標看向1.2990。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

為追究管理層責任 德銀扣發首席執行官獎金

為保留追究高管為巨額法律訴訟應負的責任，德意誌銀行暫扣從聯合首席執行官，到現任和前任其他高級管理人員在內的數百萬歐元獎金。

過去幾年來，德意誌銀行至少涉及上千宗違規調查，其中包括操作Libor利率基準，以及外匯市場定盤價格。

去年德意誌銀行共支付30億歐元的司法賠償，今年二季度德行的訴訟和違規罰款準備金又增加了4.5億歐元，達到22億歐元。

英國《金融時報》援引知情人士稱，面對巨額的訴訟費用，德銀決定扣發包括兩名聯合首席執行官Anshu Jain 和 Jürgen Fitschen在內高管的2011年分期獎金。

這一決定是由德意誌銀行監事會作出的。一名消息人士稱：“監事會想要做出追究責任人的姿態。不過這只是一個預防性的措施，並不代表管理層確實有過錯。”

這些獎金與Anshu Jain 和 Jürgen Fitschen在2012年6月之前成為聯合首席執行官之前的工作有關。其他受到影響到高管還有首席財務官Stefan Krause，私人和企業客戶部門主管Rainer Neske。

德意誌銀行前任高管和獎金也將受到影響。其中包括兩年前離職的前首席執行官Josef Ackermann， 高管Hugo Baenziger 和 Hermann-Josef Lamberti。

德意誌銀行原本應向七名高管支付總計1720萬歐元2011年獎金。按照規定獎金分七年發放。

現在還不清楚德意誌銀行究竟扣發了多少獎金，不過《金融時報》援引消息人士稱至少有數百萬歐元獎金沒有發放。

Paul Achleitner領導的德意誌銀行監事會，將根據每年面臨司法訴訟情況，決定是否在之後補發暫扣的獎金。

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歐洲央行壓力測試---德銀危險！

分析師稱，根據德意誌銀行今年發行股票增資之前的財務狀況判斷，這家德國最大的銀行有可能通不過歐洲央行的壓力測試。

Bankhaus Lampe和Bankhaus Metzler的分析師認為，根據德意誌銀行2013年的帳目，該行第二季度發行股票融資85億歐元（108億美元）可能足以彌補此次壓力測試發現的資本缺口。

“如果不包括今年籌集的資本，不排除德意誌銀行通不過壓力測試的可能性，”Bankhaus Metzler分析師Guido Hoymann周三在電話中表示。“如果沒有這些資金，可以想象他們處於或剛剛低於達標門檻。”

要通過壓力測試，銀行必須表明他們一級資本普通股本占風險加權資產的比例在當前形勢下可以維持在8%、假設衰退情況下可以維持5.5%。德意誌銀行的公司申報文件稱，其資本充足率6月底為14.7%，高於第一季度末的13.2%。

從監管角度出發，對資本最寬泛的定義既包括一級資本，也包括二級資本。一級資本指的是普通股本、優先股本以及所有公開儲備(disclosed reserves)。二級股本增加了未公開儲備、貸款損失準備金、重估價帳戶以及其它奇怪的債務和混合型證券。二級股本的某些成分與股本類似，但另一些則與債務過於相似，不應該算作可吸收虧損的資本金——換言之，它們必須予以償付，而且排在普通股之前。因此，許多投資者選擇完全忽略二級資本。同樣，在正常情況下，一級股本中的商譽與無形資產也屬於實實在在的資產。但當出現危機時，它們看上去都比較脆弱。

另兩位要求匿名的分析師表示，如果不考慮今年的融資，德意誌銀行可能不達標。

德意誌銀行發言人Ronald Weichert表示，該公司還沒有拿到結果，並拒絕在電話中進一步置評。

歐洲央行(ECB)周三警告，不對單個機構壓力測試結果置評，不要臆測銀行業壓力測試結果。之前有媒體報導稱，至少有11家銀行沒有通過財務狀況檢查，推動部分銀行股重挫。

本次針對130家銀行的測試結果將於周日公布。

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德銀預計滬港通今年不會開通

德意誌銀行（德銀）分析師Tracy Yu昨日研報預計，“滬港通”今年年底前宣布啟動的可能性很小，保守預計將於明年獲批。

德銀將香港貨幣市場日均成交額預估下調14%，降至650億港元，德銀同時將港交所目標價下調1.5%，降至199港元。

德銀稱，因“滬港通”啟動日期存在監管不確定因素，港交所面臨獲利了結風險，也是其主要下行風險。

德銀認為，香港“占中”若對香港法制系統造成影響，港交所會成為主要受害者之一。

今年4月，內地及香港證監會發布聯合公告，宣布決定原則批準上交所、港交所、中登公司、香港中央結算有限公司開展滬港股票市場交易互聯互通機制試點(“滬港通”)。公告稱，從公告發布之日起至“滬港通”正式啟動，需要6個月準備時間。

上周六，《香港商報》援引接近內地監管層的匿名人士消息指出，受“占中”影響，原已準備多時的“滬港通”將難以如期於本月27日開通，且原定於周六當天舉行的滬港通開通彩排儀式也已被取消。

上周日，港交所發布公告稱，各方已經就實施“滬港通”做好技術準備，但並未獲取啟動的相關批準，因此並無實施“滬港通”的確切日期。

對於香港《經濟日報》援引北京的權威消息報導，中央對目前香港的“占中”局勢感到擔憂，因此滬港通的開通將會推遲，暫無開通時間表，港交所行政總裁李小加回應稱，“滬港通”不是有與無的問題，而是時間的問題，市場系統及運營準備已經充足，開通對兩地有重大戰略意義。李小加認為，“占中”活動越久，代價越大。

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德銀三季度虧損近1億歐元 CFO被撤職

由於三季度財報不佳，德意誌銀行對CFO痛下殺手。

德意誌銀行周三公布的財報顯示，第三季度凈虧損9400萬歐元，去年同期盈利4100萬歐元。

第三季度營業額為78.6億歐元，預期值為76.1億歐元。

財務狀況不佳，讓51歲的現任CFO Stefan Krause備受投資者批評。在財報發布前，德意誌銀行宣布將Krause調職，他將負責一個全新設立的戰略和組織發展崗位，該崗位的主要職責是公司戰略、成本削減等事宜。

來自高盛的Marcus Schenck將從明年5月起全面接管Krause的CFO一職。Shenck在2006年至2013年期間曾任德國能源公司 E.ON的CFO，並於去年加入高盛，負責歐洲、中東和非洲的投行業務。

三季度，德銀支出的訴訟費用高達8.94億歐元，自2012年以來該行的罰金和和解費已經高達70億歐元。

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一嗨租車啟動上市路演 德銀退出承銷團

經濟觀察網 記者 蓋虹達 11月4日，一嗨租車正式開始IPO路演，根據昨日晚間其公布的最新招股說明書顯示，將於11月14日上市，股票代碼EHIC，預計發行1000萬股美國存托股票（ADS），發行價格在12-14美元間，按此計算，最高融資額將達到1.4億美元，並非此前外界報道所稱2億美元。

而在承銷人一欄，僅顯示摩根大通、高盛亞洲，一嗨租車方面對德意誌銀行退出承銷商名單沒有任何解釋。

此外，一嗨租車在更新資料中未披露最新一季度財務數據，此前數據顯示其2012年、2013年和2014年上半年的營業收入分別為人民幣4.5億元、5.66億元、3.84億元。最近幾個季度運營的凈虧程度相對持續改善，但2014年上半年仍有近2000萬虧損。

德意誌銀行為何退出承銷商，一位證券業內人士接受經濟觀察網記者采訪分析稱，出現這種情況或者是企業方要求更換，或者是承銷商主動退出。在前一種情況中可能會存在一些利益上的考慮。

該人士稱，承銷商臨時退出肯定會對企業IPO產生影響，但承銷商數量多少並不能一概而論，應該根據項目大小而定，如阿里巴巴和工商銀行都有強大的聯合承銷團。

央行放松房貸 德銀稱買入中國開發商債券時機已到

中國政府為房貸松綁之際，中國房地產開發商發行的美元債券價格正在下跌。德意誌銀行（德銀）分析師認為，現在正是買入這類債券的時機，而摩根士丹利分析師認為買入為時尚早。

美國銀行旗下美林證券指數顯示，上述中國開發商的高收益美元債券今年回報率為5.4%，2012年與2013年回報率分別為47.9%和8.5%。德銀數據顯示，今年7月以來，這類債券的回報率僅有0.1%。作為全球首屈一指的垃圾債擔保機構，德銀認為，回報率下滑使這類債券有投資吸引力，債券質量將因中國央行支持而受益。

今年9月30日，中國央行聯合銀監會出臺房貸新政，對擁有首套房的家庭，如已結清相應購房貸款，再次申請購房貸款，銀行將按首套房貸款政策給予優惠。央行釋放了貨幣層面放松的信號，一定程度上有助於消除房地產市場下行風險。但國內多位業內人士指出，樓市庫存依然處於高位，“去庫存”是首要選擇，房地產市場已進入供過於求的“新常態”。

德銀駐香港分析師Jacphanie Cheung認為，中國政府放松房貸限制提振了國內房產買家的情緒，是重要的支持。這類政策對刺激需求的效力可能超過央行降息和房貸限購松綁。

而摩根士丹利的分析師認為，投資者應避免中國房地產開發商的債券，因為央行放松信貸不會對房地產業形成立竿見影的效果。今年9月，中國住房銷售下滑40%，主要城市房價幾乎普遍下跌。中國政府從嚴監管影子銀行和反腐調查的緝捕高官行動都加劇了對中國房地產的擔憂。

本月初中國指數研究院公布的數據顯示，10月百城新建住宅均價環比、同比首次雙雙下跌，但10月環比下跌0.4%，環比跌幅較9月收窄0.52個百分點。在房貸新政以及地方政府不同程度“松綁”政策的刺激下，10月新建住宅價格環比上漲的城市增加6個，環比下跌城市減少6個。10月主要城市成交普遍回升，42個主要城市的商品房成交總量環比增長12.6%。

德銀建議投資者將資產由投資級中國地產向高收益類地產轉移，與工業企業相比，更青睞中國的房地產業證券。德銀分析師Jacphanie Cheung稱，因看好中國房地產開發商的銷售前景，以及預計他們可能降低購地和施工的成本，德銀預計，明年這類開發商的債券前景較今年更為樂觀。

截至今年6月底，日興資產管理亞洲有限公司管理資產1680億美元。該司亞洲高收益債券業務的高級證券組合經理Leong Wai Hoong稱，該司已將中國房地產開發商的債券評級由中性調升至略微重倉，認為中國樓市正在好轉，可能因一些政府寬松措施對銷售的正面影響得到支持，希望看到樓市進一步去庫存後再做判斷。

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央行放松房貸 德銀稱買入中國開發商債券時機已到

中國政府為房貸松綁之際，中國房地產開發商發行的美元債券價格正在下跌。德意誌銀行（德銀）分析師認為，現在正是買入這類債券的時機，而摩根士丹利分析師認為買入為時尚早。

美國銀行旗下美林證券指數顯示，上述中國開發商的高收益美元債券今年回報率為5.4%，2012年與2013年回報率分別為47.9%和8.5%。德銀數據顯示，今年7月以來，這類債券的回報率僅有0.1%。作為全球首屈一指的垃圾債擔保機構，德銀認為，回報率下滑使這類債券有投資吸引力，債券質量將因中國央行支持而受益。

今年9月30日，中國央行聯合銀監會出臺房貸新政，對擁有首套房的家庭，如已結清相應購房貸款，再次申請購房貸款，銀行將按首套房貸款政策給予優惠。央行釋放了貨幣層面放松的信號，一定程度上有助於消除房地產市場下行風險。但國內多位業內人士指出，樓市庫存依然處於高位，“去庫存”是首要選擇，房地產市場已進入供過於求的“新常態”。

德銀駐香港分析師Jacphanie Cheung認為，中國政府放松房貸限制提振了國內房產買家的情緒，是重要的支持。這類政策對刺激需求的效力可能超過央行降息和房貸限購松綁。

而摩根士丹利的分析師認為，投資者應避免中國房地產開發商的債券，因為央行放松信貸不會對房地產業形成立竿見影的效果。今年9月，中國住房銷售下滑40%，主要城市房價幾乎普遍下跌。中國政府從嚴監管影子銀行和反腐調查的緝捕高官行動都加劇了對中國房地產的擔憂。

本月初中國指數研究院公布的數據顯示，10月百城新建住宅均價環比、同比首次雙雙下跌，但10月環比下跌0.4%，環比跌幅較9月收窄0.52個百分點。在房貸新政以及地方政府不同程度“松綁”政策的刺激下，10月新建住宅價格環比上漲的城市增加6個，環比下跌城市減少6個。10月主要城市成交普遍回升，42個主要城市的商品房成交總量環比增長12.6%。

德銀建議投資者將資產由投資級中國地產向高收益類地產轉移，與工業企業相比，更青睞中國的房地產業證券。德銀分析師Jacphanie Cheung稱，因看好中國房地產開發商的銷售前景，以及預計他們可能降低購地和施工的成本，德銀預計，明年這類開發商的債券前景較今年更為樂觀。

截至今年6月底，日興資產管理亞洲有限公司管理資產1680億美元。該司亞洲高收益債券業務的高級證券組合經理Leong Wai Hoong稱，該司已將中國房地產開發商的債券評級由中性調升至略微重倉，認為中國樓市正在好轉，可能因一些政府寬松措施對銷售的正面影響得到支持，希望看到樓市進一步去庫存後再做判斷。

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