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【方舟評論】錢荒事件呼喚更深刻的市場平權

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2013年6月24日,上證指數創近四年單日最大跌幅,載入中國資本市場史冊。這場跳水表演的直接原因,就是震驚世界的中國「錢荒」事件。

跳水前,上海銀行間隔夜拆借利率暴漲至13.44%,各商業銀行流動性紛紛告急。在正常市場經濟國家,央行在商業銀行流動性告急時,有責任向市場釋放流動性,以維持金融市場穩定。中國往常也是如此,但這次央行卻一反常態,不僅在6月23日正常發行央票回收流動性,而且明確要求各商業銀行「自己解決自己的問題」。

這場「錢荒」發端於2007年中國重要的一項金融創新:銀行同業拆借資金市場。允許各商業銀行間以市場化方式相互拆借資金,為市場提供真實利率基準,推進利率市場化改革。

不過,以商業銀行、券商為代表的中國各金融機構很快發現了同業拆借資金的另類用途:通過同業拆借方式獲取成本極低的資金,轉而在其他市場獲取更高收益。和民間動輒高達10%到30%的利率相比,同業拆借的融資成本極其低廉,利用其與真實利率的利差放「高利貸」,成為各金融機構心照不宣的盈利模式。

在金融界人士看來,只要對方能付本償息,就是一場皆大歡喜的雙贏遊戲,何樂而不為?但是,這種金融創新的前提,是各金融機構必須遵紀守法和審慎自律。《人民銀行同業拆借管理辦法》明確規定,為了控制風險,同業拆借資金「禁止發放固定資產貸款及投資」。

但各銀行機構顯然有足夠聰明的辦法繞過去。隨便翻看任何一家銀行的理財產品目錄都可以發現,這些資金,拐彎抹角進入了地產業、信託和外匯市場等進行風險投機,並未進入能帶來增加就業和真實增長的實體行業。每年高達10萬億的理財產品項目,絕大多數建立在人民幣升值和房地產保值的假定上。

可惜,房價畸高,房地產銷售日益困難,隨著房地產資本平台(含地方政府城市開發建設項目)現金流日益下降,對商業銀行貸款償付普遍出現各種困難,鄂爾多斯和溫州的困局就是這種困難的真實反映。根據費雪公式,市場流動性等於貨幣總量乘以流動速率,它不僅取決於央行的貨幣總量,更取決於流通速度。中國資本市場的資金周轉率已經越來越低,經濟體的真實流動性已惡化到了無法繼續維繫的程度。

雪上加霜的是,2013年6月美國宣佈逐步退出量化寬鬆QE3,境外熱錢對人民幣升值預期減弱,熱錢回流以及各種應付款項的到期,許多商業銀行特別是中小銀行和金融機構出現了短期流動性危機,乃至上演了震撼中國資本市場的驚魂一幕。

對這場錢荒危機,央行和中央政府的表現非常耐人尋味,不僅沒第一時間釋放流動性,相反對各商業銀行提出了「控制增量、盤活存量」的政策指導。

為什麼不進行干預?直接原因在於,從投放量看,商業銀行不存在流動性危機。事實上,更深刻的原因和考量,是管理層希望借這次危機促進中國經濟轉型。

當下,政府將「城鎮化」視作未來經濟增長的新引擎,但可持續的城鎮化,顯然不是人口的簡單聚集,強大的實體經濟而非房地產,才是城鎮化的前提。

中國這十年的實體經濟狀況,用「國進民退」或「中小企業困難」來描述並不準確,在一些領域,是根據與公權力關係遠近形成的差序格局:企業與作為公權力佔有者的個體關係越近,市場處境往往會越好。那些被權力不恰當地「眷顧」的中小企業,要遠遠比無靠山的大型國企的日子要過得舒服。

在一些領域,形成了「有權-無權者」這種二元經濟的結構,大量寶貴資金被關係戶們佔用,他們優先獲得了大量信貸資金和扶持政策,獨佔了稀缺的經濟機遇,卻將通貨膨脹的後果轉移給全社會。他們享受經濟增長的成果卻不承擔任何成本,在這次「錢荒」遊戲中扮演不光彩角色的一些金融機構,就是其中重要的食利環節。

中國金融機構極其龐大的表外資金空轉問題已經暴露出來,央行拒絕繼續輸血自然也可以理解。銀行、地產等權重股就此劇烈下跌,股民脫身不及,一些儲戶也慌了神。

從國家財政的角度看,「錢荒」已經表明中國的財政安排出現了極大隱患。各項「與國力相符合」的支出急劇增加,各項社會、政治乃至軍事支出都大大增加,而作為基石的製造業收入卻停滯不前,這種財政缺口,對高度依賴經濟增長維繫穩定的國家來說幾乎是致命的。

「錢荒」的背後,是一些強勢者在市場名義下對實體經濟的掠奪,更是「權力-非權力」二元經濟的病症。當社會再也支付不起權力差序格局帶來的索取,製造業會越來越蕭條,「錢荒」也可能會一次次重複發生。這次「錢荒」事件,其實是由管理層主動引爆的,意圖儘早排雷,引導資金流向實體經濟。接下來,還需要更堅定地改革。如果這類危機再現,將首先衝擊商業銀行,接著將衝擊整個金融體系,最後蔓延到整個實體經濟。對於這種總體危機,我們應該從現在開始全力避免。

惟有改革體制,實現真正的市場平等,才有望延續較高經濟增長。

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