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無風險套利之下，實體經濟真面貌被掩蓋和擾亂◎ 本刊記者 符燕豔?田林 文比地下錢莊更為隱蔽而便利的“熱錢”流入和無風險套利方式，隨著中國官方統計貿易數據被質疑虛增而顯現。 海關總署公佈的數據顯示，4月中國進出口總值為3559億美元，同比增長15.7%。幾乎在這個數據發佈的同時，一份加強外匯資金流入管理的通知由國家外匯管理局下發到各地（匯發〔2013〕20號） ，要求及時對資金流與貨物流嚴重不匹配或流入量較大的企業發送風險提示函，且企業必須對此作出合理解釋。 早在一兩個月前，就有多位經濟學家對中國貿易數據提出質疑，特別是內地對香港出口畸高及兩地貿易數據之間差距明顯拉大。 顯然，國家外匯管理局和海關等部門已經對貿易增長數據背後的異常現象有所警惕。在貿易企業、貨代物流公司、商業銀行甚至地方政府等或有意或無意的推波助瀾之下，資金取道進出口貿易，正在以虛增的數據撬動銀行體系的資本杠杆，衍生出無風險套利的模式。被掩蓋和擾亂的，是實體經濟的真面貌。 保稅區虛增 與全國的統計數據對比，在向來具有貿易指標意義的深圳市，其進出口的增長數據更加驚人。統計數據顯示，一季度，深圳的出口總額為929.58億美元，增長68.8%，比去年同期提高了66.4個百分點。 對此數據，多名貿易、物流行業人士均一笑置之。 “怎麼可能增長？現在有一半的貨運是空倉的。 ”一名從事貨代的人士說。 一家大型外資物流企業的高管告訴財新記者，一季度華南地區貿易不可能增長，並且還遠遠不如華東地區。而上海的統計數據卻顯示，今年前四個月，上海市實現進出口1355.2億美元，同比下降1.1%。 這裡問題到底在什麼地方？數據顯示，業務管轄區域包括深圳、惠州兩市的深圳海關，進出口貿易最為矚目的增長項目是海關特殊監管區域物流貨物，一季度該項下進出口692.01億美元，同比增長739.16%。而同期深圳海關進 出口總額為2452.18億美元，同比增長74.55%。所謂海關特殊監管區域，即設立在中國關境內，被賦予承接國際產業轉移、聯接國內國際兩個市場的特殊功能和政策，由海關為主實施封閉監管的特定經濟功能區域，主要有保稅區、出口加工區等六種類型。 深圳與香港毗鄰，其保稅區與香港之間的進出貨物只實施備案制，不需要進出口配額和許可證管理，外管局對區 內企業貿易結算賬戶監管也相對寬鬆。 同時，對於“倉儲轉口”的管理也比較靈活。 一位貿易商告訴財新記者，在“出口轉內銷”的政策鼓勵下，以前是“香港一日游” ，即貨物拉到香港轉一圈就回到深圳，兩年前則演變成了“保稅區 一日游” ，即貨物只需進出保稅區就算是完成一趟進出口。 海關特殊監管區域貿易額的異動在2012年就已出現，並引起相關部門的關注。一份關於福田保稅區跨境貿易的官方調查報告顯示，部分企業利用香港與海關特殊監管區域之間的 “倉儲轉口”監管方式，反複進出貨物。 以福田保稅區為代表，上述官方調查報告指出，反複進出口的貨物多數為 租用，而部分批次貨物連經營單位、品名、規格型號、數量甚至連車牌號和櫃號均相同。此類貨物以高價值的集成電路等產品為主。 價值較高的黃金首飾加工貿易也表現詭異。在2010年之前，中國的黃金簡單加工出口幾乎不存在，但2011年1月 -4月，黃金簡單加工出口量同比大幅增長34500%，至12.1億美元，而同期黃金傳統加工出口量僅4.5億美元，同比增長40%。 財新記者獲得的一份有關黃金首飾加工貿易的官方調研報告顯示，黃金簡單加工產品不符合市場消費需求。傳統加工，即鑲嵌類黃金飾品，對工藝要求高，而簡單加工主要為純黃金類加工產品，工藝低，粗糙，觀賞性不強。另外，簡單加工產品並不在香港市場上公開銷售，而中國對一般貿易黃金進出口實行許可證管理，因此也不會在內地市場銷售。 在此背景下，有企業曾在三個月內，共進出口簡單加工黃金製品300多次，每次重量都相同。此外，大部分簡單加工黃金製品企業的簡單加工進出口頻率，平均至少每天一進一出，數量一般是40千克-80千克。 “投資成本低，只要一台壓片機、兩台油壓機和幾個操作工人，一天就可以加工100公斤的黃金原料” 。 這已嚴重干擾了正常的貿易數據。 上述調研報告顯示，今年1月-4月，深圳關區黃金簡單加工出口總額約30億美元，同期深圳關區加工貿易出口同比增長59%，但如果剔除黃金簡單加工出口，深圳關區加工貿易出口增長率將下降10 個百分點。套利衝動企業動力何在？ 林明耀（化名）是深圳一家加工貿易企業的老闆。去年，他曾被邀請參與一種特殊業務， “就是在保稅區和香港兩地註冊公司，通過反複進出口，即所謂的對倒方式，比如一批1000萬元的貨物，通過十次對倒就可以達到1億元的貿易額。目的是賺取香港和內地的匯差” 。 盡管最終拒絕，但他並非沒有心動過： “賺取匯差，回報率高達20%，比真實的貿易高很多，真實的貿易回報也就是三到五個點（即3%-5%） 。 ”他稱，這種套利方式之前就一直存在。 “不過以前匯差沒有今年這麼大，最多的回報大概是13%。同時今年的出口貿易確實也很不景氣，所以企業也就只好打擦邊球。 ”進行套利操作的企業，通常是一兩年後就注銷。 招商證券首席經濟學家丁安華發表研究報告指出，在美元兌人民幣的匯率水平上，香港離岸市場與國內在岸市場兌換價出現持續的套利機會，即人民幣離岸價 CNH 持續高于在岸價 CNY，最高時的差價超過400個基點。以2012年12月31日為例，CNH 為 6.2235，CNY 為6.2303， 這 意 味 著，100萬美元在內地所能兌換的人民幣比在香港多6800元。 另一方面， “香港和內地的人民幣存貸款利率存在明顯的差距，香港貸款利率低於內地” ，一位在國有大行長期從事結算業務的客戶經理表示， “如果我是一家企業，在香港也有公司，這是擺在我面前的一個利潤。 ”相形之下，真實的貿易愈發慘淡。 “人民幣匯率一直走高，月初報的價格到月底出貨，光匯率就損失慘重。 ”一名在福田保稅區從事上述套利業務的貨代人士說。不願具名的業內人士透露，福田保稅區內近乎99% 企業均對上述套利業務有所參與。 一位深圳政府官員則表示，推動虛假貿易的背後也有著地方政府的暗中鼓勵。 “因為各地均有貿易額度的指標任務需要完成。 ”據其透露，有些地方政府通過出口補貼的方式鼓勵企業出口黃金。 “因為黃金價格高，比如出口100噸黃金，也許幾百億元的出口任務就完成。 ”因此，在深圳關區出口黃金的，不一定限于深圳企業，也有外地企業。外地企業委托深圳保稅區企業加工再出口，通過一種變通的方法，貿易額度則算在外地企業的註冊所在地。 來自人民銀行的人民幣跨境結算任務壓力，也是重要的推手。一名商業銀行深圳分行高管告訴財新記者，人民銀行深圳中心支行每個月直接給各家商業銀行下達人民幣跨境結算任務指標，並稱 “深圳靠近香港，難道人民幣跨境結算還比不上上海嗎”？ 同時，每月公佈人民幣跨境結算量排行榜， “做得不好的銀行，自然覺得臉上無光。 ”因此，在這一衝動下，銀行自然想辦法推動人民幣跨境結算。並且， “這對銀行而言，有百利而無一害，還增加了存款和收入。何樂而不為”？ 無風險套利 要實現套利，離不開銀行的參與，甚至是推動。 銀行傳統的結算業務，比較強調真實的貿易背景。例如，開具銀行信用證，往往需要海關的驗貨單據，證明有貨進出。如今，上述多次對倒方式的虛假貿易開始發揮巨大能量。 比如，投資100公斤黃金，三四個小時就可以簡單加工完成，一天就可以完成對倒。 “一次就可以掙個一百幾十萬元。由於信用證一般都是長期才兌付的，半年或一年，在這期間，通過虛增的貿易額度，信用證額度就不斷擴大，每次企業只要投入5000萬元的產品，就可以做到幾十億元的貿易額度，以此獲取境外銀行高達幾十億元的貸款。然後，通過跨境貿易的經常項下實現資金的自由流動。 ”一名熟悉操作流程的人士說。 而各家銀行更設計了在這種業務基礎上的衆多衍生品。這些產品被稱為公司理財產品，均是在某種貿易背景下，以利差和匯差作為收益。 一種主要模式是憑借進出口單證，主要通過人民幣跨境結算業務，並利用金融衍生產品工具提高財務杠杆，以此獲取境內外人民幣存貸款利差（約兩到三個百分點） 。 這也成為福田保稅區跨境貿易套利的主要手段。 “以此可以規避境內外人民幣利率波動產生的交易風險，並有效鎖定收益。 ”多名參與操作的人士告訴財新記者。 另一種主要模式，是利用商業銀行的 NDF（無本金交割遠期外匯）等金融衍生品，與進出口貿易相互配合，同時獲取利差和匯差。 “當然，這必須基於人民幣升值和內外利差的基礎上，不然，其操作空間也不復存在。 ”上述人士說。 財新記者發現，這種類型產品主要存在於外匯和人民幣的代付業務。以人民幣代付業務為例，企業向銀行提出申請，並存入一定的保證金，例如同等本金的人民幣，銀行安排其海外分支機構辦理代付業務，即以海外的資金價格借入人民幣，按照海外的匯率價格換成美金並匯到企業“需要支付貨款”的企業賬戶中。然後銀行當日就可以把這個利率和匯率的差額以理財收益的方式返還給企業。等到期，銀行再將企業的保證金還給其海外分支機構。 上述國有大行結算業務的客戶經理表示，這種業務不僅是銀行在做，具有人民幣跨境貿易融資額度的企業，也可以通過自己的子公司之間實現這種套利，完全繞開銀行 。 此外，轉口貿易融資亦成為套利渠道。這一需求來源於中轉商與出口供貨商及最終進口商之間的交易結算方式。 例如，通過抵押銀行的信用證，在銀行的海外分行借錢，然後回到國內銀行，購買銀行的理財產品。 這方面的操作，企業不用親自參與，銀行會定制做一個理財套餐，企業只需要做出進出口產品的數據即可實現收益。 監管挑戰 上述官方調查報告認為，雖然少數企業套利行為並不違反監管規定，但其危害仍然不可忽略。 一方面，這造成進出口貿易的統計失實，影響國家宏觀調控；另一方面，這會造成國內貨幣增發，危害金融監管秩序。此外，還會進一步惡化進出口貿易的環境，並違背金融服務實體經濟的精神。 但如何遏制這種套利卻是個難題。 前述深圳政府官員指出，通過黃金簡單 加工的套利方式非常隱蔽，表面上很難判斷是否虛假貿易。 “以前在海關監管方面，是有加工程度的要求，但現在沒有這種要求。只要有加工，即使再簡單 加工，海關也沒法拒絕這種方式。 ”該官員指出， “因為保稅區的原則是，來料加工必須逐一出去，只要進出平衡就是合法。 ”此外，由於黃金簡單加工在中國境外可以發生產品和原料的轉換，這已超出了中國海關的監管範疇，傳統的監管方式不能對貿易企業境外行為進行有效監管。 不過，隨著相關監管部門的逐漸介入，虛假貿易的套利操作目前已經有所抑制。上述福田保稅區一名貨代表示，他所在的公司已經停止了這項業務。 “不知道其他公司的情況如何。但我們現在必須想辦法發展其他業務，不然就活不下去” 。 這份官方調查報告指出，跨境貿易人民幣結算非常敏感，受到監管部門的重視。 中國人民銀行深圳市中心支行跨境辦即表示，央行對此類創造跨境貿易以套取境內外人民幣存貸款利差的行為一貫秉持嚴厲打擊的態度，將對與相關企業有資金來往的境內商業銀行採取 “窗口指導” 。 央行要求銀行採取有效措施，瞭解企業及其交易目的和交易性質，審查相關業務是否具有真實合法的交易基礎，以此遏制此類貿易融資的套利行為。 上述國有大行一結算業務客戶經理表示，目前轉口貿易融資業務已經被叫停。但上述深圳政府官員向財新記者指出，最大的阻力可能會來自地方政府。 “因為有貿易指標的壓力。 ”以深圳市為例，2012年該市出口總值2713.7億美元，增長10.5%，但仍與計劃增長目標有差距。2013年，深圳將外貿出口總額增長目標定在8% 左右。
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