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債市互聯互通曲折進步

2013-03-18  NCW
 
 

 

券種和投資者跨市場只是互通互聯第一步,交易結算平台的統一整合至關重要◎ 本刊記者 王申璐? 張宇哲 文債市的互聯互通將再進一小步。

“兩會”期間,中國證監會副主席姚剛在接受媒體採訪時 表示,證監會正在啓動改革,推動公司債到銀行間市場去發行,並且認為餘額超過國債的金融債也可以到交易所債券市場來掛牌。

公司債到銀行間市場發行、交易早無政策障礙亦無技術障礙。早在2007 年,證監會大力發展公司債之初,中國人民銀行就發佈公告,鼓勵公司債進入銀行間債券市場,並出台了相關公司債跨市場發行、交易、托管的配套細則,但至今仍未有一隻公司債在銀行間市場發行、交易。直至五年之後,證監會終於對此做出積極姿態。

“這對債券市場實際影響不大,但場外債市和交易所債市兩個市場之間不應人為設置障礙,投資者應該可以自由選擇債券品種和交易市場,這是成熟債券市場的基本條件。 ”光大銀行的一位債券交易人士表示。

五龍治水

債券市場互聯互通是老生常談,進展始終緩慢。

中國的債市長期處於五龍治水的監管割據局面,債市的三個主要監管部門中國人民銀行、發改委和證監會各自有不同的監管標準,銀監會、保監會亦對各自監管的機構有不同的投資限制。監管競爭的局面,對產品創新有促進作用,但也制約了債市的深化。

目前,中國債券市場的規模已躍居世界第四位,但投資同質化、以單一的高信用等級品種為主,市場深度不足。

無論是中小企業債、資產證券化、信用風險緩釋工具等產品的流動性都不大、交易不活躍,這一現象的根本原因在於各監管機構對債市不同的監管標準和投資限制。

2012年4月,中國人民銀行、發改委和證監會成立了公司信用類債券部際協調機制。著力推進債券市場 “五個統一” ,即統一准入條件、信息披露標準、資信評級要求、投資者適當性制度和投資者保護制度。在此基礎上,幾方將進 一步促進場內、場外市場互聯互通,逐步建設規範統一的債券市場。

不過,據財新記者瞭解,目前部際協調機制發揮作用有限,前述三個監管部門僅僅在信息共享方面合作密切。 “主要是中國人民銀行、發改委、證監會彼此提供各自監管的債券交易數據。 ”一位銀行間債市交易商協會人士向財新記者透露。

至於市場成員呼籲多年的推動債市深化改革最為核心的 “建立統一的准入、監管政策” ,目前遠未觸及。

從國際經驗看,債券產品的主要購買者、交易者和創新者都以場外市場的機構投資者為主。銀行間債券市場作為場外交易市場,目前已經向各類投資者開放,並占據了現在債券市場交易量的90%以上。

截至2012年11月底,債券市場債券托管量為25.6萬億元,其中銀行間債券市場債券托管量為24.6萬億元,占債券市場債券托管量的96.2%。

全券種

“公司債、金融債的下一步跨市場流通,只是在品種上跨市場,是互聯互通的一方面。 ”證監會債券辦公室有關人士告訴財新記者。

“公司債去銀行間市場發行,中票、短融到交易所發行,這應該是早晚的事情。 ” 一家大型券商負責固定收益業務人士認為,證監會如果現在願意放開,說明債市互聯互通正處於漸漸發展過程。

中投證券債券分析師何欣認為: “公司債去銀行間市場發行對市場影響不大,因為之前這些上市公司就能在銀行間市場發行中票等,對交易所的影響應該不會太大。 ”為促進不同債券品種實現跨市場流通,2001年財政部開始嘗試發行跨市場國債。2005年底,由發改委審批的企業債打破只能在交易所發行交易的限制也能同時在銀行間市場流通。2007年月,證監會推出公司債;當年9月,央行即發佈了公司債券在銀行間市場發行交易和托管等配套細則。

期間,一些大型上市公司曾試圖爭取在交易所和銀行間債券市場實現跨市場發行公司債券。2008年7月底,中石油(601857.SH,00857.HK) 向 國 務院請示,稱其將發行600億元公司債因規模太大,可能發行困難,希望能跨市場發行。

對此,央行表示積極配合。但上交所有關人士則明確表示不會放棄公司債市場,堅決不同意跨市場發行公司債。

2008年10月,與公司債性質類似的中期票據在銀行間市場恢複發行,由於中票採取註冊制,流程快捷,很多上市公司對跨市場發行公司債的需求減弱沒有了發債主體需求的推動力,公司債跨市場發行的事宜不了了之。

“證監會不願跨市場發行公司債擔心一旦實施,公司債都會流入銀行間市場,交易所債券市場規模則會愈加萎縮。 ”國內某券商債券銷售交易部主管分析。

在債券的交易品種上,還有相當部分國債、銀行間市場金融債、央行票據資產證券化產品(ABS)等產品不能在交易所交易。

對於證監會來說,促成兩大債券市場互聯互通,打通市場主體比打通券種的跨市場流通更為重要。

證監會則認為,應先打開商業銀行進入交易所債券市場的大門,然後再考慮跨市場發行。此前,證監會有關負責 人曾告訴財新記者, “這是底線,否則一切免談。 ”在證監會看來,交易所債市交投不活躍、規模小的最重要原因在於商業銀行的退出,因為商業銀行是債券投資的主力軍,因此證監會希望讓銀行間市場和交易所市場“互聯互通”;簡而言之,應允許商業銀行回到交易所市場。

投資主體

從2004年開始,證監會與交易所就開始醞釀商業銀行重返交易所債券市場。

證監會推出了一系列吸引商業銀行進入交易所市場的措施,包括交易所著手規範債券交易結算行為以及國債回購交易制度的改革,參照國際先進的第三方回購模式進入全面改革,針對交易所債券市場回購制度方面曾經存在的風險,建立起針對機構交易的固定收益類證券綜合電子平台等,即專門開放一個債券交易系統,滿足機構投資者大宗交易的需求。該平台于2007年7月正式啓用,此舉亦被市場看做某種程度的 “重複建設” 。

2008年12月13日, 為 配 合 “4萬億”經濟刺激計劃促進經濟複蘇,國務院辦公廳發佈 《關於當前金融促進經濟發展的若干意見》 (即“金融30條” ) ,明確提出“推進上市商業銀行進入交易所債券市場試點” ,並確定相關事宜由證監會牽頭協調。次年1月,證監會、銀監會發佈 《關於開展上市商業銀行在證券交易所參與債券交易試點有關問題 的通知》 ,正式宣佈上市商業銀行已可申請進入交易所固定收益證券類綜合電子平台,進行詢價交易。

這是中國證監會經過較長時間運作後獲得的政策突破,亦被視為促進交易所債市大發展的關鍵性舉措,以期解決交易所長期缺乏機構投資者的狀況,實現銀行間債券市場和交易所債券市場的“互聯互通” 。

不過一年半之後,由於擔心交易所固定收益交易平台會分流銀行間債券市場交易量,影響央行在銀行間債市進行公開市場操作的深度和廣度。

2010年10月底,證監會、央行和銀監會聯合發佈文件,將試點上市商業銀行在交易所債市交易的平台,調整為集中競價交易系統,不再是證監會苦心經營多年、另起爐灶的固定收益類證券綜合電子平台。

2010年12月,深圳發展銀行、交通銀行、招商銀行通過租用證券公司的交易單元分別完成報單成交,成為首批回歸交易所債市的上市商業銀行。

不過商業銀行進入交易所兩年以來,交易仍較少,並未如之前證監會所願。一位工商銀行金融市場部人士向財新記者透露,工行目前還沒有在交易所債市買賣過債券, “交易所債市存量太小,流動性也比較差” 。

目前上市商業銀行參與的交易所交易系統是集中競價交易系統,交易量很小,無法滿足銀行對債券交易持續性、流動性的需求。

“銀行的資金吞吐量比較大,一筆交易幾百萬元對其沒有任何意義,但會給市場價格帶來大幅波動,所以從這個角度來說,銀行只是有限參與。 ”一位大行金融市場部人士稱。

全國政協委員、上交所理事長桂敏傑在“兩會”期間提出,為了繼續促進商業銀行進入交易所債市,需要擴大非上市商業銀行和其他存款類金融機構在交易所債市的試點業務範圍,取消非上市商業銀行、其他存款類金融機構進入交易所債市的限制,機構投資者能夠自主地選擇交易市場;並且將試點業務的範圍從債券現貨擴展到回購等其他債券品種,從競價交易方式擴展到報價交易方式。

“現在非上市商業銀行及其他存款類金融機構投資公司債,都是通過信托公司開設的結算賬戶配置, ”上述中型券商人士表示, “不過,即使所有的商業銀行都被允許進入交易所債市,頂多增加點流動性,畢竟交易所債市的存量太小。 ”他並表示,無論是交易所的集中競價交易系統還是固定收益類綜合證券電子交易平台,由於可交易品種少、公司債供給不足、流動性差, “導致價格很容易被基金、券商炒上去,所以價格虛高;此外,商業銀行需要配置的中票、短融等在交易所市場都買不到,因此進入交易所債市的積極性不高” 。

結算平台

建立統一互聯的債券市場,關鍵是交易結算平台的統一和整合。

目前銀行間市場的債券托管在中央國債登記結算有限公司(下稱中債登) ,受央行監管;中國證券登記結算有限公司(下稱中證登)負責交易所市場的股票、債券的登記、托管、結算,和交易所一樣由證監會監管。

據瞭解,上市商業銀行重返交易所債市最初設計的方案,就是建立統一的登記結算支撐後台。兩個交易前台是銀行間債券市場和交易所的固定收益交易平台,為此中證登和中債登、深交所、上交所還簽訂了四方協議,統一後台的結算賬戶,即債券交易的登記、托管、結算統一在中債登。不過,由於證監會擔心中證登債券托管業務會大幅減少,並未將債券登記、托管及結算業務轉交中債登。

此前,銀行間債券市場發行的跨市場債券品種(主要是國債和企業債) ,可以轉托管至交易所債券市場,但是交易所債券市場不能轉托管至銀行間債券市場。

“企業債一旦托管到中證登就出不來了,無法回到銀行間債市交易,這完全是人為設置。 ”一位市場人士認為。

從清算制度來看,中債登採用的是全額實時結算,中證登採用的是日終淨 額結算,在托管效率和結算方式上均存在較大的差異。

交易所連續競價、自動撮合的機制先天決定中證登的清算制度最快只能是T+1,即托管的債券第二天才可以買賣,這很難適應隨時變動的市場行情。

“轉托管在中債登方便一些,每筆交易可以全額實時轉托管, ”一位市場機構人員告訴財新記者, “最理想的方式是統一托管,只有統一托管才能實時結算,較好地解決轉托管效率問題。 ”“債券登記不應分屬兩個系統,理應中債登負責債券登記、托管、結算業務,中證登負責股票登記、托管、結算。 ”在中國社科院副院長李揚看來,應該相應整合支付清算系統和債券登記系統,並由央行統一領導,這是統一市場、實現兩個市場互聯互通的重要環節 之一。 “中國對支付結算系統在國家金融體系中的作用不夠重視。 ”李揚強調。

不過,一旦整合起來,意味著中證登債券托管業務不可避免會萎縮,這可能會再次觸及證監會的 “底線” 。


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