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中國買家轉向歐洲

http://magazine.caixin.com/2012-09-21/100440645_all.html

 上一輪資源能源海外投資潮尚未退去,歐洲投資併購熱已悄然升溫。

  過去高門檻的歐洲市場,現在因估值降低而變得更富吸引力。從中小型家族企業到傳統公用事業、高端工業製造業,越來越多的橄欖枝在拋向市場,吸引著在技術、品牌以及海外市場等方面正面臨增長瓶頸的中國企業,他們的收購目標正從傳統的亞洲、美洲轉向歐洲,技術是歐洲企業最大的吸引力。中國建設銀行也加入了這場洪流。

  建行董事長王洪章日前表示,建行今年將拿出150億美元,在歐洲完成一項收購。這超過前兩年中國在歐洲全部交易的總和。路透社報導認為,這說明歐洲會成為中國海外併購的重點考慮對象。

  歐洲也在渴望著中國投資的到來。「歐洲是個理想的投資地點,也一定會復興,中國和歐洲的雙向投資面臨新的機遇和挑戰,需要以建設性的方式面對。」 歐盟駐華大使艾德和(Markus Ederer)不久前如此對外表示。而德國總理默克爾在9月初的第六次訪華之旅中,爭取更多的中國投資是其行程的重要目標。

  近兩年來,中國企業對歐投資的名單驟然加長。而走向歐洲的故事只是開始,高潮尚未到來,機遇中暗藏的風險也在不斷考驗著中國買家。

一切都變了

  「兩年前,中國公司到德國收購難得一見,但在過去兩年,突然間一切都變了,中國公司在德國進行了18起併購交易,其中包括少數股權投資,公開市場收購,收購私營公司或不良資產。」 普華永道企業融資部中國區主管、合夥人黃耀和在接受財新記者專訪時說。

  黃耀和舉例稱,七年前,普華永道在上工申貝(600843.SH)以約3500萬歐元(包括後續資金注入) 收購德國杜普克·阿德勒公司的交易中擔任財務顧問,那時把錢轉出中國還很複雜。但現在這方面的手續變得更加容易和快捷。

  黃耀和認為,現在中國公司的行事風格已與其他成熟的國際投資者非常接近。而過去五到十年前,跟中國公司談判還很費勁。歐洲人對中國公司普遍的恐懼是,中國公司來買了技術,會關了工廠就跑,他們無力面對勞工、投行與政治家。他曾在七年前勸說上工申貝的負責人多關注本地小鎮報紙,在當地發出積極信號,把自己打造成一個強大的買家,幫助德國公司打開國際市場。後來,上工申貝將一些低端製造放到德國周邊國家,比如捷克、斯洛伐克和羅馬尼亞,在德國保留高科技部分,德國現在已成為其研發、市場和銷售的歐洲中心。另一個經典案例發生在2011年7月,重慶輕紡控股集團宣佈以6414萬歐元收購價和承接8211萬歐元債務的代價,收購德國最大的汽車密封件生產企業薩固米集團。當時薩固米即將進入破產程序,交易時間窗口十分短促,「中國買家出現時,我們每個人都很懷疑,他們的動作夠不夠快?有沒有能力經營管理?」寶馬、大眾、梅賽德斯、奧迪等汽車廠商客戶並不希望這家供應商消失,當地失業率較高,當地政黨也不希望這家擁有4000多員工的公司再倒閉。現在,這些德國人都認為中國買家做到了。

  黃耀和稱,過去多是二三十億人民幣的大項目,而現在很多是六七億元的小項目。很多歐洲中小型企業質量上佳,中國企業一看也覺得買得起。他預計,以後在歐洲的交易結構將更加豐富。

  按照商務部等機構發佈的《中國對外直接投資統計公報》,2010年中國對歐直接投資規模在2009年增長2.8倍的基礎上又實現成倍增長,達到了67.6億美元;2011年對歐直接投資達到82.5億美元,同比增長22.1%,佔對外直接投資總量的11.1%。存量規模並不大的中國對歐投資進入了高速增長階段。

  標準普爾在最近關於中國企業海外併購的報告中指出,2011年交易價值下降源於資產估值降低和中國緊縮政策的抑制。但隨著央行 2012 年 6 月 8 日降息0.25個百分點, 以及政府在基礎設施方面再次啟動刺激性政策,市場投資情緒有所好轉。截至 2012 年 6 月底,中國企業海外併購支出達186 億美元,同比上升 11%。

  報告進一步分析,中國企業過去的收購目標大多來自亞太地區和美國。亞太區目前仍佔主導。但是,許多中國企業正在將注意力從美國轉到歐洲,因為後者的收購價格較低。在過去五年裡,涉及到歐洲收購目標的交易量增加了 26%,而涉及美國的基本保持穩定。



PE急出手

  布魯塞爾以及歐盟很多國家的政策制定者,對於中國投資都相當期待。歐洲需要投資來促進實體經濟增長和就業。中國則被公認為主要資金來源地之一。

  目前歐洲企業的估值一方面使得賣方出手更為積極,另一方面也讓中國企業感受到更多機會。這與2008年金融危機之後的情況有不小的差異。

  服務於畢馬威德國的律師王煒向財新記者分析,三年前國內企業也受到危機衝擊,但由於沒有遇到過歐美市場雪崩式滑坡的情形,對該不該出手並沒有想清楚。從賣方市場看,當時歐洲企業估值低於歷史平均水平,手握優良資產的股東寧願再熬一熬,也不願在低潮期將企業出手蒙受損失。目前併購市場中企業估值則在歷史平均水平上下,股東們考慮到歐債危機的不確定性和很多工業產品在歐洲市場的結構性疲軟和萎縮,進而考慮在合適價格區間出售。同時,很多人也開始相信,和新興市場的戰略投資者合作會帶來更大協同效應。上一輪中國企業的海外投資熱潮主要集中在能源資源領域,主要收購者是大型國有企業,但在這輪歐洲投資井噴中,情況發生變化:民營企業開始更多地加入併購隊伍,國企也投資了一些非資源類的生產型企業。原本歐洲市場被認為門檻較高,中國企業的態度也相應謹慎,但類似吉利收購沃爾沃這樣的大交易帶給了中國企業更多信心。

  按照全國工商聯併購公會會長王巍的說法,民間投資佔據這一輪突飛猛進的歐洲投資的大部分,且通常都低調完成。每年王巍所在機構會組織去歐洲的考察團,成員是國內私募股權投資機構(PE)和企業,「都有很多收穫,去時四十幾個人,回來可能就十幾個人了。」其餘的人都留在歐洲進一步去看項目。歐洲各國負責投資和貿易事務的官方機構也到中國開了一輪又一輪的推介活動。比起企業,包括PE在內的中介機構表現得更加活躍。有的希望成為併購交易的顧問,更多的則是脫手之前投資的項目。王煒告訴財新記者,在歐洲的收購標的方面,最多的就是2003年至2009年期間被PE併購的公司——現在已經到了需要出售的時間點。

  2010年,光明食品公司欲以25億英鎊從百仕通(Blackstone)和法國PAI手中收購英國聯合餅乾的股份未獲成功。今年8月中旬又傳出消息,娃哈哈集團有意斥資5.2億英鎊收購聯合餅乾旗下的零食業務分支KP Snacks。掛牌出售KP Snacks股份的仍是百仕通和PAI。

  「很多歐洲的PE都在中國找買家,在各種場合都能遇上他們。」 納緯新(北京)顧問有限公司合夥人石伊恩(Ian J. Stones)對財新記者表示。一家主要從事西班牙市場業務的PE機構人士也稱, 有的PE側重於買方,有的則側重於賣方,他就是專做中歐併購中的賣方生意。由於競爭激烈,他們甚至需要先行為企業「創造」買方需求,而那些對歐洲併購並無成熟戰略計劃的「被走出去者」,被忽悠的風險自不待言。

  除了賣方有PE積極參與,國內不少企業的歐洲收購也有PE的身影。從較早的中聯重科與弘毅投資等機構聯手收購意大利混凝土機械製造商CIFA,到三一重工聯合中信產業投資基金收購普茨邁斯特都是案例。

  在年利達國際律師事務所(Linklaters)合夥人方健看來,PE參與對中國企業相當有利,「一些PE對該地區熟悉程度更高,他們知道怎麼去談判,這是國內一些企業,特別是二三線企業不具備的。」對一些規模較大的項目,PE還可提供一部分融資。如果有國際PE的參與,賣方對中國買家的接受程度也會更高。

家族企業還是公用事業?

  家族企業是這輪併購熱潮中的重要目標,普茨邁斯特就是代表。這家行業翹楚的掌舵人施萊西特已年過八旬,不僅要應對來自中國的競爭者,還要應付金融危機的巨大壓力,這讓施萊西特力不從心,他的注意力也轉向了慈善和道德研究,其子女都有其他事業,賣掉普茨邁斯特是個不壞的選擇。

  這種情況並不罕見,在北歐、荷蘭、比利時等地都有不少類似家族企業,規模未必很大,但在細分領域有獨特優勢。其中中小規模公司頗受中國民營企業青睞。

  儘管在審批和融資上民營企業的優勢不及國企,但6月末出台的《關於鼓勵和引導民營企業積極開展境外投資的實施意見》在簡化審批和外匯管理等方面,確實給民營企業帶來政策利好。

  但也有歐洲併購領域的律師認為,這類機會不易把握,「中小型家族企業真正運營得好的,絕大多數並不願賣,更遑論賣給中國企業了,我每個月都能遇到一兩個在這類企業那裡碰壁的例子。」中國企業,特別是大型國企,也正在完成曾經不可能的任務——通過併購進入歐洲電力和管網等公用事業領域。2009年,希臘政府為了降低財政赤字公佈的私有化計劃包括出售國有鐵路、自來水、郵政、賭場、能源和電信企業的股權等。中國遠洋集團便在2009年接管了比雷埃夫斯港。而國家電網公司取得了葡萄牙電力公司和能源網公司的股份。購入這類資產情況優良且回報較為穩定的項目現在是最好的時機,需要盡快完成,賣家在現在的經濟形勢下也樂於快速完成交易。「相信不是目前這個經濟狀況的話,做成交易的時間會拖長,交易的風險會增大。」一位參與過此類交易的人士認為。

  中國企業的歐洲機遇伴隨著挑戰。談抄底需謹慎,海外併購最重要的是要考量是否適合企業長期發展戰略以及購買的資產是否優良。而現在不少中國企業的收購標的已經不是能夠正常運營的公司,需要面對的不只是估值上的不確定,還有後續管理運營上的巨大挑戰。仍有數位接受財新記者採訪的人士認為,一些需要全面整改的歐洲公司,中國企業目前還沒有能力接手運營。

  此外,好資產的潛在買家不僅來自中國,中國企業在公開競標中要面臨強大的國際競購者,他們可能來自日韓、印度、中東甚至歐美。中國買家往往以價格取勝,但這不應成為常態,中國企業需在價格之外積累自身軟實力來獲得併購中的競爭優勢。「賣家希望獲得中國式溢價,但也要尋找最優。」一位提供併購融資服務的人士表示。黃耀和則提出,「我們建議中國公司從小股東做起,或者絕對控股,不要100%控股地去做。一次到位對中國企業有風險。理解當地商業環境、政治行為和商業習慣,最好還有個當地合作者。這很重要。」

併購何所圖

  兩年多前,北汽集團董事長徐和誼曾表示,「對中國企業來說,國際併購什麼?我的觀點是:非知識產權不買。一個品牌的經營是耗資巨大又運營難度很高的事;即使擁有海外工廠,也不代表就有了海外市場……對於現階段中國企業來說,能管好自己的企業,做好自己的事,就不錯了。」北汽後來買下薩博兩款老車型的知識產權。

  之後,又有龐大、青年汽車等多家企業試圖通過收購獲得薩博技術,卻由於通用的反對——通用仍然掌握著薩博主要應用車型的知識產權,而未能成功,白白付出巨額代價。

  薩博的故事既凸顯了中國公司對於技術的渴望,也反映了在歐洲收購的複雜性,你面對的不僅是被收購公司的管理團隊,還要面對它的股東,它的技術的擁有者,當地的政府、工人等等。那種認為「搞掂了關鍵人就可以搞掂收購」的中國式思路往往會碰壁。

   兩年後再看,技術導向的併購仍是中國企業去歐洲的主流,但品牌和市場也日漸重要。以工程機械行業為例,儘管中國企業成長迅速,但多位於產業鏈中低端,在發動機、液壓件等核心零部件領域,缺乏控制力與議價能力,併購是解決核心技術問題的一個重要途徑。

  金風科技2008年收購了德國直驅永磁風力發電技術公司Vensys,後者的設計研發推動了金風科技在國內外市場的發展。雖然尚未打入德國市場,但已和歐洲以外的多家公司通過轉讓技術許可使用方式,簽訂了多個兆瓦機組訂單。

  「更多的是獲取技術或品牌後,拿回來拓展國內市場,而不是說到當地佔領一個市場,如果有這個機會肯定也要把握,但肯定不是最主要的。」年利達國際律師事務所合夥人方健認為。

  光明食品集團有限公司財務總監曹曉風在談到不久前收購維他麥的交易時表示,「我們給它帶來中國市場,而我們藉著這個國際品牌走向國際市場。 」三一重工總裁向文波則稱,通過收購,三一重工不但獲得普茨邁斯特的全部技術,也獲得了後者52年來建立的銷售網絡。「三一重工出口占銷售不到5%,通過收購,我們已經擁有了海外市場。」

  品牌的情況則更為複雜。的確,在很多交易發生時,當地人,甚至是被收購的企業員工,都對來自中國的收購者毫無瞭解。

  中國企業比較關注行業的領軍企業,頻頻實施「斬首」行動,對公眾的心理衝擊力較大,也容易引起反對聲浪甚至罷工。

  吉利在收購沃爾沃時,採取的策略就是嚴格分離吉利品牌和沃爾沃品牌,確保沃爾沃在公眾和消費者心目中仍被視為一家瑞典公司。

  對於擅長快速成長而非精細整合的中國企業來說,有了品牌就可以產品升級,但品牌並不是萬事俱備後的東風。即便不考慮品牌間的協同效應,一個好品牌沒有好的持續經營支撐,也會貶值。

  除了上述因素,一些民營企業走向歐洲還有更實際的考量。一家收購了瑞典一玻璃製造企業的中國公司負責人告訴財新記者,一方面是這家瑞典企業擁有高端製造工藝,另一方面也為自己日後移民打下基礎。更有甚者,是國內的家族企業為了第二代的繼承和分家問題,選擇在歐洲進行併購。

  投資歐洲的故事才剛剛開始。服務於畢馬威德國的律師王煒認為,到目前為止,大多數中國企業參與的交易還是全球公開競購的資產,投行等機構受賣方委託尋找中國買家,中國企業最終勝出的決定因素是價格和銀行融資方面的優勢。但像發達國家的跨國企業那樣,有計劃、系統地策劃併購投資,利用專業團隊的力量積極搜尋標的並獲成功的案例,在中國依然少見。■


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