5月初，滬深300ETF募集已經超過500億元，久違了的超級大盤基金橫空出世。
2012年初，曾經的冠軍私募常士杉因為業績下滑被迫清盤了旗下兩隻基金;近日公募基金一哥王亞偉亦掛靴而去。明星基金經理業績亦會大幅波動， 基金經理要長期跑贏大市，竟然越來越難。長期數據證明，投資者只要保證能獲得和指數一樣的收益，就是個令人滿意的結局。因此，越來越多的投資者把指數基金 作為理財工具。被動型指數基金滬深300ETF的超預期熱賣，正體現出中國投資者的新偏好。
在眾多基金分類中，ETF的交易機制特殊，交易靈活，追蹤指數標的偏差小，獲得投資者的青睞。在國際市場上，ETF近10 年來規模增長了約10 倍。
與傳統的指數基金相比，ETF 具有更靈活的交易機制，具有更低的運行成本，因此成為機構進行投資的利器：既可以作為普通的指數基金投資，也可以利用ETF 的交易特性進行套利交易。套利交易賦予了投資者新的交易手段，可實現T+0交易、賣空股票、在漲跌停板上交易股票和交易停盤股票四大功能。
何為ETF
ETF是所有基金分支中最為複雜的品種。ETF是Exchange Traded Funds的縮寫，通常翻譯成「交易型開放式指數基金」。ETF 屬於開放式基金的一種特殊類型，它綜合了封閉式基金和開放式基金的優點，投資者既可以在二級市場買賣ETF份額，又可以向基金管理公司申購或贖回ETF份 額，不過申購贖回必須以一籃子股票換取基金份額，或者以基金份額換回一籃子股票。由於有上述股票申購贖回機制，使得ETF與其追蹤的指數之間幾乎不存在偏 差，否則將出現ETF和成分股組合之間的套利機會。
在二級市場上，ETF可以像股票一樣做交易。在一級市場上，ETF還具有申購贖回機制。
與其他品種最大的不同就是，基金管理人在每一交易日開市前需向證券交易所提供當日的申購、贖回清單。證券交易所在開市後根據申購、贖回清單和組合證券內各只證券的實時成交數據，計算並每15 秒發佈一次基金份額參考淨值（IOPV），供投資者交易、申購、贖回基金份額時參考。
在證券交易系統中，白線代表成交價格，黃線表示均價，而紫線則是IOPV。這條紫線在股票、一般基金分時走勢圖中並沒有，是ETF專有的。
2010年12月30日，交銀施羅德基金旗下治理ETF（證券代碼：510010）發生了「烏龍指」事件。即基金公司出現了錯誤的清單，從而引 發投資者進行套利，而基金公司將錯就錯，用錯誤的清單重新計算了現金差額，最終使得套利者把套利盈利全部歸還基金公司。其中，關於ETF現金差額和預估現 金，是ETF特有的概念。
所謂預估現金指為便於計算基金份額參考淨值及申購贖回，代理券商預先凍結申請申購、贖回的投資者的相應資金，由基金管理人計算並公佈的現金數額。現金差額是反映上一個交易日的一籃子股票和ETF最小申購贖回單位淨值產之間的偏差。
一般來說現金差額和預估現金兩者差別不大，對於套利來說可以忽略。
賣空工具
在ETF申購流程中，如果使用現金替代股票，等價於投資者對這只股票進行放空。換言之，ETF可實現其成分股的賣空交易。如果兩天後該股下跌，那麼投資者將以低價從基金公司手中買回股票。相反，如果使用現金替代的股票隨後兩天上漲，投資者將面臨損失。
所謂現金替代，是指申購、贖回過程中，投資者按基金合同和招募書的規定，用於替代組合證券中部分證券的一定數量的現金。現金替代分為三種類型：禁止現金替代、可以現金替代和必須現金替代。
禁止現金替代是指在申購、贖回基金份額時，該成分證券不允許使用現金作為替代。
可以現金替代是指在申購基金份額時，允許使用現金作為全部或部分該成分證券的替代，但在贖回基金份額時，該成分證券不允許使用現金作為替代。一般是由於停牌等原因導致投資者無法在申購時買入的證券。
必須現金替代是指在申購、贖回基金份額時，該成分證券必須使用現金作為替代。
在前述賣空交易中，基金公司會在該成分證券復盤後T+2 日內（套利當天為T日）買回這部分股票，如果價格低於停牌價格，則基金公司會退還10%的保證金加這部分差價；反之，如果買回價格高於停牌價格，基金公司從10%保證金中扣除差價後將剩餘部分資金返還，如果10%保證金不夠則需要投資者追繳不足部分資金。
在ETF申購過程中，有時會出現某些成分股處於漲停或者停牌狀態（或者投資者不願意使用現金購買股票），使得該股票無法買入，此時投資者可以通 過現金替代以停牌時的價格乘以當天基金公司公佈的該成分股的配方比例買入這部分無法買入的股票，同時再多凍結10%的資金作為保證金。
事件套利
投資者購買ETF除了可以像其他指數型基金獲取同步於指數的收益，還可以利用ETF的申贖規則以及現金替代規則進行套利交易，具體包括瞬時套利、延時套利、事件套利三種模式。
瞬時套利，即當ETF 在一二級市場之間的價差超過投資者的交易成本時，投資者可以通過在一個市場買入折價的ETF產品，並在另外一個市場上賣出溢價的ETF產品，從而獲得套利收益。
投資者也可以利用ETF進行延時套利，即進行變相的T+0交易，捕捉日內市場波動帶來的投資機會。當投資者判斷日內市場將上漲時，投資者可以進 行買入一定數量的ETF，將ETF贖回成一籃子股票，當市場上漲的時候，賣出一籃子股票。投資者也可以買入一籃子股票，將股票申購成ETF，當市場上漲時 賣出ETF。延時套利既可以採取折價申購套利流程，也可以採取溢價贖回套利流程。由於兩者之間的成本最大差別，在於賣股票時付出的0.1%印花稅。所以在 做延時T+0 套利時，一般儘量使用申購流程。
在ETF的三種交易中，瞬時套利可遇而不可求，延時套利被股指期貨逐漸邊緣化，只有事件性套利在ETF的交易中使用得最廣泛。如果說瞬時套利是考驗電腦自動化程序，延時套利考驗投資者二級市場的靈感，那麼事件性套利就是考慮投資者對於ETF成分股內個股的深度研究了。
在中國證券市場上，一些資產重組的公司停盤進入重組期，一些對該股允許現金替代的ETF就成了職業投資者曲線套取股票的惟一途徑。一些突然性的負面衝擊也會導致投資者用ETF曲線減持已經停盤的股票。
2010年3月15日，雙匯發展（代碼：000895.SZ）被曝違規使用瘦肉精，第二天該股票停盤。當媒體還在討論關於這只股票有幾個跌停的時候，有一些持有雙匯發展股份的投資者已經成功地利用深圳市場上的ETF 進行溢價套利，曲線減持手中已經停牌的股票了。
在3月16日，所有包含雙匯發展的ETFs中流動性最好的深100ETF（代碼：159901）還沒有出現深度折價，到了3 月31日已經有0.61%的折價，如果全對應到雙匯發展上，意味著投資者預期雙匯發展復牌後將下跌超過30%。
一些投資者發現市場上有雙匯的ETFs某個時間折價過大，暗示著雙匯復牌後，會出現更深度的跌幅。但是他們並不認為會出現這麼大的跌幅，於是反向折價套利，通過ETF拿到「深度打折」的雙匯發展。
新的滬深300ETF出現後，很多機構開始鼓吹期限套利、跨市場套利等等，但很多交易策略都只是存在理論可行性，能不能轉化成實踐，還需要市場檢驗。ETF套利是實踐出真知，僅僅有幾個理論賣點是遠遠不夠的。
作者供職於銀河證券