對高分紅企業要苛刻一些 語風林
http://blog.sina.com.cn/s/blog_625249a201013nfu.html
每年三四月份市場都很熱鬧，上市公司除了要公佈年度財務報告，還要公佈分紅派送轉政策。A股市場一毛不拔的「鐵公雞」很多，而靠送轉股份敷衍市場的「變戲
法」公司也不少。分紅是一件好事，公司賺錢了回饋股東無可厚非。但是，從投資的角度看，「鐵公雞」企業真的不值得投資嗎？買高分紅企業真的就是價值投資
嗎？
美國市場有很多「鐵公雞」，比如蘋果，自1995年以來從未進行過分紅派現；比如微軟，自1986年在納斯達克上市，一直到2003年都是一毛不拔；比如
谷歌，自2004年上市以來，公司從未給過股東一分錢回報；再比如伯克希爾，自上個世紀60年代成立以來，公司從未給過股東分紅。例子不止這些，美國市場
曾經的「鐵公雞」牛股還有星巴克、Celgene、Gilead
Sciences等一百二十多家最終入選標普500的公司。
本月19日，蘋果股價突破600美元再創歷史新高，公司高調宣佈，未來三年內將斥資450億美元用於分紅和回購股票。對於蘋果公司的股東來說，這是一個好
消息嗎？短期來看也許是，但長期來說我看就未必了。同為高科技公司的微軟就是一個很好的例子。1986年，投資者把一萬美元投入到一毛不拔的「鐵公雞」微
軟，到2003年該筆投資變成223萬美元。而2003年以後，微軟開始慷慨的向股東派息和回購股票，但其股價十多年來卻原地踏步，甚至比標普500指
數、納斯達克指數還要弱不少。
巴菲特在1997年的股東大會上解釋他的不分紅政策時說：「我們不分紅，因為我們認為我們能夠將賺到的每1元錢去賺更多的錢。」巴菲特表示，如果伯克希爾
投資1美元，無法創造1美元的價值，那就會進行分紅。由此來看，如果伯克希爾宣佈進行分紅的話，這很可能代表其承認未來的投資機會有限。
從企業發展階段現金流量的表現來看，在創業期和快速發展時期，企業往往需要大量的現金研發產品、創新技術、開拓市場和擴大生產規模，根本無力支付股利。而
在成熟和衰退時期，由於產品和技術已經完善、市場已經飽和，資本支出包括研發和固定資產投資較小，企業往往因現金流量充沛（儘管增幅有限）而樂於慷慨分
紅。
當然，並非所有的慷慨分紅企業都一定處於成熟和衰退時期。無論在哪個市場，都有一小部分極為優秀的企業，不止分紅很慷慨，成長速度或者說淨利潤增長速度同
樣也很快。我們稱之為「皇冠上的明珠」。美國市場最典型的例子包括菲利普·莫里斯、可口可樂、百事可樂、麥當勞、百盛餐飲（肯德基、必勝客等）、卡夫食
品、喜詩糖果等長線大牛股。有沒有發現，這些企業無一例外都是絕對的輕資產型和低負債型企業呢？沒錯，這類企業研發費用和技術更新支出很少，開拓市場和擴
大生產規模的投入也很小，而產品的配方、專利和品牌價值卻很高。這種無形資產不但不消耗現金，還是創造現金的奶牛。這類企業，不是「皇冠上的明珠」，那會
是什麼呢？
所以說，「鐵公雞」也好，高分紅也好，並不是決定投資的必要因素。我的投資系統從來都沒有把分紅列為參考指標，原因也在於此。有些投資者特別喜歡高分紅的
企業，並冠之以價值投資，這一點我是完全不認同的。分紅與否並不重要，重要的是：公司淨利潤增長速度是否依然足夠快、公司財務狀況是否依然足夠健康、公司
估值是否依然足夠合理。對於高分紅的企業，我們的選擇標準必須更加苛刻，以避免落入高分紅但低增長甚至無增長的「價值陷阱」。