http://magazine.caixin.cn/2011-12-23/100341785_all.html
一年來，因創始人劉明輝鋃鐺入獄，董事會內鬥紛亂，中國燃氣控股有限公司（00384.HK，下稱中燃）的股價陷入泥潭，數度傳聞公司將被收購。隨著2011年12月6日中燃和新奧能源（02688.HK，下稱新奧）同時停牌，這一謎團終被解開。
12月12日，新奧與中石化（00386.HK/600028.SH）組成的財團向中燃發出收購要約，要約價3.5港元/股，總對價約達167億港元，其中，新奧將支付55%的要約總對價，中石化支付剩下的45%。
13日，復牌後的中燃受此消息激勵，從6日停牌價2.8港元飛漲至3.38港元，升幅達到20%。但中燃卻在次日發佈了一份措辭嚴厲的公告，認 為這份要約「完全未獲邀請、屬機會主義性質及未能反映本公司之基本價值」。之後中燃股價繼續上漲，在12月20日尾盤拉升至3.5港元的要約價，21日甚 至超越要約價達到3.53港元。這是中燃在八個月裡的最高價。
儘管被指為「未獲邀請」的「敵意收購」，新奧與中石化組成的財團仍向財新《新世紀》表達了對收購成功的信心，新奧首席財務官鄭則鍔說，「要約是經過深思熟慮，不是輕率做出的。要約一旦發出，就需要按香港的相關規則往前推進。」
新奧和中石化的信心並非空中樓閣。據一位接近財團的人士透露，新奧和中石化已就相關收購事宜，向國家有關部委做了前期溝通，並且獲得口頭認可。
不過，中燃的股權極為分散，要達到50.1%的股權最低收購目標，需要爭取多數股東的支持，這對新奧和中石化來說絕非易事。一位市場人士對此分析指出，這場收購攻防戰的核心未必在於中燃的控制權，對於中燃眾多股東來說，也許價格才是其中之關鍵。
收購戰開幕
新奧和中燃之間有著直接競爭的關係，兩者同居國內五大城市燃氣公司之列，另外三家分別是港華燃氣（01083.HK）、崑崙能源（00135.HK）和華潤燃氣（01193.HK）。
中燃董事會的嚴辭推拒，令外界將這場收購解讀為「敵意收購」。一位接近新奧和中石化財團的人士告訴財新《新世紀》記者，「中燃的確沒有正式邀請，但是之前財團也跟他們做了多次溝通。」他所指的溝通，指的是新奧與中石化聯合財團曾在12月7日和9日發出兩份要約信函。
上述人士表示，「收購方一直希望談判解決，如能達成讓中燃董事會接受並向所有股東推薦的收購，這是他們的上策。」據財新《新世紀》記者瞭解，雙方各發公告之前，接觸未果、還未坐下來談判。
新奧是在2011年8月開始考慮收購中燃的，在與中石化一拍即合之後，遂於2011年年底聯手發出要約。
一位接近交易的人士稱，3.5港元的收購價相當於中燃的17倍-18倍PE（市盈率），略低於新奧的PE，比停牌價2.8港元溢價25%，而此之前的一個月裡，中燃已經上漲了27%。
新奧投資者對收購的反應表現負面。在宣佈要約收購後，新奧股價從停牌前的27.10港元一路走低到23日的23.35港元，隨後反彈回升，在21日回升到25港元。
收購戰接下來會怎麼走？根據財團發佈的公告，收購首先要滿足一些先決條件，包括：第一，要約人需要中國商務部的反壟斷審查；第二，通過新奧股東特別大會的批准；第三，中石化要就此交易獲得國家發改委、商務部、國資委和外管局的批准、授權、備案、登記或發出通知。
鄭則鍔在12月13日的電話會議上透露，「發改委和商務部的審批程序已經開始。」財新《新世紀》記者進一步瞭解到，如果先決條件滿足，估計2012年4月新奧和中石化的聯合財團將向中燃股東發出正式收購要約。
中燃內亂
最近一年來，中燃公司的命運頗具戲劇性。
2010年12月17日，中燃公司創始人及董事總經理劉明輝和執行總裁黃勇，在公司深圳辦事處，被深圳市公安局以涉嫌職務侵佔罪帶走收押，並進 行拘留調查。根據中燃在2011年12月12日最新公佈的股權架構中，劉明輝仍是第一大股東，持股13.43%，阿曼國家石油公司持股5.42%，SK集 團持股5.19%。
劉明輝出事後，中燃董事會陷入紛爭。3月4日中燃發佈公告，以未在董事會會議上完全披露劉明輝事件為由，罷免了公司主席李小云及副主席徐鷹二人職務。
中燃的股權結構極為分散，據其公司網站信息，主要股東還包括：海峽經濟科技合作中心（海峽金融）、中石化、GAIL印度燃氣公司、亞洲開發銀行等，這些股東均持股5%以下。
根據港交所的規則，持股5%以下的股東不需要公告，而中燃的很多股東都是達到5%股份後進入董事會，再逐步被攤薄至5%以下。像印度燃氣公司、阿曼國家石油公司和亞洲開發銀行均在董事會上派任了董事，但其股權佔比卻並未公示。
劉明輝目前持有13.43%的中燃股份，是最大單一持股股東。他作為公司創始人，擁有相當大的影響力，他的決定會在多大程度上影響其他股東，目前還不得而知。
城市燃氣市場變局
新奧和中石化財團對中燃的要約收購如若得以成功，必將給中國城市燃氣市場現有格局帶來巨大變化。
新奧在城市燃氣行業佈局多年，借助此項收購，很可能超越港華燃氣躍升國內第一大城市燃氣公司。一位燃氣業內人士告訴財新《新世紀》記者，如果收購成功，新奧會是最大的受益方，它不僅擴大了市場佔有率，而且與中石化聯手，使其在上游的氣源穩定性得到了加強。
對於收購中燃的益處，鄭則鍔向財新《新世紀》記者表示，首先，規模擴大後，在採購方面可以拿到更有利的價格和合同條款；其次，目前中國燃氣市場 上新項目數量不是很多，要依靠西氣東輸等大管線覆蓋到的地方，才可能有新項目做。「中國燃氣市場發展了十多年，市場已被基本劃分完畢。因此我們認為這是一 個較好的機會，讓我們比較集中地拿到項目。」
鄭則鍔認為收購對中燃公司亦有利可圖，他說中燃有超過100億元的債務，借貸成本比較高；而新奧是中國僅有的兩家有投資級別評級的民企之 一，2011年發行了十年期7.4億美元債券，利率為6%。另外，財團合作夥伴中石化是有實力的央企，兩家聯合成為中燃股東後，「我們相信借貸成本、營運 效率、採購成本都有很大協同效應。」 鄭則鍔說。
不過，就在財團12月12日發出收購要約後，評級機構標普和惠譽都將新奧列入負面觀察名單中，認為收購如果落實，中短期內為新奧帶來的現金流有限，且會導致淨債務上升，一旦財務狀況惡化，將會調低公司評級。
關於新奧對收購的財務安排，鄭則鍔表示，「第一，新奧手頭有9億美元現金，可以用現金進行併購，我們對債務需求並不大；第二，與花旗簽署過橋貸 款合約，目的是對港交所表態，如果100%中燃的股東都願意交出股權，我們也有充足資金，至於最終用不用過橋貸款，或者用多少，完全取決於財團收購股權的 比例。」
中石化對中燃也頗有意圖。很多油氣行業人士對這一收購的第一反應就是，中石油已借助崑崙能源進入終端市場，現在中石化終於也要出手了。就在本月 12日，中石化集團與澳大利亞太平洋液化天然氣有限公司（APLNG）簽署非約束性協議，增持後者股份至25%，並增購液化天然氣至760萬噸/年，直至 2035年。
顯然，中石化在加緊天然氣上游資源收購的同時，也希望在下游終端市場有所作為。
對此，申銀萬國發佈報告稱，「十二五」是中國天然氣發展的黃金時代，加大對天然氣的投入並打造一體化的經營模式是中石化的戰略性舉措，關注的重點不應該是收購價格的高低，而是稀缺性管網和零售終端的一體化價值，上中下游一體化有利於平衡風險和收益。
財新《新世紀》記者於寧、屈運栩對本文亦有貢獻