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中聯重科：蟬聯六屆並非運氣(上） 孫旭東

http://blog.sina.com.cn/s/blog_59d5d75d0102ds3b.html

（本文發表在《證券市場週刊》2011年第29期）
 
不知不覺，我們這個最佳成長上市公司50強排名已經到了第六屆。多少有些出人意料的是——中聯重科，一家週期性企業，成為唯一蟬聯了六屆50強的上市公司。我們分析後發現，中聯重科能夠蟬聯六屆並非運氣使然，其原因可以歸結為三點：行業迅猛發展、經營能力出色和經營理念相對穩健。
 
行業迅猛發展
中聯重科是建築機械或者說工程機械行業的一家上市公司，過去十年，建築機械行業發展迅猛。2010年，行業營業收入最多的前4家上市公司——三一重工、中聯重科、徐工機械（000425）和柳工（000528）的營業收入均超過百億元，與2000年相比，營業收入分別增長了85.49、130.48、18.99和19.08倍。
進一步分析數據還可以發現，在過去十年中，柳工的營業收入年年都在增長，而中聯重科和三一重工的收入也只是在2005年有過極小幅度的下降。2008年和2009年很多上市公司受國際金融危機的影響收入下降，而這4家公司則繼續保持增長。
表1：中聯重科等4家建築機械行業上市公司營業收入增幅
 
2001年
2002年
2003年
2004年
2005年
2006年
2007年
2008年
2009年
2010年
中聯重科
58.60%
71.36%
76.32%
188.11%
-3.00%
42.05%
92.67%
50.99%
53.24%
55.05%
三一重工
40.18%
78.90%
112.08%
27.21%
-4.47%
105.34%
75.52%
50.30%
20.01%
105.84%
徐工機械
19.75%
40.56%
64.54%
7.82%
-18.13%
-9.41%
16.90%
2.69%
517.11%
21.81%
柳工
27.76%
74.02%
46.57%
40.73%
15.98%
34.24%
38.98%
22.07%
9.87%
50.90%
 
在這樣的行業背景下，建築機械行業上市公司的股價表現也極為突出。自 2001年6月1日至2011年5月31日，中聯重科的股價上漲了21.43倍，柳工上漲了8.18倍，徐工機械上漲了3.44倍[1]，三一重工2003年7月3日才上市，股價竟然漲了31.91倍。
 
經營能力出色
雖說行業景氣使得多數公司的日子都不難過，但中聯重科和三一重工發展的速度遠遠超過其他公司也是不爭的事實。下面，我們重點分析中聯重科和三一重工。
三一重工曾於2009年和今年兩度入選最佳成長上市公司50強。由於它上市晚，因此未能參加前三屆評選，而2010年落選，則是因為2005年6月1日至2010年5月31日，三一重工的股價漲幅只有11.13倍（中聯重科為13.23倍），而那一年50強的選門檻是12.38倍。
由此來看，雖說三一重工股價漲幅較中聯重科更大，但以5年為單位計，上漲的速度卻不如中聯重科均衡，這可能是因為中聯重科的業績增長更加均衡。在過去10年，中聯重科淨利潤年增幅最大為176.43%，最小為-18.90%；三一重工則分別為186.13%和-33.92%。此外，中聯重科只有一年淨利潤下降，而三一重工有兩年。
表2：中聯重科、三一重工歸屬於上市公司股東的淨利潤增幅
　
2001年
2002年
2003年
2004年
2005年
2006年
2007年
2008年
2009年
2010年
中聯重科
100.21%
46.07%
50.13%
65.91%
-18.90%
55.38%
176.43%
18.91%
54.27%
90.71%
三一重工
52.21%
129.98%
54.77%
0.77%
-33.92%
173.73%
171.31%
-23.28%
59.27%
186.13%
 
我們以2008年為例作重點分析。2008年中聯重科和三一重工的營業收入均增長了50%以上，在這種情況下三一重工的淨利潤還下降，一個重要原因是2007年在股票市場上獲得豐厚，而2008年則相反。
表3：中聯重科2008年部分經營指標
單位：萬元
　
2007年
2008年
增長
營業收入
897,356
1,354,878
50.99%
營業成本
640,479
984,163
53.66%
毛利率
28.63%
27.36%
　
銷售費用
69,095
95,940
38.85%
管理費用
36,769
63,792
73.49%
財務費用
6,597
32,054
385.89%
公允價值變動收益
0
-1,767
　
投資收益
1,249
1,036
-17.05%
銷售費用/收入
7.70%
7.08%
　
 
表4：三一重工2008年部分經營指標
單位：萬元
　
2007年
2008年
增長
營業收入
914,495
1,374,526
50.30%
營業成本
598,420
962,756
60.88%
毛利率
34.56%
29.96%
　
銷售費用
88,291
133,146
50.80%
管理費用
50,393
77,178
53.15%
財務費用
12,097
13,289
9.85%
公允價值變動收益
9,950
-18,403
-284.95%
投資收益
39,874
-6,352
-115.93%
銷售費用/收入
9.65%
9.69%
　
 

[1] 這3家公司均在2001年前就已上市。
[2] http://money.163.com/11/0420/02/72234UG700253B0H.html

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