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行情大變臉 交易員不再“跪求”資金

本周一和周二，資金面開始全面大幅收緊，金融機構交易員不斷“跪求”資金，不論期限照單全收。如周一，銀行間質押式回購利率R007與R001收報2.89%與3.88%，較周五分別上漲6bp與33bp，各期限同業拆借利率(Shibor)全線上行，作為資金面預期體現的一年期利率互換(IRS)報價3.69%，也創近兩年的新高。不過，一切從周三開始便有所緩和。

“周四資金面情況也好了，昨天一早央行就做了公開市場凈投放，單日凈投放400億元，外加昨日午盤過後，光大轉債凍結資金返還。”中航信托債券交易員朱偉林對第一財經記者表示。

“市場流動性在緩和，波動是正常的，畢竟還在去杠桿進程中，” 交通銀行金融研究中心高級研究員陳冀對記者表示。3月23日公布的交通銀行銀行間流動性指標(IBLI，“艾布力”指數)顯示，3月22日風險狀況為“正常”。

資金面趨於緩和

3月22日早盤，銀行間資金面進一步緩和，多數品種利率下行，存款類機構質押式回購利率DR001報2.45%，較上日加權平均價跌25bp;DR014報2.65%，較上日加權平均價跌近100bp;DR021報4.9%，較上日加權平均價漲45bp。

不過，交易所資金面略顯緊張，國債逆回購利率多數上行。截至同日12:10，上海證券交易所(下稱“上證所”)上市的1天期國債回購(GC001)現漲362.5bp報近7.08%，GC007現漲23bp報4.11%。不過，這與周一相比可謂“小巫見大巫”。3月20日當天，交易所債券回購利率早盤繼續大漲，GC003利率一度報價為5.465%，大漲760.63%。

此前第一財經記者便曾報道，不少債券投資經理表示，光大銀行上周五可轉債的發行是沖擊市場流動性的主要原因。這也解釋了為何貨幣市場短期資金和長期資金都紛紛呈緊張態勢——短期因為申購可轉債凍結資金，長期則因為嚴格的季末央行宏觀審慎評估(MPA)考核。

方正證券首席經濟學家任澤平分析稱，相對於R007來說，DR007近日上行更為明顯，二者利差從30bp明顯升至96bp，處於歷史高位(近幾年二者利差只有去年12月MPA考核、債災發生時達到過1%左右的高位)。銀行明顯對非銀收緊了拆借，MPA考核是重要原因。

至於可轉債對於市場流動性的具體沖擊，固定收益分析師李奇霖認為，“機構投資者投資轉債采取網下申購的方式，比如說我是一家基金，我用100萬去申購光大可轉債，但是不一定能中，假如說中簽率是1%，那就意味著我100萬資金可能就只能中1萬的量。所以如果光大轉債給網下申購的量只有150億，中簽率是0.4%，那麽實際占用的資金可能就會有3750億。”

也有交易員表示，“真是‘地獄’和‘天堂’一夜之間，跟前兩日全天‘直跪不起’慘烈的情況相比，周三簡直很幸福。周二央行投放幾千億流動性後，再加上光大轉債網下申購資金解凍，周三資金面整體相對寬松，跨季資金不再那麽難借，更沒有出現動不動就9%的隔夜報價。”

3月22日，央行在公開市場進行了500億元7天期、200億元14天期和200億元28天期逆回購操作，中標利率分別持平於2.45%、2.60%和2.75%。由於公開市場今日將有500億元逆回購到期，故單日凈投放400億元，為連續第三日凈投放。

“這次資金面緊張是階段性的。3月23日之後，光大轉債發行對流動性的沖擊會明顯減弱;經驗上，MPA考核對流動性的影響會持續到季末前兩個交易日。因此，本次流動性緊張預計會維持兩周左右，跨季之後，流動性問題會明顯緩解。”任澤平認為。

不過，就短期來看，李奇霖仍然認為，後續隨著MPA考核的來臨，即使銀行流動性恢複，銀行內部也會收緊對非銀的拆借，資金面在3月底仍然會持續緊張。

同業存單擴容風險仍引關註

盡管資金面暫時趨緩，但由於各界預期利率中樞可能會持續上行，因此債市交投熱情趨緩。

“利率中樞今年易上難下，買債的熱情很低，再加上同業存單利率動輒接近5%，這樣目標收益其實已經可以打滿，又沒有信用風險，這也造成了債市交投熱情減退。”某基金公司固收部研究總監對第一財經記者表示。

從言語中不難發現，在資金面緊張的背景下，同業存單似乎近期已經成了銀行籌集資金的“救命稻草”，也成了各大非銀機構規避債市風險的首選投資標的。不過，在同業存單(大額可轉讓同業定期存單 )持續放量、利率攀升的格局下，潛在風險也與日劇增。

穆迪近期發布報告稱，在市場利率較高的情況下，中國中小銀行增加發行同業存單將提高其整體融資成本，並加劇資金錯配問題。此類工具主要向其他金融機構發行，因此對於銀行業整體而言，同業存單規模擴大加大了金融體系的相互聯性。總結而言，同業存單的風險點在於：影響銀行盈利，使銀行易承受流動性趨緊壓力，錯配風險加劇，系統性風險上升。

根據 Wind 數據，2017 年 2月新發行的同業存單升至人民幣1.97 萬億元，是 2013 年底同業存單市場開放以來的最大單月總額，當時中國央行開始執行《同業存單管理暫行辦法》。

2016 年 1 月至 2017 年 2 月，股份制商業銀行在同業存單累計發行額中占比為 46%，其次是城市商業銀行，占比 38%。該市場上幾乎沒有大型國有銀行的身影。

穆迪分析師萬穎對第一財經記者表示，同業存單成為中小銀行快速增長的一種負債形式。上海清算所的數據顯示，2017年1月底同業存單余額已升至人民幣6.6萬億元，“根據我們的測算，同業存單占中小銀行總資金來源的6.7%，高於2015年1月底的1.2% 。”

流動性風險在於，同業存單發行水平的增長使銀行信用風險上升，因為融資波動性有可能加大，同時銀行資產與負債之間的期限錯配也會加劇。在現有監管標準下，同業負債在銀行總負債中的占比不得超過33%，而同業存單並不構成同業負債。但同業存單屬於批發資金，其來源的穩定性不及存款。

“未來如果同業存單被納入同業負債，那麽也可能會采取‘新老劃斷’的方法，因此現在銀行仍是‘以不變應萬變’，持續放量發行。”朱偉林對第一財經記者表示。

此外，期限錯配風險在於，同業存單的發行期限可從1個月到3年期不等，通常比同業資金和客戶存款的期限要長。但穆迪指出，2016年發行的此類工具中，70%期限不超過6個月，因此實際上同業存單仍屬於短期融資。

“盡管同業存單使銀行能夠實現負債管理工具的多元化，但銀行的期限錯配和資金鏈斷裂風險卻因此上升，原因是許多銀行利用對信心敏感的短期資金支持貸款和應收款項類投資等流動性較弱的資產。”萬穎稱。

就金融系統交叉性風險來看，穆迪認為，由於中國的這些同業存單主要是其他金融機構持有的工具，並部分用於支持銀行對其他金融機構發行的信托、資產管理計劃或理財產品的投資，因此對中國的銀行體系構成風險。

穆迪認為，中小銀行同業存單放量的趨勢將會持續。Wind數據顯示，截至2017年2月28日，共有403家銀行宣布了2017年發行人民幣14.6萬億元同業存單的計劃，較2016年的總發行額增長12.4%。

“中小銀行將繼續主導同業存單市場，原因是發行同業存單有助於支持其高於行業水平的資產增速，不過該增速可能會因為整體借貸成本上升而放緩。”萬穎稱。