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中國華融擬回歸A股 “激進”不良收購鋪路

H股上市一年多時間,中國華融資產管理股份有限公司(下稱“中國華融”)殺回A股。

12月23日,證監會網站發布中國華融的A股招股書顯示,擬發行不超過68.95億股,占發行後總股本的比例不超過15%。根據招股書中披露的發行前每股凈資產2.77元計算,其融資規模將超過190億元。

12月中旬,隨著長城資產股份有限公司的正式成立,四大AMC(資產管理公司)改制收官。與中國華融、信達當初選擇H股相比,東方資產與長城資產股份公司的上市計劃中,均提出“A+H”股,期望“一步到位”。

“本次發行募集資金扣除發行費用後,將全部用於充實公司資本金及發展公司主營業務。”中國華融在其A股招股書中表示。業內人士表示,四大AMC如果完成上市增資,意味著不良市場在迎來更大規模的處置能力的同時,市場化競爭也將加劇。

回歸A股:估值與品牌的考量

“華融選擇回歸A股應該是早有計劃的,主要的因素在於相較於H股,A股的估值更高,也意味著能夠融到更多的資金。”一位機構分析人士對第一財經表示。

截至12月23日收盤,中國華融H股股價2.56港元/股,下跌1.54%,這一價格也低於其發行價格3.09港元/股。國信證券曾測算,中國華融的合理估值為3.98港元/股。

對於回歸A股,中國華融董事長賴小民也曾公開表示,A股的估值較H股為高,更能反映公司價值。

上述機構分析人士表示,除了兩地估值的差異,回歸A股還有另外一個重要的利好就是提高公司的知名度。賴小民也表示,回歸A股有利於做強不良資產經營的同時做響品牌。

中國華融的前身是1999年11月成立的中國華融資產管理公司(下稱“華融資產”),2012年9月獲批改制設立股份有限公司。

在政策性業務時期,1999~2004年,華融資產按原值累計購買工行等剝離的4128.08億元政策性不良資產。2004年,華融資產還整體托管處置“德隆系”企業,成為首家托管處置大型民營企業的金融資產管理公司。

截至2006年12月31日,華融資產累計處置政策性不良資產共計3345.09億元。

2006~2010年期間,華融資產開始探索商業化轉型模式,也正是在此期間,鋪開了全牌照經營。2012年完成股改之後,中國華融開始了全面的商業化發展,2015年10月在H股上市募集資金196.97億港元。

對於中國華融當時選擇在H股上市,賴小民在接受媒體采訪時曾如是形容,“冒著槍林彈雨沖向資本市場”。而2016年下半年A股IPO發行提速,不過缺乏巨型IPO,機構普遍對2017年A股相對看好,對中國華融而言,爭當AMC首家A股IPO是一個難得的時間點。

截至2016年6月30日,中國華融總資產為1.07萬億元,較2015年末增長23.85%。上半年,中國華融歸屬於母公司股東的凈利潤為111.23億元。2013~2015年,不良資產主業快速增長,其資產規模年均複合增速為45.67%,歸屬於母公司股東凈利潤年均複合增速為29.32%。

然而業務的快速發展,帶來的是資本的快速消耗。中國華融也表示,2015年H股上市提升了資本充足水平,但考慮到公司未來業務仍將處於高速發展階段,需要通過A股上市進一步充實資本。

“通過A股上市,公司可進一步利用境內外融資渠道,從長遠發展的角度提供更多的資金和資本。”中國華融在A股招股書中如是稱,這將助其靈活運用A股及H股兩地市場,適時選擇更有利的融資平臺進行資本補充。

不良收購“激進” 或為回歸A股鋪路

在中國華融主要三大業務中,不良資產經營無論是收入還是稅前利潤占比均超過50%左右,不良資產主業的地位並未發生變化。

具體數據來看,2016年上半年不良資產經營、金融服務、資產管理和投資三大業務分部的收入分別占收入總額的51.1%、28.3%和22.2%,稅前利潤分別占總額的57.2%、23.0%和20.2%。與2015年相比,今年上半年不良資產經營稅前利潤的占比有所提高。

分析中國華融在上半年不良資產經營布局的策略,交銀國際一份報告以“相對激進”作為評價。

7月,賴小民也曾公開透露,今年商業銀行對外出售的不良資產包規模共計2200多億元,其中中國華融承接1500多億,占比超過50%。

該報告分析中國華融的激進之處在於,在標的上其會選擇有抵押資產的,長三角、珠三角比較多,制造業多一些。同時,傾向於抵押率高的,抵押率80%~90%的比較多。

數據顯示,截至2016年6月末,中國華融包括應收款項類投資的不良債權資產、客戶貸款和墊款及應收融資租賃款在內的信用風險資產具有抵押、質押或保證的比率高達97.6%,其中具備抵押或質押安排的比率達到 74.2%。

同期,中國華融在房地產業、制造業、建築業及采礦業的應收款項類投資的不良債權資產總額分別占比 61.2%、10.2%、6.2%以及 2.8%。

“我們認為當前房地產價格高企,不良資產處置難度大,二級市場投資者相對謹慎,公司短期內以滿意回報出售新收購資產難度較大。”上述報告分析,中國華融應是意圖獲取更多有較高抵押率的價值資產暫時沈澱,謀求未來經濟企穩回升時再處置變現。

同時,雖然AMC融資成本較低,對處置時間框架的限制較二級市場投資者更為寬松,但以今年上半年的收購成本來看,上述報告判斷,未來其獲得合理回報的難度依然較大。

根據報告測算,上半年中國華融收購不良資產包的平均折價率為52%,遠高於信達的35%。

前述機構分析人士分析,中國華融之所以選擇相對激進的策略不排除是為了提高不良資產處置的市場份額,為回歸A股鋪路。

四大AMC股改收官 行業競爭加劇

中國華融回歸A股,或成為2017年A股市場中的一個巨型IPO。四大AMC的改制收官,也意味著更多的巨型IPO會加入資本市場,而AMC的行業競爭也顯然加劇。

10月16日,東方資產完成股改,股份公司掛牌成立。盡管並沒有具體的上市時間表,但是給出的引入戰略投資者完成時間是2017年6月前。12月11日,中國長城資產管理股份有限公司也掛牌成立,至此四大AMC股改收官。長城資產此前表示,擬在2017年完成引戰,並於三季度或者年底同時啟動IPO前期準備,推動“A+H”股上市。

從政策性處置不良資產,到商業化轉型,再到完成股改、引戰上市,四大AMC雖然布局多元化經營,不良資產依然是主業。

中國華融提供的數據顯示,截至2015年12月31日,四大AMC累積收購不良資產規模達到5.05萬億元。其中,中國華融累計收購不良資產賬面原值1.29萬億元,在四大AMC中市場占比為25.4%。

銀行業不良的持續上升再加上經濟下行,不良資產行業正處於風口。銀監會數據顯示,從2011年三季度末開始,商業銀行不良貸款余額已經連續20個季度上升,升至2016年三季度末的1.49萬億元。不良率也從2011 年三季度末的0.9%,上升至 2016年三季度末的1.75%。

銀行不良資產規模的擴大,亟需更多的AMC機構參與其中。隨著地方AMC試點到“二胎”準生,還有銀行系AMC的加入,“4+2+銀行系”的AMC行業格局已然形成,不良市場的競爭也日趨激烈。

“不良債權資產收購的競爭壓力可能使公司需要以更高的成本購買不良債權資產,就不良債權資產收購而言,公司面臨來自其他三大資產管理公司及地方資產管理公司的競爭壓力。”中國華融在其招股書中表示。

除了傳統銀行不良資產外,非銀行金融機構不良資產、非金融機構不良資產都在成為AMC的業務新來源。

以中國華融提供的數據為例,截至2013年12月31日、2014年12月31日、2015年12月31日及2016年6月30日,該公司從非金融企業收購的不良債權資產總額分別為281.84億元、1115.67億元、1763.51億元及2110.42億元,分別占其期末不良債權資產總額的28.1%、58.2%、65.1%及65.2%。

交銀國際上述報告以中國華融A股融資不超過182億元規模來測算,募資規模的60%用於拓展不良資產主業,假設傳統類和重組類各占50%,則按照新的不良資產風險權重標準粗略估算,融資後中國華融不良資產擴張空間約 2100億元,相當於現有存量不良債權資產的0.9倍。

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