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青山資本張野：哪四個方向不必擔心寒冬 | 黑馬薦文

青山資本 2016-09-14 09:50

推薦人：黑馬哥

推薦星級：★★★★

閱讀時長：本文4376字，需8分鐘

推薦理由：偉大的公司都是從資本寒冬里走出來的。在經濟下行周期里，2016年的風險投資可能出現的機會在哪里？本文或許能給你啟發。本文由青山資本（微信ID：cyanhillvc）授權i黑馬發布。

從2015年下半年開始，一場迅速蔓延和尚在持續的“資本寒冬”向人展示了金融周期的力量。從投資機構整體表現來看，2016年基金整體比較沈寂。

募資方面，資本市場避險情緒高漲，最近很多美國有限合夥人（Limited Partner, LP）都閉門不見投資管理人，美元基金很難募到錢，全球投資人現金持有量已經創造了自2001年九一一事件以來的新高。

投資方面，投資人看項目很多，但出手比較少。有的美元基金從今年上半年一個項目也沒有投，也有美元基金表示下半年不再投資。當然，人民幣基金也不樂觀。風險投資的波動性又一次被證明和演繹。這種波動不表現出任何規則和周期，但是從世界範圍內風險投資的歷史來看，確實客觀存在，並且受到不同時期不同情況下的因素影響而形成。 

 “資本寒冬”的成因與演變分析 

“資本寒冬”還在繼續，不過從2015年持續到現在其表現也在變化。一方面投資人握著大額資金不敢投或者不願投，一方面創業好項目越來越少。有兩個因素讓“資本寒冬”更加寒冷。第一，市場上各類公開信息過度傳播導致投資機構的“羊群決策”效應；第二，風險資本的供給與需求變化。

中國的早期風險投資，已經從“孤狼時代”發展到“羊群時代”。近年來，中國的風險投資，尤其是更早期階段的天使投資機構如雨後春筍一樣興起，隨之產生了大量的創業創投的媒體、自媒體、財務顧問等周邊載體和服務平臺，這些市場上公開的各種信息的傳遞往往呈現出一致性和趨同性。

雖然風險投資對創業有極大的促進作用，但這種影響是不均衡的。在市場高峰階段，風險投資往往集中於某些被媒體平臺放大的熱門領域，而在市場萎靡階段，資本市場對創新企業價值的低估造成了風險投資的低回報，從而影響了風險投資的有效供給。

隨著風險投資周邊服務機構的崛起，投資機構在決策的時候受到信息的影響在加大，往往出現一群風險投資機構在決策的時候互相參考，甚至跟風、改變自己最初判斷的行為，在風險投資市場中這種行為被稱為“羊群效應”。

該效應導致很多有競爭的同類企業同時融到資，或同時出現融資難的問題，大量的項目和風險投資機構堵在同一賽道。這對於企業創新是十分不利的，2015年以來的這次波動，“羊群效應”成為很大的動蕩和加劇力量。 另一方面，像普通商品一樣，風險資本的供給和需求變化決定了風險資本的機構數量與投資金額，進而決定了風險資本的回報率。風險資本的供給取決於有限合夥人願意提供給基金管理人的資金量，這種供給意願取決於風險投資相對於其他類型投資的期望回報率。

高的風險回報率促進投資者提供更多的資金進行風險投資，因此風險投資的供給會出現強烈的不確定性。供給和需求共同決定了市場上風險資本的均衡數量，而風險資本的供給需求也受到外界因素的影響，比如政策的變化、重大技術發現等，均可能會導致風險資本需求的增加。在這個過程中風險資本的調整往往是緩慢的、不均勻的，這會導致風險投資市場的波動性。 

 當前風險投資波動的主要表現 

2015年下半年以來，在波動期內的資本趨於收緊的同時，行業的環境也在發生著劇變。似乎，創投行業迎來了一個“壞時代”。主要表現為以下幾方面：

1.創業者獲客難度和成本之高前所未有

總體來看，過去20年以來互聯網和移動互聯網的網民數量和滲透率一直處在高速增長狀態。尤其是2009年1月7日,工業和信息化部正式發放3G牌照之後，PC互聯網往移動互聯網的註意力遷移，移動互聯網網民和移動互聯網滲透率開始了新一波增長浪潮。因此，2011、2012年前後出現了一波前所未有的移動互聯網創業大潮，也誕生了如美麗說、唱吧等現在已成為超級平臺的創業公司。隨著市場競爭的加劇，對創業者來講，新應用很難通過低廉的大流量獲取用戶，流量紅利隨之消失。

一方面，智能手機增長放緩，新增移動互聯網用戶在放緩，智能手機的紅利期已經漸漸逝去，移動互聯網創業在流量獲取上難度增加。另一方面，一些移動互聯網公司從BAT（百度公司Baidu、阿里巴巴集團Alibaba、騰訊公司Tencent）大平臺上獲得大量用戶的機會已經相當少。之前，創業公司還可以從大平臺上“血洗”用戶，但這些BAT等巨頭在建設自己生態的同時也在收緊用戶，形成自己的用戶生態閉環，牢牢把持著用戶留在BAT的體系內，不讓流出。

2. 超級平臺的創業機會變少

移動互聯網經過幾年的發展，幾乎每個大領域都有一些已經成長為上市公司、獨角獸的公司在把持著，有很多創業領域，成長為超級平臺的機會已經沒有了。比如社交已經有微信、QQ、陌陌、唱吧等應用，電商領域，有阿里巴巴和京東等大電商平臺，旅遊行業有攜程、去哪兒、途牛等，即使是還在激烈廝殺的出行領域，也有了滴滴這樣的公司。這意味著在大的行業領域上，目前可供創業公司開墾的“處女地”已經非常少，新的創業公司需要從更細分的領域尋找機會。

3.用戶活躍度集中在相當有限的幾個APP上

凱鵬華盈合夥人瑪麗•米克（Mary Meeker）公布的《2016年互聯網趨勢》報告中顯示，全球移動用戶平均安裝33個應用，每天平均使用12個，但80%時間用在其中3個上。騰訊、阿里巴巴、百度三家公司生態內的公司，占據了中國用戶71%的移動消費時長。因此，BAT對於移動終端、用戶註意力的侵占簡直是碾壓性的。 而這並不意外，中國的互聯網公司可分為生態型公司、平臺型公司和品牌型公司。互聯網公司要做大，必然要使自己的優勢最大化，建立足夠深的護城河，甚至要形成壟斷。BAT是典型的生態公司，它們的體量以及謀求新增長點的壓力難釋然，要求自身必須通過業務核心和流量入口，聯通上下遊實現業務互補，完成生態閉環從而實現其商業價值。在這種壟斷性的生態彌漫下，對於初創公司而言，一個公司即使過10億美金長成“獨角獸”依然不夠安全，其一直要思考自身發展方向，是繼續做大，還是被並購，否則將直接出局。   

風險投資在經濟劇變中的投資機會

行業劇變中也孕育著機會，甚至是前所未有的機會。2016年，對於風險投資機構來說，可以關註以下領域或發展趨勢中應用而生的投資機會：

1 網絡基礎設施變好，新的平臺機會出現

 6年前，3G剛剛開始推廣之際，網絡流量費用很貴，用戶不敢用流量。當時如何節省流量，打開速度更快，壓縮技術更好是很多創業公司必須要面對的難題。幾年以後，當2016年視頻直播大火的時候，人們發現，隨著這幾年運營商3G、4G網絡基礎設施的搭建完善，資費的不斷下降，網絡基礎設施已經不再是最大的瓶頸。視頻成為新一代的社交和內容消費的形式，另一個比較明顯的是語音領域，作為計算機輸入最有效率的一種形式，機器對語音識別的正確率從2010年的約70%，提高到2016年的約90%。未來語音會成為一種普遍性的輸入的基礎設施，無處不對話。 

2網民付費意願提高，變現更為便捷 

過去受互聯網免費觀念的一貫影響，困擾創業者的一個最大問題是網民直接付費的意願低，因此很多應用都采取了“曲線救國”的方式，先用免費的方式圈起規模用戶，再嫁接電商或者增值應用，先做產品，再吸引用戶，再找商業變現的鏈條非常長。如今，隨著移動支付手段更為便利，消費人群和觀念發生變化，用戶願意付費獲取更好的商品和服務。相對於過去幾代人，90後等新一代網民未曾經歷過商品和金錢稀缺的時代，更註重當下的生活品質，消費意識和能力、付費意願也隨之增強。在這種轉變的過程中，創業公司無需通過漫長的用戶轉化鏈條先經營用戶，再找商業轉化，可以直接從內容和服務商嫁接電商，或者采取其他商業變現模式。

3.新的市場化及以用戶為導向的消費升級的機會

 從宏觀經濟的層面來看，出口、消費和投資這三駕拉動中國經濟增長的馬車中，隨著全球經濟疲軟、人民幣匯率雙向波動增強、中國經濟成本優勢降低等因素困擾，出口貿易將長期遭遇寒冬。長期依靠投資拉動的模式也不可持續，因此在供給側改革的大背景下，消費的升級與穩健增長成為拉動經濟的主要馬達。

就消費升級本身而言，中國已經經歷過三次大的消費升級，此次消費升級是通過互聯網思維、通過市場化的手段，以用戶為導向的消費升級，老百姓日益提高的消費需求對產品提出更高要求，註重體驗式的消費給企業提出挑戰的同時，也帶來供給側改革的機遇，投資機會也將隨著互聯網的運營，更多地向“長尾理論”的大尾部擴展。

具備投資價值的創業公司類型分析 

雖然資本市場的波動是永恒的，風險投資要在這樣永恒且不規律的波動中尋找機會，但機會永遠是存在的。尤其是在羊群效應的影響下，投出好項目的概率變小。而什麽人能投中好項目呢？

第一，抱團取暖之余還能堅持“孤狼”般的獨立思考；第二，跨界做投資的人，由於視野和看問題的方式不同，反而有助於發掘好項目。

因此，未來在投資周期波動的背景下，投資機會將聚集在以下幾類創業型公司之中。

1. 資本寒冬期不斷尋找高增長機會的公司

這一次的資本寒冬比預期的要長。很多創業公司進入了“致命拮據”的階段，那些“高築墻、廣積糧、緩稱王”的公司可以獲得關註。這類公司註意拿錢的效率，不過於糾結估值，節省不必要的費用，重視花錢的速度和效率，並運用多創造現金流等方式“活下來”，同時不斷尋找高增長之道。

2. 更直接地尋找商業變現機會的公司

消費環境的變化與人口紅利的消失促使增長呈現扁平化的趨勢，對於創業公司而言直接表現為新增用戶變少，三四年前創業公司行之有效的增長路徑、資源等等都可能出現“失靈”。但是付費意願和直接變現能力的增強，能夠把握這一點的創業者已經直入主題。

3.重視品牌和口碑的力量的公司

如果一家公司成為生態型和平臺型的機會不大，但還有機會成為品牌型的公司。大平臺的壟斷之下，聚焦細分品類機會，在消費升級中抓一些細分市場的公司，能抓住新人群的新需求，也意味著新的銷售機會。在個性化消費時代到來之際，消費者的輕決策增多，通過新品牌、新渠道來減輕用戶決策成本的創業公司值得關註。

4.不拒絕合縱連橫、提升自身議價能力的公司

當今的創業生態，從市值的維度來看，BAT系公司幾乎占據了中國互聯網90%以上的市值。一家創業公司，如果不借助別人的資源和資金，完全獨立發展，在互聯網領域非常少，甚至說沒有。那些被BAT投資或者並購的公司，在某種意義上來說也是獨立發展的，只是借助了這些大公司的資金和資源發展。所以，現代的商業社會主張的是合作共贏，絕對意義上的獨立發展很難實現，獨立的程度取決於創業公司的競爭壁壘和議價能力。 

總體而言，經濟下行周期通常都是開創新生意和新局面的時機。風險投資的波動期內，一方面，一些公司放棄了原本大有可為的增長機會，而一些初創公司從罅隙中尋得重生甚至做大做強的機會。科技史上很多有名的科技公司，包括中國的BAT公司，也都經歷過艱難時世。這時候對風險投資來說，雖然投資項目收益率在不斷下滑，整體經濟風險有所提升，但是也存在更多細分創新領域的投資機會，需要風投根據市場供給側的改革調整投資方向，從而找準具有前景和價值的創業企業，並為其提供可持續發展的資金、資源支持。

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