最近我一直在學習行為經濟學，這是一門生機勃勃的學科。行為經濟學發軔於二十世紀七十年代，其創立者主要有理查德·泰勒、丹尼爾·卡尼曼和阿莫斯·特沃斯基等。行為經濟學將心理學引入經濟學，拓展了研究的視野，是對傳統經濟學特別是有效市場假說理論的全面反動。
傳統經濟學認為人在經濟活動中是理性的，因此就有了“理性經濟人”一說。但是行為經濟學通過實證研究，發現人在經濟活動中表現出太多的非理性。傳統經濟學理論的核心前提是，人們在做選擇時會遵循最優化原則，會基於“理性預期”，但實證證明這個前提是有缺陷的，人們遇上最優化問題時往往無法解決它的問題，甚至離尋找解決方案還差得很遠。並且，人們在選擇時並不是沒有偏見的。過度自信是與生俱來的性格特點。
泰勒在《“錯誤”的行為》一書中將心理學引入投資領域，通過提出以下一些問題：股市反應過度了嗎？價值股比成長股的風險更大嗎？股價都是合理的嗎？說明普通人在經濟活動中很少具有理性，即使有，充其量也只是“有限理性”，與“理性經濟人”之說相去甚遠。
1、股市反應過度了嗎？
那是肯定的。以交易量為例，如果是投資者是理性的話，那麽證券市場的交易量則不會很大。實際上，應該沒有什麽交易量才對。而事實上，股票的交易量特別在牛市中會大得驚人。這與投資者的過度自信有關。泰勒認為，用過度自信解釋高交易量極為合理，但似乎無法證明它的正確性。
而實際上過度反應的間接證據早已存在。這就是價值投資法。證明者就是大名鼎鼎的投資大師本傑明·格雷厄姆。格雷厄姆在世的時候，在最後一版《證券分析》中列了一個表格，用於說明他的投資方法的效用。從1937年開始，格雷厄姆選取了道瓊斯工業指數中的30只股票，根據市盈率對它們進行排序。之後，他構建了兩種投資組合，一種包括市盈率最高的的10只股票，另一種包括市盈率最低的10只股票，最終他證明了便宜的股票不僅跑贏了昂貴的股票，而且領先的幅度很大。從1937年到1969年，如果在便宜的股票組合上投資1萬美元，那麽其價值將會漲到6.69萬美元。但如果將1萬美元投入到昂貴的股票組合中，只能漲到2.53萬美元。如果購買全部30只股票，總價值將增長到4.4萬美元。
格雷厄姆從行為學角度解釋了他的研究：便宜的股票不受歡迎，而昂貴的股票深受投資者喜愛。當然，格雷厄姆也指出，我們是可以跑贏市場的，不過無法做到一直保持這種成功。“由於疏忽或偏見導致的價值低估可能會持續一段時期，讓人難受，這種情形同樣也會出現在由過度狂熱和興奮引起的股市暴漲階段。”這就是說，類似於20世紀90年代末科技股泡沫發生時期，昂貴的科技股的價格不斷上漲，而那些價值股則蟄伏不動，使得價值股的投資表現十分糟糕。
但是在20世紀70年代，代表傳統經濟學的有效市場假說依然無視格雷厄姆的實證研究，認為價值投資法不可能奏效，但事實並非如此。有一個名叫喬伊·巴蘇的會計學教授發表了一篇有關價值投資法的論文，全力支持格雷厄姆的投資策略。巴蘇在他的論文結尾這樣寫道：“就我所研究的長達14年的股價而言，有效市場假說也許並不能描述人們的投資行為。”
戴維·德瑞曼，著有《逆向投資新策略》，他是第一個用心理學來解釋價值效應的人。他認為，投資者傾向於根據最近的情況去預測未來。泰勒順著德瑞曼的思路，做了一個合理的假設：“市盈率效應”是由過度反應引起的。因為投資者對股價的未來增長過度樂觀，市盈率高的股票（即成長股）價格才會漲得過高；而投資者過於悲觀，又導致市盈率低的股票（即價值股）的價格跌得過低。
如果這個假設成立的話（實際上是完全成立的），那麽價值股的高收益和成長股的低收益將呈現趨均數回歸（即均值回歸）的現象。連續幾年表現優異的公司就會頂著“好公司”的光環，並且將會繼續快速成長，而連續幾年表現糟糕的公司就會被貼上“差公司”的標簽，似乎一事無成。這種印象加上做出極端的預測傾向，那麽趨均數回歸的條件就成熟了。最終，那些差公司看上去並不那麽差，它們的未來可能會表現得非常好。
2、價值股比成長股的風險更大嗎？
不會。泰勒自己也進行實證。泰勒把紐交所所有的股票按照它們在某一段時間內的表現進行排序，將表現最佳的股票稱為“贏家”，將表現最差的股票稱為“輸家”。然後把最大的贏家和輸家分為兩組，對比它們在未來的表現。如果市場是有效的話，那麽兩個投資組合的表現將會同樣好。但如果過度反應假設成立，那麽輸家將跑贏贏家。最終的結論是，輸家的收益比大盤高出約30%，而贏家的收益比大盤低出約10%。
毫無疑問，輸家組合中的股票若單獨來看都是有風險的，其中的一些公司甚至可能會破產。按照資本資產定價模型衡量，如果輸家股票的貝塔值很高，則其風險也很高；贏家股票的貝塔值較低，其風險自然也很小。但是泰勒以三年期建立了贏家和輸家組合，發現贏家組合中各只股票平均貝塔值為1.37，而輸家組合中各只股票平均貝塔值僅為1.03，這說明贏家組合實際上比輸家組合的投資風險更大。泰勒總結道，不管用什麽方法測量，價值股的表現都勝過成長股。
3、股價都是合理的嗎？
不一定。但是有效市場假說會認為股價都是合理的。為此諾獎得主羅伯特·席勒曾經在1981年發表了一篇論文，駁斥了這種謬論。
席勒收集了從1871年以來的股價和股票紅利信息，然後從1871年開始，對每一年都根據歷史數據預測未來的股票紅利，即如果某人購買了那時的股票投資組合，預測他未來能夠得到多少股票紅利，這是一種“事後合理”的預測。席勒的方法是，通過觀察實際支付的股票紅利，並將其貼現到某一年。長久以來，股價呈上漲趨勢，席勒調整了這一顯著趨勢後發現，股票紅利的現值非常穩定，但股價卻波動很大。這篇論文的標題就是“股價是否波動太大，此後的股票紅利變化已經無法解釋這種波動？”
席勒是對的，金融市場果然波動很大，就像1987年10月19日的“黑色星期一”，一天下跌幅度超過20%，星期二反彈了5.3%，星期三再反彈了9.1%，但26日星期一又下跌了8.3%。這種劇烈波動變化只能以投資者反複無常的態度即“動物精神”來解釋，但是難以證明股價都是合理的。恰恰相反的是，市場經常會對股票進行錯誤定價。而投資者即使知道了錯誤定價，這種價格也依然會繼續存在下去，甚至變得更加錯誤。要牢記一句話，價格通常都是錯誤的，有時還錯的很離譜，這就給了聰明投資者以極大的機會。
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市場總是這樣，有時反應過度，有時又反應不足，但不管是過度還是不足，大部分人並沒有跑贏市場。市場反常現象頻繁，有時還相當怪異，非理性者眾而理性者寡，在這種情況下，賺錢是有可能的，但十分不容易。因此投資者應該避免在市場過熱時將資金投入其中，但也不應該期待通過短線操作而獲得收益。因為即使是專業投資者尚不能總是做出正確的判斷，而況普通的投資者？
在一個非理性的市場中，能夠生存下來就是一種奢侈。有人問著名的投資者塞思·卡拉曼，若格雷厄姆-多德仍然還活著，他們會有什麽建議？卡拉曼答，他們建議的重點可能是，不要擔憂明天或下周的股票交易價格，應該需要擔憂的是企業和股票在三五年之後會怎麽樣、如果你今天購買的某只股票永久損失的可能性很小，而5年內翻番的可能性很大的話，你應該著手去做。這可能是在這個充滿非理性市場中奢侈地生存下來的最好建議。