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高盛“解释”中国股权投资质疑

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这几乎是高盛直接投资部第一次与媒体的直接对话。安武,高盛直接投资部在亚洲的主管,主要负责私人股权投资、房地产及大型基础 设施投资基金。许明茵,参与了多项高盛对中国内地公司的投资,目前是中国海王星辰、雷士照明和海普瑞的董事。他们为我们解说了一个不一样的高盛。近 来饱受争议的海普瑞(002399),曾以148元的A股最高发行价创下了A股超募倍数的新高,使得股东之一的高盛在三年时间里以6000万投资换取了近 90倍的账面收益。当然,由于锁定期的存在,高盛目前还没有拿到一块钱的现金,所有收益只是“纸上富贵”。在高盛投资海普瑞之前,前后有7 家公司投资海普瑞,其中,持股比例最高的深圳源政投资有限公司也于2007年6月4日将其持有的22.93%股权悉数出让。这期间,不少PE与投资银行直 接投资部门人员都考察过海普瑞,但最终只有高盛实施投资。此后5个月,海普瑞便成为出口美国肝素钠的国内唯一供应商。如同巴菲特投资可口可 乐获得丰厚回报,外部投资令公司价值增长的历史一次次地重演,区别只是在于,有一种传奇被奉为无上的“神话”,而另一种则被视为“纸醉金迷”。1. “神秘”直投高盛,这台赢利发动机如今又开始高速运转了。经历了近半年的业绩低迷,5月10日,高盛 集团发布的监管文件显示,高盛的交易部门在今年第一季度的全部63个工作日中,实现了每日至少2500万美元的利润,其中有35天每日利润逾1亿美元。交 易业务在季度中的每个交易日都实现盈利,这是高盛首次取得如此成就,但也有人担心,由于高盛仍深陷“欺诈门”,这样的业绩可能招致人们对其业务模式和市场 行为的批评。在中国,高盛更是近来的舆论热点:作为农业银行IPO的主承销商,有可能入股泰康人寿,及其投资海普瑞的丰厚账面回报…… 5 月25日,坐在记者面前接受专访的是高盛直接投资部分别负责亚洲和中国业务的两位高管:董事总经理安武,以及董事总经理许明茵。这几乎是高 盛直接投资部第一次与媒体的直接对话。而该部门在旁人看来是高盛未来中国业绩增长的引擎。虽然市场关注热点不乏一些敏感话题,比如西部矿业 (601168)投资中高盛投资获利丰厚等问题,又如双汇发展(000895)在上市前的大比例分红极大地降低了高盛的持股成本等等,双汇发展在2002 年上市,高盛2006年投资双汇国际。一个以往颇显神秘的部门就此生动起来。安武,目前是高盛直接投资部在亚洲的主管,主要 负责私人股权投资、房地产及大型基础设施投资基金。他获得了耶鲁大学哲学学士、哈佛法学博士和工商管理硕士学位。许明茵,娇小的一个香港女 性,她的经历不同于其他投资银行人士。她曾取得哈佛生物学学士学位,此后又获得哈佛工商管理硕士学位。她参与了多项高盛对中国内地公司的投资,目前是中国 海王星辰(NPD.NYSE)、雷士照明控股有限公司(2222.HK)和深圳市海普瑞药业有限公司(002399.SZ)的董事。这三家公司目前的总市 值超过800亿人民币。两位高管在高盛及其直接投资工作已超过十年。经历了三次较大的经济起伏——1998年的亚洲金融危机、2000年的 科技泡沫以及2008年的全球金融风暴,他们说直接投资是个艰辛和需要忍受寂寞的行业:某一项投资无论赚钱与否,来自舆论或者公司内部的压力总是存在。现 在肯定不是高盛的高潮时期,但安武却很乐观,他说,“但无论处于何种境遇,客户都一如既往地信任我们”,“我们觉得非常幸运”,“也希望这件事(SEC起 诉高盛)能够早日解决”。2.海普瑞仍是“纸面富贵”“我们知道,我们对自己公司的看法,和普罗大众如何看待我们在市场中的 角色和做法之间,存在一定的脱节。”高盛集团董事长兼首席执行官劳尔德·贝兰克梵(Lloyd Blankfein)5月7日在2010年高盛股东年会上所致开幕词中作如此表示。事实上,高盛在中国的直投业务,无论成功与否,也总是会 伴随着争议。海普瑞便是争议焦点之一。许明茵在高盛对海普瑞的投资上起了重要作用。她或许能够部分地解释,前后7家公司撤出对海普瑞的投资 后,高盛还能坚持挺进了股东行列。而且,在完成投资后的5个月后,海普瑞幸运地成为出口美国肝素钠的国内唯一供应商。招股说明书披露,公司 第三大股东为GSPharma,持有公司4500万股,占公司股份的12.5%。以148元的发行价计算,其持有的股份账面价值高达66.6亿元,获利超 过93倍。“因为锁定期的存在,股票的定价对我们来说只是个可作为参考的数字,虽然我们也会关注它的股价。” 许明茵说,海普瑞募集资金非常多,但他们一股也没有卖,一块钱也没拿到。许明茵表示,即使超过合约所规定的锁定期,高盛也不一定会出售股 票。许明茵说,你可以看一下高盛对中国工商银行(601398.SH;1398.HK)的投资,在三年锁定期解禁后,高盛仍然部分持有该银行股票。安 武也再三对记者强调,高盛向来是做长期投资的,而不是频繁买卖套现,在中国也是如此。安武还表示,由于直接投资部在欧美取得了较好的经验, 高盛于1992年开始在中国内地进行第一项直接投资。安武最愿意提的例子是,高盛对中国平安的投资,高盛自1994年进入,2006年卖出,前后持续了 13年。安武说,从2003年至今的7年时间里,高盛在中国内地直接股权投资的项目超过20个,但这期间只退出了3家公司,高盛仍然是其余 二十多家公司的股东。3.“小股东”的大生意不过,无论何时退出投资,只要海普瑞的股价不出现 大幅异动,高盛在该项目上能挣个盆满钵满,这几乎已经成为板上钉钉的事实。然而,当问及单项投资的平均预期收益率时,安武则相当谨慎和保 守,他说投资收益还是要看项目的风险程度。高风险项目当然要求比较高的投资回报,因此很难既定一个收益率标准。那通常情况呢?安武说,高盛的直投部门一般 会争取单个项目在5年左右时间里达到投资额双倍的回报。当然,许明茵也提醒称,项目的投资回报跟投资规模是密切相关的。有一些项目因为投资 金额比较小,所以看起来总体回报率很高,但实际上对高盛来说效益却并不那么明显。但有些投资规模比较大的、上亿的项目,对于直投部门业绩的影响就会相对比 较显著。安武表示,就投资占比而言,高盛在亚洲的投资,包括中国,基本上都只是作为小股东。从投资比例来看,高盛投资占比的区间在 5%-40%,平均比例为15%-20%。根据安武提供的数据,在中国,高盛单个项目的平均投资额为5000万美元。当然这一投资金额是动 态变化的,一些公司自身价值增长很快,高盛的投资规模也会相应增加。但5000万美元的投资额与美国相比仍然只是个小数目。因为经济发展程度和PE行业发 展进程不同,高盛在美国的股权投资最少金额为2.5亿美元,最高的投资规模区间在10亿-20亿美元。安武说,他们做到了投资的良性循环。 十多年来,在亚洲包括中国,没有一起是高盛做控股的投资。“主要理由是,高盛在该地区的策略是针对增长型企业的投资,希望配合、辅助企业家把公司做大。公 司成长,行业成长,经济成长,高盛也会受益。”尽管因为海普瑞及SEC事件近期饱受争议,安武依然表示,“我们还是倾向于尽量多的投资于中 国内地,特别是一些风格比较稳健的公司。”从1992年在中国投资第一个项目起, 18年来高盛每年都在中国有所投资。不过,投资的具体项目与行业,外界不甚清楚。4.西部矿业争议西 部矿业是高盛另一项颇受争议的投资。争议的重点在于,高盛到底赚了多少钱,以及高盛与前股东是否存在着利益输送。根据《西部矿业股份有限公 司首次公开发行上市招股说明书》,2006年7月20日,东风实业与Goldman Sachs Strategic Investments (Delaware) L.L.C.(下称 Goldman Delaware)签订《股权转让协议》,东风实业同意将其持有的西部矿业10%的股份,共计3205万股转让给Goldman Delaware。10 个月后,由于西部矿业大比例的向全体股东转增和送红股,高盛在西部矿业的股权猛增至19230万股。此后的3个月,2007年7月12日,被誉为中国矿业 明珠和资源之王的西部矿业隆重上市,股价一度高至68.5元,此后随着全球宏观经济的滑坡,该股股价最低跌至5.30元。2009年3月5 日,西部矿业发布公告,称2008年8月7日至2009年3月3日,高盛通过上海证券交易所集中交易系统出售所持西部矿业公司11915万股股份,所减持 股份占公司总股本的5%。该次减持后,高盛目前仍持有公司股票7315万股,占总股本的3.0697%。有一种说法称,高盛持股西部矿业 19230万股的全部投资成本只有9610万元,而减持部分股权的回报高达974.3%。也就是说,高盛以每股3元的价格从西部矿业前股东东风实业受让了 最初的3205万股。此次采访中,安武与许明茵均表示不愿谈及具体个案,对西部矿业只字未提。但高盛投行人士对记者表示,高 盛最初从西部矿业前股东获得的10%股份,由于接近西部矿业IPO,因此这笔交易并不“廉价”。不过该人士不愿透露具体的收购价格。这位人士说,高盛对西部矿业投资的锁定期为12个月,即西部矿业股价最高时,高盛所持股份的总市值超过10亿美元,但不能兑 现。他同时表示,西部矿业近几日持续徘徊于每股11元左右的股价,这一价格已经接近了高盛当时部分减持时的退出价格。他称,高盛因该笔减持交易获益1亿多 美金。高盛在2008年8月7日至2009年3月3日减持西部矿业股票时,其间股价最高为24元,最低为近6元。目前高盛仍 然持有西部矿业7315万股,5月28日复权后的价格约为34元。由于高盛不愿透露入股价格,无法精确计算其盈利情况。对于外界质疑西部矿 业于上市前大比例地向全体股东转增和送红股的行为,该高盛人士称,尽管高盛在西部矿业内部拥有一个董事席位,但仍无法控制一些企业个体的行为。而售股给高 盛的前股东是独立股东,与高盛及西部矿业管理层无任何关联,因此他认为,不存在利益输送问题。对高盛投资西部矿业的争议,仍无任何明显证据 推断对错。不过有国内证券从业人士对记者表示,证券监管部门至今未表示对此项交易的疑虑,说明高盛对西部矿业的投资及退出程序可能是合规。 但这项交易目前所公开的诸多细节不尽合理,确实引人联想。该人士表示,西部矿业投资一案恰好从某种程度上说明高盛利用一切空隙寻找利益的商 业特性。其中一些创新手法的运用,既能说服利益相关体,同时也能使高盛个体利益最大化,“这值得国内企业学习”。5.项目筛选的“双 百”工程虽有诸多争议,但到目前为止,从账面上看,高盛在中国的绝大部分投资已是显而易见的成功。如 何挑选到一个有潜力的投资项目?高盛给出的答案是:“双百”工程,即两个“100”。“第一个‘100’的意思是,其实我们在决定投资一个 项目前会实地去看很多项目,平均要看100个才会投1个,筛选的过程非常严谨。”许明茵对记者表示。她进一步解释称,如此高的淘汰率,“一 方面在于,每年经手的项目有上千个,但坦白说有一些送过来的文件内容不够详尽,无法说明公司的状况,这会过滤掉一部分。另一个原因是,筛选的过程是非常高 标准,近乎保守的。”许明茵表示,对一个项目的选择,高盛方面会从公司业绩、客户定位与组合、业务战略、会计、法律、公司治理、人事、环保 甚至企业家风格等等各个方面来考察一家企业,特殊行业比如科技类的,也会雇一些专家来配合调研。“我们是做投资的,不会去赌。有些东西如果 不知道、看不透的话,我们是不会参与的。这就是为什么你可以看到我们目前投资的这20多家公司,都属于稳健型的企业。”许明茵说。另一个 “100”是指,当对项目投资资金到位时,高盛会对该公司做一个100天的改进计划,也就是针对公司急需改进的几个方面,由高盛提出一些改进建议。许 明茵认为,对吉利汽车的投资就是“双百”工程的好例子。“当时我们百里挑一选择吉利汽车来投资,我们发现这确实是一家很好的公司。在做 100天计划时,我们就给出吉利汽车几方面我们认为很重要的建议,比如公司的海外销售、采购业务,在发展战略上如何在中国或海外市场完成布局,还有资金使 用方面应该如何效益最大化。我们认为这些建议对公司未来发展是非常有意义的。”许明茵说。虽然高盛目前投资的20多家中国企业中,私人企业 占据了绝对比例,但对于国有企业的投资,高盛也会开放对待。在美国,高盛的股权投资亦会区分增长型企业与重组型企业。“未来如果有投资机 会,而且法规也允许的情况下,我们也会认真看待各种投资机会的。硬币都有正反两面。私营企业虽然反应灵敏,但规模较小,变数较大;而国有企业的好处是稳 健,但因为规模较大,投资金额可能也会比较多。况且国有企业多半经过历史的变迁,我们需要多学习和了解,目前也不乏成功案例。”安武对记者说。6. 认识股权投资安武说,上世纪90年代美国和日本这两个经济体都有自己的问题,但十年之后的结果却大相径庭,“我们认 为PE这一产业的兴起,对美国的经济复苏起了很大的积极作用”。“比较美国和日本走过的截然不同的道路,会发现有趣的结果。20世纪80年 代,美国PE投资蓬勃发展,途径是购买经营效率低下的公司资产,将资本和其他资源重新集中投入到盈利的业务,同时重组、出售或关闭不盈利业务;到了90年 代,杠杆融资和其他效率更高的融资方式成为获取收益的重要途径。”高盛集团副董事长兼亚洲区董事长麦克·埃文斯曾撰文将股权投资重要性提升到了美国经济复 兴的关键因素高度上,他认为,上述两种途径帮助美国免于遭受日本企业界的命运。在美国进行创新改革的同一时期,日本却对股东利益缺乏响应,并对困难时期的 重组准备不足。“一个新兴产业在诞生之后,只有当该产业的发展既有利于自身行业和公司发展,也有利于相关利益体,同时有利于整体经济,只有当 这三赢局面发生,这个新兴产业才能够顺利发展。”安武对记者表示。安武还称,高盛股权投资有三大理念。首先,这是一项长期的投资,平均股份 持有期是5到8年。第二个理念是,高盛的股权投资希望能给公司带来价值,而不是仅仅提供钱而已。“股权投资多半会使我们成为 董事会成员之一,这可以帮助提高公司治理,对其未来的发展战略及业务布局做出建议。高盛同时也可以在企业需要时提供并购等相关业务的咨询,抑或帮助雇佣适 合于企业的人才等等。”安武认为。“高盛的第三个投资理念是,我们所做的投资必须要有利于企业客户、有利于高盛业绩,同时也有利于中国整体 经济。我们想要达到一种三赢的循环。”安武认为,“有两方面事实可以佐证这一投资理念的实施情况。”一方面,高盛股权投资的行业比较分散, 有教育类、健康医疗、金融服务、消费、风能发电等各行各业,“凡是增长型的公司高盛都有兴趣做投资”。“另一方面,高盛一家企业可以做到这 些,那如果有很多家PE一起做,对整个经济体的积极效益就会更加明显。虽然我们作为最早期的国外投资者,但仍然觉得这个行业有很大增长空间。这就是我们所 希望的三赢的局面。”安武对记者说。7.SEC起诉之后不过,高盛在继续业务上的大显身手之 前,必须先解决来自SEC(美国证交会)对高盛“欺诈客户”的指控。高盛集团董事长兼首席执行官劳尔德·贝兰克梵于5月7日在2010年高 盛股东年会上所致开幕词中说:“对公司而言,过去几周显然是一段艰难又令人失望的时期。最重要的是,质疑指向了公司基本价值观的核心,即我们如何对待我们 的客户。”投行的特殊性决定必须获得客户的信任,因此几乎所有的投行都宣称,客户的利益永远是第一位的,这是核心原则。现在,这一核心原则 遭遇了外部的不信任。业内人士担心,对高盛“欺诈客户”的指控已经或者即将发生一连串的事件:SEC的调查引发了市场担忧,致使高盛股价剧 烈波动,如今正处于政治旋风中心的高盛,可能会因此导致其客户流失和顶尖人才流失,而这又加重了市场的担忧情绪。危机当前,安武与许明茵均 表示,针对美国方面的负面新闻,高盛团队一直与其客户有很紧密的沟通和解释,“目前来看,SEC事件并没有对高盛在华业务产生很大的消极影响”。美 国SEC对高盛交易的调查,令中国国内沉静些许后再次刮起了对高盛为首的外资投行声讨的浪潮。这其中包括西部矿业“不道德的掠夺性”发行方式和利益输送问 题,深南电“陷阱式”衍生品对赌协议,众多央企的所谓套期保值巨额亏损,甚至是更早的中航油事件,以及最近海普瑞极富争议的发行价格,高盛都卷入其中,其 角色备受质疑,高盛在国内公众的声望也迅速下跌。但许明茵表示,“到目前为止,客户都表现出信任和支持。我们也希望这种信任与支持可以延续 下去。在此期间,对中国的投资也许会出现一些曲折,但不会间断。” “坦白地说,很多投资,当事情发生以后再往前看,有些人会觉得我们最初 做这笔投资就知道是没有风险,因此才会有如此高收益的。但实际上,很多项目大家都在看,只有我们投资了,这也证明,最初的投资风险肯定还是存在的。当我们 把钱打到投资企业的账上时,我们会整晚地睡不着觉,就是担心风险的问题。”许明茵说。2009年6月,高盛亚洲特殊资产投资原联席负责人张 奕加盟一家中国私募公司。2010年4月高盛大中华区主席胡祖六辞去合伙人职务,传闻称其转投PE。就近期高盛中国高管及人才流动的问题, 安武也解释称,投资银行业的人员流动本就频繁。“高盛全球共有逾3万名员工,但合伙人只有三四百位。所有员工,包括合伙人在内,都必须不停 地证明自己的价值,才能得以升迁或被降职。在这点上,高盛与其他投行存在较大差别。”安武称。“我承认,现在是本公司历史上非常重要的时 刻。在以往的艰难时期,公司总能围绕其核心价值共渡难关。尽管我对公司延续了140年的核心准则充满信心,但显然我们有必要进一步更新该准则了。”贝兰克 梵在股东大会上表示。他同时指出,当前来看,对公司的董事会和管理层来说,没有比全面评估高盛所有业务运作更重要的工作了。因此,董事会和 公司管理层将成立一个“业务标准委员会”。该委员会将负责审查公司在运营中是否遵循了核心价值和其他业务准则。另一方面,SEC对高盛的指控仍在继续,但华尔街人士普遍认为双方和解的希望较大。据报道,美国伯恩斯坦研究公 司(Bernstein Research)银行分析师布拉德·赫茨(Brad Hintz)于5月27日声称,高盛集团可能需付出6.21亿美元的代价才能与SEC就欺诈诉讼达成和解。根据以往美国政府与华尔街的和解 协议,赫茨认为SEC会同意接受2.5亿美元罚金,而高盛可能需另外补偿投资者3.71亿美元。这笔赔偿金将使高盛每股收益减少1.05美元,赫茨认为这 对高盛来说将是痛苦的。
高盛 解釋 中國 股權 投資 質疑
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