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經濟通脹延續低迷，不想QE就得降息 作者：姜超、顧瀟嘯 上周公布的4月外貿數據依然不佳，進出口負增意味著內外需均延續低迷。而4月CPI僅為1.5%，PPI仍在-4.6%低位，通縮風險並未消除。貨幣政策報告顯示1季度金融機構一般貸款利率高達6.78%，考慮到GDP平減指數轉負，當前實際貸款利率已高於GDP增速，實際利率高企成央行心頭大患。央行稱無需使用QE，意味著或需加大降息降準等傳統貨幣政策力度，而貸存比考核的取消也有助於疏通貨幣傳導，降低信貸利率。 內外需皆萎靡，物價短期仍低。4月出口同比下滑6.4%，進口同比大降16.2%，反映內外需皆萎靡。美國1季度GDP僅增0.2%，疊加歐元區短期改善但依然疲弱，全球經濟基本面弱勢決定外需持續不足。而4月雖然國際大宗商品價格短期反彈，但內需低迷的現狀拖累進口一蹶不振，原油、鐵礦石等進口增速繼續下降。4月CPI、PPI分別在1.5%、-4.6%低位，預測5月CPI小降至1.3%，PPI小升至-4.4%，通縮風險並未消除。 流動性極大寬松。央行貨幣政策報告公布新口徑下3月末金融機構超儲率為2.3%，按照可比口徑超儲率約為2.6%，加上4月準備金率大幅下調，估算4月超儲率或創出4%的7年新高，流動性極大充裕。上周貨幣利率R007降至2.4%左右，R001降至1.5%左右，接近過去4年的最低點，未來貨幣利率或已步入2%時代，流動性極大寬松。 若不想QE，需加碼降息：央行1季度貨幣政策報告公布1季度金融機構一般貸款利率為6.78%，貸款利率降幅小於基準利率下調幅度，稱1季度國債利率有所上升，源於地方債供給升溫和商業銀行負債成本提升。物價或長期低位運行，擔憂實際利率上升。央行稱無須以量化寬松的方式大幅擴張流動性水平，意味著在傳統降息降準等政策方面或需進一步加大力度。 全面創新改革試驗。習近平在中央深改領導小組第十二次會議上強調，共同把全面深化改革這篇大文章做好，部分區域系統推進全面創新改革試驗。傳財政部正在準備第二輪的債務置換，即資產證券化（ABS），目前正與全國人大預工委協商，此前債務置換只是化解存量債務的第一步。銀監會主席表示，存貸比今後將由監管指標變為參考指標，有助於減少銀行高息攬存的行為，增加銀行信貸供給能力從而助於降息信貸利率。 美國就業保持穩定。4月美國新增非農就業人口為22.3萬人，小幅不及預期的22.8萬人，不過新增就業人口重回20萬人上方暗示勞動力市場重回正軌，而失業率走低至5.4%，創7年新低。薪資增長表現依舊低迷，增幅0.1%，不及預期的0.2%。到了對通脹有合理信心且勞動力市場繼續改善時，美聯儲才會選擇加息。 一、對短期經濟的分析： 外需萎靡內需不佳：①4月出口同比下滑6.4%，反映外需依然萎靡，其中僅對美出口增速轉正，對歐、日、香港、東盟口延續負增，美國1季度GDP僅增0.2%，4月PMI創新低，疊加歐元區短期改善但依然疲弱，全球經濟基本面弱勢決定外需持續不足。②4月進口同比大降16.2%，跌幅擴大，雖然國際大宗商品價格短期反彈，但內需低迷的現狀拖累進口一蹶不振。具體來看，4月原油進口量同比降至8.7%，進口金額同比降幅擴大。而鐵礦石進口同比轉負，房地產市場難見明顯起色，疊加融資貿易需求低迷，銅進口保持在低位。③4月下遊地產銷量增速上升而汽車銷量增速下降，中上遊發電、粗鋼等產量增速依然為負，整體經濟未見明顯好轉。 二、對短期通脹的分析： 物價依舊低迷：①4月CPI仍在1.5%低位，其中食品和非食品價格均保持穩定。②5月以來豬價繼續反彈，但菜價仍在回落，食品價格整體仍降，我們預測5月CPI食品價格環降0.3%，5月CPI小降至1.3%。③4月PPI環降0.3%，源於石油加工和煤炭采選價格降幅擴大，4月PPI同比降幅仍在4.6%低位。④5月以來煤價、鋼價持續下跌，但油價持續上漲，預測5月PPI環漲0.2%，5月PPI同比有望小升至-4.4%。⑤1季度貨幣政策報告中指出全球經濟增速放緩，以美元計價的大宗商品價格或低位盤整，總體看物價保持低位運行的概率較大，而4月物價整體仍低，通縮風險並未消除。 三、對短期流動性的分析 流動性極大寬松：①上周央行公開市場操作繼續暫停，但流動性仍在改善，貨幣利率R007降至2.4%左右，R001降至1.5%左右，接近過去4年的最低點。②央行貨幣政策報告公布新口徑下3月末金融機構超儲率為2.3%，按照可比口徑超儲率約為2.6%，加上4月準備金率大幅下調，估算4月超儲率或創出4%的7年新高，流動性極大充裕。③5月8日證監會審核通過5月第一批20家新股，募資總額約105億，而4月份兩次IPO凍資規模均超30000億，4月第二批IPO網下中簽率降至0.1%，打新收益率顯著下降，對流動性的影響也大幅下降。④泰勒規則下與當前經濟通脹增速匹配的R007應在2.5%以下，未來貨幣利率或已步入2%時代，流動性極大寬松。 四、對貨幣政策的分析 若不想QE，需加碼降息：①央行1季度貨幣政策報告公布1季度金融機構貸款利率為6.56%，其中一般貸款利率為6.78%，利率降幅小於基準利率下調幅度，當前貸款利率仍遠高於GDP名義增速，利率仍需繼續下調。②央行稱1季度國債利率有所上升，源於地方債供給升溫和商業銀行負債成本提升。③稱物價保持低位運行的概率較大，若物價持續走低將影響市場預期推高實際利率，而4月物價數據低迷，通縮風險未消，意味著未來仍有必要再次降息。④央行稱無須以量化寬松的方式大幅擴張流動性水平，目前各類貨幣政策工具都有較大的空間，意味著在傳統降息降準等政策方面或需進一步加大力度。 五、對政府政策的分析： 全面創新改革試驗，鼓勵股票債券發行：①習近平在中央深改領導小組第十二次會議上強調，把握改革大局自覺服從服務改革大局，共同把全面深化改革這篇大文章做好，部分區域系統推進全面創新改革試驗。②國務院常務會議部署推進國際產能和裝備制造合作，試點對購買商業健康保險給予個人所得稅優惠，鼓勵企業和金融機構通過發行股票債券等籌資。③傳財政部正在準備第二輪的債務置換，就是進行資產證券化即ABS，目前正與全國人大預工委協商，此前債務置換只是化解存量債務的第一步。④銀監會主席表示，存貸比今後將由監管指標變為參考指標，有助於減少銀行高息攬存的行為，增加銀行信貸供給能力從而助於降息信貸利率。 六、對海外經濟的分析： 美國就業保持平穩，油價上漲沖擊債市：①4月美國新增非農就業人口為22.3萬人，小幅不及預期的22.8萬人，不過新增就業人口重回20萬人上方暗示勞動力市場重回正軌，而失業率走低至5.4%，創7年新低。薪資增長表現依舊低迷，增幅0.1%，不及預期的0.2%。到了對通脹有合理信心且勞動力市場繼續改善時，美聯儲才會選擇加息。②上周，美國、德國和日本十年期國債收益率均大幅上升20bp以上，而驅動因素之一就是油價上漲。布倫特原油期貨價格已經突破68美元/桶，油價的上漲鼓勵了長期通脹預期的上揚。油價自1月跌至每桶近45美元的谷底以來，迄今已累計上漲逾50%，加速了全球債券市場的拋售。③英國首相卡梅倫帶領保守黨贏得英國大選，其獲勝對英國央行加息決策本身並沒有直接影響，但根據其政策主張，緊縮性財政政策可能會推遲英國央行未來加息的日程。④歐元區4月制造業PMI仍在擴張區間，較3月略有下滑，其中德國和法國的制造業PMI均創兩個月新低，複蘇之路不平坦。不過上周歐盟上調歐元區GDP增速預期，歐元貶值和歐央行QE效果或將表現在實體經濟中，將15年歐元區19國GDP整體增長由2月預期的1.3%上調至1.5%。（海通宏觀） 格隆匯聲明:本文為格隆轉載文章，不代表格隆匯觀點。格隆匯作為免費、開放、共享的海外投資研究交流平臺，並未持有任何關聯公司股票。 |