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新能源汽車主題迎來戴維斯雙擊

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2007

新能源汽車主題迎來戴維斯雙擊
作者：戴康、喬永遠

導讀

新能源汽車主題正迎來戴維斯雙擊，投資沿動力電池及其材料和充電樁兩條主線。

摘要

投資邏輯：

1、新能源汽車主題正迎來戴維斯雙擊。我們認為2014年12月產銷大增是新能源汽車進入行業強化期的標誌，2015年是基本面和政策的雙輪驅動業績和估值。3月份新能源汽車銷量同比增近三倍，全年20萬輛可能性很高，4月國家層面的充電設施建設補貼及《電動汽車充電基礎設施建設規劃》《充電基礎設施建設指導意見》可能同時落地，十三五補貼方案正式稿及規劃也有望於未來兩季度出臺。建議繼續增持大環保之新能源汽車主題。

2、與眾不同的認識。市場擔心新能源汽車的產銷將極大程度受補貼退坡的影響，而我們認為補貼退坡利於加速新能源汽車相關產業鏈整合；市場擔心地方保護主義將長期成為新能源汽車推廣的壁壘所在，而我們看到地方保護主義正在出現更積極的變化；市場擔心充電樁普及嚴重不足將長期制約新能源汽車銷量，我們判斷充電樁加速推進的基調已奠定；市場擔心油價大跌影響新能源汽車銷量，而我們認為影響有限，且股價與原油相關性已弱化。

3、政策持續加碼新能源汽車。我們判斷2015年新能源汽車在國家政策層面有三大關鍵點：一是充電設施建設，包括規劃及補貼政策；二是已頒布征求意見稿的財政支持政策和重點研發計劃專項實施方案正式稿的落地；三是行業準入制度及監管制度完善。

4、新能源汽車進入政策基本面雙輪驅動。動力電池及汽車整車等領域的公司基本面已出現更積極的變化，並持續擴大產業布局。3月銷量奠定了新能源汽車新一年產銷再超預期的基調。

5、新能源汽車進入行業強化期，投資沿兩條主線。1）基本面彈性增大，我們最看好動力電池及其材料，推薦：東源電器/多氟多/滄州明珠/天齊鋰業/天賜材料；整車及零部件推薦：海立美達/駱駝股份，受益：比亞迪；電機電控推薦：臥龍電氣；2）政策彈性最大在充電樁，推薦：科陸電子/特銳德，受益：上海普天/中恒電氣。參見國泰君安汽車王炎學、電氣設備谷琦彬、新能源洪榮華、有色新材料劉華峰、基礎化工周新明等個股報告。

1.【新能源汽車主題迎來戴維斯雙擊】

我們國泰君安主題策略曾在年初的《智者乘勢，新繁榮下的主題投資方法論》報告中提出A股強主題必須同時符合三要素，自上而下推動明確，行業空間大，催化劑密集，新能源汽車主題完全符合，它是一個因產業政策重大拐點打開行業成長空間的行業性主題，應該在行業拐點初期或之前布局。

我們在2014年6月底至7月底基於市場對政策認知不足推薦過一波新能源汽車主題的政策驅動行情，參見《四輪驅動新能源汽車主題加速》（2014.06.27）《新能源汽車七月彎道超車》（2014.07.09）《新能源汽車七月賽程過半》（2014.07.23）三篇系列報告。

如果說去年6月的那一波仍然是政策認知期，那麽我們認為2014年12月產銷大增是進入行業強化期的標誌，新能源汽車產業鏈基本面的積極變化已經在一些子行業里有所體現，比如動力電池供求偏緊的局面已經出現，比如智利暴雨引發鋰礦供給大幅收縮。最新公布的3月新能源汽車銷量大超預期也印證了我們的判斷，2014年更多地只是政策驅動新能源汽車主題提估值，2015年是基本面和政策面的雙輪驅動業績和估值。很多成長股投資者想買看得到一些業績的股票，而新能源汽車主題開始兌現業績，這也是我們為什麽今年更看好新能源汽車主題的原因。

上周我們發布報告《新能源汽車駛入直道》，我們認為全國兩會前夕環保部長更替與《穹頂之下》視頻播出的意義匪淺，標誌著大環保已成為新一屆政府破除藩籬，堅定全社會新經濟轉型信心的重要抓手，是2015年與互聯網泛化並行的兩條最清晰的主線之一，其中新能源汽車將是大環保系列政策落地的急先鋒。

根據我們最近跟市場的溝通，很多投資者認為新能源汽車銷量全年預期已經比較充分，需要等待更明確的政策信號，用現在流行的話說就是要等風來。我們認為不需要等待更多的銷量數據或政策信號，而是現在就積極布局等待一定會到來且不會等久的風。

首先，最新公布的3月份新能源汽車銷量14122輛，同比增近三倍，國泰君安新能源團隊預計4月份起數據會更好，隨著新車型發布和促銷活動，將呈現逐季提升趨勢，二季度月均1.5-1.8萬輛，二季度5萬輛，三季度7萬輛，四季度8-9萬輛的節奏。以目前數據的驗證，全年20萬輛可能性很高，主推手是插電式混動，微信電動車和政府采購的電動客車/公交車。

其次，基於我們對大環保將會成為今年非常清晰的政策主線的判斷，我們預計政策將會不斷超出市場預期，短期的風將來自：4月有望落地的國家層面的充電設施建設補貼及可能同時出臺的《電動汽車充電基礎設施建設規劃》及《充電基礎設施建設指導意見》，十三五補貼方案正式稿及規劃也有望於未來兩季度出臺。

我們與市場的幾點不同認識：

市場擔心新能源汽車的產銷將極大程度受補貼退坡的影響。而我們認為補貼退坡正在加速新能源汽車相關產業鏈整合，降低整車成本，反而有利於做大新能源汽車產業的蛋糕。

市場擔心地方保護主義將長期成為新能源汽車推廣的壁壘所在，而我們認為地方保護主義目前正在出現更積極的變化。國家層面已對地方保護主義三令五申，也出臺了規章強制要求相關省市破除新能源汽車地方保護主義。上海市表示未來將采用國家目錄，北京市表示，插電式混合動力汽車的阻礙有望破除，這兩項變化如能正式落地則將在破除地方保護主義上邁出實質性的一步。

市場擔心充電樁普及嚴重不足將長期制約新能源汽車銷量。但從工信部部長在兩會和博鰲的發言來看，我們判斷今年新能源汽車的推廣重點在於充電樁，這也是充電樁供給不足首次作為新能源汽車推廣的癥結所在步入兩會舞臺，奠定全年充電樁加速推進的基調。

市場擔心油價大跌影響新能源汽車銷量，而我們從新能源汽車股超額收益和油價走勢看出今年年初開始這兩者的相關性開始弱化，也就是我們認為新能源汽車主題受油價大跌的負面影響已經在去年四季度得到較充分消化，並且當前油價也已經從單邊下跌轉向雙向波動，第二，國內成品油價格下調幅度遠不及國際原油價格；第三，目前國內新能源汽車的消費者的結構決定了大多數並不會基於油價波動而影響購買決定。

2.【穹頂之下，新能源汽車成為大環保急先鋒】

隨著國內汽車保有量的上升，相關減排措施未充分落實直接導致汽車尾氣所造成的汙染與日俱增。而新能源汽車作為加強流動源汙染防治的重要舉措，是節能減排治汙降霾，從源頭解決環境問題的根本手段之一。大氣汙染防治形勢日趨嚴重，新能源汽車推廣的重要性愈加凸顯。

2015年3月5日國務院總理李克強在《政府工作報告》中提到“推廣新能源汽車，治理機動車尾氣，提高油品標準和質量”。這是歷年政府工作報告中首次出現新能源汽車，將新能源汽車的推廣上升到前所未有的高度。

目前市場上新能源汽車保有量已超14萬輛，僅去年一年銷量便達到了7.5萬輛，同比增長324%，遠遠超出了市場預期。因此，2014年也被定義為新能源汽車元年。兩會期間，工信部部長苗圩表示，今年是新能源汽車發展進攻年，將加大對充電設施的基礎建設力度。全國兩會上議員們針對新能源汽車也展開了熱烈的討論，從降低價格、普及充電樁、是否需要利用限購令等方面各抒己見，新能源汽車已成為政策焦點。

如果說兩會將新能源汽車推上戰略高度，那麽環保部4月1日披露的汙染源解析則明確了新能源汽車作為大環保系列政策落地的急先鋒。北京、杭州、廣州、深圳的首要汙染來源均是機動車。新能源汽車的推廣成為從根本上杜絕大氣汙染的當務之急。積極布局大環保主題，新能源汽車將成為劃時代的先驅力量。

3.【政策持續加碼新能源汽車】

3.1.國家政策助推新能源汽車進入加速軌道

3.1.1.2015年國家政策層面有三大關鍵點

自2010年新能源汽車被列為七大戰略性新興產業之一後，2012年國務院提出到2015年，新能源汽車累計產銷量力爭達到50萬輛；到2020年，累計產銷量超過500萬輛。2015年是本輪推廣的收官之年，而到3月底為止僅完成計劃的30%，遠遠未能達到目標水平。為進一步向目標推進，政策的加速落實是強化政府推廣新能源汽車決心的必然要求，是發展新能源汽車產業的大勢所趨。2015年，國家政策提速助推新能源汽車進入加速軌道勢在必行。

財政部、工信部、科技部、交通部等自2014年以來陸續出臺了國家層面新能源汽車政策，從財政補貼、免稅、充電設施建設、科研計劃等領域對新能源汽車進行部署。2015年以來最高層領導人及工信部、科技部等相關部委負責人對新能源汽車關註度顯著上升，在博鰲、兩會及專題會議上密集發聲。工信部部長苗圩在兩會及博鰲接受采訪時均強調本年度工作重點是加大充電設施建設的推廣力度。

財政部、科技部及交通運輸部相關人士的表態均在自2014年12月以來出臺的三項政策中得到驗證，這三項政策分別從財政補貼、科技研發、在交運行業的推廣方面給予國家層面的設計。重要人物的發言中還提及了健全監管制度、充電設施建設、鼓勵電動汽車租賃業務等方面，並著重強調了政策需要全面落實。結合重要人物近期發言所提及的共同點，我們認為，2015年新能源汽車在國家政策層面有三大關鍵點：一是充電設施建設，包括規劃及補貼政策；二是已頒布征求意見稿的財政支持政策和重點研發計劃專項實施方案正式稿的落地；三是行業準入制度及監管制度的完善。此外，我們認為，國家層面政策落實除了要求中央推進外還依賴於地方政府的全面支持。

今年4月有望落地的國家層面的充電設施建設補貼及可能同時出臺的《電動汽車充電基礎設施建設規劃》及《充電基礎設施建設指導意見》將成為落實充電設施建設的重要抓手。十三五補貼方案正式稿及規劃也有望於未來兩季度出臺。國家政策將助推新能源汽車進入加速軌道。



3.1.2.充電樁將成為推廣新能源汽車的工作重心，瓶頸有望打破

我們認為充電樁將成為今年國家層面推廣新能源汽車的工作重心所在。新能源汽車推廣的根本瓶頸在於充電樁。近年充電樁看似推廣不力，實則有很大程度的原因是充電標準未能統一，新能源汽車要尋找對應的充電接口難上加難。其次，充電樁區域規劃不合理導致駕駛者難以就近找到充電樁。按照2020年推廣500萬部新能源汽車以及3:1的車樁比計算，全國約要建成160萬個能夠有效使用的充電樁，而充電設施規劃對2020年充電樁的預計目標為450萬個，未來充電樁空間很大。

從工信部部長苗圩在兩會和博鰲的發言來看，今年新能源汽車的推廣重點在於充電樁，這也是充電樁供給不足首次作為新能源汽車推廣的癥結所在步入兩會舞臺，奠定全年充電樁加速推進的基調。

除4月預計出臺的國家層面的充電設施建設補貼外，即將出臺的《電動汽車充電基礎設施建設規劃》是充電設施建設的頂層設計。《充電基礎設施建設指導意見》則將進一步完善基礎設施建設規劃。國家層面有望建立統一充電標準及接口，並強調充電樁規劃合理以減少資源浪費。政策面的落地將進一步強化政府打破瓶頸的願景，從而激活新能源汽車產業鏈。

結合國外經驗，我們認為充電樁的建設需要政策面的支持和企業面的配合。民間資本、眾籌等形式的進入也是充電樁建設的試點模式。目前特斯拉、北汽等新能源汽車廠商已開始布局充電樁，有望與國家達成共識共同推進充電樁建設，瓶頸有望打破。

3.2.地方政府落實國家政策，財政措施持續加力

據新華網統計，在被國家列入新能源汽車推廣應用的88個城市中，僅有49個城市出臺新能源汽車配套政策，39個城市包括長春、哈爾濱、沈陽、貴州省、雲南省、內蒙古等6個城市（群）未出臺相關配套政策。北京、上海、江蘇、廣東、江西、山東等省市在政策面上走在全國前列（參見表3）。除最基本的推廣實施方案和補貼政策外，政策主要立足於充電設施、新能源公交車、政府購置等。但仍有很多城市政策體系有所欠缺，最關鍵的推廣實施方案與補貼政策並未明確落地。我們認為，隨著國家層面政策的進一步完善，地方政府落實國家政策推廣新能源汽車仍有較大實施空間，特別是充電設施建設及新能源客車推廣領域，重點省市大有可為。

縱觀近期各省市的新能源汽車政策，上海和江蘇作為推廣新能源汽車先驅省市落實上級導向，在原政策基礎上明確提出加大推廣充電樁投入力度（參見表4）。在大環保成為政策焦點之後，新能源汽車推廣有望提速，我們預計其他省市有望加速跟進。充電設施補貼及交運領域推廣方案等可能成為未來地方政策熱點所在。



3.3.補貼政策退坡推動產業整合加快

2014年12月30日工信部發布的《關於公開征求2016-2020年新能源汽車推廣應用財政支持政策意見的通知》（下稱《通知》）里預告我國新能源汽車的中央政府補貼將逐步退坡，到2020年，補貼政策可能全部取消。

市場普遍擔憂補貼退坡會對推廣新能源汽車不利，新能源汽車的產銷將極大程度受補貼退坡的影響。我們認為，補貼政策並不是一個短期提高新能源汽車銷量的權宜之計，而是推動產業整合加快，取消後並不會導致新能源汽車產業萎縮。2015年3月新能源汽車的銷量數據便初步驗證了這一點，在補貼退坡10%的情況下，銷量仍實現了超預期。

《通知》里指出，采取補貼政策是為了保持政策連續性，促進新能源汽車產業加快發展，能夠獲得補貼的僅有納入了“新能源汽車推廣應用工程推薦車型目錄”的車型。我們認為新能源汽車政府補貼的根本目的是驅動相關產業鏈整合，降低整車成本，加速迎來行業拐點。補貼政策是一個持續助推產業鏈整合的動態過程，而不是影響新能源汽車產銷的短期因素。工信部定期調整目錄的機制對企業起到了一個長期的監督作用，只有具備較強的研發、生產和推廣能力的企業才能夠獲得補貼，從而鼓勵企業進行積極的研發和推廣，而非以逸待勞地享受補貼帶來的政策福利。一旦新能源汽車產業形成了規模效應，整車成本將大幅降低，補貼退坡對新能源汽車銷量的影響足以靠行業產能擴張及成本降低彌補。隨著行業空間得到釋放、地方保護主義的破除以及行業標準的建立，新能源汽車將逐步從萌芽期走向成長期，並迎來發展全盛期。

3.4.地方保護主義即將破冰

狹隘的地方保護主義是橫亙在我國新能源汽車產業發展面前的最大挑戰。目前，我國各地方政府對新能源汽車設置了多種準入限制，有數據顯示，地方保護主義直接導致全國70%的地方市場新能源汽車難以進入。因此，市場普遍擔憂地方保護主義將成為新能源汽車推廣的壁壘所在，將成為阻礙新能源汽車發展的天花板。

然而，我們認為地方保護主義目前正在出現更積極的變化。國家層面已對地方保護主義三令五申，也出臺了規章強制要求相關省市破除新能源汽車地方保護主義。2014年7月的《關於加快新能源汽車推廣應用的指導意見》明確提出，堅決破除地方保護，統一標準和目錄。自11月起，四部委便成立了聯合調查組，深入新能源汽車試點城市進行調研，嚴厲打擊地方保護主義。

即便如此，過去地方保護主義依然進展緩慢，北京、上海等大城市出臺本市新能源車型目錄，變相將外地車型拒之門外。而如今，地方保護主義即將破冰。上海市表示未來將采用國家目錄，北京市表示，插電式混合動力汽車的阻礙有望破除，這兩項變化如能正式落地則將在破除地方保護主義上邁出實質性的一步。先驅城市的這些積極變化將為新能源汽車在全國的推廣添磚加瓦，新能源汽車的巨大行業空間有望釋放。

此外，工信部網站上會公布當月新能源汽車免征車輛購置稅情況，而能夠享受免征車輛購置稅的為國家最新《免征購置稅新能源汽車目錄》上的車型。地方保護主義限制了目錄中大部分車型的銷售。而透明度的上升則將倒逼地方政府購置外地車輛以提升該省市當月免征車輛購置稅的完成情況，地方保護主義有望打破。


4.【新能源汽車進入政策基本面雙輪驅動】

4.1.從認知期到拐點期，新能源汽車有望實現井噴

2014年動力電池及汽車整車等領域的公司基本面已出現更積極的變化，並持續擴大產業布局。從2014年起新能源汽車的產銷實現了突破性增長，並且年底新能源汽車產銷往往顯著上浮（參見圖1）。我們認為2014年12月是行業進入拐點期的標誌性時期，該月新能源汽車產量在13年12月產量增長率企穩回升的前提下仍實現同比208%的增長率，而當月的銷量21819輛占到目前市場上新能源汽車保有量的1/6，充分消化了存量，大幅超市場預期。

在示範城市當中，上海、浙江、北京、江蘇、合肥、深圳等地都達到了5000輛以上的推廣數量，私人消費市場初具規模。據工信部統計，2015年1月新能源汽車銷量6395輛，2月銷量6045輛，同比增長三倍，環比分別下降70%和5.5%。當時市場上曾擔憂補貼退坡會使新能源汽車銷量後繼無力，而最新的數據顯示3月我國新能源汽車產量為14328輛，銷售14122輛，同比分別增長2.8倍和3倍，高於1-2月產銷總和，充分打消了市場疑慮，奠定了新能源汽車新一年產銷再超預期的基調。我們預計，第二季度新能源汽車銷量將快速提升，2015年產銷有望實現爆發式增長，新能源汽車作為新興產業進入成熟期後將迎來巨大的產銷增量。

隨著新能源汽車全面爆發和鋰電池供需緊張局面的進一步確立，我們判斷2015年新能源汽車主題由過去幾年的政策認知期進入行業強化期，由前幾年政策驅動提升風險偏好，股價主要由估值驅動，逐步過渡到部分產業鏈基本面和政策面的雙輪驅動。


4.2.技術持續進步，內在驅動力初見端倪

新能源汽車的內在驅動力在於核心技術，售價高、續航里程短、耗能高等問題成為新能源汽車推廣的內在阻礙。科技部2月16日發布的《國家重點研發計劃新能源汽車重點專項實施方案》指出，我國新能源汽車關鍵技術尚未完成突破，產品成本和技術性能尚未完全滿足市場需求，社會配套體系不夠完善。

當下新能源汽車的技術問題已受到充分關註，蘋果有望布局新能源汽車，各汽車廠商不斷推出性能更優的款型（參見表6）。2014年動力電池及汽車整車等領域的公司基本面已出現更積極的變化，並持續擴大產業布局。金飛達、眾和股份等企業積極轉型新能源汽車，長高集團、信質電機則通過外延並購打開空間。通過技術的持續進步，新能源汽車產業的內在驅動力已初見端倪。未來預計新能源汽車會持續打開行業空間，對傳統汽車的替代效應將顯著呈現。


4.3.油價大跌對新能源汽車主題影響已消化

市場擔心油價大跌影響新能源汽車銷量，而我們從新能源汽車股超額收益和油價走勢對比看出今年年初開始這兩者的相關性開始弱化（參見圖3），換句話說就是我們認為新能源汽車主題受油價大跌的負面影響已經在去年四季度得到充分消化，並且當前油價也已經從之前的單邊大跌轉向雙向波動。其次，國內成品油價格下調幅度遠不及國際原油價格的跌幅（參見圖4），國內新能源汽車銷量並不會因此而大幅縮減。第三，目前國內新能源汽車的消費者的結構決定了他們並不會基於油價波動而影響他的購買決定，在油價暴跌的半年里，國內新能源汽車銷量卻實現了井噴就是很好的例證（參見圖5）。



5.【新能源汽車進入行業強化期，投資沿兩條主線】

從新能源汽車產業鏈整體看，下遊產業包括整車制造及配套基礎設施建設（充電站、電池更換站等）；中遊產業主要制造核心部件，包括電池、電機、電控等；上遊產業為制造核心部件的原材料，主要為礦產資源，如制造電池的鋰和石墨、制造電機的稀土和鐵礦石等。

新能源汽車主題投資沿著兩條主線：

1、基本面的彈性正在增大，我們看好動力電池及其材料，推薦：東源電器、多氟多、天齊鋰業、天賜材料；零部件推薦：駱駝股份；電機電控推薦：臥龍電氣；

2、政策彈性體現在充電樁，推薦：科陸電子。


5.1.動力電池及材料（新能源洪榮華/有色劉華峰/化工周新明）

新能源洪榮華：

動力電池產業鏈主要包括動力電池及材料，以及上遊礦產資源。受需求快速爆發、電池企業擴產較慢、認證周期長等因素影響，2014和2015年動力電池產能供需關系緊張，一線廠商產能供不應求，甚至出現產品漲價。我們預計動力電池在2016年之前都維持供求偏緊的現狀，2014-2016年市場規模分別達到144億元、250億元和396億元。推薦標的：東源電器/多氟多/陽光電源，受益標的：*ST路翔/猛獅科技。

有色新材料劉華峰：

我們預計未來兩年新增鋰礦供給較少，下遊需求拉動或將帶來鋰礦價格的持續上升。短期內，智利北部3月25日開始遭受80年不遇的特大暴雨，預計將會導致全球占比1/3以上鋰資源供給停產，鋰礦供給大幅收縮，短期內鋰礦價格將大幅上漲。推薦標的：天齊鋰業/眾和股份/贛鋒鋰業。

基礎化工周新明：

電池材料將持續受益於動力電池供需矛盾，推薦標的：天賜材料。公司下遊需求大增，電解液銷量大幅提高，預計2015年公司電解液銷量超過萬噸，鋰電材料的收入和利潤占比將超過30%，是新能源材料投資較好的彈性標的。

5.2.充電樁（電氣設備谷琦彬）

我們認為充電基礎設施是今年彈性較大的主線，最新一輪大規模補貼方案將於近期落地，對打通產業鏈盈利模式起到很好的作用。短期充電樁標的有望受益，中長期則看好涉及充電基礎設施投資運營的公司，邏輯在於充電網絡布局的想象空間及商業模式的創新可能超預期。推薦標的：特銳德/科陸電子，受益標的：奧特迅/上海普天/泰坦能源技術（02188.HK）。

5.3.電機電控（電氣設備谷琦彬）

電機電控作為影響新能源汽車發展的核心技術彈性較大，隨著新能源汽車產銷上揚，電機電控的需求有望大幅上升。

推薦標的：臥龍電氣。公司上市以來不斷進行外延擴張拓展業務範圍，並通過收購ATB拉開聚焦主業和海外並購的序幕，在集成化的趨勢下有望重新做大做強電機主業以及進一步完善電機+電控產業鏈。我們預計公司向電控領域延升將明顯提升其估值，未來公司將持續受益於新能源汽車爆發。

5.4.整車及零部件（汽車王炎學）

整車分為轎車和客車，轎車的邏輯是滲透率大幅提升下的估值提升，推薦標的：江淮汽車，看點在於其在4月20日上海車展即將上市的iEV5純電動新能源汽車；客車邏輯是業績政策雙驅動，推薦標的：中通客車。

零部件的核心觀點在於滲透率的提升趨勢遠遠超過整車，邏輯在於純電動化零部件在傳統客車的使用上開始加速提升，推薦標的：駱駝股份/金飛達。



（來自國泰君安策略）


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