2014：一個基金經理的投資心路 MSVDR
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英國《金融時報》中文網撰稿人 李文
入冬後，天氣漸冷。雖然股市行情火熱，但是我的內心卻儼然比周邊的空氣更冷。我投身資產管理行業已經第九個年頭，經歷了牛熊，也經歷了冷暖。資產管理行業無疑是一個冷冰冰的行業，你只有業績做得出色才能看到別人笑臉，而稍有閃失就只能看到屁股。
想當年，前“公募一哥”王亞偉在2008年時也曾被投資人追著屁股罵笨蛋，盡管那時候他已經實現了100%以上的收益，但在那個時點這樣的成績也難討他們歡心。其實，這些都可以理解，虧了錢不要說投資人那里得不到好臉色，即便是親兄弟估計也是笑不出來的。
在過去的21個月里，我管理的賬戶收益率87%，這依然不能阻止這一個月以來股市暴漲30%給我帶來的郁悶。無論你過去業績如何出色，連續8個季度盈利，在股票型公募基金業內排名前30，都被一朵叫“滿倉踏空”的烏雲遮蓋了。盡管周二中國股市創出逾五年來最大單日跌幅，但這絲毫不能減輕我的郁悶，正所謂覆巢之下、焉有完卵，暴跌過後的一地雞毛，使我之前的收益率遭受侵蝕，我現在可能只有看屁股的份了。
郁悶的另一個原因是，現在的行情讓我對自己的投資邏輯產生了質疑。在過去8年多的從業生涯里，無論是2007年的大牛市，或是2008年的大熊市，乃至2009年的反彈以及隨後幾年的震蕩行情，我都能從宏觀和邏輯上獲得合理的解釋，但這一波的漲幅已經遠遠超出我所能理解的範圍。
其實，從一進入2014年，我就感到有點無力。雖然從宏觀邏輯上來講，中國股市應該依然是成長股的天下，但是年初就出現了題材股、概念股暴漲的局面。成長股能從中國經濟轉型中獲益，例如，電子行業產能轉移就能惠及一批企業。這類股票在過去幾年中業績始終保持比較快速的增長。而所謂的題材股或者概念股就是，它們可以講一個貌似邏輯合理的故事，但實際上很難實現。例如手遊行業，去年整個行業有100%的增速，如果光看增速那是機會無限，但實際上很難有一家公司持續盈利，公司難以形成品牌，行業利潤不規則地隨機落到參與者身上。而且行業內公司很難通過外延式收購提高行業集中度，因為下遊客戶粘性較弱，大家只對遊戲內容感興趣，對公司品牌不敏感。公司實際經營狀況很難對應股價中反應的預期。
相比2013年成長股的上漲，今年很多股票的漲幅都讓人難以理解。作為一個投資人，我對此深感困擾。但我看到眾多人都在“裸泳”，也只能脫了褲衩一個猛子紮進去，邊遊邊祈禱退潮時我已經上岸。相比2013年我對很多上市公司股價的自信，今年我發現市場中真有投資價值的股票數量大幅減少，在操作上我也不再敢重倉集中持股，而是采用相對分散的投資策略。
我自問是一個偏保守的投資人，我覺得在風險巨大的資本市場操作，幸存無疑是首要目標。年初由於擔心題材股炒作後業績無法兌現，我早早減倉題材股。此舉導致在一季度題材股暴漲的情況下，我的業績並不理想，10%的收益率只能排到中等偏上的水平，相比2013年前十的排名有大幅下降。但到了第二季度，我保守的操作策略獲得了回報。單季度降倉集中持有成長股的操作，使我該季度獲得6%的回報。相比一些表現較好的同行，在這一季里我管理的基金凈值居然回升到了2013年10月份的水平，這樣的成績也是值得欣慰的。與此同時，半年16%的回報，也使我的排名再次回到了前10行列中。第三季度，題材股更加瘋狂，我發現很多股票都是純炒作，要實現它們講的故事至少需要3、5、甚至10年，甚至大部分根本無法實現。真不知道是它們傻還是我幼稚。或許我不關註基本面、只看K線，收益率可能會更好一些。但作為投資人，我無法擺脫對一個企業的合理估值的探究。在這個季度中，我繼續投資自己看得明白的成長股，單季度盈利11%，雖然這和同階段題材股的瘋狂表現相比並不出色，但也勉強讓我的業績停留在30名左右。
在三季度末期，我擔心市場會重複一季度題材炒作的結果，於是提前減倉。從該季度成長股的表現來看，這次減倉還算成功，但是降息等因素所帶來的大象狂舞，卻超出了我的想象。中國央行宣布降息當天，我在部門內部會議上點評了降息對金融板塊的影響。我認為，降息對於券商這類正在加杠桿的行業無疑是大利好；銀行業目前處在基本面的頂部，估值底部，降息可能促使銀行類股價格反彈，但它們難以出現系統性反轉；同時，我認為，如果我是保險業的投資組合經理，我現階段應該降低固定收益類資產的久期與權重，增加權益類投資的比重。
對於保險投資經理而言，他們增加權益類權重有兩個最佳途徑：一是購買銀行股，因為它估值夠低，現金分紅比率夠高，這麽做類似於固定收益投資，而且增持銀行股對保險企業還會有一定的戰略意義，例如安邦增持民生；二是購買ETF（交易所交易基金），這麽做可以迅速完成倉位調整，由於ETF自身是程序化交易，更多地是跟蹤指數，並不會考慮沖擊成本的問題，同時決策風險小。但顯然我低估了險資的調整組合速度與決心。如果把險資比作陳勝吳廣的最初700人，充足的流動性迅速把這700人擴大到了70000人。結果我與這波大幅上漲失之交臂。
資本市場里混跡的時間越長，膽子越小。我逐漸理解2007年趙丹陽解散自己私募基金時候的感受了。現階段，無論大盤股還是小盤股，下單買入都需要一定勇氣，同時在市場瘋狂的階段，也不敢預測市場的頂部，因為很多預測者在股指期貨上狙擊指數都以爆倉收尾。巴菲特曾經說過，“不接下落時的飛刀”。確實如此。你可以不參與其中，冷眼旁觀，但不要輕易去逆勢操作。順勢而為，是我一入行就聽到的一句話。雖然始終以此作為自己的口頭禪，但也是在十年後我才讓這句話真正走進心里。但順勢，是要順應“大勢”，而非一時狂熱。過於有節操的投資人會在市場瘋狂階段被拋棄，我顯然被拋棄了。市場到了目前這種境地，我也只有冷眼旁觀了，而對於排名，我只能一聲嘆息。
目前很多人認為小盤股都是在裸泳，但我看來，大盤股的裸泳程度遠超越了小盤股。對於未來市場是牛市的判斷，我並不否認，但每個人參與牛市的路徑不一樣，或交易，或持有，八仙過海各顯神通。我自己想做的就是，保持冷靜，按自己的節奏投資，長期獲得穩定的回報，贏得更多的笑臉。
（作者介紹：資深機構投資者，多年從事資產管理工作。本文僅代表作者觀點。）
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