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鋅價週期或剛剛起步:供給收縮 需求穩定 格隆匯 彭波

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隔夜LME鋅價已經觸及2400美元/噸的水平,這或與公佈的一系列靚麗經濟數據和政策有關,如主要經濟體維持擴張態勢的PMI值,以及中國不斷釋放出來的流動性寬鬆和維穩預期(國務院常務會議推出政策組合拳來緩解企業融資成本高問題,全國多家城市解除房地產限購,農行上海分行推出95折房貸利率等)。


短期價格的催化固然重要,但結構性變化(供給收縮+需求穩定)才是我們最為看重的基本面基礎,鋅價週期或剛剛起步。在本期專題分析中,我們從微觀層面來分析論述鋅精礦的供給收縮:
微觀例證一:2010-2013年全球鋅礦資本開支降低,從一個側面可以印證2013-2016年全球供給收緊結論
微觀例證二:四大礦山可採儲量再梳理——2013年資源加速枯竭明顯,可採年限不足2年(13年算起)

我們維持鋅價週期或剛剛起步的觀點,並維持2014/2015/2016年電解鋅平均價格為2200美元/2500美元/3000美元的判斷。價格雖不像鎳般走勢犀利,但卻更為良性,長週期事實難改。
投資建議:按照3000美元/噸價格假設下,資源估值及PE估值法均指向50%的上漲空間,同時按照天時地利人和的選股邏輯,再次強烈推薦中金嶺南,次選馳宏鋅鍺。
正文內容:
一、微觀例證一:2010-2013年全球鋅礦資本開支降低,從一個側面可以印證2013-2016年全球供給收緊結論
1、我們以Hindustan Zinc Ltd(印度斯坦鋅業)、VedantaResourcesPLC(韋丹塔資源公司)、Teck resources(泰克資源)、中金嶺南全球四大鋅精礦公司作為代表(約佔全球產量的18%),統計其最近10年在鋅精礦的資本開支情況。
註:我們沒有查找到全球鋅礦資本性支出數據,所以選擇了四個典型企業:①全球單一的鉛鋅公司很少,所以大部分公司鉛鋅的資本開支沒有單獨披露;②即便有少數公司單獨披露鋅的資本開支,也面臨區分鋅礦山支出或者鋅冶煉支出。
總體來看,資本開支經歷了典型的四個階段:
(一)2005-2007年商品牛市期間,鋅礦山資本開支明顯增加;
(二)2008年金融危機時,資本開支降低;
(三)2009年伴隨流動性的氾濫(中國四萬億投資,美國QE)及由此帶來的經濟復甦,資本開支創出新高;
(四)但2010年開始,資本開支下了一個台階,這或許與一直低迷走低的金屬價格有關,雖然之後總體還是呈增長的態勢。

2、2013年以來礦產鋅產量下降也可以從資本開支的角度來理解:
(一)礦山建設投產週期在3-5年,2010、2011年全球鋅精礦產量大幅增加的部分原因源於2006、2007年的鋅礦山資本開支增加。
(二)而目前礦產鋅產量的下降,也應該是2010年以來鋅礦山資本開支降低(或者說沒有明顯增加)的一個體現。
最終導致的則是2013-2016年,幾個大礦枯竭關閉,而新礦投產較少,礦體呈現出增速快速回落,以至於未來將出現「青黃不接」的局面。所以從資本開支的角度,也支撐2014-2016年礦產鋅供應偏緊的觀點。
二、微觀例證二:四大礦山2013年資源加速枯竭明顯,可採年限不足2年
而微觀例證的第二個方面,則是圖4所示前四大鋅礦山的資源加速枯竭明顯。部分投資者仍對海外鋅礦山停產存有疑慮。這裡,我們選取典型的前四大停產礦山,對部分大型礦山資源加速枯竭的現況再次加以細化說明:
(一)如表1所示,GlencoreXstrata旗下的Brunswick及Perseverance已經與2013年下半年進入了閉礦期,而五礦Century和韋丹塔Lisheen的可採年限已經不足2年(13年數據)。
(二)並且從時間點來看,礦山在12-13年出現了可採儲量快速回落,資源加速枯竭的局面。以五礦Century為例,2011年經過礦山深探後預計增儲660萬噸的礦石儲量,但2012年正式進入開採時才發現實為價值較低的材料;由於自身資源的缺乏,五礦終在2013年宣佈將在2015年關停Century這一歷史上全球第二大露天鋅礦。
三、投資建議:鋅價週期或剛剛起步,再次重申「強推中金嶺南,次選馳宏鋅鍺」
我們維持鋅價週期或剛剛起步的觀點,維持2014/2015/2016年電解鋅平均價格為2200美元/2500美元/3000美元的判斷。價格雖不像鎳般走勢犀利,但卻更為良性,長週期事實難改。而按照3000美元/噸價格假設前提,資源估值及PE估值法均指向50%的上漲空間,同時按照天時地利人和的選股邏輯,再次強烈推薦中金嶺南,次選馳宏鋅鍺。

鋅價 週期 剛剛 起步 供給 收縮 需求 穩定 格隆 彭波
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